205. Le Bureau de gestion de la dette est le seul organisme émetteur de titres de
l’administration centrale. La banque centrale a cessé d’émettre des obligations aux fins de a politique monétaire. Le BGD est par ailleurs chargé d’actualiser la base de données sur la dette publique, qui comprend la dette contractée par l’administration centrale, les autres institutions publiques et les administrations infranationales.
206. La structure du portefeuille de la dette intérieure a évolué depuis 1997. Aujourd’hui, ce portefeuille est composé pour 76 % de bons du Trésor à court et à moyen terme (exposés aux risques du marché), tandis que leur part se chiffrait à plus de 90 % il y a cinq ans. En 1997, 34 % des autres bons représentaient des passifs contractés auprès d’investisseurs privés; ce ratio atteint aujourd’hui 40 %.
207. Le Bureau de la gestion de la dette émet des instruments à taux fixe assortis d’une échéance de 1 à 10 ans, ainsi que des titres indexés sur les prix, comportant une échéance de 5, 7 ou 10 ans. C’est seulement en période de forte instabilité du cours du peso colombien vis-à-vis du dollar que l’on procède à des émissions de titres indexés sur le dollar, à échéance de 2, 3, 5 ou 8 ans, ou d’instruments qui ne s’inscrivent pas dans le programme de
financement normal. Afin de diversifier l’encours de la dette sur l’ensemble de la courbe des rendements, lorsqu’il définit un plan d’émission, le Bureau de la gestion de la dette prend en compte le rythme d’amortissement, les conditions du marché, le coût de financement et la liquité des obligations.
208. Les émissions de titres du Trésor sur le marché intérieur reposent sur deux mécanismes. En 2002, les adjudications primaires hebdomadaires à la hollandaise
représentaient 40 % du financement intérieur. Le reliquat de 60 % provenait de placements directs (obligatoires et convenus) effectués auprès d’entités publiques disposant d’excédents de trésorerie. Ces entités sont des agents économiques qui ne disposent d’aucune influence sur les prix du marché.
209. À l’échelle internationale, des obligations sont émises sur les compartiments du dollar, de l’euro et du yen. Des emprunts sont aussi contractés auprès d’organismes multilatéraux de crédit, de consortiums et d’autres sources de financement aux taux du marché.
210. Le ministère des Finances diffuse des communiqués de presse officiels faisant étant des placements obligataires (locaux et extérieurs) ainsi que des emprunts convenus. Ces documents peuvent être consultés sur le site Internet www.minhacienda.gov.co.
Établissement du marché secondaire
211. Depuis 1997, le Bureau de la gestion de la dette s’est notamment efforcé de mettre en place un marché local de la dette publique. À cette fin, il a établi le Programa de Creadores de Deuda Pública (programme des créateurs de dette publique). Dans le cadre de ce
programme, 24 des institutions financières les plus importantes, dont 22 sont privées et deux publiques, participent à des adjudications primaires hebdomadaires de bons et d’obligations du Trésor.
Contacts avec les milieux financiers
212. La communication entre le Bureau de la gestion de la dette et les institutions financière est considérée comme primordiale. Des réunions entre les représentants des institutions financières et des fonctionnaires du BGD sont tenues au moins chaque trimestre.
Sur le marché local, il existe une communication constante avec les institutions financières participant au programme des créateurs de dette et les grands investisseurs tels que les caisses de retraite, les fonds fiduciaires et les compagnies d’assurance. Pour le marché extérieur, il importe de maintenir une communication étroite avec les diverses institutions financières qui
transmettent les réactions du marché, favorisent le négoce des instruments et sont en contact direct avec les principaux investisseurs.
Compensation et règlement
213. On utilise les systèmes suivants pour compenser et régler les opérations d’emprunt sur le marché local :
• DCV (Depósito Central de Valores), le dépositaire électronique central qui reçoit l’ensemble de la dette publique locale;
• SEN (Sistema Electrónico de Negociación de Deuda Pública), le système électronique de négociation de la dette publique sur le marché local;
• SEBRA (Sistema Electrónico de Banco de la República), le système de règlement électronique servant aux adjudications primaires de la dette publique locale.
Traitement fiscal des titres publics
214. S’agissant des titres publics, seule la plus-value réalisée sur le principal des
obligations à coupon zéro est exonérée d’impôt. Les titres publics non démembrés reçoivent le même traitement fiscal que les titres de sociétés.
III. DANEMARK28
A. Mise en place d’une structure de gestion et d’un cadre institutionnel adaptés Objectifs
215. La politique danoise de gestion de la dette publique a pour objectif général d’obtenir les coûts d’emprunt à long terme les plus bas possible, tout en ne dépassant pas un niveau de risque jugé prudent. Les autorités poursuivent cet objectif en tenant compte de divers
facteurs, notamment le bon fonctionnement du marché intérieur des capitaux. Elles ont porté ces derniers temps une attention accrue à la discipline inhérente à la gestion des risques.
Portée de la gestion de la dette
216. La dette publique correspond à la valeur nominale de la dette intérieure et extérieure, diminuée du solde du compte du Trésor public auprès de la banque centrale, Danmarks Nationalbank (DNB), et des actifs de la Caisse sociale de retraite (CSR). C’est la DNB qui assume l’ensemble des fonctions administratives liées à la gestion de la dette publique.
217. Deux conditions établissent la ligne de partage entre la politique budgétaire et
monétaire au Danemark. Premièrement, l’emprunt public est assujetti à une série de règles de financement, reposant sur un accord conclu entre l’État et la DNB. Deuxièmement, en sa qualité d’agent financier et de banquier de l’État, il est interdit à la banque centrale d’assurer le financement monétaire des déficits budgétaires, conformément au traité de l’Union
européenne.
218. Depuis le début des années 1980, les emprunts intérieurs et extérieurs de
l’administration centrale obéissent à des règles de financement. Les dispositions actuelles ont été définies dans un accord conclu en 1993 entre l’État et la banque centrale, qui a remplacé l’accord informel remontant à l’époque de l’application par le Danemark d’un régime de change fixe, au début des années 1980.
219. De façon générale, en vertu de la règle, les emprunts nationaux libellés en couronnes danoises doivent correspondre aux besoins de financement intérieur de l’État pour l’année.
Cette disposition permet par conséquent de stériliser l’impact sur la liquidité des versements effectués par l’État sur toute l’année. Selon la règle applicable aux emprunts à l’étranger, les nouveaux engagements extérieurs sont habituellement contractés pour refinancer
l’amortissement de la dette extérieure. Si le niveau des réserves de change est jugé inadéquat,
28 L’étude de cas a été préparée par le bureau de gestion de la dette publique de la Danmarks Nationalbank.
les autorités peuvent décider de réduire ou d’accroître l’endettement extérieur. Les réserves de change sont détenues par la DNB et le compte du Trésor ouvert dans les livres de cette dernière assure le lien entre la dette publique extérieure et les réserves de change.
220. Puisque le traité de l’Union européenne interdit le financement monétaire de l’État, le compte du Trésor auprès de la DNB ne peut afficher un découvert. Des emprunts d’État sont donc prévus pour assurer que le solde dudit compte soit suffisant.
221. Le compte du Trésor dans les livres de la DNB est rémunéré. Le taux d’intérêt servi équivaut au taux d’escompte fixé par la banque centrale. Il correspond au taux de
rémunération d’un compte courant (taux folio), autrement dit au taux d’intérêt servi sur les dépôts en compte courant des banques et de l’institut de crédit hypothécaire auprès de la DNB. Outre le fait que l’excédent de la banque centrale après les affectations aux réserves est transféré au Trésor, ce système implique que l’État bénéficie d’un taux de rémunération qui est comparable à celui qu’il obtiendrait pour un compte ouvert dans une banque commerciale.
Fondement législatif des emprunts d’État
222. La législation adoptée en 1993 confère à l’État le pouvoir légal d’emprunter. Elle permet au Ministre des finances d’emprunter au nom de l’État. Il est également habilité à contracter des emprunts pour le compte de l’État, jusqu’à concurrence de 950 milliards de couronnes danoises, ce qui représente le plafond fixé pour le total de la dette publique intérieure et extérieure de l’administration centrale. Le Ministre des finances a en outre qualité pour réaliser des échanges financiers et effectuer des opérations sur d’autres types d’instruments.
223. Avant le début d’un nouvel exercice, le Parlement adopte une loi de finances. Elle autorise le Ministre des finances à recourir à l’emprunt pour répondre aux besoins prévus de financement brut de l’administration centrale, ce qui représente la somme du déficit courant prévu et de l’amortissement de la dette publique intérieure et extérieure. Les emprunts
respectent la norme intérieure et extérieure. Au cours d’un exercice, le besoin de financement brut peut varier. Cette situation est principalement attribuable à des variations du déficit de l’administration centrale, ou à des rachats qui accroissent le montant de l’amortissement. Les fluctuations du besoin de financement brut sont financées de même par voie d’emprunts publics. Ils sont autorisés par une loi de finances rectificative à la fin de l’exercice, ou au par la Commission des finances du Parlement en cours d’année.
224. Hormis la dette publique, l’État garantit les emprunts et les opérations financières relatives aux engagements contractés par un certain nombre d’entités publiques. Ces derniers sont principalement reliés à des projets d’infrastructure, par exemple la construction du pont de la grande ceinture et du métro de Copenhague. Le conseil d’administration et la direction sont chargés d’effectuer les opérations financières de leur entité, mais l’État établit des plafonds et des principes directeurs pour les activités d’emprunt. Ces derniers sont fixés dans une série d’accords conclus entre la DNB et le ministère des finances ou le ministère des
transports, et entre le ministère intéressé et l’entité individuelle. L’accord passé entre la banque centrale et le ministère concerné définit les principales responsabilités des parties prenantes. Il comporte aussi une liste des types d’emprunt autorisés. Cette dernière précise le genre d’opérations financières et les engagements en devises que l’entité est autorisée à contracter.
225. Les entités publient leurs propres rapport annuels et sont englobées dans la législation générale applicable aux sociétés privées.
Le bureau danois de gestion de la dette est situé à la banque centrale
226. C’est au Ministre des finances qu’il incombe de rendre compte au Parlement des emprunts d’État. Depuis 1991, la banque centrale assume toutes les fonctions administrativee liées à la gestion de la dette publique. Le partage des responsabilités est défini dans un accord conclu entre le ministère des finances et la DNB. Les fonctionnaires de la Danmarks
Nationalbank sont autorisés par procuration à signer au nom du Ministre des finances les documents affrérents aux emprunts.
227. Avant 1991, le bureau de gestion de la dette faisait partie du ministère des Finances. Il a été transféré à la banque centrale en 1991—ce changement structurel est en partie intervenu à la suite d’un rapport préparé par les commissaires aux comptes publics. Il indiquait que la plupart des fonctions relatives à la dette publique étaient déjà assumées par la DNB, mais constatait un dédoublement des tâches entre la banque centrale et le ministère des finances.
Le rapport faisait par ailleurs valoir les avantages d’une meilleure coordination entre la gestion des réserves de change à la DNB et de la dette extérieure de l’administration centrale.
Il était enfin suggéré que le bureau de gestion de la dette serait mieux à même d’attirer et de conserver des employés possédant les compétences requises s’il était situé à la banque centrale. On estime que l’incorporation dans cette institution a permis de centraliser au sein d’une même administration la plupart des connaissances sur les marchés financiers.
Relations entre le bureau de gestion de la dette et le ministère des finances
228. Sur proposition écrite de la DNB, le ministère des finances et la banque centrale arrêtent la stratégie globale d’emprunt de l’État au cours de réunions trimestrielles. La stratégie adoptée est autorisée et signée par le ministère des finances, par voie d’une série de conclusions écrites, à l’occasion d’une réunion. En décembre de chaque année, on détermine la politique globale pour l’année suivante, ainsi que la stratégie détaillée pour le premier trimestre. Lors des réunions trimestrielles ultérieures, des modifications et des précisions sont apportées à la stratégie principale pour le trimestre suivant.
229. La stratégie précise les besoins prévus de financement intérieur et extérieur, et comprend une série de décisions pour l’année à venir. On établit notamment :
• les bandes de duration afférentes à la dette de l’État;
• une liste des émissions les plus récentes (on-the-run) pour la dette intérieure;
• la stratégie d’emprunt relative à la dette extérieure;
• une liste des titres publics admissibles aux opérations de rachat ou d’arbitrage;
• une liste des titres publics négociés dans le cadre du mécanisme de prêt de valeurs, et
• les plafonds fixés pour les rachats et les échanges d’intérêts.
230. Les quatre premiers points sont publiés après la réunion de décembre. Si ces décisions subissent des modifications au cours de l’année, ces dernières sont également publiées. Les plafonds fixés pour les rachats et les échanges d’intérêts ne sont pas rendus publics.
231. À partir de ces conclusions, la banque centrale se charge des opérations de prêt nécessaires et de la gestion continue de la dette. Hormis les réunions officielles, la DNB maintient des contacts réguliers avec le ministère des finances et la stratégie est sujette à des révisions ponctuelles au cours de l’année.
Structure du bureau de gestion de la dette à la banque centrale
232. À la DNB, quatre services interviennent essentiellement dans la gestion de la dette de l’administration centrale — l’unité de gestion de la dette publique du Service des marchés de capitaux, le Service des opérations, le Service de la comptabilité et le Service de vérification interne des comptes. Pour réduire le risque opérationnel, on a mis en place en 1996 une structure de gestion de la dette comportant la salle des marchés, le service intermédiaire et le service post-marché.
233. La section remplissant les fonctions intermédiaires constitue le bureau danois de gestion de la dette. Elle définit les principaux aspects de la stratégie de gestion de la dette et assume des responsabilités d’analyse et de gestion des risques. Elle formule aussi des principes directeurs à l’intention du Service des opérations, s’agissant de la vente
d’obligations nationales, de rachats, d’opérations d’échange et du montant des emprunts à l’étranger.
234. Le Service des opérations, qui joue le rôle de salle des marchés, est notamment chargé de la vente des titres et de la mobilisation de fonds à l’étranger. Les fonctions post-marché, telles que le règlement des transactions et la tenue des livres, reviennent au Service de la comptabilité et de la gestion de la dette publique.
235. Le Service de vérification interne des comptes de la banque centrale aide le
Commissaire aux comptes publics (l’Office national de vérification des comptes) à contrôler la gestion de la dette publique. Dans le cadre de cette gestion, les services intéressés font aussi appel aux ressources d’autres départements de la banque centrale, par exemple aux légistes.
Politique d’information
236. La stratégie de gestion de la dette appliquée par les autorités danoises vise à assurer une transparence élevée à l’égard du grand public et des marchés de capitaux. La DNB rassemble et publie donc fréquemment une vaste série d’informations sur les emprunts et la dette de l’administration centrale.
237. La politique d’information repose sur plusieurs annonces en direction du public, dont certaines suivent un calendrier annuel fixe. Les principales annonces et publications sont les suivantes :
• Avant le début de chaque semestre, normalement en juin et en décembre, la banque centrale envoie à la Bourse de Copenhague (BC) et aux opérateurs du marché une annonce indiquant les emprunts d’État de référence, portant respectivement sur juillet et janvier. La DNB fournit aussi des renseignements plus généraux concernant les projets d’emprunt national de l’administration centrale.
• Avant l’ouverture de la souscription à de nouvelles tranches d’un emprunt public, la DNB envoie à la BC une annonce précisant le coupon, l’échéance et la journée d’ouverture de la souscription.
• Le premier jour bancaire du mois, la DNB envoie à la BC et aux autres parties intéressées une annonce concernant les ventes et les rachats de titres publics effectués le mois
précédent sur le marché intérieur. Le deuxième jour bancaire du mois, la DNB diffuse un communiqué de presse spécifiant les besoins de financement effectifs de l’État et
fournissant d’autres données financières importantes se rapportant au mois précédent.
• Des indications relatives aux ventes et rachats de titres publics sur le marché intérieur sont diffusées quotidiennement par l’intermédiaire du site web de la DNB29 et d’un système d’information électronique (DN News). La plupart de ces renseignements sont directement reproduits, notamment par Reuters. De plus amples données sur les prix et les montants de titres publics en circulation sont communiquées par l’entremise de la Bourse de Copenhague.
• Les modalités et les résultats des adjudications de bons du Trésor sont annoncés par l’intermédiaire de la Bourse de Copenhague et du système d’adjudication électronique.
• Le ministère des finances publie régulièrement des renseignements sur l’évolution du budget de l’État.
• D’autres informations sur « Les emprunts et la dette de l’État danois » paraissent dans le rapport annuel.
238. Le bureau de gestion de la dette de la banque centrale publie habituellement en février un rapport annuel (« Les emprunts et la dette de l’État danois »). Ce document constitue la pierre angulaire de l’application de la politique d’information. À travers le rapport, le public, les opérateurs du marché, le Parlement et le ministère des finances sont informés de toutes les activités reliées à la gestion de la dette danoise au cours de l’année précédente. Depuis 1998,
29 L’adresse du site web est la suivante : www.nationalbanken.dk
ce rapport est également publié en anglais. Il énonce les considérations et les facteurs concernant les emprunts et la gestion de la dette. Il comporte par ailleurs des sections
abordant des thèmes revêtant une importance particulière pour la gestion de la dette publique.
Il comprend enfin un appendice complet de tableaux renfermant des statisques détaillées sur les engagements et l’endettement de l’administration centrale, notamment une liste de tous les emprunts d’État.
Améliorer la qualité et réduire le risque opérationnel Manuel de procédures
239. Dans les services chargés de la dette publique, la qualité de l’administration est assurée par un manuel de procédures écrites à l’intention des unités intéressées. Ce document énonce les pouvoirs et les obligations de chaque unité. Le Service de vérification des comptes est responsable de toutes les révisions apportées aux procédures écrites, qui sont ensuite adressées au ministère des finances. La préparation et la mise à jour du manuel sont
considérées comme indispensables pour améliorer la qualité de l’administration et réduire le risque opérationnel, et constituent par conséquent un domaine hautement prioritaire de la gestion de la dette.
240. En complément du manuel de procédures, des énoncés de fonctions sont utilisés dans les activités quotidiennes. Ce sont là des descriptions détaillées de certaines tâches
habituelles. Elles portent par exemple sur l’ouverture de la souscription à une nouvelle obligation du Trésor, l’adjudication de rachats, les calculs de la duration et des charges d’intérêt maximales prévues (cost-at-risk), et la communication mensuelle d’informations à propos de la dette de l’État, en direction du public. Le recours à des descriptions d’activités
habituelles. Elles portent par exemple sur l’ouverture de la souscription à une nouvelle obligation du Trésor, l’adjudication de rachats, les calculs de la duration et des charges d’intérêt maximales prévues (cost-at-risk), et la communication mensuelle d’informations à propos de la dette de l’État, en direction du public. Le recours à des descriptions d’activités