: Soutenabilité budgétaire à moyen terme

Après l’amélioration des marges de manœuvre budgétaire consacrée par les excédents réalisés en 2007 et 2008 la situation du Trésor à partir des années 2009, 2010 et 2011 a dégagé des niveaux de déficits importants, soit respectivement 2,2%, 4,7% et 6,9% du PIB. Dans ces conditions, la dette du Trésor est passée de 50,3% du PIB en 2010 à 53,7% du PIB en 2011.

Le scénario élaboré dans le cadre de l’évaluation de la soutenabilité de la dette du Trésor présente les conditions permettant d’assurer le maintien du niveau de la dette à près de 53% du PIB à l’horizon 2020, à travers un ajustement hypothétique progressif qui devrait ramener le déficit à 3% du PIB à terme. Ainsi, compte tenu d’un ratio moyen des recettes à 27% du PIB, le ratio des dépenses primaires (dépenses globales hors paiements d’intérêts) ne devrait pas dépasser 26,9% du PIB, niveau correspondant à la moyenne de la période 2005-2010. Le taux de croissance ressort à 4,5% en moyenne sur la période de prévision.

Graphique E1 .8.2.1 : Pr ojections de la dette du Trésor Graphique E1.8.2.2 : Soldes primaire et stabilisateur

Dans ces conditions, le ratio de la dette par rapport au PIB devrait augmenter avant de connaître un ajustement à la baisse à partir de 2015, pour s’établir autour de 53% en 2020. Le solde primaire issu de ces évolutions est estimé à 0,10% du PIB, soit un écart moyen de 0,15% par rapport au solde stabilisateur.

Tableau E.1.8.2.1 : Projections de la dette du Trésor

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Total de la dette du Trésor en % du PIB 53,7 56,6 57,7 57,7 57,3 56,7 56,0 55,2 54,3 53,2 Dette extérieure en % du PIB 12,3 13,0 13,4 13,5 13,4 13,3 13,2 13,1 12,9 12,7 Dette intérieure en % du PIB 41,4 43,5 44,3 44,3 43,9 43,4 42,8 42,1 41,4 40,6

Déficit budgétaire en % du PIB 6,9 5,5 5,0 3,8 3,7 3,5 3,4 3,2 3,0 2,8

Solde primaire en % du PIB -4,2 -1,6 -1,0 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8

Solde primaire stabilisateur en % du

PIB -0,4 1,1 0,0 0,1 -0,3 -0,3 -0,3 -0,3 -0,3 -0,3

Croissance du PIB réel (en %) 5,0 2,3 4,4 4,3 4,9 4,9 4,9 4,9 4,9 4,9

Principales hypothèses

Taux d'inflation 0,9 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5

Dépenses primaires en % du PIB 30,2 28,6 28,0 26,8 26,7 26,6 26,5 26,4 26,3 26,2

Recettes en % du PIB 26,0 27,0 27,0 27,0 27,0 27,0 27,0 27,0 27,0 27,0

Taux d'intérêt réel sur la dette du Trésor 4,2 4,4 4,5 4,5 4,4 4,4 4,4 4,4 4,3 4,3

En dépit de la progression de 13,8% de l’encours de la dette intérieure du Trésor, le coût moyen apparent de cette dette est revenu de 5,75% à 5,20%.

Concernant la dette publique extérieure, d’un montant de 188 milliards de dirhams ou 23,4%

du PIB, elle s’est accrue de 8,2% au lieu de 14,1% un an auparavant. La structure de la dette extérieure publique s’est caractérisée par une augmentation de la part de la dette garantie, passée en un an de 46,9% à 47,5%. Pour sa part, l’endettement extérieur du Trésor a représenté à fin 2011 22,9% de la dette du Trésor au lieu de 24% en 2010. Il a en effet augmenté de 6,9% à 98,7 milliards de dirhams ou 12,3% du PIB, après une progression de 17,3% à 92,4 milliards ou 12,1% du PIB un an auparavant.

Globalement, la durée moyenne résiduelle de la dette du Trésor est passée de 5 ans et 2 mois en 2010 à 4 ans et 11 mois en 2011.

1.9 La politique monétaire

Lors de ses quatre réunions de l’année 2011, le Conseil de Bank Al-Maghrib a décidé de maintenir le taux directeur à 3,25%, compte tenu d’un contexte caractérisé par l’absence de pressions inflationnistes sur les prix à moyen terme. Les conditions conjoncturelles au plan international ont, en effet, montré une dégradation de l’activité à partir du deuxième trimestre et une persistance des incertitudes sur les principaux marchés financiers, en particulier dans la zone euro, en relation avec une montée des difficultés sur la dette souveraine de certains pays. De leur côté, les appréciations relatives à l’orientation de la demande interne ont fait ressortir la faiblesse des pressions inflationnistes, avec notamment une modération de l’output gap non agricole, un écart monétaire qui est resté à un niveau négatif, ainsi qu’une évolution du crédit en ligne avec sa tendance de moyen terme.

Au niveau opérationnel, les interventions de la Banque sur le marché monétaire ont permis de maintenir le taux interbancaire à un niveau proche du taux directeur. Elles ont continué d’être principalement menées par le biais des avances à 7 jours sur appels d’offres et dans une moindre mesure, à travers des instruments de réglage fin et des opérations de pension à terme plus long.

1.9.1 Décisions de politique monétaire

Les évaluations de la situation économique, monétaire et financière par le Conseil de la Banque en 2011, ont fait ressortir une absence de risques inflationnistes à moyen terme, l’amenant ainsi à maintenir le taux directeur inchangé à 3,25%, tout au long de l’année.

Lors de ses deux premières réunions, le Conseil a noté que la croissance dans la zone euro est restée modérée, en dépit de l’amélioration graduelle de la conjoncture au plan international.

Au niveau interne, les évolutions anticipées de l’output gap non agricole ne laissaient pas apparaître de risques inflationnistes. En outre, le rythme de progression de la masse monétaire et les perspectives d’évolution du crédit bancaire se sont inscrits dans leur tendance de moyen terme. Ainsi, l’écart monétaire est demeuré à des niveaux négatifs mais proches de zéro. Dans ce contexte, la prévision d’inflation est restée en ligne avec la stabilité des prix, tandis que la balance des risques a été légèrement orientée à la hausse, reflétant principalement, l’incertitude entourant les prix des matières premières sur le marché international.

A l’occasion de sa troisième réunion, le Conseil a de nouveau relevé l’absence de pressions inflationnistes aussi bien d’origine interne qu’externe, avec notamment un output gap non agricole quasiment nul et des rythmes de progression du crédit et de la monnaie proches de ceux observés lors des deux premiers trimestres. Parallèlement, l’environnement externe a été caractérisé par des perspectives négatives de la croissance dans les principaux pays partenaires et par conséquent de la demande étrangère adressée au Maroc, ce qui a impacté à la baisse la balance des risques entourant les prévisions d’inflation.

Graphique 1.9.1 : Evolution de l’écart monétaire et de l’output gap non agricole (en %)

Sources : BAM et HCP

Au cours de sa dernière réunion, le Conseil de la Banque a noté les signes de diffusion du ralentissement de l’activité chez nos principaux partenaires vers l’économie nationale, notamment au niveau des principales rubriques de la balance des paiements. Sur cette base, la prévision d’inflation a été diminuée et la balance des risques est restée orientée vers le bas.

Au plan opérationnel, compte tenu du caractère durable du besoin de liquidité des banques ainsi que des prévisions des facteurs de liquidité, le Conseil de la Banque a décidé, à l’occasion de sa réunion de septembre, de procéder à des opérations de pension à terme plus long.

Tableau 1.9.1 : Décisions de politique monétaire depuis 2008

Entrée en vigueur Autres décisions Taux directeur

(Taux des avances à 7 jours) Taux de la réserve monétaire de prise de pension à terme plus long

1.9.2 Aspects opérationnels de la politique monétaire

S’inscrivant dans le même contexte des quatre dernières années, la situation de liquidité bancaire en 2011 a été marquée par la persistance du déficit des trésoreries bancaires, reflétant l’impact restrictif des facteurs autonomes. Ces derniers traduisent à leur tour les effets de la situation macroéconomique, notamment, la contraction des réserves de change liée à la détérioration des comptes extérieurs, ainsi que le comportement des agents économiques non financiers, en matière de retrait de la monnaie fiduciaire.

Dans ce contexte, la position structurelle de liquidité des banques¹, appréhendée en moyenne de fin de semaines, est revenue d’un solde positif de 9,5 milliards de dirhams en 2010 à un déficit de 1,1 milliard en 2011. Cette évolution résulte d’un effet restrictif des facteurs autonomes de liquidité, particulièrement les avoirs extérieurs nets de Bank Al-Maghrib et la circulation fiduciaire.

Parallèlement, le montant de la réserve monétaire s’est établi, en moyenne de fins de semaines, à 22,6 milliards, soit une baisse de 3,8 milliards par rapport au niveau enregistré en 2010. Ce repli est attribuable essentiellement à la décision d’exclure les comptes sur carnets auprès des banques de l’assiette de calcul de la réserve monétaire, dont le taux a été maintenu à 6%. Dans ces conditions, le besoin de liquidité des banques² s’est élevé à 23,7 milliards de dirhams en moyenne des fins de semaines, au lieu de 16,9 milliards une année auparavant.

1 La position structurelle de liquidité des banques (PSLB) permet d’évaluer la situation de la liquidité bancaire en se basant sur des facteurs explicatifs d’ordre économique, notamment, les performances des comptes extérieurs, le comportement de retrait de la monnaie fiduciaire, ainsi que l’évolution des recettes et dépenses du Trésor. La PSLB correspond à l’effet net des facteurs autonomes sur la liquidité bancaire. Elle est calculée comme suit: PSLB= Avoirs extérieurs nets de Bank Al-Maghrib + Position nette du Trésor + Autres facteurs nets - Circulation fiduciaire.

2 Le besoin de liquidité des banques correspond à un écart négatif entre la PSLB et le montant de la réserve monétaire. Lorsque cet écart est positif, on parle plutôt d’excédent de liquidité.