区域内净贸易差额，部分区域组别， 1995-2017 年

1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2017 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2017 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2017 阿根廷

让债务为发展服务

公 共 债 务 报 告、 记 录 和 监 测 能 力(Nishio and

Bredenkamp, 2018)。更全面、更准确和更及时

的公共债务数据对各国政府大有益处，也有利 于国际数据库的对外报告，这一点虽然无可争 议，但这一政策重点尚不足以解决发展中国家 债务危机目前的主要根源，即发展中国家往往 过早融入国际金融市场，而且日益暴露在市场 风险之中。正如贸发会议长期以来所主张的那

样(UNCTAD, 2012)，透明度(包括但不限于数

据)是通过负责任的主权借贷成功预防债务危 机的一项基本原则，其他核心原则还有公正、

诚信、合法性和可持续性等。

虽然预防债务危机至关重要，但同样迫在眉睫 的 是， 在 解 决已出现 的主权 外债危 机 时， 要 促进经济快速复苏，避免在出现事实违约后发 生 金融 危 机。这 方面的现状 不尽人 意， 对此 各方早已有所认识，包括贸发会议在内(TDR

2015)。随着私营部门越来越多地参与主权债务

再融资(见B节)，本已支离破碎、不成体系 的主权违约情况处理制度进一步瓦解。

对于面临金融高度不稳定的经济体，外债往往 是其致命弱点，而目前处理主权债务问题的安 排毫无章法可言，出现困难时对不同类型的主 权外债(双边债务、多边债务和对私人债权人 的债务)采取不同的程序。几十年来，债务由 官方转向私人，由银团贷款转向债券融资(见 图4.4和4.6)，这种转变导致债务重组变得更 为复杂，而非居民持有的国内发行债务又加剧

了债务重组的复杂性，引发了主权债务重组中 是否要对持有当地货币债务的居民和非居民加 以区分等棘手的问题。

这又再次加深了各方对主权债务重组办法“规 模太小、时间太晚”的担忧，因为在这种办法下，

私人债权人和主权债务人都具备强烈动机，希 望推迟正式违约程序并最大限度地减少重组要 求，无论是为了避免启动正式违约程序后金融 危机和经济危机的预言自我应验，还是为了保 护债权人的利益，因为若宣布违约，债权人利 益将蒙受损失。结果是，解决债务困扰的办法 效率低下且有失均衡，也导致不对称和顺周期 的结果，而且容易受到“钉子户”债权人的干扰，

常常让寻求重组债务的国家付出高昂的代价。

如Guzman和Lombardi(2017)所述，1970年以

来涉及私人债权人的主权债务重组事件中，有 一半在三至七年的时间内再次违约，有60%随 后又经历再次重组。

此外，主权债务重组难度进一步加大是原因还 在于许多国际投资协定纳入了主权重组争端 仲裁条款，造成在以公法( 通过国际投资争端 解决中心)还是以私法(在主权债券合同指定 的受理诉讼的国家法院)解决争端的问题上一 直模糊不清，没有定论(Li, 2018)。最后，由 于主权债务重组日益复杂，因此向主权借款人 提供咨询和法律服务成了一项利润丰厚、日益 集中的业务，令债务国承受巨大开支 (见插文 4.2)。

插文4.2 集中、耗资巨大又不透明：主权债务重组和债务诉讼

对主权国家来说，主权债务重组进程日益集中、耗资巨大而又麻烦重重。主权债务工具变得越来 越复杂，债权人也日益多样化，预期的财务回报促使债权人^——甚至包括债权国^——对主权国家提 起诉讼。自2001年阿根廷债务危机以来，近年来一半以上的主权债务危机均在外国法院提起诉讼

(Schumacher et al., 2018)。而且，债务国既要选择适当的律师事务所代理诉讼，还要选择主权顾问，

这都是困难的抉择。

主权顾问事务所不同于在法庭上代表主权国家及其债权人的律师事务所。顾问事务所就主权债务 重组的金融、政策和法律问题为借款人提供指导，但不参与诉讼本身。此外，大多数国家的政府 聘用单独的金融和法律顾问。这些顾问依据具体情况共同制定和实施债务重组的条款和程序。

顾问事务所就主权债务重组这一高度专业化的问题提供专业知识和市场意识，而政府内部缺乏这方 面的技能。利用事务所的专业技能是为了在与同样具备高水平技能的债权人打交道时不处于下风。

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贸易和发展报告2019年：为全球绿色新政融资

此外，现行主权债务重组框架规定要指派外部顾问，因为根据国际货币基金组织的融资担保政策，

债务国聘请法律和金融顾问是一个相关指标，用于评估是否正在开展可靠的重组进程并酌情提供 财政支持(IMF, 2013c: 45)。

主权顾问事务所对债务重组进程具有重大影响^——它们收集必要信息提供给债权人，对这些信息进 行分析并提出替代性债务重组战略(见Asonuma et al., 2018; Buchheit, 2019)。此外，通常是由顾问 与国际货币基金组织一道决定债务减免的必要数额(Abbas et al., 2019)。考虑到顾问事务所对陷入 困境的主权国家公共财政命运所起的作用，它们的角色显然不够透明，也缺乏公众监督。例如，

无法监控甚至也无法了解到顾问事务所向债权人和债务人提供服务时的利益冲突，不同案件之间 也可能存在冲突。为债务危机国提供建议的总是那一小撮事务所：2005年以来与商业债权人进行 的25起主权债务重组中，有20起是由4家金融顾问事务所完成的。法律顾问领域的集中现象甚 至更为严重，2005年以来所有的主权债务重组中，近三分之二是由同一家公司担任法律顾问(Smith, 2019)。

从全球五大律师事务所的市场份额可见，主权债务诉讼市场似乎也高度集中，至少在美国如此。^a 虽然有70家律师事务所跨越了有全球业务等所谓的进入壁垒，而且自1976年《外国主权豁免法》

实施后为44个国家代理诉讼，但主导市场的仍只是少数几家律师事务所。

图4.2.1显示，过去40年主权债务诉讼的市场集中度逐步提高，二十一世纪初又因阿根廷债务诉

讼发生重大变化，其中涉及的几十起诉讼主要由一家律师事务所处理，该事务所也是目前的行业 龙头。阿根廷诉讼的规模和知名度似乎使一些律师事务所获得并巩固了主权债务争端“可信赖”

的事务所的地位，导致五大律师事务所的“赫芬达尔-赫奇曼指数”(HHI)高度集中，前五大律师 事务所(Herfindahl -5)占的诉讼份额高达87%(图4.2.2)。

阿根廷重新谈判债务时对债权人采取毫不退让的态度，致使债权人纷纷涌向美国法院(见图4.2.2)； 这也可能是一个分水岭，自此之后，债权人更愿意依靠诉讼而不是合作来解决债务问题。经过长 达10多年的诉讼，阿根廷同意与“钉子户”债权人结案，提议将从纽约法院获得同权禁令的债权 人与未获得禁令的债权人区分开来。对持有同权禁令的债权人而言，条件要有利得多^——其中一名

图4.2.1 美国主权债务诉讼：律师事务所市场集中 度的变化

注：每个彩色线条代表一家在美国法院充当主权借款人代理 的律师事务所。数据仅包括明确属于债权人和国家之间 的诉讼案件。

0%

10%

20%

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40%

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100%

1980s 1990s 2000s 2010s

图4.2.2 美国法院主权债务重组案件数量最高的律 师事务所赫芬达尔-赫希曼指数，按判决年 份分列

注： 市场集中度指赫芬达尔-赫希曼指数(HHI)。

0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500

0 500 1 000 1 500 2 000 2 500 3 000 3 500 4 000

1980s 1990s 2000s 2010s

高集中度阈值(左轴) 美国法院所有案件(右轴) 赫芬达尔-5(所有案件)(左轴)

让债务为发展服务

各方已作出种种努力加强基于市场的债务重 组办法，特别是解决“钉子户”问题和保护 债务人在基于市场的重组中免受诉讼。尽管 这些努力代表着进步，但贸发会议(2015) 曾 经指出，这并不足以应对现有的债务脆弱性，

更难以应对为实现可持续发展目标进行外部 借款而产生的债务脆弱性。在这方面需要替 代机制。一种办法是确立国际商定的原则，

相较于基于市场的契约式办法，规定进行更 高程度的协调或是集中。这些原则将以国际

公法为基础，采取“软法”原则或准则的形 式，如联合国大会 2015年9月通过的《主权 债 务 重 组 进 程 的 基 本 原 则》(United Nations

General Assembly, 2015)。联合国大会关于外

债与发展的决议也一再呼吁在债权人和债务 人的广泛参与下，在现有框架和原则的基础 上考虑对主权债务重组机制采取这种强化办 法。¹⁶ 此类原则的一个例子是贸发会议主权债 务解决方案路线图和指南(UNCTAD, 2015； 另见Guzman and Stiglitz, 2016)。

债权人获得了相当于债券原值392%的回报。阿根廷主权债务诉讼产生的另一个重大影响是，主权 债券诉讼中的集体诉讼程序得到了“微调”，很可能在未来的主权债务危机中会被频繁使用。散 户投资者以这种方式在集体诉讼中叠加诉讼，可能会对主权债务重组产生系统性影响。

接受外国相关法律和外国法院的管辖对于确定和解释主权债务的合同关系具有重要影响，因为外国 法律和法院能够保证主权债务人无法干预适用于债权人债务人关系的规则。债权人拥有法律优势，

使主权债务工具容易陷入复杂而又旷日持久的诉讼，从而干扰债务重组进程。最受欢迎的处理国 际主权债务的外国法院正好位于纽约和伦敦这两个全球金融中心^——两地管理着约96%的国际主 权债券总存量，份额相差无几(IMF, 2015: 3)。然而，提交英国法院的纠纷数量较提交美国法院的 少很多倍^——除案件具体原由所致，这还可解释为不同司法管辖区理念上的差异。私人执法在美国 法律体系中占有显著地位，但英国法律体系对纠纷采取更为谨慎与合作的态度。

向主权借款人提供咨询和法律服务对相关专业公司来说是一项利润丰厚的业务。每起诉讼中有争

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