Les actionnaires et, plus généralement, les propriétaires ou associés d'une entreprise ont effectué un apport en capitaux propres Ils se considèrent donc comme des inves-tisseurs ayant effectué dans l'entreprise une mise de fonds dont ils attendent un revenu en retour. Les ratios de rentabilité sont généralement formulés de façon à répondre à leurs préoccupations.
Figure 13 - Les ratios de rentabilité Ratios
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Pio
P.i
Formule de calcul Bénéfice Nombre d'actions
Cours de l'action Bénéfice par action
Résultat après impôt Capitaux propres
Dividendes par action Cours de l'action
Signification Bénéfice par action (BPA) ou Earnings per Share (EPS)
Multiple cours-bénéfice ou Price-Earnings Ratio (PER)
Mesure l'appréciation que le marché boursier formule sur les perspectives bénéficiaires des entreprises cotées. Un multiple élevé signifie que le marché formule des anticipations favo-rables sur les résultats futurs et est donc disposé à acquitter un prix immédiat élevé par rapport au niveau des bénéfices actuels.
Ratio de rentabilité des capitaux propres ou Return on Equity (ROE)
Ce ratio fournit la mesure la plus classique de la rentabilité financière de l'entreprise, du point de vue des propriétaires qui ont apporté les capi-taux propres.
Ratio de rendement (Dividend yield) Ce ratio mesure le rendement effectivement perçu par les associés, compte tenu des divi-dendes reçus par les associés.
B - L'INFLUENCE DE LA STRUCTURE FINANCIERE SUR LES PERFORMANCES : L'EFFET DE LEVIER
Parmi les facteurs qui déterminent le niveau des performances, on doit mentionner la structure du financement de l'entreprise. Quoique le rôle de cette structure soit complexe et discuté (voir p. 234 à 247), l'analyse de l'effet de levier permet d'en donner une pre-mière approche, déjà riche en implications pour l'analyse et la gestion financières.
L'effet de levier financier peut être introduit sur la base d'une schématisation du bilan réduit à trois grandes masses, soit :
• l'actif total (A) et
• le passif (P) qui se répartit en capitaux propres (S) et dettes (D).
On peut alors écrire l'identité évidente : Actif = Passif
(D
A = S + DOn suppose que la mise en œuvre des actifs engendre un taux de rendement d'exploita-tion k tel que :
(2)
k =
Résultat d'exploitation RExp
Actif total A
L'APPRÉCIATION DES PERFORMANCES DE L'ENTREPRISE
Si l'entreprise mobilise des actifs d'un montant A, le résultat d'exploitation s'établit au niveau RExp, tel que :
(3) RExp = k.A
Sur ce montant RExp, l'entreprise acquitte des intérêts Int calculés sur la base du taux i appliqué aux dettes D :
(4)
Le solde après intérêts correspond à un résultat courant avant impôt RcAI qui, soumis à un taux d'imposition t sera réparti entre l'impôt sur les bénéfices Isb et le résultat net
(R-Net)-On peut alors formuler le taux r de rentabilité des capitaux propres.
Résultat courant avant impôt
RCAI = RExp - Int
= k.A-i.D
Impôt sur le bénéfice
Isb = t. RCAI
= t. ( k.A - iD)
\
Résultat net
R Net = ( l - t ) . RCAI
= (l-t). (ka-iD)
(5)
Or A = S + D
On peut donc transformer l'expression (5) comme suit
S D D (6) => r = (1 - î) x [ k — + it i — ]
S S S
On désigne par L le ratio D/S ou ratio de levier, qui traduit la structure financière du passif grâce au rapprochement entre dettes et capitaux propres.
(6) (7)
= ( l -t)x[k
On constate alors que la rentabilité des capitaux propres est influencée par
• le taux d'imposition t,
• le rendement des actifs k,
• le coût des dettes i,
• le ratio de levier L qui traduit la structure du financement.
La discussion de la relation (7) permet de souligner l'importance du différentiel (k - i) dans la relation entre L et r . Trois cas doivent être différenciés à cet égard.
1.
j f c = i = > r = ( l - i ) . J k
Dans le premier cas, le rendement des actifs permet de compenser très précisément le coût des dettes. Les variations de la structure du financement, donc celles du ratio L, n'ont alors aucune incidence sur la rentabilité r. Dans ces conditions, la structure financière est neutre quant au dégagement de la rentabilité des capitaux propres.
2. k>i => (k- i) > 0 => r >(1 - t ) k
Dans ce deuxième cas, le recours à l'endettement permet de dégager un bénéfice addi-tionnel sur chaque franc supplémentaire emprunté. L'augmentation du ratio de levier L permet d'améliorer la rentabilité des capitaux propres, r est alors une fonction croissante de l'endettement et l'emprunt exerce une influence bénéfique sur la rentabilité globale.
3. k<i => (it- /) < 0 => r < (1 - i) k
Dans le troisième cas, le recours à un franc d'endettement pour financer des actifs sup-plémentaires secrète un rendement marginal k qui ne suffit pas pour compenser le coût additionnel de la dette i. Dès lors, l'endettement dégrade la rentabilité des capitaux pro-pres et r est une fonction décroissante de l'endettement.
En fin de compte, l'analyse de l'effet de levier permet ainsi de souligner que l'endette-ment peut exercer une influence ambivalente selon le rapport entre coût des dettes (i) et rendement des actifs (k). Bénéfique, si le rendement des actifs est suffisant, l'endettement peut au contraire s'avérer défavorable si son coût n'est pas compensé par des perspectives de rendement suffisantes.
C - L'INFLUENCE DE LA STRUCTURE DES COUTS ET L'EFFET DE LEVIER D'EXPLOITATION
La structure des charges et notamment la répartition entre charges fixes et charges variables exerce aussi une influence marquante sur la rentabilité. Elle justifie ainsi la for-mulation d'un « effet de levier de l'exploitation » ou encore du modèle du « point mort ».
L'APPRECIATION DES PERFORMANCES DE L ENTREPRISE
Le résultat d'exploitation est en effet calculé après la prise en compte de deux sous-ensembles de charges :
Résultat d'exploitation = ventes - charges totales
= vente - (charges fixes + charges variables)
Les charges fixes CF correspondent à des consommations dont l'enveloppe est totale-ment indépendante du niveau de la production. Elles englobent des charges d'administra-tion, de structure, des charges d'amortissement...
Les charges variables CV correspondent au contraire à des éléments dont la consom-mation varie avec le niveau Q de la production : frais de main-d'œuvre directe, matières, fournitures ... Quoique ces charges varient de façon complexe lorsque le niveau de la pro-duction varie, on proposera ici une formulation simplifiée selon laquelle les charges variables CV sont strictement proportionnelles aux quantités produites :
CV = v.Q
Dans ces conditions, les charges totales CT peuvent être exprimées comme suit : CT = CF + CV
CT = CF + v.Q
Quant au chiffre d'affaires CA, il est également proportionnel aux quantités produites si le prix de vente unitaire p reste constant lorsque l'entreprise augmente son offre :
CA = p.Q
Le chiffre d'affaires et le coût total apparaissant comme deux fonctions de la quantité produite Q, on les représente dans le schéma de la figure 14.
Figure 14 - Représentation graphique du « point mort »
Coûts et chiffres d'affaires
Cette figure 14 permet de mettre en évidence un niveau de production Qo tel que le chiffre d'affaires compense strictement de coût total.
Qo correspond au « point mort », c'est à dire au niveau de production pour lequel l'entreprise ne dégage ni gain ni perte.
Ce point mort correspond à un seuil de rentabilité dans la mesure où il marque une rupture sur l'intervalle des variations possibles du niveau de la production.
Pour Q < Qo, les coûts dépassent le chiffre d'affaires, l'entreprise subit alors des pertes.
Pour Q > Qo, les coûts sont compensés par des ventes suffisamment élevées pour dégager des bénéfices.
Ainsi Qo marque le passage d'une « zone de pertes » à une « zone de gains » ce qui jus-tifie sa caractérisation comme « seuil de rentabilité ».
La justification du point mort peut être recherchée dans la prise en compte des charges fixes et de leurs effets. En effet, les charges fixes doivent être étalées sur l'ensemble de la production. Lorsque le volume de production est réduit, les charges fixes sont réparties sur un nombre de produits encore limité et pèsent donc fortement sur le coût unitaire des produits. Par exemple, les coûts fixes de lancement d'un nouveau modèle dans l'industrie automobile peut excéder 6 milliards de francs français. En conséquence, il est vital pour les constructeurs de parvenir à des niveaux très élevés de production : par exemple, une production de 100 000 unités correspondrait à des coûts fixes unitaires de 60 000 francs et ne permettrait jamais d'éponger les coûts initiaux compte tenu des prix de vente pra-tiqués sur les marchés ; en revanche, une production de 500 000 ou de 1 000 000 unités permettrait de réduire les coûts fixes unitaires à respectivement 12 000 ou à 6 000 francs.
Elle favoriserait donc la conquête par le constructeur d'une position concurrentielle favo-rable sur le marché.
Dans ces conditions, le modèle du point mort revêt une importance majeure pour éva-luer l'incidence sur la rentabilité de l'entreprise d'opérations d'investissement ou de déci-sions techniques ou commerciales susceptibles d'influer sur le niveau d'activité, la dimen-sion des installations, les capacités de production et de vente, la structure des coûts.