Ce chapitre a jusqu’ici examiné les variables indi-viduelles et leur association avec la résilience des pays émergents et en développement. Or, ces déterminants évoluent rarement isolément, mais souvent conco-mitamment; pour évaluer correctement l’infl uence
de chaque variable, il convient donc de prendre en considération les variations des autres variables. Pour ce faire, nous procédons à une analyse multivariée de la résilience. Nous utilisons à cette fi n les outils de l’analyse paramétrique de la durée, qui permettent de modéliser la durée d’une expansion ou la rapidité d’une reprise en fonction de plusieurs variables simul-tanément. Cette analyse permet d’observer comment chaque variable est liée à la probabilité que la phase examinée dure — qu’elle en allonge ou en raccourcisse la durée anticipée à un moment donné. L’appen-dice 4.3 apporte des précisions sur le modèle utilisé ici.
Compte tenu du grand nombre de corrélations potentielles et de l’insuffi sance des données concernant certaines d’entre elles, une approche parcimonieuse à l’analyse multivariée s’impose. Comme indiqué, de nombreux facteurs ont pu intervenir dans le ren-forcement de la résilience des pays émergents et en développement, mais les antécédents sur lesquels on peut s’appuyer pour tester leur impact simultané sont limités. On dispose ainsi de très peu de données pour mesurer le caractère cyclique de la politique budgétaire avant les années 90. Nous nous concentrons donc sur un sous-ensemble des variables examinées dans la sec-tion précédente :
• Chocs extérieurs : l’incertitude mondiale, le taux d’in-térêt réel aux États-Unis, les indicateurs de la chute des termes de l’échange, les arrêts brutaux des entrées de capitaux et les récessions dans les pays avancés;
• Chocs intérieurs : indicateurs des phases d’expansion du crédit et des crises bancaires systémiques;
• Politiques nationales : indicateurs d’inflation à un chiffre et niveau d’endettement public inférieur à 50 % du PIB, et un indicateur des réserves de change rapportées au PIB;
• Caractéristiques structurelles : degré d’ouverture des échanges, degré d’ouverture financière et égalité des revenus.
Sauf pour les chocs extérieurs, les variables explica-tives sont décalées, comme à la section précédente, de manière à atténuer l’endogénéité potentielle.
Quels sont les facteurs qui mettent fi n aux phases d’expansion?
La première colonne du tableau 4.1 montre com-ment la durée anticipée d’une expansion est associée à
0 2 4 6 8 10 12 14 16
Durée moyenne
0 2 4 6 8 10 12 14 16
Durée moyenne Sans caractéristique Avec caractéristique
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,QƃXHQFHGHVFDUDFWÆULVWLTXHVVWUXFWXUHOOHVVXUODGXUÆHGHVUHSULVHV
Source : calculs des services du FMI.
Note : IDE = investissement direct étranger; PED = pays émergents et en développement.
Les barres illustrent la durée moyenne des expansions et des reprises en l’absence ou en présence de la caractéristique concernée. La durée moyenne sert d’indicateur synthétique de la répartition sous-jacente des durées en fonction de la caractéristique en question.
/HVÆFDUWVHQWUHOHVUÆSDUWLWLRQVVRXVMDFHQWHVVWDWLVWLTXHPHQWVLJQLƂFDWLIVDXQLYHDX de 10 % sont en gras et assortis d’un astérisque.
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(En années)
Ouverture commerciale Libéralisation des échanges Volume élevé d’exportations entre PED )RUWHLQWÆJUDWLRQƂQDQFLÅUH Grande ouverture du compte de capital )OX[Gp,'(ÆOHYÆV ,QÆJDOLWÆPRGÆUÆH
GHVUHYHQXV
2XYHUWXUHFRPPHUFLDOH Libéralisation des échanges 9ROXPHÆOHYÆ GpH[SRUWDWLRQVHQWUH3('
)RUWHLQWÆJUDWLRQ ƂQDQFLÅUH
*UDQGHRXYHUWXUHGX FRPSWHGHFDSLWDO )OX[Gp,'(ÆOHYÆV Inégalité modérée des revenus
ces variables. Les estimations se fondent sur un modèle de temps de défaillance accéléré qui divise les détermi-nants de la durée en deux composantes : une durée anti-cipée de référence, qui représente la longueur probable d’une phase à un moment donné, indépendamment des autres variables; et un «convertisseur» qui met celle-ci à l’échelle en fonction d’un ensemble de variables expli-catives. Le paramètre de forme de Weibull du modèle indique que plus une phase d’expansion dure, plus la probabilité qu’elle s’achève est grande (le paramètre est supérieur à 1). Les eff ets des variables explicatives sur la
durée de référence apparaissent dans les ratios temporels, à savoir les chiff res indiqués dans le tableau pour chaque variable. Le niveau de ces ratios révèle le facteur qui augmente la durée escomptée de la phase d’expansion par rapport à la durée de référence. Si le ratio temporel est supérieur à 1, la variable tend à prolonger la période d’expansion ou à ralentir la reprise par rapport au chiff re de référence; s’il est inférieur à 1, elle tend à raccourcir la première ou à accélérer la seconde.
L’analyse de durée multivariée des périodes d’expan-sion confi rme pour l’essentiel les relations bivariées dé-Tableau 4.1. À quoi tient la fi n des expansions et des reprises?
Variables explicatives
Expansions Reprises
Toutes les
années Avant 1990 Après 1989
Toutes les
années Avant 1990 Après 1989 Indice de volatilité implicite S&P 100 (VXO)1 0,951***
(–4,179) Taux d’intérêt réels ex ante aux États-Unis 0,956
(–1,461) Indicateur d’effondrement des termes de
l’échange Indicateur d’interruption soudaine des entrées
de capitaux Indicateur de récession dans les pays avancés 0,642***
(–4,074) Expansion du crédit au cours des trois
dernières années Indicateur de crise bancaire 0,550***
(–3,376)
0,504***
(–3,302)
0,538***
(–2,830) Indicateur d’inflation à un chiffre 1,473***
(3,185) Indicateur d’un ratio dette publique/PIB faible 1,009
(0,0713) Inégalité de revenus (coefficient de Gini) 0,986**
(–2,144)
0,976***
(–2,833)
0,997 (–0,459) Ouverture des échanges
(exportations + importations/PIB) Ouverture financière (avoirs extérieurs +
engagements extérieurs/PIB)
Nombre d’occurrences 188 144
Nombre d’expansions ayant pris fin 126 118
Nombre de pays 75 76
Paramètres de forme de Weibull 1,516 1,408 2,277 0,829 0,857 1,024
Statistique z du paramètre de forme 6,829 3,258 2,928 –3,792 –1,846 1,713
Probabilité logarithmique –103,0 –88,1 –201,1 –189,1
Valeur p du chi carré 0,000 0,000 0,000 0,000
Source : calculs des services du FMI.
Note : Les coeffi cients exponentiels indiqués sont des ratios temporels qui indiquent si la variable a tendance à diminuer (< 1) ou à augmenter (> 1) la durée anticipée de la période. Les statistiques z fi gurent entre parenthèses sous les coeffi cients estimés. Une statistique z négative indique que la variable correspondante tend à raccourcir une phase;
une statistique z positive indique qu’elle tend à l’allonger. *, ** et *** dénotent une signifi cation statistique au niveau de 10 %, 5 % et 1 %, respectivement.
1VXO = indice de volatilité S&P 100 du Chicago Board Options Exchange.
crites plus haut. Les chocs extérieurs et intérieurs tendent à en réduire la durée. À titre d’exemple, une hausse de 1 point de l’incertitude mondiale diminue la durée es-comptée d’une phase d’expansion d’environ 5 % (parce que la durée de référence est multipliée par 0,951). Une hausse de 1 point de pourcentage du taux d’intérêt réel aux États-Unis a un eff et similaire. Les arrêts soudains, les récessions dans les pays avancés, les fl ambées du crédit et les crises bancaires réduisent cette durée de 40 % environ. Ces chocs ont des eff ets statistiquement signifi catifs, à l’exception des eff ondrements des termes de l’échange et du taux d’intérêt réel aux États-Unis.
Les variables associées aux politiques tendent à prolonger les périodes d’expansion, bien que la signi-fi cation statistique de ces eff ets varie. Une infl ation modérée les prolonge de 47 % environ, alors qu’une hausse de 10 % de la part des réserves de change dans le PIB les prolonge d’environ 9 %. Dans le modèle multivarié, un faible niveau d’endettement public n’a pas d’eff et statistiquement signifi catif sur leur durée.
Les caractéristiques structurelles n’ont généralement guère ou pas d’eff et. Seule une inégalité accrue des revenus et une intégration fi nancière plus forte dimi-nuent la durée anticipée des phases d’expansion de manière statistiquement signifi cative, mais, même dans ce cas, les variations sont faibles.
Comme on l’observe aux colonnes 2 et 3 du tableau 4.1, certaines données laissent penser que les eff ets de quelques variables sur la durée des expansions ont évolué avec le temps. Pour vérifi er si le renforce-ment de la résilience observé après 1989 résulte de va-riations dans la sensibilité des phases d’expansion aux chocs et aux politiques, nous estimons un modèle dont les eff ets peuvent diff érer avant et après cette date.
La sensibilité de la durée des expansions aux chocs n’a pas évolué avec le temps. Même si l’incidence de certains chocs extérieurs est légèrement inférieure après 1989, seuls l’incertitude mondiale et les taux d’intérêt réel des États-Unis ont des eff ets statistique-ment signifi catifs qui diff èrent selon ces sous-périodes, et tous deux ont tendance à raccourcir les expansions après 1989. Les chocs intérieurs exercent également une infl uence généralement moindre après cette date, mais l’écart n’est pas statistiquement signifi catif.
Les retombées des variables liées aux politiques et aux caractéristiques structurelles sont globalement similaires pour les deux sous-périodes, à deux exceptions notables
près. L’inégalité des revenus et l’ouverture fi nancière ne raccourcissent les phases d’expansion qu’avant 1989; par la suite, elles n’ont pas d’eff et statistiquement signifi catif.
Quels sont les facteurs qui accélèrent la reprise?
Les trois colonnes de droite du tableau 4.1 illustrent l’infl uence des divers facteurs sur la rapidité d’une reprise. Malheureusement, l’insuffi sance des données nous contraint à renoncer à deux variables — les crises bancaires et l’inégalité des revenus.
Les résultats multivariés confi rment globalement les eff ets directionnels des analyses bivariées, mais la signifi cation statistique est nettement moindre. Seules quelques variables statistiquement signifi catives sont associées à la rapidité des reprises.
De manière générale, les reprises associées aux chocs d’envergure examinés ici sont plus lentes (le ratio tem-porel est supérieur à 1), mais seule l’incertitude mon-diale est statistiquement signifi cative. L’existence d’une plus grande marge de manœuvre contribue à accélérer les reprises, mais, là encore, la signifi cation statistique est inférieure à celle observée dans les analyses biva-riées. Une infl ation basse, un faible endettement public et d’importantes réserves de change ont un eff et accélé-rateur, mais seul le niveau modéré de la dette publique a un eff et statistiquement signifi catif. Parmi les carac-téristiques structurelles, l’ouverture des échanges active substantiellement les reprises, et l’ouverture fi nancière les ralentit sensiblement, mais les deux eff ets sont com-parativement faibles.
Les colonnes 5 et 6 du tableau 4.1 montrent les eff ets estimés sur la rapidité des reprises avant et après 1989. Parmi les chocs extérieurs, seul l’eff et de l’incertitude mondiale est régulièrement signifi catif, mais il ne semble pas avoir évolué au cours du temps.
L’eff ondrement des termes de l’échange ralentit les reprises, mais n’a un eff et statistiquement signifi catif qu’après 1989. Le bas niveau de la dette publique les active considérablement après 1989 (diminuant de moitié environ leur durée anticipée), mais son eff et n’était pas signifi catif avant cette date. L’ouverture accrue des échanges a dans l’ensemble davantage accé-léré les reprises avant 1989 que par la suite. Les eff ets estimés des autres variables liées aux politiques et des caractéristiques structurelles ne diff èrent pas, sur le plan statistique, entre les deux sous-périodes.