Après avoir établi les faits stylisés concernant l’évolu-tion de la durée des phases d’expansion et de la rapidité des reprises dans les pays émergents et en développe-ment, nous nous intéressons aux facteurs associés à ces durées12. Nous nous penchons notamment sur les questions suivantes :
• Quels types de chocs, extérieurs et intérieurs, font-ils généralement avorter les phases d’expansion?
• Des politiques avisées favorisent-elles le prolon-gement des expansions et/ou l’accélération des reprises?
• Quelles sont les caractéristiques structurelles qui accentuent la résilience?
11Les variations du taux de croissance à l’état stationnaire et de la variabilité de la croissance sont deux éléments statistiquement signi-fi catifs pour les pays émergents et en développement.
12Il convient de souligner qu’il est très diffi cile d’établir la cau-salité de facteurs comme les politiques économiques et les carac-téristiques structurelles sur la durée des expansions, d’une part, et sur celle des reprises, d’autre part. Bon nombre des variables que nous analysons, y compris les indicateurs de la marge de manœuvre comme le faible taux d’infl ation ou l’amélioration des soldes budgétaires, sont endogènes au processus de croissance en général; elles pourraient notamment dépendre de la durée de la phase d’expansion.
Quels sont les chocs qui interrompent généralement les phases d’expansion?
De nombreux types de chocs peuvent interrompre les phases d’expansion dans les pays émergents et en développement. Nous analysons un sous-ensemble de perturbations économiques et fi nancières, nationales et extérieures, désormais plus susceptibles de frapper plusieurs pays13 :
• Chocs extérieurs : Nous examinons l’accentuation de l’incertitude mondiale et la hausse des taux d’intérêt mondiaux, les récessions dans les pays avancés, la détérioration brutale des termes de l’échange d’un pays et les interruptions soudaines d’entrées de capi-taux. Les hausses brutales des taux d’intérêt mon-diaux, pour lesquels nous utilisons à titre de variable représentative le taux d’intérêt réel aux États-Unis, ont déclenché des crises par le passé, comme l’ont fait l’intensification de l’incertitude mondiale et les récessions dans les pays avancés. De la même manière, les mouvements négatifs des termes de l’échange ou des flux de capitaux d’un pays peuvent avoir un effet déstabilisateur.
• Chocs intérieurs : Nous analysons les périodes d’expansion du crédit et les crises bancaires. Bien qu’une croissance du crédit soit généralement asso-ciée à un développement soutenu de la production, elle a généralement pour effet, si elle est excessive, de créer des vulnérabilités nationales, par exemple des bulles des prix des actifs ou des flambées de la consommation et de l’investissement, dont l’explosion à terme entraîne souvent un repli de l’activité. De la même façon, les crises bancaires ont souvent des conséquences macroéconomiques très négatives14.
Les chocs examinés diff èrent sur un point essentiel.
Bon nombre de chocs extérieurs, comme l’accentua-tion de l’incertitude mondiale ou la hausse des taux d’intérêt mondiaux ou les récessions dans les pays
13Pour une analyse du même ordre concernant les chutes et les chocs de production, voir Becker et Mauro (2006). Adler et Tovar (2012) étudient en particulier la résilience des pays émergents aux chocs fi nanciers mondiaux. D’autres chocs, comme les troubles poli-tiques et civils, ont aussi joué un rôle majeur, surtout dans les pays à faible revenu; voir Hausmann, Rodriguez et Wagner (2006) et Berg, Ostry et Zettelmeyer (2012).
14Voir le chapitre 4 de l’édition d’octobre 2009 des Perspectives de l’économie mondiale.
avancés, sont manifestement exogènes aux pays émer-gents et en développement. Nous examinons donc leur eff et immédiat sur la probabilité que la phase d’expan-sion s’interrompe15. En revanche, les chocs intérieurs, une crise bancaire par exemple, sont parfois déclenchés par les variations de la production — les diffi cultés du secteur fi nancier peuvent ainsi résulter d’une période de contraction, et non en être la cause. Pour évaluer si les crises bancaires ont tendance à interrompre les expansions — tout en réduisant au minimum les problèmes éventuels de causalité inverse —, nous étudions la probabilité qu’une telle phase prenne fi n au cours de la période suivant immédiatement une crise bancaire. S’agissant des phases de surchauff e du crédit, dont les eff ets délétères mettent parfois du temps à se concrétiser, nous examinons la probabilité qu’une période d’expansion s’achève dans le cas où ce phénomène serait intervenu au cours des trois années précédentes.
Les chocs extérieurs et intérieurs analysés sont fortement associés à l’achèvement de phases d’expan-sion. Le graphique 4.7 compare la probabilité qu’une expansion s’achève lorsque ces chocs se produisent à la probabilité qu’elle s’interrompe en l’absence de choc.
Parmi les chocs extérieurs, l’accentuation de l’incerti-tude mondiale, les récessions dans les pays avancés, les arrêts brutaux des fl ux de capitaux et les eff ondrements des termes de l’échange augmentent tous sensiblement la probabilité qu’une période d’expansion prenne fi n. Les arrêts soudains et les récessions dans les pays avancés ont les eff ets les plus prononcés; ils multiplient par deux la probabilité qu’une telle phase s’achève.
L’eff et des chocs intérieurs est tout aussi marqué, si ce n’est plus — une surchauff e du crédit multiplie par deux la probabilité qu’une expansion cède la place à un repli l’année suivante, et les crises bancaires la multi-plient par trois.
15La question des arrêts brutaux des mouvements de capitaux est moins tranchée, car un renversement des fl ux nets de capitaux pour-rait dériver de l’évolution de la situation intérieure. Les résultats pré-sentés ici en ce qui concerne les arrêts soudains ne sont pas sensibles à l’utilisation de valeurs contemporaines ou décalées des indicateurs correspondants. Par ailleurs, l’appendice 4.4 rend compte d’un test de robustesse visant à atténuer l’endogénéité potentielle qui porte sur le sous-ensemble d’arrêts brutaux évoqué dans les ouvrages spécia-lisés sous le nom d’«arrêts systémiques soudains», qui sont ceux qui coïncident avec une fl ambée de l’incertitude mondiale. Les résultats se vérifi ent également.
0 5 10 15 20 25 30 35
Probabilité moyenne qu’une expansion s’achève
Sans choc Avec choc
Source : calculs des services du FMI.
Note : Les barres représentent la probabilité moyenne de sortir d’une phase d’expansion en l’absence ou en présence de différents types de choc extérieurs et intérieurs. S’agissant des chocs extérieurs, plus probablement exogènes, les barres rouges présentent l’effet simultané, à savoir la probabilité qu’une expansion s’achève et que la récession commence la même année que le choc. Pour les chocs intérieurs, pour lesquels l’endogénéité pose davantage de problèmes, les barres rouges représentent l’effet décalé, à savoir la probabilité que la période d’expansion s’achève et que la récession débute l’année suivant le choc. La probabilité qu’une expansion s’achève sous l’effet d’un choc dépend également de sa durée au moment où le choc se produit; la probabilité moyenne sert d’indicateur synthétique de la répartition des probabilités conditionnelles. Les écarts entre les UÆSDUWLWLRQVVRXVMDFHQWHVVWDWLVWLTXHPHQWVLJQLƂFDWLIVDXQLYHDXGHVRQWHQJUDVHW assortis d’un astérisque.
L’arrivée à terme des expansions est associée à différentes catégories de chocs, extérieurs HWLQWÆULHXUV3DUPLOHVFKRFVH[WÆULHXUVOHVDUUÇWVEUXWDX[GHVƃX[GHFDSLWDX[OHVKDXVVHV de l’incertitude mondiale, les récessions dans les pays avancés et les effondrements des WHUPHVGHOpÆFKDQJHDXJPHQWHQWVLJQLƂFDWLYHPHQWODSUREDELOLWÆTXpXQHH[SDQVLRQVpDFKÅYH Parmi les chocs intérieurs, les expansions du crédit et les crises bancaires multiplient respectivement par deux et par trois la probabilité qu’une expansion cède la place à une récession l’année suivante.
Graphique 4.7. Pays émergents et en développement : les effets GHGLIIÆUHQWVFKRFVVXUODSUREDELOLWÆTXpXQHH[SDQVLRQSUHQQHƂQ (Pourcentage)
Chocs extérieurs
Hausses de l’incertitude mondiale*
Forte croissance des taux d’intérêt réels aux États-Unis*
Récession dans les pays avancés*
Interruption brutale GHVƃX[GHFDSLWDX[
Choc des termes de l’échange*
Chocs internes
Crise bancaire*
Forte expansion du crédit*
En quoi les politiques sont-elles associées à la résilience?
Nous nous intéressons maintenant au rôle des poli-tiques monétaire, budgétaire et de change. L’un des arguments avancés dans les études spécialisées pour expliquer la résilience supérieure des pays émergents et en développement est que ces derniers disposent de cadres d’action améliorés et d’une plus grande marge de manœuvre (voir, par exemple, Kose et Prasad, 2010). Beaucoup ont ainsi adopté, depuis le début des années 90, une politique de ciblage de l’infl ation et diminué le taux d’infl ation (Schmidt-Hebbel, 2009).
Certains ont aussi renoncé à appliquer une politique budgétaire procyclique et sont désormais davantage en mesure de mettre en œuvre une politique budgétaire anticyclique qu’à la fi n des années 90 (Frankel, Végh et Vuletin, 2011), ou ont réduit leur défi cit budgétaire et leur dette publique16. Enfi n, beaucoup ont renoncé au régime d’arrimage ferme, et l’assouplissement des taux de change fait fonction d’amortisseur de chocs et diminue la vulnérabilité des secteurs public et fi nancier aux dépréciations violentes et soudaines de la mon-naie qui caractérisent les crises monétaires (Chang et Velasco, 2004).
Nous analysons les cadres d’action et la marge de manœuvre améliorés en matière de politiques budgé-taire, monétaire et de change comme suit :
• Politique monétaire : Nous examinons si la banque centrale a adopté le ciblage de l’inflation. Pour mesurer la marge de manœuvre, nous vérifions si l’économie concernée affichait un taux d’inflation supérieur ou inférieur à 10 %17.
• Politique budgétaire : Nous vérifions si la politique budgétaire était anticyclique ou procyclique18. Nous mesurons également la marge de manœuvre poli-tique — la possibilité d’augmenter la dette publique sans pour autant compromettre la viabilité (Ostry
16Végh et Vuletin (2012) constatent également que de nombreux pays émergents et en développement ont renoncé à leur politique procyclique en faveur d’une politique plus anticyclique.
17Nos résultats sont robustes quelle que soit la rigueur du seuil retenu pour l’infl ation. Voir les détails à l’appendice 4.4.
18La cyclicité de la politique budgétaire est évaluée par la corréla-tion entre la composante cyclique des dépenses publiques réelles et la composante cyclique du PIB réel (Kaminsky, Reinhart et Végh, 2004) mesurées au cours des dix années précédentes. Une corrélation négative correspond à une politique budgétaire anticyclique, une corrélation positive à une politique budgétaire procyclique.
et al., 2010, page 4). Nous utilisons deux indica-teurs : nous vérifions si l’État affichait un excédent ou un déficit budgétaire, et si le rapport dette pu-blique/PIB était faible ou fort, la valeur-seuil étant établie à 50 % du PIB19.
• Politique de change : Nous vérifions si le pays appli-quait un régime d’arrimage ou pas. Pour la marge de manœuvre, nous regardons si le compte des transac-tions courantes était excédentaire ou déficitaire, si le taux d’endettement extérieur/PIB était fort ou faible (supérieur ou inférieur à 40 %), et si le ratio réserves de devises/PIB était élevé ou modéré (supérieur ou inférieur à la médiane de l’échantillon)20.
Pour évaluer le rôle des politiques, nous associons la durée des phases d’expansion et la rapidité des reprises à diff érents indicateurs au moyen de méthodes non paramétriques d’analyse de la durée — c’est-à-dire sans imposer de structure ou de modèle aux données21. Plus précisément, nous faisons appel à l’estimateur de la fonction de survie de Kaplan et Meier pour évaluer si les cadres d’action et l’existence d’une marge de manœuvre concourent à prolonger les expansions et à accélérer les reprises. Comme dans le cas des chocs in-térieurs, nous utilisons les valeurs décalées des variables pour limiter la causalité inverse, de sorte que les carac-téristiques des politiques menées au cours de l’année sont associées à la probabilité qu’une expansion ou une reprise prennent fi n au cours de l’année suivante.
Nous constatons que des cadres d’action effi caces ont permis aux pays émergents et en développement de
pro-19Mendoza et Ostry (2008) constatent que la solvabilité budgé-taire des pays émergents diminue au-delà du seuil d’endettement public de 50 % par rapport au PIB, cette solvabilité étant mesurée par la réactivité du solde primaire aux variations du niveau d’endet-tement. Compte tenu des données lacunaires concernant les soldes budgétaires des diff érents pays et dans le temps, nous prenons pour mesure indirecte du solde budgétaire l’évolution du ratio dette publique/PIB corrigé par la croissance du PIB nominal. Voir l’expli-cation détaillée à l’appendice 4.1.
20Reinhart, Rogoff et Savastano (2003, page 10) observent qu’«il est possible et qu’il arrive que des défaillances interviennent dans les pays émergents lorsque le rapport du taux d’endettement extérieur au PIB affi che un niveau qui ne serait pas jugé «excessif» pour un pays avancé».
Un cinquième environ des cas de défaillance qu’ils étudient dans ces pays sont intervenus lorsque l’endettement extérieur était inférieur à 40 % du PIB, et un tiers lorsqu’il se situait entre 40 et 60 % du PIB.
21L’analyse de la durée est connue sous divers noms, dont ceux d’«analyse de survie» ou «de la séquence d’événements». À l’origine, ces méthodes ont été mises au point dans le cadre de la recherche médicale sur les facteurs déterminants de la mortalité humaine (d’où le terme
«analyse de survie»). Voir l’explication détaillée à l’appendice 4.3.
longer leurs phases d’expansion et d’accélérer les reprises.
Le graphique 4.8 montre en quoi leur durée moyenne est liée aux diff érents indicateurs des cadres d’action et à la marge de manœuvre22. S’agissant des premiers, le ciblage de l’infl ation et une politique budgétaire anticy-clique prolongent sensiblement les phases d’expansion et accélèrent les reprises23. Par ailleurs, l’absence de régime de change fi xe allonge généralement les expansions, mais n’a pas d’eff et signifi catif sur la rapidité des reprises.
Une marge de manœuvre adéquate semble égale-ment faire fonction d’amortisseur. Le graphique 4.8 montre qu’un taux d’infl ation bas prolonge sensible-ment les périodes d’expansion et active les reprises.
Un excédent budgétaire l’année précédente allonge notablement les premières, mais cette variable n’a pas de retombées signifi catives sur la rapidité des secondes.
Les pays dont la dette publique est faible connaissent généralement un redressement nettement plus rapide à l’issue d’une période de contraction, mais cette variable n’a pas d’eff et signifi catif sur la durée des expansions.
Enfi n, une position extérieure solide (caractérisée par un excédent du compte des transactions courantes, un endettement extérieur modéré et des réserves interna-tionales élevées) prolonge signifi cativement les périodes d’expansion et accélère les reprises24.
En quoi les caractéristiques structurelles sont-elles associées à la résilience?
Outre les politiques macroéconomiques, les carac-téristiques structurelles d’un pays déterminent ses résultats, en général, et sa réaction aux chocs, en parti-culier. Ces dernières années, plusieurs hypothèses ont
22La durée moyenne des reprises indiquée au graphique 4.8 paraîtra surprenante à ceux qui sont habitués aux périodes de reprise nettement plus courtes des pays avancés, mais il convient de garder à l’esprit le graphique 4.3, qui montre que l’évolution médiane de la production par habitant suite aux pics des années 70 et 80 n’avait toujours pas retrouvé le niveau du pic précédent dix ans plus tard.
23Ce résultat correspond à celui de Carvalho Filho (2011), qui montre que les pays ayant appliqué le ciblage de l’infl ation ont fait preuve d’une meilleure résistance durant la Grande Récession.
24Plusieurs études constatent que la solidité de la position exté-rieure d’un pays (faible niveau d’endettement en devises, défi cit modéré du compte des transactions courantes) explique en grande partie l’incidence de la Grande Récession dans les diff érents pays.
Voir, par exemple, Blanchard, Faruqee et Das (2010) et Lane et Milesi-Ferretti (2010). Didier, Hevia et Schmukler (2012) montrent que les réserves de change ont joué un rôle majeur dans la rapidité de la reprise faisant suite à la crise mondiale.
0 2 4 6 8 10 12 14 16
Durée moyenne
0 2 4 6 8 10 12 14 16
Durée moyenne Sans caractéristique Avec caractéristique ,QƃXHQFHGHVSROLWLTXHVVXUODGXUÆHGHVH[SDQVLRQV
,QƃXHQFHGHVSROLWLTXHVVXUODGXUÆHGHVUHSULVHV
Source : calculs des services du FMI.
Note : Les barres représentent la durée moyenne des expansions et des reprises en l’absence ou en présence des caractéristiques mentionnées. La durée moyenne sert d’indicateur synthétique de la répartition sous-jacente des durées en fonction de la caractéristique en question. Les écarts entre les répartitions sous-jacentes statistiquement VLJQLƂFDWLIVDXQLYHDXGHVRQWHQJUDVHWDVVRUWLVGpXQDVWÆULVTXH
Des politiques performantes favorisent la résilience des pays émergents et en développement.
(QSDUWLFXOLHUXQHSOXVJUDQGHPDUJHGHPDQzXYUHPHVXUÆHSDUXQHLQƃDWLRQEDVVHHWGHV positions budgétaire et extérieure favorables) et l’amélioration des cadres d’action (mesurée par OpDSSOLFDWLRQGpXQHSROLWLTXHDQWLF\FOLTXHOpDGRSWLRQGXFLEODJHGHOpLQƃDWLRQHWGpXQUÆJLPHGH change plus souple) vont de pair avec des expansions plus longues et des reprises plus rapides.
*UDSKLTXH 3D\VÆPHUJHQWVHWHQGÆYHORSSHPHQW HIIHWVGHVSROLWLTXHVVXUODGXUÆHGHVH[SDQVLRQV HWODUDSLGLWÆGHVUHSULVHV
(En années)
&DGUHVGHSROLWLTXH ÆFRQRPLTXH
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,QƃDWLRQEDVVH Excédent budgétaire 'HWWHSXEOLTXHIDLEOH ([FÆGHQWGXFRPSWH FRXUDQW 'HWWHH[WÆULHXUHEDVVH 5ÆVHUYHVGHFKDQJH ÆOHYÆHV
été avancées qui associent l’évolution de la résilience des pays émergents et en développement aux réorien-tations de leur structure économique. De nombreuses caractéristiques sont susceptibles d’infl uer sur la rési-lience, mais nous nous intéressons plus particulière-ment aux suivantes :
• Ouverture et diversification des échanges : L’ouverture commerciale et la structure des échanges des pays émergents et en développement ont connu une transformation notable. Le degré d’ouverture des échanges a substantiellement augmenté sous l’effet de la libéralisation des régimes commerciaux et de la chute des coûts de transport et de communica-tion. L’ouverture commerciale permet de réduire la dépendance à l’égard de la demande nationale et la vulnérabilité aux chocs intérieurs, mais risque aussi de vulnérabiliser l’économie à l’essoufflement de la demande extérieure. La diversification des parte-naires commerciaux permettrait d’atténuer la vulné-rabilité de ces pays aux ralentissements de l’activité économique dans certains pays partenaires. On estime à cet égard que l’intensification remarquable des échanges entre ces pays les a aidés à surmonter la crise économique récente des pays avancés, bien qu’à terme elle risque d’accroître leur vulnérabilité à un repli de l’activité dans de grands pays émergents comme la Chine (encadré 4.2).
• Ouverture financière et modification de la composi-tion des flux de capitaux : Comme dans le cas des échanges, une progression régulière de l’ouverture fi-nancière a été observée dans de nombreuses régions.
L’ouverture du compte de capital peut faciliter le par-tage des risques, mais également rendre les pays plus vulnérables aux chocs financiers ou à l’interruption brutale des flux de capitaux. La sensibilité de certains pays émergents et en développement à la volatilité des flux de capitaux a pu être atténuée par la restruc-turation de ces derniers en faveur de l’investissement direct étranger (IDE), supposément plus stable.
• Égalité de revenus : Rodrik (1999) postule que, lorsque les inégalités sociales sont profondes, les ef-fets des chocs extérieurs sont amplifiés par les conflits de redistribution qu’ils déclenchent. L’ajustement aux chocs extérieurs a souvent des conséquences redistributives et, dans les pays où le «conflit social latent» est important — à en juger par des variables représentatives telles que l’inégalité des revenus,
le fractionnement ethnique et linguistique et la méfiance sociale —, il est généralement inadéquat et prolonge les effets négatifs du choc. Des études plus récentes, comme Berg et Ostry (2011), observent qu’une plus grande égalité des revenus permet aux pays de connaître des périodes d’essor durables.
Si les eff ets des chocs et des politiques sur la durée des phases d’expansion sont manifestes et presque toujours signifi catifs, ceux des caractéristiques structurelles sont moins nets (graphique 4.9, plage 1). Nous utilisons les mêmes techniques que dans les sous-sections
Si les eff ets des chocs et des politiques sur la durée des phases d’expansion sont manifestes et presque toujours signifi catifs, ceux des caractéristiques structurelles sont moins nets (graphique 4.9, plage 1). Nous utilisons les mêmes techniques que dans les sous-sections