Modèle de choix de portefeuille :

Les premiers modèles d’équilibre de portefeuille ont été développés par MCKINNON (1969), BRANSON (1975) et KOURI (1976) s’inspirant de la théorie des choix de portefeuille initiée par Tobin et MARKOWITZ au cours des années 1950.

Ces modèles font apparaitre le taux de change comme une variable déterminée par le processus des choix de portefeuille qui permet aux investisseurs de répartir au mieux leur richesse entre des actifs en monnaie nationale, actifs libellés en devise étrangère et monnaie liquide (l’agent économique détient de la monnaie liquide pour faire ses paiements courants, demande de transactions)²³. La détention des titres nationaux et étrangers rapporte un intérêt mais représente un risque alors que la détention de monnaie ne présente aucun risque mais ne donne pas d’intérêt²⁴.

Donc l’agent économique se composera un portefeuille qui maximise son utilité selon ses préférences, sa richesse, le niveau des taux d’intérêt et ses attentes en ce qui concerne la valeur future de la monnaie étrangère. On constate donc que l’évolution du taux de change relève d’une logique patrimoniale ; elle est le reflet d’arbitrage permanent entre actifs transitant nécessairement

22 BAILIE, MC MAHON, “The Foreign Exchange Market, Theory and Econometric Evidence”, Cambridge University Press, New York, 1990

23 BENASSY-Quéré Agnés, Comment se fixe les taux de change ? Un bilan. In : Économie & prévision, N°107, 1993-1, Études internationales, PP 37-62.

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par le marché des changes en fonction des rendements et des risques relatifs à chaque type de placement, ce qui relève l’hypothèse restrictives de l’approche monétaire du taux de change de parfaite substitution des actifs financiers (Dominique Plihon, 2012).

Dans un modèle simplifié, à un pays où les agents économiques ne peuvent détenir de la devise étrangère, les équations de base sont les suivantes²⁵ :

& = ( , ∗, , ∗) . … … … … (1) / = ( , ∗, , ∗) . … … … … (2) $ = 0 ( , ∗, , ∗) . … … … . . (3) . = & + / + $ … … … … . . . (4)

Où, & représente le stock de monnaie nationale, / l’offre d’actifs nationaux, F représente les détentions nettes d’actifs en devise étrangère, . est la richesse totale, E est le cours des devises étrangères en monnaie nationale, ( , ∗) sont les taux d’intérêt des titres domestiques et étrangers, ( , ∗) sont les risques sur les titres domestiques et étrangers.

Les équations (1), (2) et (3) décrivent les conditions d’équilibre de marché et les comportements de demande de monnaie nationale, de titre nationaux et de titres étrangers qui sont les trois actifs à la disposition des agents économiques.

Par ailleurs un accroissement dans le taux d’intérêt domestique ou étranger décroit la demande de monnaie nationale donnée par l’équation (1) ; la demande des titres nationaux formulée dans l’équation (2) s’accroit lorsque le taux d’intérêt domestique augmente ainsi que le risque sur les titres étrangers, mais elle décroit par une hausse du taux d’intérêt étranger et une hausse du risque sur les titres nationaux.

La demande des titres étrangers formulée dans l’équation (3) augmente lorsque les taux d’intérêt étrangers et les risques sur les titres nationaux enregistrent une hausse par contre elle baisse lorsque les taux d’intérêt nationaux et les risques sur les titres étrangers s’accroissent.

Donc un changement dans ces facteurs ( , ∗, , ∗ … ) pousse l’agent économique à modifier la composition de son portefeuille pour y réaliser un nouvel équilibre.

L’équation (4) définit la contrainte budgétaire des investisseurs mesurée par leur richesse globale (.). D’après cette relation, ( + + 0) doivent être égale à 1, de telle sorte que les équations (1),

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(2), (3) ne sont pas indépendantes, F peut être positif ou négatif, ce qui dépend du fait que le pays est débiteur ou créditeur net par rapport à l’étranger.

En remplaçant les équations (1) et (2) dans l’équation (4) on obtient : . = & + / + $

. = ( , ∗, , ∗) . + ( , ∗, , ∗) . + $ . = ( + ) . (1, ∗, , ∗) + $

$ = (1 − − ) ( , ∗ , ∗) .

$ = 2 (1, ∗, , ∗) . => = 2 ( , ∗, , ∗) ^._{$ … … … (5)}

La relation (5) détermine le taux de change par le choix de portefeuille aux désirs des investisseurs pour la monnaie nationale, les titres nationaux ou étrangers, c'est-à-dire le taux de change est le prix qui assure l’équilibre sur les différents marchés d’actifs domestiques et étrangers.

Dans ce modèle de choix de portefeuille, le taux de change est déterminé par les facteurs qui affectent l’offre et la demande d’actifs monétaires et financiers. Ainsi, un accroissement dans le taux d’intérêt domestique augmente la demande de titre nationaux mais réduit la demande de monnaie étrangère et de titres étrangers ; du fait que les investisseurs vendent les titres étrangers et convertissent cette somme de monnaie étrangère en monnaie locale (hausse de la demande de monnaie locale) afin d’acquérir des titres nationaux, le taux de change (E) baisse (la monnaie nationale s’apprécie).

Les modèles de choix de portefeuille s’avèrent difficile à vérifier empiriquement par suite du manque de données statistiques fiables notamment concernant l’évaluation de la richesse et les détentions d’actifs étrangers.

Ce modèle repose sur une hypothèse irréaliste ‘absence de substitution entre les monnaies’. Cette caractéristique est peu conforme actuellement puisque les échanges internationaux nécessitent la détention de devise étrangère.

MILES (1978) tenait compte de cette critique en la formalisant dans un nouveau modèle monétaire dans lequel les monnaies sont substituables entre elles. Chaque devise est désirée en fonction des taux d’intérêt domestiques et étrangers ce qui permet à la demande d’avoir un comportement mondial. Ce modèle a pour objectif de montrer la liaison entre la substitution de la monnaie et l’instabilité des taux de change : plus la monnaie est substituable plus le taux de change devient

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instable. Il en est de même de MCKINON (1982) qui a développé ce type de modèle, en raisonnant en termes de demande mondiale de monnaie, car celle-ci est stable tandis que les demandes nationales ne le sont pas à cause des comportements de substitution entre devises. (PLIHON. D, 2012)