Impact dynamique d’un choc externe temporaire en présence d’externalités dans le secteur échangeable : réaction non optimale de l’économie.

L’étude de l’impact d’un choc externe temporaire dans le cas où des externalités sont présentes dans le secteur échangeable et où le marché du capital est imparfait a été menée par van Winjbergen (1984a). Elle prolonge l’étude présentée dans la première partie, où le marché du capital était supposé parfait. Le cadre théorique est celui du syndrome hollandais et non celui des booms de la construction, puisque au sein du secteur non-échangeable, les biens de consommation et d’investissement ne sont pas distincts.

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L’ajustement monétaire optimal face à un choc temporaire en régime de change fixe est analysé dans la troisième partie.

Cependant, l’objet de cette étude porte avant tout sur les conséquences du choc sur la taille du secteur échangeable manufacturier. Le cadre théorique du syndrome hollandais est alors suffisant.

Nous avons vu dans la partie précédente qu’en présence d’imperfections de marché du type « effets d’apprentissage », le syndrome hollandais pouvait être une maladie si, au moment du choc, le niveau optimal de la subvention versée aux producteurs de biens échangeables devait augmenter. Dans le cas de perfection du marché du capital, le résultat était ambigu toutefois, puisque les agents avaient la possibilité de lisser leur consommation dans le temps, et d’amortir ainsi l’effet du choc.

Dans le cas où le boom est temporaire et où le marché du capital est imparfait, van Wijnbergen (1984a) montre qu’en présence d’externalités dans le secteur échangeable, l’ajustement de l’économie est toujours non optimal. Le syndrome hollandais, au sens générique du terme, est alors réellement une maladie. Le cadre théorique est le même que celui présenté dans la troisième section de la première partie.

L’hypothèse de marché du capital imparfait implique que les agents ne peuvent plus emprunter librement des capitaux, ni détenir des actifs étrangers. Ils sont donc contraints en crédit, et leur budget est limité et fixé à chaque période. Toute décision intertemporelle est alors impossible, la dépense devant avoir lieu immédiatement. Dans ce cadre, l’utilité marginale de la dépense de demain n’équivaut plus à celle d’aujourd’hui. Le montant de la subvention optimale est alors égal à la valeur actualisée des revenus supplémentaires de demain générés par une unité supplémentaire de biens échangeables produits aujourd’hui, corrigée du différentiel d’utilité marginale des revenus dans le temps, induit par l’imperfection des marchés.

Un arbitrage intertemporel intervient donc dans la détermination de la subvention optimale dans le cas où le marché du capital est imparfait. Une augmentation de celle-ci entraîne une baisse du bien-être aujourd’hui du fait de l’augmentation de la distorsion des prix. Mais elle entraînera plus de bien-être demain du fait des effets dynamiques positifs associés à l’expansion du secteur des biens échangeables. Si à la marge, les dépenses génèrent plus d’utilité aujourd’hui que demain, fait probable du fait de l’absence d’arbitrage intertemporel pour les ménages, alors le montant de la subvention optimale sera plus faible si le marché du capital est imparfait que s’il est parfait.

L’imperfection de marché renforce par ailleurs le lien négatif existant entre le montant de la subvention optimale et le taux de change réel de la deuxième période. Si le marché du capital est parfait, cette relation négative s’explique uniquement par l’effet de dépense directe.

Mais si le marché du capital est imparfait et que le montant de la subvention optimale dépend aussi du ratio entre l’utilité actualisée de demain et celle d’aujourd’hui, alors l’effet coût du crédit va renforcer le lien négatif existant entre le taux de change réel de demain et le montant de la subvention optimale. Un taux de change réel plus élevé demain va renforcer, par l’effet de coût du crédit, le ratio de préférence pour le présent, et ainsi contribuer à faire baisser le montant de la subvention optimale.

Van Wijnbergen montre qu’un choc temporaire positif va entraîner une augmentation du montant de la subvention optimale, ceci à travers trois canaux de transmission.

Tout d’abord, le choc étant temporaire, et le marché du capital imparfait, tous les revenus du boom vont être dépensés lors de la première période. L’appréciation du taux de change réel de la première période entraîne une diminution de la production du secteur des biens échangeables en première période, et donc aussi en seconde du fait de l’externalité. L’excès de demande de biens échangeables appelle donc une dépréciation du taux de change réel en seconde période pour restaurer l’équilibre, et aussi une augmentation du montant de la subvention optimale. D’autre part, les revenus générés par le boom vont avoir pour effet, à structure de prix donnée, de faire diminuer le taux de préférence pour le présent des ménages, et donc d’augmenter d’autant le niveau de la subvention optimale. Enfin, l’appréciation du taux de change réel aujourd’hui va avoir aussi pour effet de diminuer le taux de préférence pour le présent, augmentant là encore d’autant le montant de la subvention optimale.

Ainsi, si suite à un choc externe temporaire, le montant de la subvention optimale allouée au secteur échangeable n’augmente pas en première période, alors les agents privés ne vont plus produire au niveau social optimal, et le bien-être national va diminuer en seconde période. En revanche, si la subvention augmente pour atteindre son nouveau montant optimal, la baisse de bien être en seconde période sera moindre, voire celui-ci augmentera. L’ajustement de l’économie face à un choc externe temporaire serait donc non optimal dans le cas où le marché du capital serait imparfait, et l’intervention de l’État serait alors requise.

Nous avons étudié dans cette partie l’impact macroéconomique des booms temporaires dans le cadre de marchés de capitaux imparfaits. Les principales différences entre les effets induits par un boom temporaire et par un boom permanent sont présentées dans le tableau I.2.

La théorie des booms de la construction nous enseigne qu’un boom temporaire entraîne une appréciation du taux de change réel et une contraction du secteur échangeable, tout comme la théorie du syndrome hollandais. Mais elle va plus loin en démontrant que parmi les biens non-échangeables, les biens d’investissement vont connaître une plus grande

augmentation de leur prix que les biens de consommation, reflétant ainsi un boom de la construction. Ce phénomène est induit par l’augmentation de l’investissement en capital physique domestique, résultant lui-même d’une augmentation de l’épargne domestique suite au boom. Cette augmentation de l’investissement va augmenter l’offre de biens non- échangeables, et l’appréciation du taux de change réel va être moindre que dans le cas d’un boom permanent. Le marché du capital étant imparfait, et la détention d’actifs étrangers rendue difficile, voire impossible, l’épargne va donc s’orienter vers le capital physique domestique, dont le rendement est supérieur au taux créditeur international. Cette théorie montre enfin que si l’investissement est étalé dans le temps, il sera plus rentable. La réaction d’une économie non contrôlée face à un boom temporaire est donc optimale si les agents détiennent provisoirement des actifs étrangers au moment où le coût du capital est très élevé, ce qui leur permet d’étaler leurs investissements dans le temps.

En présence d’imperfection de marché, et notamment en présence d’externalités dans le secteur des biens échangeables, alors l’ajustement d’une économie non contrôlée face à un boom temporaire est sous-optimale dans le cas où les marchés de capitaux sont contraints. Les agents ne peuvent pas lisser leur consommation dans le temps et le boom va induire une contraction du secteur échangeable, à l’origine des externalités, de sorte que le bien-être de demain va diminuer. La seule solution pour que les agents privés continuent de produire au niveau social optimal est d’augmenter le montant de la subvention accordée au secteur échangeable. L’intervention de l’État est donc requise.

Nous avons jusqu'à présent étudié l’impact d’un boom permanent ou temporaire dans une économie où le gouvernement était absent. Nous allons maintenant étudier dans quelle mesure les interventions de l’État peuvent affecter les effets macroéconomiques d’un boom, permanent ou temporaire.

Tableau I.2 : Effets macroéconomiques comparés d’un boom temporaire et d’un boom permanent sous l’hypothèse de marchés contraints de capitaux.

A. Hypothèse de perfection des