D’une manière générale, les fonds souverains adoptent une allocation d’actifs diversifiée afin d’optimiser la rentabilité dans une perspective de long terme (voir 4.1). Toutefois, leur stratégie précise, leur horizon d’investissement et leur couple rendement/
risque varient considérablement d’un fonds à l’autre en fonction de leurs objectifs (voir 4.2).
4.1. Allocation d’actifs diversifi ée
Traditionnellement, la fortune monétaire des États était placée en actifs de court terme, liquides et sans risques, mais à faible rendement : dépôts, bons du Trésor, obligations d’État. Des études ont ainsi montré que, sur une période de soixante ans (entre 1946 et 2006), le rendement de tels placements a été inférieur à 1 % par an, tandis qu’un portefeuille investi à 60 % en actions et 40 % en obligations a rapporté sur la même période 6 % par an environ.
À travers les fonds souverains, les États recherchent la maxi-misation du rendement net à long terme des réserves de change excédentaires, grâce à une allocation stratégique d’actifs diversi-fiée par classe, territoire et monnaie.
La diversification poursuivie par les fonds souverains leur per-met d’investir les réserves de change dans des classes d’actifs a priori plus rentables que les titres de dettes publiques : obligations de grandes entreprises, actions, immobilier, or, matières premiè-res, infrastructupremiè-res, investissements dans les pays émergents, instruments financiers complexes, tels que parts de hedge funds ou produits dérivés8. Les actifs globaux des fonds souverains sont
8 Les produits dérivés sont des instruments de gestion des risques dont la valeur dépend d’un actif ou d’un indice sous-jacent. Ils comprennent les contrats à terme (futures), les contrats d’échange de taux d’intérêt (swaps) et les contrats d’options (put et call).
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ainsi composés à 35 %-40 % de titres à revenu fixe, à 50 %-55 % d’actions cotées et pour le solde d’actifs alternatifs9.
S’agissant du non coté, les fonds souverains investissent rarement en direct dans les PME, plus souvent à travers des fonds impor-tants de capital investissement. S’agissant des produits dérivés, ils prennent soit des positions actives, soit les utilisent comme instru-ments de couverture. Les fonds des pays exportateurs de matières premières (qui doivent se prémunir contre une baisse des cours de ces matières) peuvent privilégier la détention d’actifs négative-ment corrélés à ces produits (dont les revenus augnégative-mentent lorsque ceux des exportations diminuent). Inversement, les fonds des pays asiatiques importateurs de matières premières (qui doivent donc se couvrir contre une hausse des cours) peuvent avoir intérêt à pren-dre des positions longues sur des contrats à terme ou d’autres actifs étroitement corrélés avec les prix des matières premières.
Les fonds souverains diversifient aussi leur portefeuille sur le plan géographique. La majeure partie des avoirs des fonds sou-verains est investie sur les marchés étrangers : les actifs interna-tionaux représentent 90 % de leur portefeuille, les actifs domes-tiques seulement 10 %.
Ces proportions globales ne reflètent pas nécessairement la répartition géographique suivie par chaque fonds ; certains inves-tissent partiellement ou massivement sur leur marché d’origine.
Ainsi, les fonds souverains asiatiques ont tendance à l’investisse-ment interrégional, notaml’investisse-ment en Inde, en Chine et en Malaisie.
C’est le cas des fonds Khazanah (Malaisie) ou Temasek (Singapour), dont 74 % des avoirs sont placés localement (voir 20.1). Les fonds du Moyen-Orient, à la recherche de placements importants et liquides, investissent quant à eux principalement aux États-Unis et en Europe.
9 Actions non cotées, parts de fonds de private equity ou de hedge funds, immobilier, infrastructures, produits de base.
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Outre la rentabilité, la diversification permet de répondre à l’objectif général des fonds souverains de limiter la dépendance de leur État vis-à-vis de la rente ou des excédents à l’origine de leur richesse et de les convertir en actifs pérennes. Elle contribue enfin à protéger les fonds souverains contre le risque de baisse du dollar américain, dans lequel la plus grande partie de leurs res-sources sont exprimées, encore que la capacité de certains fonds à investir dans d’autres monnaies soit en réalité limitée par la politique de change contraignante de leur pays.
Ces actifs diversifiés, s’ils peuvent être rentables, sont aussi plus risqués. L’horizon d’investissement de long terme des fonds souverains leur confère toutefois une plus grande tolérance au risque. Les analyses en la matière indiquent en effet que, sur le long terme, la probabilité d’un rendement négatif est plus impor-tante pour un portefeuille de banque centrale géré convention-nellement que pour un portefeuille diversifié.
4.2. Variété selon les fonds
La part des investissements risqués est plus ou moins impor-tante selon les objectifs poursuivis par les fonds souverains. Elle est plus faible chez les fonds qui privilégient la stabilisation des prix des matières premières (voir 3.1) et ont besoin de sécurité et de liquidité pour pouvoir compenser à tout moment la volati-lité. Elle est plus élevée chez les fonds d’épargne (voir 3.2) ou les sociétés de placement de réserves (voir 3.4), qui recherchent la performance financière sur le long terme.
Elle est renforcée chez les fonds de développement (voir 3.5), qui prennent des participations plus importantes dans le capital d’entreprises étrangères ou forment des joint-ventures avec des partenaires industriels. Ces fonds obéissent à des critères d’inves-tissement faisant plus largement place à la spécialisation secto-rielle, qui peut résulter de choix stratégiques des autorités publi-ques. Il peut s’agir par exemple de sécuriser l’approvisionnement
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du pays d’origine en ressources énergétiques, de faciliter l’accès de ses entreprises aux technologies et au savoir-faire des pays plus avancés ou d’accéder à de nouveaux marchés, réseaux de vente ou circuits de distribution (voir 11).
Les fonds de retraite, quant à eux, bénéficient à leur constitu-tion d’une très grande flexibilité dans l’allocaconstitu-tion de leurs actifs, compte tenu de leur horizon d’investissement lointain (entre vingt et cinquante ans), mais cette souplesse diminue au fur et à mesure que l’échéance se rapproche. Les fonds d’épargne, qui n’ont pas de valeur liquidative ni de durée de vie prédéterminées et existent en théorie à perpétuité, ont un peu moins de flexibilité au début, car ils doivent faire des versements réguliers au budget de l’État, mais conservent leur relative liberté tout au long de leur existence.
Quoi qu’il en soit, la crise économique et financière de l’automne 2008 pourrait temporairement détourner les fonds sou-verains des actifs à risques et les inciter à suivre une allocation plus conservatrice.