La théorie de Peking Order (désormais POT), réclame qu’il n ya aucun rapport optimal de dette/capitaux propres bien défini, mais il existe une hiérarchie dans le financement à savoir ; une préférence pour le financement interne qu’externe, sauf en cas d’extrême nécessité, les sociétés s’endettent puis émettent des actions en dernier recourt.
D’abord Donaldson (1961) affirme que les managers favorisent les fonds interne comme source de financement d’un nouveau projet à l’exception des situations dans le financement externe et inévitable84. Myers et Majluf après 23 ans affirment cela et présentent un modèle basé sur l’asymétrie d’information85
84DONALDSON G, « Corporate Debt Capacity: A Study of Corporate Debt Policy and the Determination of Corporate Debt Capacity. », Boston: Division of Research, Harvard School of Business Administration, 1961.
85MYERS S. C, MAJLUF N, « Corporate Financing and Investment Decisions when Firms Have Information that Investors Do Not Have », Journal of Financial Economics 13, 1984.
. Ce modèle repose sur l’asymétrie d’informations entre les managers et les investisseurs potentiels concernant la valeur réelle d’une société. Le financement externe (dettes ou capitaux propres) sera toujours couteux par rapport aux fonds internes (résultats non distribués). L’asymétrie d’information est entre les dirigeants très bien informés de la qualité des investissements/ revenus prévus, et les investisseurs potentiels moins informés. Myers et Majluf (op. cité) démontrent que toute nouvelle émission d’actions est très mal perçue par les investisseurs et pensent que les dirigeants du fait
Page | 61 de leurs statuts de «bien informer » de la qualité de la société, recourent aux émissions d’actions seulement si elles sont surévaluées, donc le modèle postule que les dirigeants en cas de difficulté de transfert d’une façon crédible aux actionnaires potentiels la qualité de la société, ils évitent les émissions d’actions, car ces financer vont exiger une prime pour investir. Ce qui fait que le financement externe sera toujours coûteux par rapport au fond interne en présence d’asymétries informationnelles. Le problème est beaucoup plus complexe, en cas de rejet des projets a VAN positive. La société a renoncé à un projet faute de coûts élevé de financement par actions, les investisseurs potentiels les moins informés achètent les actions sous-évalués et demandent une prime additionnelle. D’un coté ils vont consommer toute la VAN du nouveau projet, ils provoquent une perte sèche pour les actionnaires initiaux en achetant les actions à bas prix. Le modèle de Myers et Majluf postule que les dirigeants actent pour les meilleurs intérêts des actionnaires initiaux, ils vont rejeter les projets même à VAN positive ce qui va provoquer une politique d’investissement sous optimale. L’endettement, surtout le moins risqué, donne l’opportunité aux sociétés pour réduire l’inefficience causée par l’asymétrie informationnelle, comparée aux capitaux propres externe, la dette est probablement à un degré inferieur du phénomène de sous évaluation, simplement parce que les contrats de dettes sont plus sûrs.
Myers et Majluf affirment que les dirigeants publient des actions seulement si la société est surévaluée, et s’endettent lorsque la société est sous évaluée, et que les actions sont publiées quand le risque de faillite devient grand c'est-à-dire lorsque leurs capacité d’endettement est épuisée.
La POT suggère que la société préfère toujours les ressources financières internes. Si les sociétés décident de se financer par les fonds externes à cause d’une politique de dividende généreuse ou d’une fluctuation imprévisible de la rentabilité des projets (se qui va minimiser le résultat non distribué), les sociétés vont choisir les
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3.2.1
La synthèse :
La POT s’appuie sur cinq points essentiels :
Les ressources internes sont les fonds préférés pour le financement des projets.
La politique de dividende joue un rôle essentiel dans la POT du fait qu’elle affecte le résultat non distribué, ainsi les fluctuations de la rentabilité des investissements.
Le surplus ou le déficit des fonds interne, causé par la politique de dividende et les fluctuations de la rentabilité des investissements jouent un rôle décisif dans le choix des sources de financements.
Si la société enregistre un déficit des fonds internes, le financement externe est inévitable. La société émet des titres qui représentent un moins de risque aux yeux de l’investisseurs, en commencant par l’endettement, ensuite émission des titres hybrides et en dernier recourt en effectuant l’émission d’actions.
Les coûts de transactions et l’impôt voire les coûts d’agence jouent un rôle décisif dans la théorie de POT. L’impôt, du fait que les émissions d’action vont accroître la quantité de dividende et augmentent son imposition, plus il ya de dividendes plus, l’effet de l’impôt se fait sentir. Donc la société essaie de limiter les émissions d’actions, la POT repose sur la flexibilité partielle de la politique de dividende pour donner une libre utilisation des résultats non distribué. Les coûts de transaction sont habituellement liés au financement
Page | 63 externe. Ils existent deux composantes essentielles. La compensation pour l’investisseur qui place son argent et les dépenses légales (comptabilité, couts d’impressions, honoraires, impôts et taxes d’enregistrement). La vision de Jensen et Meckling (op. cité) s’appuient sur le conflit entre les managers et les investisseurs confirment que les fonds externes sont couteux, puisqu’ils provoquent les coûts d’agence et par conséquent ils affirment la confiance et préférence pour les fonds internes comme une source de financement moins cher. Ainsi, l’utilisation de la dette induit des coûts d’agence, substitution d’actif ou sous investissement ce qui va réduire sa profitabilité voire sa valeur. Pour cela les sociétés à coûts d’agence trop élevés tendent vers la préférence des fonds internes comme postule la théorie du financement hiérarchique.
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