Fonctions du Marché Financier dans le Développement Economique

Depuis les contributions pionnières de Goldsmith (1969) et McKinnon (1973), les écono- mistes ont consacré une attention particulière au rôle joué par l’intermédiation financière

44_{L’offre publique d’achat (OPA) est une opération financière qui permet à une entreprise de prendre le}

contrôle d’une autre en proposant publiquement aux actionnaires de cette dernière de racheter leurs actions à un prix plus élevé que les cours du marché. Une OPA peut se faire avec l’accord (OPA amicale) ou non (OPA inamicale) des dirigeants. L’entreprise qui cherche à prendre le contrôle d’une entreprise cotée peut aussi lancer une offre publique d’échange (OPE) en offrant en rémunération ses propres actions au lieu de paiement en espèces. Une OPA conduit souvent à une bataille boursière où l’entreprise qui attaque et celle qui est attaquée cherchent à obtenir le maximum d’actions, ce qui produit automatiquement une hausse des cours.

dans le processus d’allocation de ressources réelles et d’accumulation de capital. Au cours de la décennie précédente, de nombreux travaux se sont spécifiquement concentrés sur le rôle des marchés boursiers dans le processus de développement économique. Ces travaux ont tenté non seulement de poser les bases théoriques mais aussi les preuves empiriques des canaux d’interaction entre les variables réelles et financières. Elles ont également pu jeter la lumière sur les choix financiers optimum des firmes individuelles en liaison avec le développement économique.

Un grand ensemble d’études empiriques établit clairement que le développement des mar- chés boursiers est fortement et positivement corrélé aux niveaux de développement éco- nomique et d’accumulation de capital. C’est un résultat qui semble robuste indépendam- ment du pays et de la période de temps. En effet, de nombreux auteurs établissent que pendant que les économies se développent, les bourses de valeurs mobilières tendent à augmenter aussi bien en termes de nombre d’entreprises enregistrées qu’en termes de ca- pitalisation boursière (voir Atje et Jovanovich 1993, Demirgüç-Kunt et Levine (1996a et 1996b), Demirguc-Kunt et Maksimovic (1996), Korajczyk (1996) et Levine et Zervos (1996 et 1998)). Cependant, ce résultat ne suggère pas que l’expansion des marchés financiers est directe et monotone. En réalité, l’expansion des bourses des valeurs mobilières semble tou- jours être précédée et accompagnée par l’expansion générale du système financier global. Elle suit généralement le développement des banques commerciales et d’autres intermé- diaires financiers qui, dans beaucoup de cas, continuent de croître pendant que les bourses de valeurs mobilières se développent. Quelques faits stylisés simples sur la relation entre le développement financier et la croissance économique peuvent être tirés de la littérature empirique (De Gregorio et Guidotti (1995), King et Levine (1993a, 1993b), Levine et Re- nelt (1992), Roubini et Sala-i-Martin (1991)). Ces faits peuvent être récapitulés de la façon suivante :

– Aux premiers stades du développement économique, les systèmes financiers sont très rudimentaires. A ce stade, ils sont dominés par des banques, ou des types d’intermédiaires financiers semblables. Les marchés boursiers sont complètement absents ou, s’ils existent leur taille est négligeable.

– Au fur et à mesure que le capital s’accumule, les intermédiaires financiers se dé- veloppent, le nombre d’instruments augmente, de même que le niveau de sophis-

tication et de complexité des contrats financiers. Le flux de ressources et de fonds s’accroissant, la taille du marché financier augmente. Les marchés boursiers com- mencent à se développer aussi bien en termes de nombre d’entreprises enregistrées que de capitalisation boursière.

– Pendant que l’économie continue à se développer, les bourses des valeurs mobilières se développent encore plus, de même que les banques et les autres intermédiaires financiers.

Dans les économies où les marchés boursiers sont relativement petits, l’accumulation de ca- pital semble être suivie d’une augmentation relative de la part des banques dans le système financier. Dans les économies où le marché boursier a déjà atteint une taille raisonnable, le développement ultérieur du marché entraîne une augmentation de la part des bourses de valeurs mobilières. En d’autres termes, l’expérience montre que le ratio capital propre/dette diminue puis augmente avec le développement ultérieur du marché boursier. La coévolution des bourses des valeurs mobilières et de l’accumulation de capital est seulement un aspect de la corrélation plus générale entre la croissance économique et l’expansion du système financier. Cependant, la croissance économique ne constitue qu’un des nombreux détermi- nants du développement des systèmes financiers en général et des marchés boursiers en particulier, ce que nous allons vous présenter plus en détails dans la partie qui suit.

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Les Déterminants du Développement des Marchés Fi-

nanciers

La littérature sur les déterminants du développement des marchés financiers, qui s’était pendant longtemps focalisée sur les aspects économiques et commerciaux, est quelque peu sortie de sa léthargie depuis la série de La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer et Vishny (1997, 1998, 1999) sur la relation entre le système légal et la finance. Ils n’auront pas mis longtemps avant d’être emboîtés dans leurs pas par Rajan et Zingales (2000), Beck, Levine et Demirgüç-Kunt (2001) qui se sont intéressés à la relation entre le système légal, le système politique et la finance, et enfin par Stulz et Williamson (2001) qui ont mis en exergue l’importance des aspects culturels dans le développement des marchés financiers. Par conséquent, une décomposition rigoureuse des déterminants des marchés financiers passe aujourd’hui par la prise en compte de ces quatre facteurs.