Poursuivant les travaux initiaux de Harry Markowitz (1952)[254] sur la diversification et la théorie moderne du portefeuille, Treynor (1962)[315], Sharpe (1964)[299], Lintner (1965)[238] et Mossin (1966)[269] ont introduit le modèle d’évaluation des actifs finan- ciers « CAPM », qui a pour but d’estimer la rentabilité attendue par le marché pour un actif financier en fonction de son risque systématique non diversifiable. Le modèle CAPM repose toutefois sur des hypothèses qui ne sont pas vérifiées dans la réalité : l’absence de coûts de transaction (pas de commission, et pas de fourchette Bid-Ask, pas d’effet de la taille des transactions sur les prix, les investisseurs ont le même horizon temporel).
Dans la foulée, plusieurs modifications du modèle CAPM ont été proposées avec des hypothèses moins restrictives. Le modèle zéro-béta de Black et al. (1972)[54] tient compte de l’impossibilité d’investir au taux d’intérêt sans risque. Lintner (1969)[239] présente un modèle où les anticipations des investisseurs ne sont pas homogènes. Fama (1970)[135] examine le cas d’un investisseur dont les choix ne se limitent pas à une seule période. Fama et French (1992)[136], développent un modèle à trois facteurs pour tenir compte, en plus du risque systématique, des variables "taille de la firme" et "ratio cours/valeur comptable" (book-to-market ratio).
Sur la même ligne de recherche, la théorie sur la microstructure vient supporter ces ex- tensions. Le but étant de tenir compte des limites des modèles standards de la finance, en incorporant les frictions (coûts d’illiquidité, de transactions et d’asymétrie d’informa- tions). Du fait de l’importance cruciale que joue la liquidité sur les marchés financiers, une grande partie des recherches en microstructure se concentre sur l’influence de l’éva- luation des actifs financiers. Dans ce sens, Amihud et al. (2006)[17] élaborent une revue de littérature complète sur la relation entre la liquidité et le prix des actifs. Ils montrent empiriquement que la liquidité a des effets de grande envergure sur les marchés financiers. Les recherches sur la relation entre les rendements et l’illiquidité ont commencé bien avant avec Amihud et Mendelson (1986)[13], et Pastor et Stambaugh (2003)[279] qui examinent les risques de liquidité systématiques. Brennan et Subrahmanyam (1996)[65] mettent l’accent sur la “prime de liquidité” en étudiant les coûts des transactions classés en coûts fixes et variables. Leurs résultats affirment l’existence d’une relation concave entre
les rendements et la partie variable des coûts de transactions. Jacoby et al. (2000)[199] développent un modèle inspiré du modèle CAPM pour démontrer que la vraie mesure du risque systématique est basée sur les rendements “nets” c’est à dire en considérant les coûts de liquidité. Brennan et al. (1996)[65] utilisent la fourchette bid-ask comme me- sure de liquidité pour établir la présence d’une relation négative et significative entre les rendements moyens des actions et leur liquidité. Cette relation témoigne donc de la pré- sence d’une prime de liquidité dans les prix des actifs. De la même manière, Eleswarapu (1997)[131] a pu vérifier l’existence d’une prime de liquidité positive pour les actions du Nasdaq.
Les nombreux travaux qui attestent la présence d’une prime de liquidité sur les mar- chés, ont poussé les chercheurs à intégrer la liquidité dans les modèles d’évaluation des actifs financiers. Dans ce sens, Chan et Faff (2003)[83] examinent le rôle de la liquidité dans la valorisation d’un actif. Liu (2006)[240] compare un modèle à deux facteurs (risque de marché et risque de liquidité) avec le modèle Fama-French (à trois facteurs). Son mo- dèle semble avoir une explication plus précise des rendements. Hearn et al. (2010)[177] examinent l’influence de la taille de la firme et de sa liquidité dans l’évaluation de ses actifs. Leur étude menée sur certains pays émergents conclut que ces facteurs ont un effet significatif. Chai et al. (2010)[79] mènent la même étude sur le marché financier australien. Leurs résultats stipulent que le facteur liquidité n’a qu’un effet marginal sur les rende- ments sur marché australien.
Acharya et Pedersen (2005)[3] proposent une version inconditionnelle du LCAPM (li- quidity CAPM ) dans laquelle les excès de rendement d’un titre incluent non seulement une prime de risque de marché (ou la prime de risque du modèle standard CAPM), mais aussi trois nouvelles primes de risque de liquidité. Ensuite, les auteurs testent empiri- quement le LCAPM sur toutes les actions du New York Stock Exchange (NYSE) et de l’American Stock Exchange (AMEX) sur la période 1962-1999, et constatent que le "bêta net", qui combine le bêta du risque de marché et les trois bêtas du risque de liquidité, est significatif et que le LCAPM présente une qualité d’ajustement (R2) supérieure à celle
du CAPM standard. Une autre variante de ce modèle est le modèle développé par Liu (2006)[240]. Suivant les travaux pionniers de Acharya et Pedersen (2005)[3], Lam et Tam (2011)[220] et Narayan et Zheng (2010)[274] vérifient que la liquidité est évaluée sur le marché de Hong Kong et chinois. Martínez et al. (2005)[258] tirent de leur étude la même conclusion pour le marché espagnol.
Acharya et al. (2013)[4] démontrent que le risque de liquidité conditionnel est évalué. Liang et Wei (2012)[236] examinent 21 marchés développés et rapportent que seuls trois marchés (la France, l’Irlande et le Japon) présentent une prime de risque de liquidité
significative. En revanche, Dalgaard (2009)[110] n’a trouvé aucune preuve permettant de conclure que le niveau de liquidité a un impact significatif sur les valeurs des titres au Da- nemark entre 1987 et 2008. Plus récemment, Kazumori et al. (2019)[210] et Holden et Nam (2018)[185] appliquent le modèle d’acharya Pedersen (2005)[3] sur le marché Japonais et sur le NASDAQ, et obtiennent des résultats mitigés.