sur la création de valeur financière
1. La prise en compte du temps
P P P
P AAAA RRRR TT IITTII EEEE CHAPITRE 1 – La valeur et le temps
■ Les critères d’évaluation de la gouvernance
La gouvernance d’entreprise peut être évaluée selon cinq critères principaux :
Information des actionnaires
C’est le degré de qualité de l’information sur la structure dirigeante de l’entreprise, ce qui implique notamment :
– l’indépendance des administrateurs ;
– l’existence d’un responsable des « relations investisseurs » ;
– la mise en place d’un système comptable adapté aux pratiques internationales. Droits
et obligations des actionnaires
C’est :
– le respect du principe « une action, une voix, un dividende » ; – la protection des actionnaires minoritaires.
Composition du conseil d’administration
Cela concerne :
– les procédures d’élection et de rémunération des membres des conseils d’administrations et des comités ;
– la nomination d’administrateurs indépendants ;
– la séparation des fonctions de président et de directeur général.
Les mesures anti-OPA (1)
Il s’agit de toutes les mesures destinées :
– à empêcher les offres d’achat hostiles (poison pills par exemple) ; – à verrouiller les organes de direction.
La rémunération des dirigeants
Définition des formes de rémunération de nature à inciter les dirigeants à poursuivre l’objectif de maximisation de la richesse des actionnaires.
Par exemple, les stock-options qui donnent aux cadres dirigeants un droit d’acquisition, à des conditions très favorables, sur les actions de l’entreprise : incitation à tout faire pour faire monter la valeur des actions de l’entreprise et ainsi maximiser la richesse des actionnaires.
(1) i.e. Offre publique d’achat, cf. les OPA, partie 6 , chap. 19, sect. 3.
section 2
l’impact du temp
sur la création de valeur financière
Le simple fait naturel de préférer détenir 100 € aujourd’hui plutôt que 100 € plus tard revient à reconnaître que la valeur possède une composante temps.
Bien évidemment, si cette « privation temporaire » est compensée par la perception d’intérêts, alors cet intérêt exprime le coût de cette renonciation. Ce principe permet ainsi la comparaison entre flux de trésorerie à des instants donnés différents.
1. La prise en compte du temps
Après avoir rappelé la notion de valeur-temps, on abordera les principes de l’actualisation et de la capitalisation.
1 P P P P AAAA RRRR TTTT III EIEEE CHAPITRE 1 – La valeur et le temps
1.1 La notion de valeur-temps (time value)
a) La consommation temps et taux d’intérêt
La consommation est répartie dans le temps en fonction du taux d’intérêt. L’existence d’un taux d’intérêt permet :
– la renonciation momentanée à la consommation ; – l’épargne d’une partie des revenus.
L’ensemble de l’épargne, à un moment donné, est investi ce qui permet d’obtenir un rendement sous la forme d’une production de biens lesquels pourront être consommés à des dates ultérieures.
b) Les facteurs économiques influençant les taux d’intérêt
Économiquement parlant, les taux d’intérêt reflètent donc deux influences sous-jacentes(1) :
■ La productivité des biens économiques
Fondamentalement, des moyens peuvent être mobilisés pour produire : – des biens que l’on peut consommer immédiatement ;
– d’autres biens et services pour une consommation ou usage ultérieurs : l’objectif est d’obtenir plus de richesse dans le futur (sur le marché agricole par exemple, des grains de blé peuvent soit être consommés immédiatement, soit plantés pour obtenir des récoltes ultérieures qui fourniront des quantités encore bien plus importantes).
Grâce à la productivité, ces biens auront une valeur-temps. La productivité est donc une base pour la valeur temps de l’argent.
■ La préférence dans le temps
Il est plus intéressant d’avoir l’usage des biens maintenant que plus tard. De même, on ne peut pas mettre sur le même plan l’argent possédé actuellement et l’argent qui sera obtenu dans le futur de manière significative sans conversion en une valeur courante commune. Financièrement, la monnaie peut donc avoir une valeur actuelle (i.e. aujourd’hui) ou une valeur future.
1.2 Le principe de l’actualisation (discounting)
et de la capitalisation (capitalization)
Les calculs de la valeur actuelle ou de la valeur future à des taux appropriés, étant donné le niveau de risque du projet, indiqueront à l’investisseur si les revenus futurs seront suffisants pour justifier l’investissement en cours.
Puisque le cadre des taux d’intérêt est déterminé par le comportement de l’ensemble des membres de la firme, une valeur actuelle positive signifie :
– que le projet aura un rendement profitable pour l’investisseur ;
– qu’aucun membre de la firme n’a une utilisation supérieure des ressources investies.
Si d’autres opportunités meilleures d’investissements apparaissent, le taux d’intérêt requis pour le calcul de la valeur actuelle d’un projet donné augmentera et cette valeur actuelle peut alors devenir négative.
1 P P P
P AAAA RRRR TT IITTII EEEE CHAPITRE 1 – La valeur et le temps
Pour évaluer les projets avec une distribution des flux de trésorerie dans le temps, il est nécessaire d’exprimer tous les flux en termes de valeur à un point donné du temps : – exprimer la valeur de ces flux aujourd’hui est l’actualisation ;
– exprimer la valeur de ces flux à une date future est la capitalisation. Il n’y a conceptuellement aucune différence entre les deux approches.
1.3 La valeur actuelle nette (ou Net Present Value, NPV)
a) La signification de la notion de valeur actuelle nette (VAN)
Une bonne décision financière est une décision qui crée de la valeur, c’est-à-dire qui « rapporte » plus qu’elle ne « coûte ». Les investisseurs sont évidemment attentifs aux perspectives de création de valeur des firmes et ce potentiel de création de richesse de l’activité est mesuré par la valeur actuelle nette. Les dirigeants qui agissent dans l’intérêt des actionnaires (en maximisant leur richesse) accepteront les projets qui ont une valeur actuelle positive, ou parmi ces derniers, ceux qui ont les VAN les plus élevées. Pour l’action naire, la VAN mesure donc l’avantage de l’adoption de projets par la firme.
La valeur de marché des titres répercute la valeur créée attendue. S’ils ne veulent pas attendre la fin du projet, les actionnaires pourront vendre leurs titres à un meilleur prix.
b) Rappels des différentes formules mathématiques
Taux proportionnel t pour un taux annuel i et n périodes t = i n⁄ Par exemple : t = 12 %⁄ 12 mois =1 % Taux équivalent pour des taux t et i
sur des périodes m et n ( 1 + t)m
1 + i ( )n = ( 1 + t) = ( 1 + i) n m -⇔
---Valeur acquise Vn par un capital Vo placé pendant
n périodes à un taux i Vn V0 1
+ i
( )n
= Valeur actuelle Vo (actualisation) d’une valeur future
Vn actualisée sur n périodes à un taux i V0 Vn ( 1 + i) – n
= Valeur future Vn d’une suite d’annuités a placées
au taux i pendant n périodes Vn a ( 1 + i)n
1 –
i
-= --- Problème corollaire. Montant de l’annuité a
pour constituer un capital Vn :
a Vn i 1 + i ( ) n 1 – -= ---Valeur actuelle d’une suite d’annuités
(fin de période) a constantes actualisées au taux i
sur n périodes V
0 a 1 ( 1 + i) – n
–
i
=
---Problème corollaire. Montant de l’annuité a
connaissant Vo, le taux et la durée (problème de l’annuité de remboursement de crédit) :
a V0 i 1 ( 1 + i) – n
– = ---Valeur actuelle d’une suite d’annuités (fin de période)
croissantes au taux g actualisées au taux i
(avec g < i) sur n périodes
V0 a0 1 1 + g 1 + i - n – ⁄( i–g) =
---Valeur actuelle d’une rente a (fin de période)
perpétuelle au taux i V0 = a i⁄
Valeur actuelle de rentes (fin de période) perpétuelles
1 P P P P AAAA RRRR TTTT III EIEEE CHAPITRE 1 – La valeur et le temps