Une multiplicité d’aides et d’accompagnement social 78

Os quatro canais discutidos operam na transmissão dos efeitos das variações nas taxas básicas de juros ao produto (ou seu hiato) na economia. Não se procurou aqui contestar a existência de tais canais, mas sim apontar que algumas das condições fundamentais para que eles funcionem adequadamente não se mostraram satisfatórias no caso brasileiro durante o período examinado. Nas situações concretas em que isso ocorre, os canais de transmissão da política monetária se mostram particularmente ineficazes, e os eventuais efeitos das variações na taxa básica de juros sobre o produto tendem a ser limitados.

O resultado agregado dessa ineficácia individual dos canais de transmissão pode ser constatado na figura 4 à seguir, que mostra a função de resposta ao impulso obtida a partir de um modelo VAR37 incluindo três variáveis, a taxa Selic, o índice de quantum dessazonalizado da produção da indústria geral como medida da parcela do produto potencialmente afetada de

37_{Aqui, como nos demais exercícios de função de resposta ao impulso discutidos neste trabalho, estão presentes} as condições que garantem que o modelo estimado seja estável e seus parâmetros consistentes. Por outro lado, os resultados encontrados também são robustos a ordenamentos distintos das variáveis no sistema.

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forma direta pela variação das taxas de juro, e a taxa de inflação (IPCA), com valores mensais entre janeiro de 2003 e abril de 2010.

Figura 4: Resposta da produção industrial ao choque de 1 desvio padrão na taxa Selic

-1.6 -1.2 -0.8 -0.4 0.0 0.4 0.8 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Produção Industrial (média 2002 = 100)

Vemos que um choque de um DP na taxa Selic de fato provoca, após dois meses, uma queda de pouco menos de 0,04 DP e, somente após onze meses, a redução máxima de cerca de 0,09 DP no produto industrial da economia, efeito, portanto, bastante tímido.

O impacto sobre o produto industrial não é, contudo, normalmente o objetivo final da política monetária; o que se busca, por meio desse impacto, é alterar a dinâmica dos preços, reduzindo sua taxa de crescimento. Para que isso ocorra, é preciso que as variações no produto industrial que resultam dos efeitos das alterações na taxa de juros sejam efetivamente capazes de afetar o nível de preços.

Não se deve esperar, entretanto, que esta condição se verifique automaticamente numa economia, tal como a brasileira, fortemente oligopolizada, na qual a atividade industrial responde por apenas entre 25% e 30% (25,4% em 2009) do produto total38_{, e onde os preços}

administrados possuem uma participação particularmente elevada nos índices de inflação (mais de 30% do IPCA)39. Nestas condições em que normalmente se verifica uma rigidez relevante na formação de preços impede, em primeiro lugar, que a variação nas quantidades produzidas se reflita total e rapidamente nos preços industriais e, em segundo, faz com que os próprios movimentos destes, por sua vez, apenas de forma lenta e gradual sejam transmitidos aos demais preços da economia.

38 _{Ressalta-se aqui que os preços do setor de serviços, que tem representado quase 70% (68,5% em 2009) do} produto no país, tendem a mostrar, de modo geral, uma rigidez maior do que a dos preços industriais. 39 _{Ver Figueiredo e Ferreira (2002).}

139 Essas restrições levam a que, como podemos notar figura 5 abaixo, o impacto final das variações no produto industrial sobre a dinâmica dos preços, representada pela evolução do IPCA, tenha se mostrado, desde janeiro de 2003, extremamente baixo e não-significativo.

Figura 5: Resposta do IPCA ao choque de 1 desvio padrão no produto industrial

-.04 -.03 -.02 -.01 .00 .01 .02 .03 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 IPCA (%)

Ou seja, as variações na taxa básica de juros propagadas pelos canais de transmissão acima discutidos, se de fato chegam a ter algum efeito, como vimos, tímido, sobre o produto industrial, não possuem um impacto significativo sobre a taxa de inflação.

Considerando este impacto não-significativo das alterações no produto industrial sobre os preços, assim como o impacto limitado já constatado das variações na taxa básica de juros sobre o produto industrial40, dificilmente poder-se-ia esperar que a política monetária se mostrasse eficaz. E, como mostram seus resultados sobre a taxa de inflação, apresentados na

figura 6 a seguir, esse não tem efetivamente sido o caso.

Figura 6: Resposta do IPCA ao choque de 1 desvio padrão na taxa Selic

-.08 -.06 -.04 -.02 .00 .02 .04 .06 .08 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 IPCA (%)

40_{Além dos efeitos transmitidos pelo canal de custos, brevemente discutidos no início da seção 4 e assim como} nas referências citadas na nota de rodapé n° 15.

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Vemos na figura a função de resposta ao impulso obtida de um modelo VAR que, além do IPCA e da taxa Selic inclui uma variável referente ao produto, com dados mensais entre janeiro de 2003 e abril de 2010. Nota-se que o impacto negativo de variações na taxa Selic sobre a inflação medida pelo IPCA, além de extremamente modesto (menos de 0,01 DP) é estatisticamente não-significativo. Por outro lado, verifica-se entre o terceiro e oitavo meses um impacto positivo, ou seja, contrário ao esperado pela abordagem tradicional que, embora seja maior (0,02 DP), também se mostra não-significativo.

Como vimos na discussão da literatura empírica na segunda seção deste trabalho, tal resultado não é original e muito menos surpreendente. De fato, as evidências existentes que comprovam os impactos negativos do aumento da taxa básica de juros sobre a taxa de inflação são em geral estatisticamente não-significativas, enquanto que os indícios apontando a existência de um price puzzle na operação da política monetária no Brasil são bastante robustos. Assim, os resultados apresentados nesta seção, produto de um exercício com séries de dados mais recentes e extensas do que na maior parte da literatura já existente sobre a questão, apenas confirmam as evidências anteriores, apontando o desempenho especialmente acanhado da política monetária como instrumento de combate à inflação no Brasil.