Pratique actuelle : une distinction fondée sur des critères formels

Fin 2009, la FINMA a pris la décision d’abandonner l’approche économique pour se fonder uniquement sur les critères formels de la définition des placements collectifs de capitaux issue des articles 7 al. 1 et 119 LPCC⁴¹⁶. La doctrine majoritaire suit également ce raisonnement⁴¹⁷. Il en résulte que l’instrument financier qui remplit les conditions dont dépendent l’existence d’un placement collectif est considéré comme tel. A

411 CFB, FAQ produits structurés 2007, § 12 ; FINMA, Rapport annuel 2009, p. 64. Eg. SCHÄREN (2011), p. 197.

412 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 11.

Selon la CFB, un assujettissement se justifiait par le fait que le souscripteur d’un SPV n’était pas en mesure de protéger ses intérêts liés à son investissement.

413 FINMA, FAQ produits structurés 2009, § 17 ; contra BSK-KAG - COMTESSE/FISCHER/STUPP (2009), Art. 199 LPCC, p. 1054 N. 11 et réf. citées qui considèrent qu’un tel assujettissement n’a pas de fondement légal. L’art. 44 al. 2 aLFP stipulait un tel assujettissement mais il n’a pas été repris expressément dans la LPCC.

414 HUTTERLI (2008), p. 93 ; FINMA, FAQ produits structurés 2009, § 16 ; cf. également les versions précédentes des CFB, FAQ produits structurés 2007, § 12 ; CFB, FAQ produits structurés 2008, § 17.

415 FINMA, FAQ produits structurés 2009, § 16. Peu importe alors, selon la FINMA, que les investisseurs aient ou non droit à un remboursement de leurs parts à la valeur nette d’inventaire.

416 FINMA, Rapport annuel 2009, p. 64 ; FINMA, Rapport sur la distribution de produits financiers (2010), p. 32.

417 BSK-KAG - BISCHOF/LAMPRECHT/SCHWOB (2009), Art. 5 LPCC, p. 374, N. 15; HUTTERLI (2008), p.

87, N. 200; SCHÄREN (2011), p. 183.

112 l’inverse, un instrument financier n’est pas considéré comme un placement collectif, même si économiquement il lui ressemble en tous points.

Ce changement est la conséquence du développement d’une nouvelle gamme de produits structurés (COSI ou ETP) qui offrent des mécanismes de garantie des créances des investisseurs. Ces mécanismes correspondent, d’un point de vue économique, à une forme de patrimoine séparé⁴¹⁸. Il devenait dès lors difficile de justifier le maintien d’une approche économique pour certains produits (SPVs) et pas pour d’autres (COSI et ETP).

L’abandon de cette pratique est également valable s’agissant des SPVs étrangers de sorte que l’éventuelle ségrégation ou non du produit issu d’émissions d’instruments financiers n’est désormais plus déterminante pour un assujettissement à l’art. 7 al. 1 ou à l’art. 5 LPCC⁴¹⁹.

L’abandon de l’approche économique nous paraît en ligne avec le renoncement au principe Same Business, Same Risks, Same Rules opéré par le législateur lors de l’adoption de l’art. 5 LPCC⁴²⁰. Son remplacement par les critères formels de l’art. 7 al. 1 LPCC nous paraît plus discutable.

a) Critères formels de la LPCC

La doctrine fait dépendre la qualification de placement collectif au sens de la LPCC de la réalisation des quatre critères formels cumulatifs⁴²¹. Ces critères découlent de l’art. 7 al. 1 LPCC qui définit la notion de placement collectif de capitaux suisses comme « des apports constitués par des investisseurs pour être administrés en commun pour le compte de ces derniers. Les besoins des investisseurs sont satisfaits à des conditions égales ». Le champ d’application de la LPCC s’étend à tous les placements collectifs quelle que soit leur forme juridique (art. 2 al. 1 LPCC) pour autant que les critères formels de l’art. 7 al. 1 LPCC soient remplis. En plus de la forme contractuelle, le placement collectif peut être organisé sous forme de société de capitaux (SICAV⁴²² et SICAF⁴²³) ou de société de personnes (SCPC⁴²⁴). Ils peuvent être ouverts ou fermés⁴²⁵.

418 FINMA, Rapport annuel 2009, p. 64.

419 Ibidem, p. 65. Cf. également FINMA, FAQ produits structurés 2010, § 16 et 17 et qui se distingue sur ce point notablement des versions précédentes, CFB, FAQ produits structurés 2007§ 12 et 13), FINMA, FAQ produits structurés 2009§ 16 et 17.

420 Cf. supra Partie I Chapitre 2 B 2. et 3.

421 BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 410, N. 3.

422 Voir notamment KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 90 ss; SPINNLER.

423 KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 163 ss.

424 Idem, p. 140 ss ; également DU PASQUIER/OBERSON.

425 BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 410, N. 4.

113 L’art. 119 LPCC définit, quant à lui, les placements collectifs étrangers ⁴²⁶. Leurs critères caractéristiques sont les mêmes que ceux des placements collectifs suisses tout en étant interprétés de manière plus large pour tenir compte de la diversité des véhicules de placements collectifs étrangers⁴²⁷.

Les quatre critères formels peuvent être résumés comme suit.

Le placement collectif se caractérise, en premier lieu, par une fortune (patrimoine, Vermögen, Sondervermögen) formée des apports en espèces des investisseurs convertis en tous types d’instruments financiers, actifs immobiliers, matières premières ou métaux précieux⁴²⁸. Secondement, le placement collectif se caractérise par son objectif qui consiste dans la gestion commune des apports des investisseurs dans le but d’obtenir un gain de la valeur, ou du moins la préservation, du capital investi⁴²⁹. Troisièmement, la gestion des apports doit être effectuée par un tiers dans l’intérêt exclusif des investisseurs qui sont alors exclus de la gestion directe des avoirs du placement collectif⁴³⁰. Enfin, quatrièmement, l’art. 7 al. 1 seconde phrase LPCC dispose que « les besoins des investisseurs [d’un placement collectif] sont satisfaits à des conditions égales ». Il s’agit là du principe du traitement uniforme des investisseurs qui signifie que ces derniers doivent être traités de manière égale conformément à la documentation contractuelle du placement collectif⁴³¹.

b) Difficultés d’une telle distinction

Face à la diversité tant des produits structurés que des placements collectifs de capitaux, les critères formels tirés de l’art. 7 al. 1 LPCC montrent très vite des faiblesses. En effet,

426 Sont des placements collectifs étrangers ouverts « les fortunes constituées aux fins d’un placement collectif sur la base d’un contrat de fonds de placement ou d’un contrat d’un autre type ayant les mêmes effets et qui sont gérées par une direction dont le siège et l’administration principale sont à l’étranger » ainsi que « les sociétés et les fortunes analogues dont le siège et l’administration principale sont à l’étranger, qui ont pour but le placement collectif et dont les investisseurs ont droit au remboursement de leurs parts à la valeur nette d’inventaire par la société elle-même ou par une société qui lui est proche » (art. 119 al. 1 let. a et b LPCC). Quant aux placements collectifs fermés, ils sont définis comme « les sociétés et fortunes analogues dont le siège et l’administration principale sont établis à l’étranger, qui ont pour but le placement collectif et dont les investisseurs n’ont pas droit au remboursement de leurs parts à la valeur nette d’inventaire » (art. 119 al. 2 LPCC).

427 BSK-KAG - COMTESSE/FISCHER/STUPP (2009), Art. 199 LPCC, p. 1052 s., N. 7 s.

428 BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 412 s., N. 7;

KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 23.

429 Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6015; BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 413 s., N. 9 ; également, KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 25.

430 Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6016; BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 416, N. 16; KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 27 ; AESCHLIMANN (2009), p. 39 s.

431 ATF 116 (1990) Ib 73, p. 80; BSK-KAG - RAYROUX/DU PASQUIER (2009), Art. 7 LPCC, p. 416, N.

15.

114 certains critères ne correspondent plus à la réalité juridique ou sont trop proches des critères économiques précédemment rejetés. Une approche formelle complique dès lors l’analyse sans apporter la sécurité juridique que l’on doit être en mesure d’attendre.

i. Application limitée du critère de la fortune séparée

Selon certains auteurs, les produits structurés se caractérisent, contrairement aux placements collectifs, par l’absence de fortune constituée des apports des investisseurs libérés au moment de la souscription⁴³². Pour ceux-ci, la recette de l’émission est incorporée au passif du bilan de l’émetteur comme capital étranger⁴³³. En cas de faillite de l’émetteur, les investisseurs n’ont aucun droit de distraction sur ses actifs mais uniquement une créance à faire valoir contre la masse en faillite de ce dernier⁴³⁴.

Celle analyse n’est, à notre avis, pas convaincante. Nous pensons au contraire que le critère de la fortune séparée ne permet pas de distinguer entre placements collectifs et produits structurés⁴³⁵.

En premier lieu et de manière générale, ce critère est l’expression juridique de l’approche économique rejetée par la FINMA en 2009. Il y a une correspondance entre ces deux concepts et on voit mal comment l’expression juridique de celui-ci pourrait être convaincante si son pendant économique ne l’est pas. Ensuite et concernant plus précisément le critère formel de la « fortune séparée » dicté par l’art. 7 al. 1 LPCC, il est d’une application limitée s’agissant des fonds de placement contractuels et se révèle inapplicable s’agissant des placements collectifs suisses et étrangers organisés sous forme de société. A fortiori, il ne peut fonder une distinction entre placements collectifs de capitaux et émetteurs de produits structurés.

En effet, le concept de la « fortune séparée » a été développé avant l’entrée en vigueur de la LPCC (et maintenu après celle-ci) sous l’empire de la LFP qui ne connaissait que les fonds contractuels. Dans ces cas, les avoirs des investisseurs sont détenus à titre fiduciaire par la direction de fonds et les investisseurs n’ont aucune

432 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 7 ; MEYER (2006), p. 22 ; CONTRATTO (2006), Regulierung von Derivaten im schweizerischen Recht, p.

203 ; HUTTERLI (2008), p. 88 ; BSK-KAG - BISCHOF/LAMPRECHT/SCHWOB (2009), Art. 5 LPCC, p. 374 s., N. 16.

433 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 7 ; Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6013 ; HUTTERLI (2008), p. 88 ; PULVER (2005), p. 25 ; DEN OTTER (2001), ad art. 2 al. 1 aLFP, N. 7 ; CONTRATTO (2006), Regulierung von Derivaten im schweizerischen Recht, p. 203.

434 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 7 ; Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6013 ; HUTTERLI (2008), p. 88 ; PULVER (2005), p. 25 ; DEN OTTER (2001), Art. 2 al. 1 aLFP, N. 7. L’art. 4 al. 3 LPCC relatif à la distraction des avoirs et droits liés à un portefeuille interne de banques ou de négociant ne trouve par ailleurs pas application dans ce cas là.

435 Dans ce sens, HUTTERLI (2008), p. 89 ; KÜHNE (2002), p. 217 ; SCHÄREN (2011), p. 184.

115 prétention de droit réel sur ces avoirs mais une simple créance⁴³⁶. Afin de protéger les investisseurs contre les effets néfastes de la faillite de la direction, le législateur a imposé la ségrégation de la fortune du fonds par rapport aux actifs et passifs de la direction ainsi que sa distraction au profit des investisseurs⁴³⁷. Dès lors, l’existence d’une fortune pour les fonds de placement constitue davantage la conséquence de leur assujettissement à la LPCC qu’une condition préalable à celui-ci⁴³⁸.

S’agissant des placements collectifs suisses organisés sous forme de sociétés (SICAV, SICAF ou SCPC), le but de protection de l’investisseur est garanti par d’autres mécanismes juridiques que l’exigence d’une fortune séparée⁴³⁹. En effet, lorsque le placement collectif n’est pas organisé sous forme de fonds contractuel, sa « fortune » se confond avec celle de la société dont elle prend la forme. Ses actifs et passifs forment alors partie intégrante du bilan de cette dernière⁴⁴⁰. Il n’y a pas de droit de distraction au profit des investisseurs en cas de faillite⁴⁴¹. Les investisseurs ne sont pas pour autant dénués de toute protection. Celle-ci est assurée, d’une part, par le droit des sociétés qui accordent aux investisseurs des droits sociaux en tant qu’actionnaires leur permettant de prendre part aux décisions et d’approuver la gestion et, d’autre part, par la LPCC qui limite l’activité de ces entités au placement collectif⁴⁴², de sorte que les dettes grevant les actifs sont toujours en rapport avec la gestion et l’administration du placement collectif.

436 ATF 110 (1984) II 74, p. 86 qui définit la fortune comme « eine Gesamtheit von Vermögenswerten, die von der Fondsleitung für Rechnung der Anleger wie fiduziarische Eigentum verwaltet werden, vom eigenen Vermögen der Fondsleitung aber zu trennen sind, und deshalb eine als Sondervermögen bezeichnete Einheit bilden. ». Sur la notion de détention à titre fiduciaire des avoirs du placement collectif contractuel par la direction de fonds sur lesquels les investisseurs n’ont aucune prétention de droit réel mais une simple créance, voir THÉVENOZ (1995), p. 280; BSK-KAG - ABEGGLEN (2009), art.

35 LPCC, N. 4 ss, p. 621 s.

437 Art. 16 aLPF repris par l’art. 35 LPCC. En cas de faillite de la banque dépositaire, les actifs du fonds de placement collectifs (fonds contractuel, SICAV, SCPC et SICAF) qui constituent des valeurs au sens de l’art. 16 LB distraites conformément à l’art. 37d LB, BSK-KAG - ABEGGLEN (2009), art. 35 LPCC, N. 12, p. 623.

438 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 10 ; KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 211 ; HUTTERLI (2008), p. 89. RECHT DER KOLLEKTIVEN KAPITALANLAGEN - COURVOISIER (2007), Chapitre D. 1-5, p. 37 s.;

MAURENBRECHER/WALLER (2009), p. 63.

439 Contra BERTSCHINGER, p. 15 s.

440 Voir les art. 65 à 71, 81 et 82 de l’ordonnance de l’Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers sur les placements collectifs de capitaux du 21 décembre 2006 (OPC-FINMA ; RS 951.312).

441 HARI/FISCHER (2011), p. 508.

442 Art. 36 al. 1 let. d, 98 al. 1 et 110 al. 1 let. a LPCC, voir également Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6018. Ce qui n’est pas le cas de la direction de fonds qui pouvait sous l’égide de l’aLFP et peut encore gérer plusieurs fonds de placement contractuels et, depuis l’entrée en vigueur de la LPCC, déployer d’autres activités accessoires comme la gestion individuelle de fortune et le conseil en investissement (art. 29 LPCC).

116 L’émetteur de produits structurés n’est pas tenu de procéder à l’acquisition des sous-jacents avec les apports des investisseurs, ni garantir leur conservation dans un patrimoine séparé⁴⁴³. Il se peut néanmoins qu’il procède à un tel investissement pour limiter son risque financier lié au remboursement des investisseurs⁴⁴⁴. Dans le cas d’émission de certificats dynamiques, il est davantage probable que l’émetteur acquière les sous-jacents, pour la même raison⁴⁴⁵. Dans ces cas et comme pour un placement collectif organisé sous forme de société, ces valeurs sont portées à l’actif du bilan de l’émetteur.

Lorsque l’on est en présence d’un émetteur suisse de produits structurés organisé en banque ou négociant en valeurs mobilières, la question de l’existence d’une « fortune séparée » n’entre pas en discussion. Elle se pose en revanche lorsque l’émetteur est un Special Purpose Vehicle (SPV) de droit suisse ou étranger. Les valeurs sous-jacentes portées à son bilan constituent un patrimoine au sens économique, sans que les conséquences juridiques tirées de la LPCC ne s’appliquent. Dans ces cas, la structure corporative de l’émetteur et son but social le rendront semblables aux fonds suisses et étrangers organisés sous forme de sociétés sans que le critère de la fortune séparée ne permette de déterminer s’il s’agit ou non d’un placement collectif ou d’une émission de produits structurés.

ii. Gestion à géométrie variable

Le critère de la gestion collective n’apparaît pas non plus être un élément adéquat permettant de distinguer entre produits structurés et placements collectifs⁴⁴⁶. On reconnaît, en effet, depuis longtemps l’existence des placements collectifs indiciels pour lesquels l’activité de gestion est quasi inexistante⁴⁴⁷. Ces placements collectifs sont alors très semblables aux produits structurés dont les sous-jacents et leur pondération dans le calcul de la valeur à l’échéance sont déterminés une fois pour toute au moment de l’émission⁴⁴⁸.

443 Du même avis, KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 211 ; KÜHNE (2002), p. 220 ; HUTTERLI (2008), p. 91 ; MEYER (2006), p. 22 ; CONTRATTO (2006), Regulierung von Derivaten im schweizerischen Recht, p. 203.

444 KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 212 ; KÜHNE (2002), p. 220 ; HUTTERLI (2008), p. 90 ; MEYER (2006), p. 22 s.

445 CFB, Prise de position concernant le champ d'application de la LFP - produits structurés (2005), p. 9.

446 Du même avis, VAN DER MEER (2009), p. 7.

447 Révision totale de la Loi fédérale sur les fonds de placement, rapport explicatif et projet de loi de la commission d'experts (2003), p. 105.

448 KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 211 ; KÜHNE (2002), p. 218 ; MEYER (2006), p. 23 ; CONTRATTO (2006), Regulierung von Derivaten im schweizerischen Recht, p. 202 ; RAYROUX (2006), p. 42.

117 L’objectif de placement collectif n’existe, en principe, pas lors de l’émission d’un produit structuré⁴⁴⁹. L’investisseur qui acquiert un produit structuré ne prétend pas à une gestion de son apport en commun avec celui des autres investisseurs. La valeur à l’échéance de son produit structuré est, en effet, déjà prédéterminée. Elle ne dépend, dans la plupart des cas, d’aucun acte de gestion mais uniquement de l’évolution du sous-jacent. L’investisseur ne peut exiger de l’émetteur qu’un remboursement à l’échéance conforme aux conditions d’émission. Toutefois, il existe des produits structurés pour lesquels l’émetteur se réserve la faculté de modifier la composition du sous-jacent ou la pondération des différents éléments avec ou sans pouvoir discrétionnaire (certificat à gestion dynamique et certificat à gestion dynamique discrétionnaire)⁴⁵⁰. Ces produits structurés présentent les caractéristiques d’une gestion commune⁴⁵¹.

L’admissibilité de principe des produits structurés à gestion dynamique n’est pas une évidence tant la gestion dynamique est une caractéristique associée aux placements collectifs. Une partie de la doctrine considère que de tels produits structurés ne devraient pas être admis sous l’angle de l’art. 5 LPCC⁴⁵². D’autres auteurs contournent le problème en estimant que les produits structurés à gestion dynamique présentent certes une gestion collective par un tiers mais qu’ils ne sont néanmoins pas soumis à l’art. 7 LPCC, dès lors qu’ils n’en remplissent pas toutes les autres conditions comme par exemple celle de la fortune⁴⁵³. Suite à l’entrée en vigueur de l’art. 5 LPCC, la FINMA ne s’est pas prononcée sur l’admissibilité de tels produits structurés. En revanche, elle a pris acte de leur existence sur le marché sans trouver, a priori, à redire⁴⁵⁴. Sur Scoach, il est en effet possible de coter des produits structurés à gestion dynamique ainsi que le schéma de prospectus F - instruments dérivés de SIX le prévoit (§ 3.2.18).

449 Message LPCC du 23 septembre 2005, p. 6013 ; KÜHNE/LENGAUER/AMSTUTZ/IMWINKELRIED/DÖMER (2007), p. 211 ; EGGEN, Die Regulierung von Strukturierten Produkten, p. 382 ; HUTTERLI (2008), p. 91;

VAN DER MEER (2009), p. 7.

450 Cf. supra Partie I Chapitre 1 C. 1. a).

451 EGGEN, Die Regulierung von Strukturierten Produkten, p. 382 ; HUTTERLI (2008), p. 90 ; MEYER (2006), p. 23 ; DEN OTTER (2001), art. 2 al. 1, N. 22; SCHÄREN (2011), p. 185.

452 RECHT DER KOLLEKTIVEN KAPITALANLAGEN - COURVOISIER (2007), Chapitre D. 1-5, p. 38 ; EGGEN (2011), p. 123; SCHÄREN (2011), p. 192. Voir également PULVER (2005), p. 42.

453 HUTTERLI (2008), p. 94; BSK-KAG - BISCHOF/LAMPRECHT/SCHWOB (2009), Art. 5 LPCC, p. 376, N.

18.

454 Cf. également ASB, Directives concernant l’information aux investisseurs sur les produits structurés 2014, § 5.1 (d) 4. qui indiquent expressément les informations que le prospectus simplifié doit contenir lorsqu’il s’agit d’un produit structuré à gestion dynamique.

118 A notre avis, le but de placement collectif induit par la gestion dynamique et discrétionnaire des sous-jacents ne justifie pas un assujettissement à la LPCC⁴⁵⁵. En effet, des travaux préparatoires ainsi que des débats parlementaires, il découle que le législateur a sciemment souhaité rompre avec le principe Same Business, Same Risks, Same Rules⁴⁵⁶. Le fait que l’émetteur soit un SPV ne nous permet pas de conclure différemment⁴⁵⁷. De tels produits structurés posent néanmoins des problèmes particuliers sous l’angle de la protection de l’investisseur auxquels il convient de répondre de manière adéquate, notamment par l’obligation d’étiquetage ainsi que par l’application des règles sur le mandat dans les rapports entre investisseurs et émetteurs.

Enfin, d’autres produits structurés peuvent avoir pour sous-jacents des parts de placements collectifs de capitaux. Dans ce cas, la performance du produit structuré et celle des sous-jacents sont parallèles de sorte qu’un tel produit structuré bénéficie indirectement d’une forme de gestion collective qui, contrairement au premier, est soumise à une surveillance stricte. En raison du risque de distribution indirecte de parts de placements collectifs que de tels produits structurés représentent, la FINMA a posé des limites. Lorsque la valeur du produit structuré dépend pour plus de 33,3% d’un placement collectif de capitaux, l’Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers considère qu’il s’agit d’une distribution indirecte de fonds⁴⁵⁸. Celle-ci n’est autorisée que pour autant que le placement collectif sous-jacent soit lui-même autorisé à la distribution au public en Suisse en tant que placement collectifs suisse ou étranger⁴⁵⁹. Jusqu’à mars 2015, deux exceptions venaient compléter cette règle. Elles découlaient des Directives ASB concernant l’information des investisseurs sur les produits structurés 2007. A teneur de celles-ci, il n’y avait pas de distribution indirecte si le sous-jacent du produit structuré se composait d’au moins deux placements collectifs suisses accessibles uniquement aux investisseurs qualifiés pour autant qu’une livraison physique des parts de ces fonds à l’investisseur du produit structuré soit exclue⁴⁶⁰. De même, il n’avait pas de distribution indirecte lorsque le sous-jacent se composait d’au moins deux placements collectifs étrangers non autorisés pour autant

455 Contra SCHÄREN (2011), p. 191 s. qui considère qu’un tel assujettissement devrai t se faire par le biais de l’art. 6 LPCC.

456 Cf. supra Partie I Chapitre 2 B. 2. Contra, idem, p. 191.

457 Contra, idem, p. 199.

458 Contra COURVOISIER, p. 31 qui considère que de tels instruments ne devraient pas pouvoir être émis.

459 FINMA, FAQ produits structurés 2010, § 19 ; voir également § 20 lorsque le sous-jacent est un fonds de fonds et § 21 lorsque le sous-jacent est un compartiment d’un fonds ombrelle.

460 ASB, Directive concernant l'information des investisseurs sur les produits structurés 2007, § 2.