Les principes de la couverture

1.1. Le respect absolu de la couverture des risques

La compréhension des risques auxquels sont exposés les différents acteurs d’une filière consiste le point de départ évident de la mise en œuvre des stratégies de hedging. Le producteur est traditionnellement considéré être dans une position physique (ou initiale) longue. Il détient du café ou va en détenir de manière certaine lorsque ces récoltes arriveront à maturité et est donc, toutes choses égales par ailleurs, exposé au risque de baisse des prix de la matière. L’utilisateur–et non le consommateur dont le comportement ne procède pas d’une logique commerciale ou industrielle-est très logiquement dans une situation symétrique. Dans le cas du café, ce torréfacteur est dit « short » physique dans la mesure où celui-ci se doit de sécuriser ses approvisionnements. L’exportateur et l’importateur sont différents et peuvent être assimilés à des intermédiaires. Ils achètent le café lorsque le producteur souhaite vendre et le vendent le torréfacteur souhaite acheter. L’exportateur joue le rôle de l’acheteur dans la relation avec le producteur mais celui du vendeur dans la relation avec l’importateur ou le torréfacteur. Et l’importateur devient acheteur pour l’exportateur mais vendeur pour le torréfacteur. Chacun de ses opérateurs devra précisément identifier l’ampleur de leur position physique pour déterminer l’ampleur de la position « papier » qui doit ou souhaitent détenir.

En théorie, le vendeur peut détenir des stocks de café déjà récolté ou du café encore sur l’arbre. Sa production future fait l’objet de variation de prix sur le marché. Il ne sait pas exactement la quantité de café qu’il produira mais peut avoir une idée assez précise de celle-ci grâce à son expérience. Et l’acheteur, comme le torréfacteur, doit évidemment acheter du café. Les variations de prix peuvent affecter sensiblement son activité et s’il a une bonne idée de volume de vente à terme, il n’a aucune idée du prix auquel il payera son café, sauf s’il se couvre ou s’il négocie un prix fixe dans le cadre d’un contrat commercial de type Forward. Néanmoins, comme nous l’avons signalé, le risque de contrepartie inhérent à cette transaction limite assez largement la probabilité que celle-ci survienne.

Le prix commercial du café comme de la plupart des matières premières se divise en un prix de référence, souvent issu d’un marché future puisque celui-ci est librement observable, auquel il convient d’ajouter ou de retrancher un différentiel. Le différentiel est établi sur la base du lien entre des différents types et qualités de café et les prix sur le marché à terme où se négocient des quantités et des qualités de café standard. Par exemple, le contrat du café « C » sur l’ICE est la base pour le calcul du différentiel. L’arabica doux du Brésil a un différentiel d’environ moins 15 cents par livre FOB. L’UGQ (usual good quality) colombien est négocié à ICE « C » plus 15 cents la livre FOB. La période d’expédition est aussi un facteur important lors de la circulation du différentiel. Par exemple, les arabicas expédiés en juin sont vendus à un différentiel par rapport au contrat ICE « C » Juillet.

L’opération de couverture des risques est la gestion des risques inhérents aux évolutions imprévues des cours. Elle permet la compensation du risque de prix normal lié à la détention de stocks invendus ou au stockage du café (position « longue ») et à la vente différée de café qui n’a pas encore été acheté (position « courte »). Les ambitions d’une telle stratégie doivent cependant, au-delà de ce principe général, est précisée:

 La couverture des risques n’élimine pas le risque mais elle est un moyen de le gérer, même si on utilise l’achat ou la vente sur la base d’un différentiel. Pourtant, les différentiels de prix sont généralement moins volatiles que les prix à terme.

 L’opération de couverture permet de compenser le risque de prix par le biais de transactions de sens opposé sur les marchés papiers. Un producteur long physique adoptera donc une position short papier, tandis qu’un acheteur structurellement short physique prendra une position longue sur le marché future.

 Seul le risque de prix peut être couvert. Cette méthode ne couvre pas le risque de base ou le risque de différentiel.

 La couverture des risques exige le soutien de la part de banques expérimentées connaissant parfaitement le financement du commerce des produits de base, surtout dans le cas de marchés extrêmement volatiles où les opérations de couverture peuvent exiger des mises en fonds de plus en plus importantes pour les plus solides financièrement.

 L’opérateur doit connaître de nombreuses stratégies de couverture différentes et le niveau de protection du prix offert par chacune stratégie. En d’autre terme, il doit devenir un professionnel de la gestion des risques pour pouvoir prétendre à une stratégie de couverture efficace.

Lors de l’exécution d’une couverture, l’opérateur doit théoriquement adosser de manière stricte les échéances et les tonnages. Mais il peut aussi utiliser les différences de prix entre deux échéances ou deux places de cotation. C’est l’achat d’un produit ou d’un contrat dont la valeur est estimée à la hausse, destiné à compenser la perte de valeur d’un autre contrat ou produit. Et quels que soient ces choix, le vendeur essaie toujours de vendre ses lots de terme au plus haut afin d’améliorer son profit. A travers l’analyse sur le marché, le scénario et la perspective de volatilité, on peut déterminer le type du contrat (future ou option ou une combinaison de future et d’option), les échéances, les places de négociation, etc.

Afin d’échapper au risque du prix et sous l’hypothèse raisonnable où les solutions commerciales ne sont pas envisageables à long terme, les producteurs individuels et les entreprises du Vietnam n’ont qu’un seul choix – la couverture des risques. L’utilisation de Future et/ou d’option en bourse de matières premières est alors une solution incontournable, mais elle génère ses propres contraintes, dont le financement des appels de marge n’est qu’un aspect.

1.2. Le choix de l’échéance

Le choix de l’échéance peut être guidé par des conditions de structure de prix, ou bien par des impératifs liés aux anticipations de mouvement du marché. On peut voir deux règles dans le choix de l’échéance pour la couverture:

 L’échéance est choisie par rapport à l’échéance de liquidation estimée au plus précis (échéance physique stricte).

 En fonction de cette date, il convient de choisir une échéance qui protège la société contre des renversements de structure et qui lui permet de profiter des avantages procurés par le marché.

Comme nous le savons, le marché cote plusieurs échéances trimestrielles, voire mensuelles. Il y a deux configurations de marché, en report ou contango (plus l’échéance est lointaine plus le prix est élevé46) et le marché en déport ou backwardation (quand le rapproché vaut plus cher que l’éloigné47_{). Le switch ou la différence de prix entre deux échéances est}

46 _{C’est la structure naturelle du marché à terme. Il rémunère le coût de stockage entre deux dates. La différence}

entre l’échéance éloignée et l’échéance rapprochée (ou le spot) ne doit pas excéder le coût de stockage. Si le report entre deux échéances est supérieur au coût de stockage correspondant c’est que le comptant vaut plus cher qu’il ne le devrait.

47 _{A l’inverse de la situation précédente il n’y a pas de limite à cette situation, typique d’un marché en pénurie}

l’information la plus recherchée sur le marché. Un switch positif entre deux échéances correspond à une situation de report ou contango, alors qu’un switch négatif correspond à une situation de déport ou backwardation. Evidemment, la valeur du switch varie dans le temps, en fonction des anticipations et donc des opérations réalisées48.

En comparant le même switch à la même date d’une année à l’autre, on peut voir les anticipations pour les mois à venir. Un switch qui augmente veut donc dire que la marchandise est plus demandée sur l’éloigné que sur le rapproché. A l’inverse, un switch qui diminue est le signe d’un rapproché plus demandé que l’éloigné. Il appartient donc, dans le cas d’un marché en contango, de choisir une date plus éloignée (proche) si on est en situation de vendre (d’acheter). Dans le cas du marché en backwardation, il faut essayer de fixer le plus tard à l’achat et fixer le plus tôt à la vente. On profitera donc des switchs existants, en particulier si l’écart est jugé anormalement profitable. D’autre part, si pour l’échéance la plus proche nous avons une anticipation quasi sûre de ce que va faire le marché, il faut faire en sorte d’y maintenir une position conforme à celle-ci.

1.3. Le choix de la bourse la plus appropriée

Comme nous l’avons vu précédemment, les producteurs vietnamiens de café sont limités en termes de personnels, d’infrastructure et de technologie. Par conséquent, il ne leur est pas facile de participer directement aux transactions sur les bourses internationales de matières premières. En exécutant des opérations dérivées de façon directe à l’étranger, les risques auxquels ils se confrontent sont très élevés. Dans ce contexte, nombre de producteurs ne souhaitent pas négocier directement sur les bourses internationales de matières premières. Les contraintes réglementaires pour le faire sont également importantes. Selon « le règlement sur le cadre et les conditions réservés aux marchands vietnamiens lors de la participation aux opérations sur les bourses internationales de matières premières », le capital social de l’entreprise doit être de 50 milliards de dongs49 _{au minimum et leurs activités doivent être} strictement liées aux marchandises négociées. La négociation sur les bourses internationales de matières premières est alors exécutée à travers des courtiers nationaux. La modalité de paiement et le dépôt de garantie doivent respecter les dispositions légales et directives de la SBV.

Au regard de ces éléments, il est donc préférable que les producteurs vietnamiens de café participent aux opérations dérivées à l’intérieur du pays sur le centre du café BCEC et/ou la bourse de marchandises du Vietnam VNX et, lorsqu’ils peuvent, à l’extérieur du pays à travers les intermédiaires domestiques. Pour l’avenir et pour les grandes entreprises disposant du personnel qualifié et des connaissances en matière d’économie et de finance internationales, en particulier les opérations dérivés, l’exécution directe des transactions sur les bourses internationales de matières premières est fortement encouragée puisque la négociation sur les bourses internationales de matières premières réduit la « distance » entre les producteurs vietnamien et le marché mondial et entraîne par conséquent la diminution des frais de la vente du café.

1.3.1. La négociation directe sur le BCEC et la VNX

48 _{Un switch qui diminue, c’est le rapproché qui monte et/ou l’éloigné qui diminue ou le rapproché qui monte}

plus vite que l’éloigné ou le rapproché qui baisse moins vite que l’éloigné. Un switch qui augmente, c’est le rapproché qui baisse et/ou l’éloigné qui monte ou le rapproché qui baisse plus vite que l’éloigné ou le rapproché qui monte moins vite que l’éloigné.

Le centre BCEC et la bourse VNX sont décrits dans la partie 1 ci-dessus Les producteurs et entreprises vietnamiens peuvent s’y référencer, mais doivent être vigilants sur certains points.

Premièrement, ils doivent participer en priorité aux négociations sur le marché de la

bourse VNX ou le centre BCEC. La participation aux bourses de matières premières à l’intérieur du pays leur apporte des avantages certains. En effet, le BCEC et la VNX sont fondés sur la réalité du commerce du café au Vietnam. Ils ont donc des points communs et leur participation devient plus facile. Or, ils doivent comprendre que c’est à eux d’animer ces activités à l’intérieur du territoire du Vietnam puisqu’une fois développées, ils seront les premiers à en bénéficier.

Deuxièmement, ils doivent choisir d’être membres de la bourse ou d’exécuter des

opérations à travers les intermédiaires (courtiers). Chaque position possède ses avantages et ses inconvénients. En étant membres de la bourse ou du centre de matières premières, ils peuvent bénéficier des avantages de la bourse, réduire les acteurs intermédiaires et donc, les frais de transactions. Pourtant, les exigences réservées aux membres de la bourse sont comme nous l’avons vu extrêmement strictes. N’importe quel opérateur ne peut pas y répondre. En cas d’exécution des opérations par des intermédiaires (courtiers), les frais de transactions sont plus élevés. Les producteurs et entreprises vietnamiens doivent se pencher sur ces problématiques et finaliser les procédures à mettre en œuvre avant la première négociation.

Troisièmement, il est impératif de respecter les exigences imposées par la bourse ou le

centre de matières premières, en particulier le dépôt de garantie et l’appel de marge.

1.3.2. La négociation sur les bourses internationales de matières premières à travers les courtiers domestiques

Le robusta occupe une grande partie de la production de café au Vietnam. Les producteurs et entreprises vietnamiens s’intéressent donc davantage à l’ICE Europe. Pourtant, l’ICE U.S Futures intéresse aussi les producteurs d’Arabica. Lorsqu’ils participent à la négociation des produits dérivés sur les bourses internationales de matières premières, les producteurs et entreprises vietnamiens doivent faire attention aux points énoncés ci-dessous.

Premièrement, la qualité du café négocié sur les bourses internationales de matières

premières est de grande importance. La plupart des producteurs et entreprises vietnamiens qui participent aux opérations dérivés doivent pouvoir considérer le fait de livrer physiquement leur café (opération appelée la « filialisation ») et non de compenser. Ils doivent donc accorder une importance toute particulière alors aux spécifications du contrat négocié sur les bourses internationales de matières premières afin d’estimer la conformité de leur produit. Si la qualité disponible n’est pas exactement celle spécifiée dans le contrat, ils doivent estimer eux-mêmes la qualité de leur produit, déterminer si leur produit est livrable et calculer le prix équivalent de leurs produits en comparaison avec le prix du produit standardisé.

Deuxièmement, les producteurs et entreprises vietnamiens doivent veiller à la méthode

du choix de la banque commerciale comme intermédiaire financier. En principe, la décision est prise lorsque la demande de l’opérateur « rencontre » l’offre du courtier. Il faut que l’opérateur évalue le courtier, la nature et la qualité de son offre (la liste des produits financiers, son réseau de distribution, sa capacité d’accès aux différentes bourses mondiales ou régionales et les services annexes qu’il peut offrir). Il faut également pouvoir évaluer la capacité financière du courtier.

Actuellement, les règlements juridiques ne permettent pas encore aux producteurs ou entreprises vietnamiens du café d’exécuter les opérations dérivées directement sur les bourses internationales de matières premières. C’est la raison pour laquelle, les banques commerciales se trouvent souvent dans une position dominante par rapport aux entreprises même si ces dernières jouent le rôle de clients. Cette caractéristique se manifeste dans le fait que tous les contrats de coopération avec les entreprises sur les opérations dérivées sont pré-rédigés par les banques et donc non négociables. Les producteurs et entreprises vietnamiens n’ont donc d’autres choix que d’accepter.

Les frais de transaction sont aussi un critère très important. Il faut s’intéresser aux frais réels d’une opération qui comprend les frais de courtage à acquitter sur chaque opération, les droits de garde liés à la conservation du produit, les éventuels « frais de marché » acquittés par le courtier lui-même auprès de la plateforme qui exécute ses ordres, les frais d’information par SMS, internet, les coûts des ordres passés par téléphone le cas échéant, etc. Il est ensuite important de vérifier que la banque est bien en mesure d’offrir les services qu’elle propose. En d’autres termes, il faut déterminer la gamme des services qu’elle est autorisée d’offrir. Pour cela, on peut consulter les pages de la bourse de matières premières ou des sites officielles des autorités du pays comme le site de la SBV. Enfin, les entreprises et producteurs vietnamiens doivent réserver les informations des ordres envoyés aux banques commerciales, suivre le transfert des ordres de la part des banques commerciale, ensuite il faut vérifier les opérations quotidiennes, faire du calcul des profits ainsi que des pertes, déterminer les positions et surtout les comparer avec les rapports envoyés par la banque commerciale.