cahier de prospective bancaire & financière
BANQUE
STRATÉGIE
n° 309
Décembre 2012
ISSN 0762-4077 Mensuel - 70 euros revue-banque.fr
VEILLE STRATÉGIQUE 23 Analyse financière
Pour une meilleure lisibilité des comptes publics (2/2)
Yvan DANBAKLI, École de la Bourse de Paris, Université Saint-Joseph – Beyrouth/Liban Alain-Gérard COHEN, ENA, IGF
DOSSIER
Le capital-investissement
en manque d’oxygène critiques
Les levées de fonds auprès des banquiers et des assureurs devenant difficiles, le capital-investissement compte sur les particuliers. Mais les intentions fiscales de l’actuelle majorité contrarient les espoirs du secteur. Menacé d’asphyxie, le capital-investissement se mobilise afin de rappeler son utilité économique, certains LBO ayant terni son image.
5 Sommaire
EN BREF
34 La vie des affaires
Banque Stratégie n° 309 décembre 2012 18, rue La Fayette 75009 Paris
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3
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ISSN 0762-4077/CPPAP 0616 I 84975 - Imprimé à Pulnoy (54) par SPEI - Dépôt légal 4e trimestre 2012.
Ce numéro comprend un encart jeté Agenda.
Le capital-investissement en manque d’oxygène
L’asphyxie menace le capital-investissement. Les levées de fonds de 2011 en Europe pèsent environ la moitié de celles de 2008, selon les chiffres de l’ECVA1. En France, la tendance est similaire et le bilan de 2012 s’annonce mal. « Beaucoup d’équipes n’ont plus d’argent à investir », alerte Chloé Magnier, chef économiste de l’AFIC2. Les levées de fonds du premier semestre 2012 atteignent à peine 28 % des levées de l’année 2011 et s’il est trop tôt pour connaître les chiffres officiels du second semestre, les premières indications incitent au pessimisme. La profession montre du doigt les normes prudentielles Bâle III et Solvabilité 2, qui s’appliquent aux banquiers et aux assureurs et les dissuadent d’investir largement en capital-investissement (voir aussi l’article « Le capital-investissement en manque de carburant »). Les liquidités en provenance des particuliers pourraient elles aussi se tarir si la majorité actuelle adopte des règles fiscales peu (ou pas du tout) incitatives (voir l’article de Laure Delahousse et Audrey Hyvernat de l’AFG3).
Ce climat de disette pourrait toutefois présenter des aspects positifs : « La raréfaction des ressources va conduire à un assainissement du marché, notamment en Europe et aux États-Unis. Un private equity plus raisonné va émerger », pronostique Antoine Dréan, président de Triago, qui conseille les fonds de capital- investissement pour les levées de fonds.
Certains schémas du private equity sont en crise : des entreprises sous LBO4 connaissent une situation de
détresse financière (voir l’article de Sophie Vermeille et Alexandre Debaudre de l’Institut Droit & Croissance).
Les LBO sont critiquables dès lors que l’endettement est excessif et limite la capacité d’investissement de l’entreprise. Mais ce cas de figure serait exceptionnel, selon l’AFIC, qui rappelle à travers l’article d’Éric Dejoie l’intérêt du capital-transmission pour l’économie.
Pourtant, le mécanisme des LBO semble menacé par le Projet de loi de finances pour 2013 (voir l’article de Guy Roulin de Fidal).
Autre segment du private-equity, le capital- développement a fait l’objet d’une récente étude par l’AFIC. Elle tend à montrer l’utilité économique et sociale de ce modèle qui représente, selon les années, entre un tiers et la moitié des sommes investies par le private equity et plus de la moitié des entreprises accompagnées. Ces sociétés sont pour l’essentiel des PME et des ETI5. Trois ans après l’année de l’investissement, elles affichent une progression de leurs effectifs supérieure de 42 % à celle des entreprises comparables mais non accompagnées. La progression du chiffre d’affaires est elle aussi nettement supérieure (65 %) et l’accès à la dette bancaire facilité.
De telles études convaincront-elles la majorité actuelle de l’intérêt du capital-investissement pour l’économie ?
1. European Private Equity and Venture Capital.
2. Association française des investisseurs pour la croissance.
3. Association française de la gestion financière.
4. Leverage Buy-Out.
5. Entreprises de taille intermédiaire.
Dossier
Dossier réalisé par Sophie Gauvent
Sommaire
Le capital-investissement en manque d’oxygène
6 Levées de fonds en France
Le capital-investissement en manque de carburant
Sophie Gauvent, Revue Banque
8 Levées de fonds dans le monde
La fin de l’abondance va assainir le private equity
Antoine Dréan,Triago
9 FIP et FCPI
Des fonds indispensables au financement des PME
Laure Delahousse et Audrey Hyvernat, AFG
11 Impôts et taxes
La fiscalité : un paramètre essentiel du capital-investissement
Guy Roulin, FIDAL
15 LBO, LMBO et autres MBI
Le capital-transmission améliore la compétitivité des PME
Éric Dejoie, AFIC
18 Tendance
L’avènement du private debt
Mathieu Chabran, Groupe Tikehau
20 Juridique
LBO et traitement des conséquences de l’excès d’endettement
Sophie Vermeille, Institut Droit & Croissance, Université Paris II Panthéon Assas Alexandre Debaudre, Institut Droit & Croissance
Sur revue-banque.fr Chine
Le private equity trouve sa place
André Loesekrug-Pietri, A Capital, Chambre de commerce européenne en Chine
6
Le capital-investissement en manque de carburant
rance vie. Et elle regrette bien sûr le traitement réservé aux régimes des FIP 2 et des FCPI 3 (au travers des- quels investissent les personnes physiques), comme l’explique Louis Godron : « Dans le projet de loi de finance pour 2013, le plafond des FIP et des FCPI est raboté et place de fait ces dispositifs en concurrence avec les emplois à domicile ; cela revient à condamner ces régimes alors qu’ils constituaient notre dernier espoir pour relancer le financement des start-up, une sur deux en France étant alimentée par le capital-risque via ces dispositifs. »
Si le capital-investissement ne trouve plus de carburant, la panne d’essence privera les entreprises d’une source importante de fonds propres. ■
2. Fonds d’investissement de proximité 3. Fonds commun de placement dans l’innovation.
ment dans cette classe d’actifs. Tou- tefois, le président de l’AFIC, Louis Godron s’étonne : « Désormais, moins de 1,5 % des encours d’assurance vie sont investis en capital-investissement ; c’est incohérent avec une politique qui veut taxer la rente et favoriser l’investissement, d’autant que ce placement bénéficie d’un régime fiscal privilégié. »
En revanche, le secteur public maintient sa présence. « Il s’agit du dispositif France Investissement, de CDC Entreprises, de filiales de la BEI, de fonds souverains étrangers, etc. », pré- cise l’AFIC. Ainsi, l’argent public constitue le premier contributeur pour le premier semestre 2012 (voir Graphique 3).
Face à cette situation, l’association réclame que l’épargne soit en partie orientée vers le capital-investisse- ment : par exemple, 5 % des fonds collectés sur le livret A ou via l’assu-
« B
eaucoup d’équipes n’ont plus d’argent à investir », alerte Chloé Magnier, chef éco- nomiste de l'AFIC 1, qui a mesuré les levées de fonds du capital-inves- tissement en France au premier semestre 2012. Elles atteignent seu- lement 1 794 millions d’euros, soit 28 % des levées de 2011 (voir Gra- phique 1). « Et nous n’avons pas connais- sance de levées importantes permettant de corriger le tir au second semestre », précise-t-elle. Ainsi, le différentiel cumulé entre les levées de fonds et les investissements se creuse. « Ce déficit de financement est révélateur d’une industrie en déclin », commente l’éco- nomiste. Il consomme peu à peu les réserves constituées lors des bonnes années de collecte (avant 2009). Ces réserves menacent de se tarir bien- tôt, dans un délai de 1 an selon cer- taines estimations.Parmi les investisseurs, assu- reurs et banquiers sont beaucoup plus timides qu’en 2008 (voir Gra- phique 2). Les régulations Solvabilité 2 et Bâle III sont montrées du doigt, car elles dissuadent d’investir large-
1. L’Association française des investisseurs pour la croissance représente la quasi-totalité des acteurs du capital-investissement.
SOPHIE GAUVENT Journaliste Revue Banque
Levées de fonds en France
Inquiétants, les chiffres de l’AFIC mettent en évidence le manque de ressort des levées de fonds sur le premier semestre 2012.
Et les premières indications sur la fin de l’année n’incitent guère à l’optimisme…
Banque Stratégie n° 309 décembre 2012
Dossier CAPITAL-INVESTISSEMENT
1. Evolution du différentiel cumulé entre les investissements et les levées de fonds en motants
3 672 4 100
-428
5 043
6 598
-1 983
6 456 9 738
-5 265
1 794 2 279
-5 750 En millions d’euros
Sources : www.afic-data.com / Grant Thornton
Le fossé de financement mesuré par la différence entre les montants investis et les montants levés se creuse encore un peu plus.
2009 2010 S1 2012
2011
■ Levées ■ Investissements ■ Différenciel cumulé
3. Répartition des capitaux levés par origine et par type de souscripteurs
(S1 2012)Entités du secteur public Personnes physiques Family office Fonds de fonds Banques Industriels Compagnies d’assurances - Mutuelles Caisses de retraites Autres Marchés financiers
480 86 336
250 163
68 62
249 80 243
174 125 56
97 35
80 9
■ France
■ Etranger
Total : 1 794 millions d’euros au S1 2012.
Hors entités du secteur public, les personnes physiques sont les premiers souscripteurs
2. Répartition des capitaux levés par les principaux types de souscripteurs de 2008 au S1 2012 en millions d’euros
Compagnies d’assurances Mutuelles
Industriels Banques Fonds de fonds Personnes
physiques Family Office
Entités du secteur
public 2 260
433 410 971
237
12 142 72 174
653 487 901
243 1 476
3 001
430 872 993
1 543 1 376
1 249
336 784
275 982 810
480 249
2 939
125
■ 2008 ■ 2009 ■ 2010 ■ 2011 ■ S1 2012
La contribution des banques et compagnies d’assurances à la collecte totale a été divisée par deux par rapport à 2008
Sources : www.afic-data.com / Grant Thornton
34 Banque Stratégie n° 309 décembre 2012
Clubs deal
Michel Cicurel lance son activité de conseil
Après avoir présidé le directoire de la Compagnie financière Edmond de Rothschild pendant plus de 10 ans, de 1999 à juin 2012, Michel Cicurel a lancé il y a trois mois son activité de conseil. Son cabinet (Michel Cicurel Conseil) organise des clubs deal visant à mettre en contact des investisseurs (family offices, business angels, investisseurs chinois…) et des porteurs de projets (souvent des créateurs d’entreprises). Cette activité se rapproche du capital- investissement sans constituer pour autant un fonds de private equity.
Michel Cicurel pourra-t-il convaincre des Français d’investir ? Au contact de familles fortunées, il constate que les débats fiscaux qui ont agité la France en cette fin d’année 2012 ont effrayé nombre d’investisseurs potentiels. « L’idée d’aligner la taxation du capital sur celle du travail est aber- rante, renchérit le financier. Le capital, c’est ce qui reste après la taxation des revenus du travail ; il est donc injuste d’appliquer une seconde taxation. Les investisseurs qui prennent des risques et perdent régulièrement de l’argent sur des projets qui échouent ne comprennent pas que le gouvernement songe à taxer fortement la plus-value qu’ils réalisent quand l’investissement s’avère gagnant.
Ils se demandent s’ils vont quitter la France ou éviter d’investir. »
En dehors de l’Hexagone, les par- ticuliers fortunés manifestent davantage d’enthousiasme pour investir. Ils se trouvent souvent en Chine où Michel Cicurel – qui connaît bien ce pays – a aussi iden- tifié des projets à financer. S. G.
Suspens
Le calendrier de Bâle III agace les banquiers
Le 6 décembre 2012, les banquiers ne savaient toujours pas de façon certaine s’ils devaient être au ren- dez-vous du 1er janvier 2013 fixé par le calendrier communautaire pour la mise en œuvre de CRD 4 qui tra- duit en droit européen les principes de Bâle III. Des questions majeures sont restées en suspens, comme l’augmentation des fonds propres au titre des risques de contrepar- tie pour opération de marché. Des sommes colossales sont en jeu.
Depuis novembre, certains ban- quiers sont persuadés que la date du 1er janvier ne tiendra pas, mais ils auraient apprécié une confirmation officielle.
Royaume-Uni
La relance du crédit patine
Très attendus, les premiers résultats du programme Funding for lending ont été publiés le 3 décembre par la Bank Of England. Ce mécanisme offre aux banques des conditions de refinancement avantageuses visant à les encourager à prêter davantage. Pour la recherche éco- nomique de Natixis, le FLS (Funding for Lending Scheme) constitue un succès du point de vue du nombre de banques participantes, mais les montants engagés sont décevants.
Quant à la hausse de l’encours net de crédit, elle est très limitée : + 0,5 mil- liard de livres, c’est-à-dire 0,03 % de l’encours au 30 juin 2012. « À ce rythme, au bout de 18 mois, l’encours de prêts augmentera à peine de 0,3 %, ce qui semble insuffisant pour soutenir la reprise économique », analyse Nathalie Dezeure de Natixis.
Toutefois, il est encore un peu tôt pour tirer des conclusions défini- tives, les statistiques de la BOE ne portant que sur les 2 premiers mois du programme. De plus, la faveur accordée aux banques fin septembre par l’autorité financière britannique (FSA) pourrait doper les effets du FLS.
Ce superviseur a en effet assoupli les contraintes réglementaires portant sur les ratios de fonds propres et de liquidité des établissements.
Le FLS pourrait davantage profiter au crédit hypothécaire (soutenu également par d’autres mesures) qu’au crédit aux entreprises dont les projets d’investissement sont en berne. Pour que l’offre de crédit augmente, la demande doit être au rendez-vous.
Financement de l’économie
Un nouvel exemple de désintermédiation
Les fonds de dette se multiplient, signe d’une tendance à la désin- termédiation du crédit. La Banque Postale Asset Management est en passe d’engranger les premiers succès de son tout nouveau fonds dédié à l’immobilier et aux infras- tructures. La société de gestion précise que « la CNP devrait apporter 300 millions d’euros au fonds de dette et [que] La Banque Postale sera égale- ment présente ».
Taux
Les fonds monétaires soumis à la tentation
Dans un contexte de taux très bas, les fonds monétaires sont à la peine.
« Même le taux 2 ans français délivre 0,11 % de rendement actuellement ! » s’exclamait Jean-François Bay, direc- teur général de Morningstar, le 6 décembre dernier.
Pour les gérants, les investisseurs institutionnels et les trésoriers d’en- treprise, la tentation est grande de prendre plus de risque : soit un risque de taux en rallongeant les maturités, soit un risque de cré- dit, en investissant sur des papiers moins bien notés.
Mais les fonds monétaires sont contraints par la réglementation.
Jean-François Bay estime que « les sociétés de gestion n’ont pas telle- ment intérêt à dénaturer leurs fonds monétaires qui ont une utilité pour les trésoriers (gestion des flux de liquidités).
Ils devraient plutôt proposer des fonds d’autres catégories clairement exposées, comme les fonds obligataires court terme sur des maturités de 1 à 3 ans ou obliga- taires corporate court terme ».
S. G.
En bref La vie des affaires
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BANQUE STRATÉGIE
n° 295 Septembre 2011 ISSN 0762-4077 Mensuel - 70 euros revue-banque.fr
vEIllE STRATÉGIquE 28 Banque de détail
Le moniteur des ventes : pour faciliter la conversion à une culture « relation-client » Yves Negro, Université Université Jean Moulin Lyon 3 doSSIER
les institutions financières internationales se réinventent
Qu’elles aient pour vocation le financement du développement ou le maintien de la stabilité mondiale, les institutions financières internationales sont, avec la crise, sur le devant de la scène. Appréciées dans leur rôle de pompiers, elles essuient en revanche des critiques sur leur incapacité à prévenir la crise et résorber les déséquilibres macrofinanciers. Depuis leur création, elles ne cessent pourtant de se réinventer.
4 Sommaire
En bREf 38 La vie des affaires
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