Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstw z branży wydobywczej

HAL Id: hal-00804798

https://hal.archives-ouvertes.fr/hal-00804798

HAL is a multi-disciplinary open access

archive for the deposit and dissemination of sci-entific research documents, whether they are pub-lished or not. The documents may come from teaching and research institutions in France or abroad, or from public or private research centers.

L’archive ouverte pluridisciplinaire HAL, est destinée au dépôt et à la diffusion de documents scientifiques de niveau recherche, publiés ou non, émanant des établissements d’enseignement et de recherche français ou étrangers, des laboratoires publics ou privés.

Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykladzie

przedsiębiorstw z branży wydobywczej

Monika Hurna, Kwiecień Krzysztof

To cite this version:

Monika Hurna, Kwiecień Krzysztof. Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykladzie przed-siębiorstw z branży wydobywczej. 2013. �hal-00804798�

M. Hurna Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu

K. Kwiecień Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu

Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie

przedsiębiorstw z branży wydobywczej

Working paper

JEL Classification: A10

Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością i ryzkiem przedsiębiorstwa, ekonomiczna wartość

dodana, finansowanie aktywów bieżących, średnioważony koszt kapitału, WACC, EVA

Streszczenie: Poniższy raport przedstawia jak można wpływać na wartość przedsiębiorstwa

poprzez stosowanie odpowiedniej strategii finansowania aktywów bieżących.

Wstęp

Przez pojęcie zarządzania wartością przedsiębiorstwa rozumie się system zależnych od siebie części składowych, który dąży do maksymalizacji wartości kreowanej dla akcjonariuszy 1

. Zarządzając wartością badanych przez nas przedsiębiorstw skupiliśmy się na sposobach finansowania aktywów bieżących. Opis teoretyczny

Przedsiębiorcy, dążący do zwiększenia wartości przedsiębiorstwa, podejmując decyzję dotyczące uzyskiwania środków na opłacanie bieżących i przyszłych potrzeb wykorzystują zbiór reguł i kryteriów, które stanowią strategię finansowania aktywów bieżących. Przedsiębiorstwo może korzystać z jednej z trzech dostępnych strategii finansowania2

:

 W strategii agresywnej ogół zmiennego oraz spora część stałego zapotrzebowania przedsiębiorstwa na źródła finansowania związane z aktywami bieżącymi, są finansowane kapitałem krótkoterminowym.

 W strategii umiarkowanej podejmuje się działania, w których dąży się do dostosowania

okresu, w którym potrzebne jest finansowanie, do jednostki czasu, w której potrzebne są dane aktywa. Strategia ta polega na finansowaniu stałej części aktywów bieżących kapitałem o charakterze długoterminowym oraz finansowaniu zmiennej części tych aktywów kapitałem krótkoterminowym.

 W strategii konserwatywnej finansowaniem długoterminowym utrzymuje się stały, a także zmienny stan aktywów bieżących. Finansowanie niemal przez cały czas jest wyższe niż poziom zapotrzebowania na aktywa bieżące.

Wysokość ekonomicznej wartości dodanej (EVA) służy ocenianiu efektywności strategii.

Ekonomiczna wartość dodana (EVA, inaczej dochód rezydualny lub dochód ekonomiczny) to miara zdolności przedsiębiorstwa do tworzenia dodatkowej wartości3_{. Na podstawie tej miary przedsiębiorstwo} ocenia wyniki operacyjne swojej działalności oraz pracy zarządu w oparciu o zdolności do powiększania rynkowej wartości kapitału zainwestowanego4

.

1_{Cwynar A., Cwynar W., Kreowanie wartości spółki poprzez długoterminowe decyzje finansowe, Polska Akademia Rachunkowości,}

Warszawa Rzeszów 2007, s. 9;

2

Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198;

3

Duliniec A., Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2001, s. 151;

Gdy EVA=0 przy danym poziomie WACC, mamy do czynienia ze swego rodzaju progiem rentowości dla działalności operacyjnej przedsiębiorstwa. Przy EVA>0 wartość kapitału zainwestowanego w przedsiębiorstwo może ulec zwiększeniu, przy EVA<0 wartość tego kapitału spada.

Przykład praktyczny

Praktyczne zastosowanie metody zarządzania wartością przedsiębiorstwa na podstawie przedsiębiorstw 1 i 2 zostanie przedstawione poniżej.

Kształtowanie się rynkowej i wolnej od ryzyka stopy zwrotu

Wykres 1.

Źródło: Thomson Reuters Datastream

Tabela 1 Opracowano na podstawie http://static.gpw.pl/pub/files/PDF/rocznik2011/023024_RocznikPL2011_Rok_2010_na_Glownym_Rynku_ GPW.pdf Tabela 2 Oprocentowanie Koszt długu długoterminowego 6,77%

Podatek 19%

Koszt długu krótkoterminowego 6,17%

Opracowano na podstawie:

http://www.nbp.pl/home.aspx?f=/statystyka/pieniezna_i_bankowa/oprocentowanie_n.html

Do obliczenia kosztu długu długoterminowego i krótkoterminowego użyto miesięcznych średnich stóp

oprocentowania kredytów w okresie 2010-2011 na podstawie statystyki stóp procentowych NPB.

Stopa 2010 2011

Rm 8,51% 11,96%

Dane do obliczenia bety lewarowanej*

Tabela 3

Beta nielewarowana dla branży górniczej 0,91 Indywidualny współczynnik ryzyka dla spółki 1 0,63 Indywidualny współczynnik ryzyka dla spółki 2 0,51 Źródło: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html

Finansowanie aktywów bieżących w 2010 roku

Struktura zobowiązań w 2010 roku Tabela 4 Strategia agresywna Strategia umiarkowana Strategia konserwatywna Stan faktyczny Przedsiębiorstwo 1 2 1 2 1 2 1 2 Zobowiązania ogółem 435442,61 36690,79 435442,61 36690,79 435442,61 36690,79 435442,61 36690,79 Zobowiązania krótkoterminowe 65% 65% 35% 35% 0% 0% 56% 100% Zobowiązania długoterminowe 35% 35% 65% 65% 100% 100% 44% 0%

Źródła: http://site.securities.com/cgi-bin/MPBSearch2/94dec/PL/ISIMPB/Search/select.html oraz Michalski G.,

Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198;

Efektywność strategii w 2010 roku

Tabela 5

Wyszczególnienie Strategia agresywna Strategia umiarkowana Strategia konserwatywna Stan faktyczny

Przedsiębiorstwo 1 2 1 2 1 2 1 2 EBIT 46475,72 11043,76 46475,72 11043,76 46475,72 11043,76 46475,72 11043,76 NOPAT 37645,33 8945,46 37645,33 8945,46 37645,33 8945,46 37645,33 8945,46 kd 5,17% 5,17% 5,31% 5,31% 5,48% 5,48% 5,21% 5% Kapitał własny 345197,44 146526,7 345197,44 146526,7 345197,44 146526,7 345197,44 146526,7 D/(D+E) 56% 20% 56% 20% 56% 20% 56% 20% E/(D+E) 44% 80% 44% 80% 44% 80% 44% 80% D/E 126% 25% 126% 25% 126% 126% 126% 25% Beta lewarowana 1,84 1,09 1,84 1,09 1,84 1,09 1,84 1,09 Beta lewarowana* 2,47 1,6 2,47 1,6 2,47 1,6 2,47 1,6 KE 12,57% 10,17% 12,57% 10,17% 12,57% 10,17% 12,57% 10,17% WACC 7,88% 8,97% 7,94% 9% 8,02% 9,02% 7,89% 8,95% EVA -23869,12 -7489,15 -24337,49 -7544,11 -2492,00 -7580,76 -23947,17 -7452,51 Opracowano na podstawie: Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198 oraz Duliniec A., Finansowanie przedsiębiorstwa, strategie i instrumenty, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne PWE, Warszawa 2011, s. 69;

Finansowanie aktywów bieżących w 2011 roku

Struktura zobowiązań w 2011 roku

Tabela 6 Strategia agresywna Strategia umiarkowana Strategia konserwatywna Stan faktyczny 1 2 1 2 1 2 1 2 Zobowiązania ogółem 513016,08 42498,91 513016,08 42498,91 513016,08 42498,91 513016,08 42498,91 Zobowiązania krótkoterminowe 65% 65% 35% 35% 0% 0% 57% 100%

Zobowiązania długoterminowe

35% 35% 65% 65% 100% 100% 43% 0% Źródła: http://site.securities.com/cgi-bin/MPBSearch2/94dec/PL/ISIMPB/Search/select.html oraz Michalski G.,

Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198;

Efektywność strategii w 2011 roku

Tabela 7

Wyszczególnienie Strategia agresywna Strategia umiarkowana Strategia konserwatywna Stan faktyczny 1 2 1 2 1 2 1 2 EBIT 5624,79 12804,92 5624,79 12804,92 5624,79 12804,92 5624,79 12804,92 NOPAT 4556,08 10371,99 4556,08 10371,99 4556,08 10371,99 4556,08 10371,99 kd 5,17% 5,17% 5,31% 5,31% 5,48% 5,48% 5,21% 5% Kapitał własny 328101,7 144594,73 328101,7 144594,73 328101,7 144594,73 328101,7 144594,73 D/(D+E) 61% 23% 61% 23% 61% 23% 61% 23% E/(D+E) 39% 77% 39% 77% 39% 77% 39% 77% D/E 156% 29% 156% 29% 156% 29% 156% 29% Beta lewarowana 2,06 1,12 2,06 1,12 2,06 1,12 2,06 1,12 Beta lewarowana* 2,69 1,63 2,69 1,63 2,69 1,63 2,69 1,63 KE 20,75% 15,55% 20,75% 15,55% 20,75% 15,55% 20,75% 15,55% WACC 10,65% 12,94% 10,72% 12,96% 10,80% 12,99% 10,67% 12,91% EVA -85022,96 -13837,93 -85611,75 -13875,35 -86284,64 -13931,47 -85191,19 -13781,80 Opracowano na podstawie: Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198 oraz Duliniec A., Finansowanie przedsiębiorstwa, strategie i instrumenty, Polskie Wydawnictwo

Ekonomiczne PWE, Warszawa 2011, s. 69;

Podsumowanie

Na podstawie powyższych obliczeń dla przedsiębiorstwa 1 i 2 w latach 2010 – 2011 można zauważyć, że ekonomiczna wartość dodana w każdym roku, dla każdej spółki i niezależnie od analizowanej strategii jest mniejsza od 0. Oznacza to, że kapitał zainwestowany w przedsiębiorstwach 1 i 2 z roku na rok traci na wartości. Analizując strategię finansowania aktywów bieżących możemy stwierdzić, ze przedsiębiorstwa stosując odpowiednią strategię może ograniczyć tempo utraty wartości zainwestowanego kapitału. W obu latach najlepszą strategią dla przedsiębiorstw jest strategia agresywna. Można powiedzieć, że przedsiębiorstwo 1 w

badanych latach finansując aktywa bieżące korzysta ze zbyt dużej ilości obcych źródeł długoterminowych (aż 43% stanowią zobowiązania długoterminowe, postawa ta znajduje się pomiędzy strategią umiarkowaną i agresywną) i w kolejnym roku zwiększa ich ilość, co powoduje coraz szybszą utratę wartości kapitału zainwestowanego w przedsiębiorstwie. Przedsiębiorstwo 2 natomiast stosuje strategię maksymalnie agresywną, gdyż aż 100% zobowiązań stanowią zobowiązania krótkoterminowe. Można zatem powiedzieć, że przedsiębiorstwo 2 w najlepszy możliwy sposób zarządza finansowaniem aktywów bieżących i w największym

Bibliografia

1. Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009;

2. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008;

3. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041;

4. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN:

http://ssrn.com/abstract=1081269;

5. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio

management approach in accounts receivable, Agricultural Economics–Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12–19;

6. Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192;

7. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk

Management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213 – 222;

8. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262;

9. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53;

10. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90;

11. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish Enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160; 12. Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of

137;

13. Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214; 14. Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging

Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158;

15. Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429;

16. Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec;

17. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358;

18. Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, 319-339;

19. Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, 141-161;

20. Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURN AL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105;

21. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory

Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276;

22. Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague;

23. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp. 108-114;

Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306;

25. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012;

26. Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488;

27. Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715 Michalski, Grzegorz Marek;

28. Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations

(Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352;

29. MPB - Dane dla lat 2009-2010, http://dx.doi.org/10.6084/m9.figshare.92633;

30. Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 196 – 198;

31. Duliniec A., Finansowanie przedsiębiorstwa, strategie i instrumenty, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne PWE, Warszawa 2011, s. 69;

32. Cwynar A., Cwynar W., Kreowanie wartości spółki poprzez długoterminowe decyzje finansowe, Polska Akademia Rachunkowości, Warszawa Rzeszów 2007;

33. Duliniec A., Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2001;

34. Thomson Reuters Datastream;

35. http://site.securities.com/cgi-bin/MPBSearch2/94dec/PL/ISIMPB/Search/select.html; 36. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html ;

37. http://static.gpw.pl/pub/files/PDF/rocznik2011/023024_RocznikPL2011_Rok_2010_na_Glowny

m_Rynku_GPW.pdf;