Capital Risque et Investisseurs Providentiels

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GUIDE DE LA DUE DILIGENCE POUR UN INVESTISSEUR EN CAPITAL

Capital Risque et Investisseurs Providentiels

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Introduction

En l’espace de 6 semaines, entre début septembre et fin octobre 2019, la valorisation de la société WeWork déclina de plus 80% passant ainsi de 47 milliards à 8 milliards de dollars durant le processus d’introduction à la bourse de New- York. Que s’est-il passé ?

Le business model du leader de la location de surfaces de bureaux, reste un modèle basique de sous-location maquillé en une société technologique innovante. En réalité WeWork loue en longue durée à des propriétaires d’immeuble.

L’entreprise rénove l’intérieur pour sous-louer des surfaces sur mesure à des sociétés, des espaces chics et tendances souvent en courte durée sans grandes précautions. Les pratiques de gestion mêlant conflits d’intérêts et dépenses discutables pour une startup qui perd encore de l’argent ont éveillé les soupçons des potentiels investisseurs une fois que les documents de gestion ont été mis à disposition auprès du régulateur américain.

Lors d’une levée de fonds, les entrepreneurs partagent une belle histoire dans leurs documents de présentation. Il vient un moment de vérité où les investisseurs scrutent en détail tous les éléments contribuant à la création de valeur de la société, afin de trouver un équilibre entre l’opportunité à saisir et le risque encouru pour un investissement envisagé. Ce processus d’audit s’appelle la due diligence.

Elle peut être plus ou moins longue, plus ou moins complexe et détaillée selon la nature de l’investisseur, business angel ou fonds d’investissement, le montant de l’investissement envisagé ainsi que de l’offre et de la demande.

Ce guide détaille les différentes étapes d’une due diligence, ainsi que les documents nécessaires pour la préparer afin de l’accélérer et la rendre la moins douloureuse possible. Nous partagerons des exemples pour illustrer certains aspects, mais aussi partager l’avis de plusieurs investisseurs.

1. Quelle due diligence pour votre entreprise ?

La nature d’une due diligence dépend de la maturité de l’entreprise, du montant de l’investissement et de la typologie de l’investisseur intéressé. Pour les startups ou PMEs, il y a principalement 3 catégories d’investisseurs : le business Angel et les incubateurs, l’investisseur stratégique (corporate investor) et l’investisseur professionnel financier (venture capitalist).

1.1. Les Business angel, incubateurs et accélérateurs

Ils sont le plus souvent intéressés par les entreprises jeunes avec un potentiel de croissance important et qui souhaitent lever des fonds en pre-Seed ou en Seed.

Ce sont les investisseurs les plus adaptés pour ce type de besoin relativement faible, car investissant leur propre argent, avec des coûts d’instruction faibles et donc capables de décider rapidement. Leur diligence est donc souvent moins complexe, pour plusieurs raisons :

▪ ils connaissent assez bien les secteurs et les marchés dans lesquels ils investissent ;

▪ avec leur passé d’entrepreneur, la décision d’investissement d’un business angel peut être affectif et aussi liée à la confiance qu’ils vont avoir sur l’équipe dirigeante ;

▪ c’est sur le volet juridique et financier qu’ils ont souvent besoin d’aide, et ils possèdent en général une équipe ou des contacts qui peuvent aider sans beaucoup de frais.

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1.2. Les investisseurs stratégiques

Ce sont de grandes entreprises comme Orange, Facebook… et sont intéressés par tout type d’entreprise : de petites startups avec une forte valeur ajoutée comme des entreprises plus matures. Au-delà de la taille de la société, ils sont le plus souvent intéressés par l’avantage compétitif développé par l’entreprise cible, cela peut-être une innovation technologique, un brevet, une licence d’exploitation, un marché difficile à pénétrer etc…

Leur due diligence est principalement axée sur la raison de leur investissement, l’avantage compétitif de l’entreprise cible. Donc plus léger sur le plan général mais plus profond sur les aspects qui les intéressent.

L’investisseur stratégique est souvent plus enclin à accepter des valorisations élevées car contrairement à un investisseur financier, ils n’ont pas horizon de sortie et le retour sur investissement n’est pas le facteur majeur. Il faut en revanche savoir qu’ils deviennent le plus souvent actionnaire majoritaire voire même propriétaire 100% de la société cible.

1.3. Capital risque

Parce qu’ils sont des investisseurs professionnels et parce qu’ils investissent au nom de leurs mandataires et investisseurs, les entreprises de capital risque (venture capital, VC) se doivent de prendre toutes les précautions avant de s’engager. Leur due diligence est souvent longue et approfondie et ils ont le budget pour recruter des spécialistes sur les différentes activités et fonctions de l’entreprise.

Si votre potentiel investisseur est un VC, c’est là que devrez être le plus préparé, ils doivent s’assurer qu’ils ont toute l’information nécessaire pour prendre la bonne décision.

Quel que soit l’investisseur, une due diligence peut en général se diviser en 4 grandes parties :

▪ commerciale : évalue notamment la taille du marché, la segmentation de la clientèle, les prix, la concurrence, les risques ;

▪ opérationnelle : évalue les aspects opérationnels et d’organisation ;

▪ financière : explore les informations financières y compris les ratios de rentabilité ;

▪ juridique : étudie les contrats, les documents administratifs et juridique de l’entreprise, ses engagements, etc…

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4 Contribution d’expert

Mialy Ranaivoson

Directeur d’Investissement

Investisseurs & Partenaires (I&P)

Nombre de due diligences encadrées : 12

Quels éléments clés recherchez-vous lors d’une due diligence ?

L’objectif d’une due diligence, à mon sens, est de pouvoir identifier quels sont les éléments qui vont faire que l’entreprise puisse atteindre ses objectifs dans le temps prévu, et quels sont les éléments peuvent l’en empêcher. Il s’agira, pour les facteurs exogènes, d’étudier les variations possibles de ces facteurs et leur probabilité, dans le bon comme dans le mauvais sens. En fonction de cela, l’investisseur évalue dans quelle mesure l’entreprise a de quoi y faire face (moyens, savoir-faire, flexibilité…), qu’elle pourra saisir les opportunités et/ou mitiger les risques, et quelle est son niveau de résilience. Les facteurs exogènes sont le contexte macroéconomique et politique ainsi que les spécificités du secteur.

L’entreprise et l’entrepreneur n’ont pas d’emprise sur ces facteurs, ils devront s’y adapter.

Pour les facteurs endogènes, c’est-à-dire le management et l’entreprise, il s’agira d’en évaluer la maîtrise technique et stratégique. Pour pouvoir assurer une efficience du processus de diligence, un focus est fait sur les éléments qui portent la croissance de l’entreprise et qui sont à l’origine de sa prise de valeur à travers l’analyse de l’historique des chiffres de l’entreprise mais aussi de son business plan et des unit economics. Pour y parvenir, il peut être mandaté des experts métiers et/ou des juristes, des cabinets d’expertises comptables et financiers, et des fiscalistes.

Au-delà des éléments économiques, il est également nécessaire de pouvoir évaluer le risque de réputation qui pourrait être lié à l’entreprise et à un investissement en son sein, les éléments ESG (Environnement, Social, Gouvernance), et par-dessus tout, la psychologie de l’entrepreneur et l’affinité possible entre lui et l’investisseur.

Et enfin, la due diligence devra permettre de s’assurer que les voies de sorties identifiées pour l’investisseur sont plausibles et que la trajectoire choisie via la stratégie de développement de l’entreprise permettra de faire la correspondance aux exigences qui seront requises pour permettre cette sortie.

Que recommandez-vous aux entrepreneurs pour qu’une due diligence se passe bien ?

Pour qu’une due diligence se passe bien, je recommanderais aux entrepreneurs d’assimiler le processus, d’en comprendre les intérêts de chaque partie, et de faire en sorte de pouvoir en tirer, pour lui aussi, le meilleur parti. Les intérêts de l’investisseur sont alignés avec ceux de l’entrepreneur : que l’investissement soit un succès.

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2. Les 3 grandes étapes d’une due diligence

2.1. La Préparation

2.1.1. Les prérequis

Il est important de bien préparer sa due diligence.

Quand on parle de due diligence, cela suppose déjà un intérêt d’un investisseur. Après une première phase de discussions et d’échanges de documents sur l’activité (comme le teaser ou le business plan). L’investisseur en conclut qu’a priori l’opportunité correspond bien à ses critères d’investissements (thèse d’investissement) et attentes : il / elle est convaincu(e)par la taille du marché, par la stratégie de pénétration du marché et l’acquisition de la clientèle, la maturité du business model à créer de la valeur avec un horizon qui correspond à son horizon d’investissement. Il / elle doit aussi s’assurer que l’équipe lui inspire confiance dans sa capacité à délivrer la promesse.

2.1.2. La Term-sheet (lettre d’intention)

Une fois convaincu a priori, l’investisseur partage avec l’entrepreneur un document qui décrit les termes préliminaires du potentiel investissement, la term-sheet ou la lettre d’intention.

La term-sheet n’est engageante ni pour l’investisseur ni pour l’entreprise qui doit recevoir l’investissement. Elle contient, en plus d’informations contractuelles génériques :

▪ le montant potentiel de l’investissement ;

▪ la valorisation a priori et donc les parts à acquérir après investissement ;

▪ les conditions suspensives qui, en partie sont liées aux résultats de la due diligence.

Afin de poursuivre le processus d’investissement, l’entrepreneur doit accepter les termes et signer la term-sheet.

Même si elle n’est engageante pour aucune des deux parties, elle permet de se mettre d’accord sur les points importants en cas d’investissement et les conditions suspensives permettront d’ajuster si nécessaire.

La due diligence génère des frais de la part de l’investisseur, c’est la raison pour laquelle ce dernier doit s’assurer de l’accord de l’entreprise cible sur les termes de l’investissement à travers la term-sheet avant d’engager ces frais. Plus le montant d’investissement est élevé plus le risque est élevé, d’où la nécessité pour les investisseurs professionnels de consulter des spécialistes externes pour valider l’opportunité et bien mettre en évidence les risques. Ces spécialistes sont souvent des auditeurs, financiers, juristes, experts-comptables, cabinets de conseil spécialisés.

2.1.3. L’organisation

La data room

Afin de faciliter le partage d’information avec les investisseurs, il est recommandé d’utiliser une « data room », c’est à dire un espace sécurisé de partage de documents en ligne. Ces espaces sont adaptés pour les besoins d’une due diligence car les informations sont sécurisées, le contrôle des accès est bien maitrisé, et permettent une bonne gestion des documents. Il existe sur le marché différentes solutions :

▪ Grand public et gratuits jusqu’à une certaine limite : Google drive, Dropbox, One drive etc. Ces solutions suffisent dans la plupart des cas mais manquent parfois d’outils spécifiques pour la due diligence ;

▪ Des solutions plus spécialisées et payantes existent comme DiliTrust Data Room, Digify, etc.

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6 La checklist des documents

Lors d’une due diligence, l’investisseur demande à l’entreprise cible une liste de documents qui lui permettront de vérifier et de valider sa compréhension de l’opportunité entres autres.

La liste ci-dessous est certes large mais pas exhaustive. Elle reste générique sur les documents à préparer. Une partie de ces documents peut ne pas être nécessaire et d’autres complémentaires pourront être demandés selon les spécificités liées à la maturité de l’entreprise, son secteur, la nature et les objectifs de l’investissement, la localisation etc.

Ci-dessous la liste à préparer : Information générale sur la société

▪ Certificat d’enregistrement auprès de l’autorité du commerce et des sociétés (activité commerciale)

▪ Statuts de la société

▪ Tout document relatif aux informations administratives de base sur la société

Marché, opérations et Finance

▪ Bilans des 3 à 5 derniers exercices

▪ Comptes de résultat des 3 à 5 derniers exercices

▪ Analyse détaillée du chiffre d'affaires sur les 5 dernières années (ventilation du CA par client, produit/service, géographie)

▪ Les comptes de gestion de l’année passée et de celle en cours

▪ Les budgets de l’année passée et de celle en cours

▪ Relevés des comptes bancaires de l'entreprise

▪ Les différents échéanciers

o Paiement des fournisseurs et des charges sociales o Remboursement de crédits, etc.

▪ Détail des comptes courants d'associés et les conventions de blocages

▪ Contrats de prêts en cours et contrats de crédit-bail, s'il y a lieu

▪ Autorisations de crédits bancaires à court terme

▪ Notification du dernier contrôle fiscal, s'il y a lieu

▪ États des privilèges et nantissements

▪ Relevé des cautionnements donnés par le dirigeant en faveur de l'entreprise (La disparition de ces cautionnements peut engendrer la suppression de "facilités" accordées à l'entreprise)

▪ Coordonnées de l'expert-comptable, du conseil juridique de l'entreprise, du notaire (selon lescas).

Organisation et Ressources humaines

▪ États du personnel o Organigramme o Ancienneté

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7 o Rémunération

o Pyramide des âges

o Clauses de non-concurrence dans les contrats de travail, etc.

▪ Déclarations Annuelles des Données Sociales

Juridique

▪ Baux commerciaux

▪ Contrats divers

o Conditions générales de vente (CGV) o Contrats de travail

o Polices d'assurance o Contrats commerciaux

o Concessions ou licence d'exploitation o Contrat de location-gérance

o Garanties données ou reçues, etc.

▪ Liste des litiges ou procès en cours, s'il y a lieu

Gouvernance

▪ Procès-verbal de la dernière assemblée générale

▪ Rapport des commissaires aux comptes

▪ Rapport de gestion ou dernier rapport annuel

Actifs

▪ Titres de propriétés (biens immobiliers de l'entreprise)

▪ Participations détenues (détail des parts sociales ou actions figurant dans l'actif immobilisé de l'entreprise car des engagements peuvent y être associés)

▪ Droits de propriété industrielle (brevets, licences, marques)

▪ États hypothécaires

▪ État des matériels

o Liste, tableau des amortissements o Dates d'acquisition

o État, etc.

Organisation de l’équipe et protocole de communication

Il est important de bien définir les protocoles de communication avec l’équipe de l’investisseur afin d’éviter des incompréhensions. Chaque intervenant doit connaitre son rôle et ses limites dans la communication. Le CEO et son numéro deux s’occupent des échanges préliminaires et stratégiques. Quand les échanges deviennent techniques sur

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les finances, le juridique par exemple, il est recommandé d’avoir le DAF et les juristes en face des experts de l’investisseur.

Il faut bien veiller à utiliser le bon canal pour communiquer efficacement entre les emails pour garder des traces, le téléphone pour de courts échanges, les appels vidéo (zoom, etc.) quand il est utile de voir les interlocuteurs sans la nécessité de se déplacer et les réunions en personne pour les discussions les plus importantes et stratégiques.

La Durée

La durée d’une due diligence est variable car elle dépend de beaucoup de facteurs. Une bonne préparation est un facteur de qualité et d’accélération du processus.

Si l’investisseur est un business angel, le process est plus rapide que quand il s’agit d’un investisseur professionnel où la durée est plus longe. Elle peut aller de quelques jours à quelques semaines, peut-être quelques mois si l’entreprise doit renforcer son dossier, surtout s’il s’agit d’un VC ou d’un investisseur stratégique.

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Zachariah George

Co-founder, Managing Partner and CIO

@Startupbootcamp Africa

Nombre de due diligences encadrées : 100+

Secteurs : multi-secteur, focus tech

Quels principaux aspects examinez-vous dans le cadre d’une due diligence ?

Nous examinons 5 éléments clés lorsque nous réalisons une due diligence : les aspects techniques, financiers, opérationnels, légaux et de ressources humaines (RH) de la structure. Le processus dure entre 4 et 8 semaines en moyenne. Chaque due diligence intègre :

• Une due diligence technique du produit ou du service ;

• Une due diligence de la structure légale de l’entreprise ainsi que de son actionnariat ;

• Une due diligence financière qui correspond à une analyse du marché de l’entreprise : nous examinons la taille du marché dans lequel la Startup/PME évolue, les tendances de croissance du marché et le positionnement de l’entreprise dans ce marché. Tous ces aspects donnent des indications importantes sur le volume de transactions ainsi que les revenus que la société pourra générer dans le futur ;

• Une due diligence opérationnelle dans laquelle nous examinons l’organisation opérationnelle: l’objectif ici est d’évaluer sa capacité à étendre ses opérations sur de nouveaux marchés ;

• La due diligence RH dans laquelle nous examinons l’équipe des fondateurs: l’objectif étant de mieux comprendre leur parcours et d’évaluer leur capacité à faire grandir la société.

Pourriez-vous présenter quelques cas d’affaires dans le cadre desquels la due diligence a permis de stopper le processus d’investissement dans une Startup/PME ?

Ceci s’est produit à maintes reprises : En guise d’exemples, nous avons stoppé notre démarche d’investissement dans des structures au sein desquelles les fondateurs ne détenaient pas suffisamment de parts dans la société ou encore dans des structures qui ne proposaient aucun mécanisme d’intéressement des fondateurs ou des employés clés. Très souvent, nous préférons des structures dans lesquelles les fondateurs et les employés clés détiennent environ 50%

des parts de la Startup/PME après les séries A de levée de fonds. Dans le cas contraire, cela soulève des craintes sur le niveau d’engagement et d’intérêt des fondateurs à l’égard de la structure analysée.

D’autres facteurs tels que le niveau de transparence de l’équipe dirigeante en matière de données d’activité de la structure peuvent lever des doutes. En général, notre fonds contacte les clients des Startup/PME que nous analysons en due diligence: Nous voulons collecter autant d’information que possible au sujet de la structure et cela passe souvent par la collecte d’informations provenant des clients ou des partenaires d’affaires de la structure. Nous leur demandons de nous parler de leur relation avec la structure que nous analysons, des contrats qui les lient et ceci en particulier pour les Startup/PME dont le modèle d’affaires est de type B2B (Business-To-Business).

Enfin, un aspect qui peut lever des doutes dans le cadre du processus de due diligence est l’aspect légal. Nous aimons travailler avec des structures qui ont une structure légale clairement définie, en particulier entre la société mère et l’entreprise opérationnelle basée en Afrique. Nous constatons que la plupart des Startup/PMEs Africaines qui font des

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levées de fonds ont leurs société-mères souvent enregistrées hors du continent Africain (par exemple aux États-Unis, à l’île Maurice ou encore au Pays-Bas). Ce dernier aspect légal intègre aussi les droits de propriété intellectuelle : nous nous attendons à ce que tous ces aspects légaux soient tous clairement définis.

Quels conseils donneriez-vous aux entrepreneurs Africains (en particulier du secteur de la Tech) pour se préparer au mieux à leurs prochaines due diligences avec un fonds tel que le vôtre ?

Tout d’abord, d’un point de vue technique, les entrepreneurs Africains doivent pouvoir démontrer aux investisseurs que leurs produits ou services fonctionnent correctement ;

De même, tout(e) entrepreneur(e) doit être en mesure de démontrer de façon claire et objective comment il/elle projette la croissance de son entreprise au sein du marché visé. Quelles hypothèses de taille de marché ou encore de pénétration de marché ont-été prises et pourquoi ? En d’autres termes, l’investisseur a besoin de comprendre les indicateurs clés suivants : la taille du marché, sa dynamique de croissance, le revenu moyen à capturer par client mais aussi de savoir comment l’entreprise prévoit d’étendre ses opérations et ses clients. A quelle vitesse et via quels canaux ? En tant qu’investisseur, j’apprécie lorsque l’entrepreneur(e) me démontre précisément comment il/elle a réalisé de la croissance par le passé et comment il/elle prévoit d’utiliser les fonds demandés pour accélérer la croissance de sa Startup/PME ;

En complément, je conseillerais aux entrepreneurs de mettre de l’ordre dans tous les aspects légaux de leurs entreprises afin d’être prêts pour faciliter le processus d’investissement ;

Enfin, en tant qu’investisseur, je m’attends à ce que l’entrepreneur connaisse bien ses concurrents : tout investisseur s’attend à ce que chaque entrepreneur comprenne bien le positionnement de la concurrence et surtout de ce qui différentie sa proposition de valeur des autres acteurs du marché.

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2.2. La due diligence en pratique

Dans la pratique, l’investisseur mandate souvent des experts de la due diligence qui peuvent être des auditeurs, des experts-comptables, des financiers ou des juristes. Toutefois si les montants sont relativement faibles, il pourra être amené à la faire lui-même. Il s’agit d’évaluer les risques encourus par rapport à l’investissement envisagé, en analysant les données récentes de l’entreprise qui permettront d’évaluer les performances réalisées de l’équipe en place sur notamment les volets opérationnel, commercial et financier. Une analyse des projections futures est également réalisée afin de déterminer, en partant du réalisé et des investissements planifiés, comment l’investisseur va créer de la valeur sur une durée limitée de 3 à 7 ans. Il faut savoir que la plupart des investisseurs financiers ont en perspective la sortie, qu’ils préparent au moment de l’investissement. La sortie signifie la revente des parts acquises.

Pour rappel les deux principales sources de revenu d’un investisseur en capital sont les dividendes perçus en cas de résultats et de trésorerie positifs, ou la plus-value générée lors de la revente des parts acquises.

Cette dernière option est souvent la seule manière de réaliser une rentabilité et la plus-value recherchées en 3 à 7 ans.

La due diligence se matérialise généralement en 4 parties : évaluation de l’opportunité, de l’opérationnalité de la création de valeur, de la viabilité financière et juridique.

2.2.1. L’opportunité

La raison pour laquelle un investisseur cherche à investir des ressources dans une entreprise est qu’il pense qu’il y a une opportunité à saisir. Un potentiel de création de valeur assez important qui répond à ses attentes même si le risque est relativement élevé.

Ainsi la première chose qu’il aura à valider est que cette opportunité réponde à ses attentes.

Le marché : taille et validation

La taille du marché : Il faut bien estimer et donc démontrer la taille du marché en répondant aux questions : qui sont vos clients ? quel est leur nombre ? leur capacité d’achat ? leur localisation et êtes-vous capable de les atteindre ?

Taille potentiel du marché en valeur : nombre potentiel de clients x consommation moyenne par client x prix moyen du produit.

Pour répondre à ces questions, il faudrait faire une étude de marché d’abord de manière simple en interrogeant par exemple vos potentiels clients, fournisseurs, examiner des études faites par des organisations publiques ou privées, des bases de données… puis, si nécessaire et que vous en avez les moyens, commander une étude plus complète à un cabinet spécialisé. Il s’agit là de démonter la crédibilité des informations fournies en amont.

Outil et exemple TAM-SAM-SOM

L’outil TAM-SAM-SOM permet d’évaluer la taille d’un marché avec ses sous-ensembles.

TAM : marché total disponible (total adressable market) est la demande totale du marché pour vos produits ou services

TAM

SAM

SOM

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SAM : Segment de marché disponible (Serviceable adressable market) est le segment a votre porté et visé par vos produits ou services

SOM : Segment de marché capturable (Serviceable obtainable market) est le segment que vous pouvez acquérir

Exemple

Supposons une activité de plateforme technologique qui met en relation des agriculteurs et de potentiels clients.

Votre marché total est tout agriculteur qui souhaite vendre ses produits à travers le monde, votre TAM. Pour des contraintes de ressources, force de vente, de langue vous décidez de lancer la plateforme d’abord dans un pays, par exemple le Ghana, votre SAM. Sur le marché Ghanéens, vous avez une concurrence mais aussi des agriculteurs et des acheteurs qui ne souhaitent pas utiliser votre solution, et votre objectif est donc de capter la portion que vous pouvez atteindre et qui est ouvert à utiliser votre solution, votre SOM.

Comment ce modèle peut aider à la prise de décision d’investissement ?

Prenons des chiffres : TAM= 5mds$

SAM = 150m$

SOM=10m$ en 3 ans et 25m$ en 5 ans Vous proposez à un investisseur

▪ D’investir 1m$ pour 20% du capital

▪ Un retour sur investissement de 11x sur 5 ans

▪ Votre marge brute est de 30% et la valorisation 10x Marge Brut

Si vous atteignez votre objectif de 3 ans cela fait une valorisation de 10m$ de CA x30% x 10= 30m$. Le retour sur investissement est de 30m$x20%/1m=6x

Au bout de 5 ans, si vous atteignez votre objectif de 25m$ cela fait :

▪ Valorisation : 25m$ x 30% x 10= 75m$

▪ Un retour sur investissement de 75m$x 20%/1m$= 15x, dépassant l’objectif de 11x

Avec le même raisonnement, vous pouvez décider de lancer l’expansion de la société à l’international avec un objectif de 25m$/150m$=17% part de marché soit 17%x5mds$=850m$.

La validation du marché : valider son marché consiste à démontrer que des clients sont intéressés par votre produit ou un produit similaire. Par exemple une concurrence avec un produit similaire avec une demande avérée, valide le marché ; de premiers achats par votre clientèle cible de marnière constante peut aussi valider le marché.

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L’analyse de la concurrence et votre positionnement

L’analyse de la concurrence est une étape importante et montre à l’investisseur que vous connaissez bien votre environnement concurrentiel et surtout votre positionnement stratégique, ce qui va lui permettre de répondre à la question « pourquoi vous » ?

L‘idée est donc de bien montrer l’avantage concurrentiel de l’entreprise et comment le garder sur une période longue.

Il peut s’agir d’une technologie innovante, d’un brevet, d’un cout d’entrée important sur un marché important, ou d’un produit supérieur à la concurrence…

Un bon outil pour faire cette analyse est « les 5 forces de Porter » qui analyse notamment : Les concurrents directs ;

▪ Les potentiels entrants : ceux qui peuvent franchir les barrières à l’entrée et deviennent une sérieuse concurrence pour les acteurs présents ;

▪ Les clients : qui détient le pouvoir de négociation ? Vous ou le client par exemple Booking.com impose sa politique de prix aux hôtels, Amazon tend à baisser les prix des revendeurs ;

▪ Les fournisseurs : pareil que les clients, qui détiennent le pouvoir de négociation ?

▪ Les substituts : y’a t-il ou est-il facile de lancer des produits, des substitutions qui peuvent supplanter le vôtre

;

L’analyse du marché et l’analyse de la concurrence permet de clarifier le positionnement stratégique de l’entreprise.

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Nadra Farza

Founder

@ Iliade Conseil

Nombre de due diligences encadrées : 4 Secteurs : santé-pharmacie

Quels sont les éléments clés qui rentrent dans le périmètre de l'analyse que vous faites le cadre de due diligences techniques et commerciales ?

Les éléments suivants sont analysés dans le cadre du volet commercial de notre mission :

Le point de départ consistera à positionner le projet dans son marché cible et à identifier les spécificités, opportunités et menaces de ce dernier.

L’évaluation du potentiel des produits identifiés dans le Business plan du client sera ainsi effectuée en tenant compte des indicateurs et données du marché disponibles. Il convient de spécifier que le secteur pharmaceutique bénéficie d’un monitoring très détaillé par des institutions spécialisées dans le Human data Sciences tel que IQVIA. Ces données établies par pays permettent à la fois l’analyse fine des données et la validation des hypothèses ayant servi de base aux projections.

En ce qui concerne le volet technique, plusieurs composantes sont adressées en fonction du contexte du projet. Dans le cas d’un green field nous mettrons l’accent sur l’évaluation des investissements réalisés/projetés et sur le potentiel de concrétisation du Business Plan. Dans le cas des sites opérationnels, la performance industrielle sera évaluée via l’analyse des rendements, productivité, niveau de production, capacité de production inutilisée, fiabilité des plannings et prévisions…

En quoi les Due Diligences du secteur de la Santé différent-elles de celles des autres secteurs en Afrique ? (En d'autres termes, quelles sont les spécificités des Due Diligences du secteur de la Santé que vous souhaiteriez mettre en avant)

Très certainement le volet réglementaire est une composante dominante des processus de DD dans la santé et le différencie ainsi des autres secteurs. D’ailleurs la non-harmonisation des référentiels et l’absence de directives harmonisées dans le continent africain rend très difficile l’évaluation des projets et nécessite des travaux de préparation importants afin de mieux cerner l’écosystème dans lequel évoluera le projet.

Quelles sont vos attentes (en termes de préparation et d'organisation) à l'égard des entrepreneurs ou gestionnaires de PMEs sur lesquels vous conduisez des Due Diligences ?

Une fois engagé, une DD doit être pilotée avec clairvoyance par les entrepreneurs qui misent sur la réussite du processus et leur permettra in fine de développer leur projet. Il est très important que la vision et les outils de gouvernance mis en place soient clairement définis et exprimés par le management.

D’une manière générale, une équipe interne doit être désignée pour accompagner ce processus et sera chargée de la communication réactive des données et de la constitution d’une data room.

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Quels sont vos conseils à l'égard des entrepreneurs du continent en vue d'une meilleure conduite des futures Due Diligences Africaines ?

Notre recommandation est la suivante : un processus de DD est un projet à part entière qui doit certes être défendu en premier par le promoteur/entrepreneur du projet, toutefois il est capital que ce projet fédère les personnes clefs des entreprises qui vont à leur tour le porter jusqu’à sa concrétisation. Il est important que les entrepreneurs partagent cette vision avec leur collaborateur et s’assurent de la cohérence des données mises à disposition des structures engagées dans ce processus

2.2.2. Opérationnalité de la croissance L’Infrastructure

Les opérations d’une entreprise mettent ensemble ses ressources pour générer du revenu tout en limitant les risques.

La structure organisationnelle de l’entreprise sera analysée en détail : l’organigramme, la coordination des équipes commerciales, marketing, opérationnelles et financières.

Il faut s’assurer d’avoir un manuelle de l’organisation opérationnelle qui va expliquer le fonctionnement de l’organisation et donc comment la richesse est créée.

Un produit qui fonctionne : nice-to-have ou must-to-have ?

Il faudra être capable de démontrer que le produit ou le service fonctionne et est utilisable par les clients. Il sera utile de préparer un descriptif très clair ou mieux, une démonstration qui montre pourquoi le marché l’a ou va adopter. Il n’est pas nécessaire qu’il soit parfait mais sa première version doit être utilisable par la clientèle cible.

Plus le produit est indispensable mieux c’est. Le produit est t-il déjà sur le marché ? Est-il facile à utiliser ? Arrive-t-il au bon moment ? Quand un produit arrive trop tôt, il faudra éduquer la clientèle mais on a l’avantage d’être le premier sur le marché. Dans certains secteurs comme celui de la technologie, on a le « first mover advantage ». Si vous arrivez trop tard, vous devrez fournir beaucoup d’effort pour prendre des parts de marché à la concurrence déjà existante.

L’équipe : les compétences individuelles et collectives

Passez d’une idée à une entreprise qui crée de la valeur pour ses clients et actionnaires, dépend énormément d’une équipe performante, surtout dans les premières années de son existence.

Les compétences individuelles : La due diligence va d’abord examiner les compétences individuelles de l’équipe dirigeante et tout autre employé occupant un poste clé, afin d’évaluer que les profils sont adéquats aux postes pour créer de la valeur sur une période limitée. Pour chaque profil, un rapprochement sera fait entre le poste occupé et les compétences. Il ne faut pas forcément avoir occupé le même poste auparavant, mais au moins avoir une expertise passée transférable sur le poste actuel. Pour les dirigeants par exemple, on va regarder les capacités d’organisation et de coordination, de leadership. Pour les très petites entreprises l’expertise des dirigeants sur le produit ou service de l’entreprise est importante. Pour les entreprises dans la technologie, avoir un spécialiste de cette technologie au sein de l’entreprise sera exigé, pour une entreprise dans le luxe, un expert du développement dans le secteur du luxe sera déterminant.

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La force du groupe : avoir les bonnes compétences individuelles sont nécessaires mais avoir un groupe capable de travailler ensemble est primordiale. La due diligence examinera depuis combien de temps l’équipe travaille ensemble, dans la société ou en dehors, cela a-t-il été un succès ?

Ainsi, le choix des membres de l’équipe et sa structure organisationnelle est crucial pour le succès de l’entreprise. Il faudra mettre à jour l’organigramme, les fiches de poste, les cv de chaque membre de l’équipe, les rapports de réunions, tout ce qui peut démontrer la qualité de l’organisation en place.

Gouvernance et reporting

Au-delà de l’équipe, des instances de gouvernance ont elles été mise en place. Une instance de gouvernance est un comité en charge de contrôler, valider et conseiller l’équipe dirigeante dans ses décisions stratégiques. Plusieurs choses sont à considérer :

▪ Une entreprise qui a mis en place un comité de membres indépendants pour conseiller l’équipe dirigeante, est perçu comme transparente et ouvert aux avis d’experts extérieurs. Ce comité se matérialise souvent sous forme de comité stratégique ou de surveillance qui se réunit régulièrement, au moins tous les trimestres. Les comptes rendus de ces réunions seront demandés.

▪ Pour que ces instances fonctionnent bien, il faudra mettre en place un système de reporting efficace d’abord pour l’équipe dirigeante mais aussi pour ce comité. Cela renforce l’idée d’efficacité de l’équipe car les indicateurs de performance seront suivis pour une meilleure réactivité.

(18)

17 Contribution d’expert

Sidy Niang

Professionnel en investissement indépendant avec 7 années de pratique dans des fonds d’investissement africains

Nombre de due diligences encadrées : +15

Qu'attendez-vous de l’entrepreneur en termes de préparation et d'organisation ?

Nous attendons que l’entrepreneur soit capable d’expliquer de manière claire l’historique de son entreprise.

L’entrepreneur doit aussi être capable d’expliquer de manière chiffrée son activité, de comprendre de quelle manière la société fait de la marge et quels sont les différents leviers de croissance de l’entreprise. Nous attendons une certaine constance et cohérence dans la transmission de l’information.

En termes de préparation et d’organisation nous attendons de la disponibilité et de la réactivité de la part des équipes et qu’on ait le bon interlocuteur pour chaque sujet précité.

De manière générale nous encourageons les entrepreneurs à se faire assister par des conseils financiers et juridiques.

Pouvez-vous partager un cas ou la due diligence a empêché de poursuivre l’investissement?

Généralement, des incohérences sur les informations financières, une situation organisationnelle difficile et irréversible, une culture d’entreprise défavorable à la croissance ou une mauvaise gestion du risque (qui mettent l’entreprise dans des situations difficiles) peuvent empêcher la poursuite d’un investissement.

Il y’a l’exemple d’un projet agricole dont le patrimoine terrestre affiché par l’entreprise était très différent du patrimoine réel, cette information a été révélée lors de la due diligence et a empêché la poursuite de l’investissement.

Des aspirations financières non justifiées (sur la valorisation ou les salaires) peuvent aussi empêcher la poursuite du projet d’investissement.

La connaissance d’informations qui n’avaient pas été communiquées peut aussi diminuer la confiance en l’entreprise et en son management quant à la réalisation d’un partenariat sain et peuvent conduire à l’arrêt du process d’investissement.

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18 Contribution d’expert

Sofien V. Sidhoum

Partner VERTIS Capital

Nombre de due diligences encadrées : +30

Quels éléments clés recherchez-vous lors d’une due diligence, notamment dans le secteur de la tech ?

Une propriété intellectuelle forte, un savoir-faire unique, une technologie en plein essor, une équipe soudée, compétente et motivée... bref, des points différenciants qui permettront à la startup de se détacher du lot.

Pouvez-vous partager un cas où la due diligence a empêché de poursuivre l’investissement ?

Exemple 1 : Malgré nos demandes répétées, il ne nous a pas été possible de rencontrer l’équipe que le(s) fondateur(s) avai(en)t mise en avant. Suspicion forte de overselling. Fin du process. No Go.

Exemple 2 : La holding UK d’une startup Ouest Africaine destinée à recevoir nos investissements avait été saisie par la Couronne Britannique car les fondateurs n’avaient pas honoré leurs obligations réglementaires. Confronté à cette difficulté en entretien, les fondateurs nient en bloc puis s’enlisent dans des explications peu convaincantes. Confiance rompue. Fin du process. No Go.

Quelles sont vos recommandations aux entrepreneurs ? Apporter de la transparence au process de due diligence.

Il est normal que tout ne soit pas parfait, que tout ne soit pas aligné, rangé, défini. C’est même l’état de base de toute startup en développement. Tout le monde le sait. Il ne sert donc de rien de tenter de cacher les difficultés. Le mieux est d’être transparent sur les sujets difficiles et de proposer des solutions / une road map. Un déni de problème fait très peur à un investisseur. Un problème identifié et reconnu ne fait plus peur : c’est un obstacle à contourner / sauter, ce n’est plus un mur à prendre.

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19 2.2.3. Viabilité financière

La due diligence lors d’un potentiel investissement couvre plusieurs aspects de l’activité de l’entreprise cible, mais le volet financier est l’un des plus importants. Les équipes en charge de la due diligence sont souvent des experts en due diligence financière.

Ces équipes analysent d’abord l’activité récente de l’entreprise : elles vérifient que les documents annuels sont certifiés, et les informations de performances transmises lors des premiers échanges correspondent bien aux documents certifiés. Ensuite, l’analyse se poursuit sur les projections futures et leurs hypothèses, pour enfin finir avec les ratios d’analyse couvrant les principaux facteurs de succès de l’entreprise.

Analyse des états financiers

L’analyse de l’historique de l’entreprise cible commence avec les comptes audités, ensuite voir si les instances de gouvernance ont validé les données financières, enfin s’assurer que ces données financières sont bien en cohérence avec les informations transmises lors des échanges préliminaires.

▪ Certification et normes : les données financières sont produites par le management de l’entreprise. Pour des raisons de standardisation par rapport aux pratiques internationales, de contrôle, les comptes des

entreprises doivent être enregistrés selon des standards nationaux ou internationaux. Les comptes des PMES ou Startup doivent être certifiés par des experts agréées comme les experts-comptables, les commissaires au compte qui utilisent les normes en vigueur dans le pays. Quand on recherche des investisseurs internationaux, les comptes doivent pouvoir être analysés et comparés à un niveau international.

Il existe beaucoup de normes comptables, mais au niveau international il y en a deux qui sont les plus utilisés : les normes IFRS (International Financial Reporting Standards) utilisé en Europe et dont beaucoup de

normes nationales sont inspirées ; les normes US-GAAP (US Generally Accepted Accounting Principales) principalement utilisé au États-Unis et par certaines entreprises qui visent à lever des fonds aux États-unis.

Quand certaines entreprises visent à lever des fonds auprès d’investisseurs américains, elles peuvent aussi générer leurs états financiers sous cette norme.

Ainsi les investisseurs vont regarder :

o si les comptes ont été audités, ce qui donne une même grille de lecture et inspire plus confiance;

o les échanges entre les auditeurs et les dirigeants, les rapports d’analyses des comptes de gestion, les échanges avec le conseil d’administration, ou le comité stratégique qui comme déjà souligné, sont des organes de gouvernance ayant pour rôle de guider l’entreprise dans ses prises de décision stratégique et opérationnelle ;

o Ils vont aussi regarder l’organisation de la fonction finance dans l’entreprise : s’il a un manuel finance, quelles structure et taches, les profils de l’équipe, le système et le logiciel financier.

▪ Analyse des comptes de gestion ou Management accounts

Les comptes de gestion donnent plus d’éléments d’analyse que les comptes annuels audités. Dans les comptes de gestion, il y a une granularité des revenus et des dépenses mensuelles qui met en évidence la nature et la provenance des revenus : les produits qui se vendent le mieux, la comparaison avec les coûts de production, l’évolution de ces facteurs au fil des mois. Les comptes de gestion permettent également une comparaison

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20

avec les performances de l’année passée, avec le budget prévu. Ainsi les variances entre ces différentes informations permettent une analyse extrêmement fine des performances de l’entreprise cible.

Les comptes de gestion sont avant tout un outil de management pour les dirigeants, leur permettant de suivre l’activité opérationnelle de l’entreprise pour une meilleur prise de décision.

Un des éléments importants à regarder sur ces comptes ce sont les hypothèses de départ. En effet les budgets annuels dépendent d’hypothèses comme les investissements planifiés, les recrutements, les nouveaux produits ou marchés, etc…

Les comptes de gestion sont une mine d’informations pour les investisseurs dans la compréhension de la performance des entreprises cibles.

Exemples de compte de gestion

A. Les étapes de la mise en place de compte de gestion- mois de référence février 2021

1. Mettre les éléments du compte de résultats et du

bilan

2. Coûts ou revenus générés pour chaque élément dans le passé

3. Prévisions de Coûts ou revenus pour chaque

élément

No

compte Description Jan-2020 … Dec-2020 Jan-2021 … Dec-2021

BL-201 Frais d’établissement 40000 … 23000 45000 … 23000

BL-21 Immobilisations

corporelles 7000 … 5000 9000 … 8000

BL-431 Sécurité sociale 900 … 300 600 … 1000

CR- 61 Services extérieurs 56030 … 60230 30000 … 70500

CR-601 Achat stockés -

matières premières 28000 … 25000 24000 … 15000

CR-701 Ventes de produits

finis 150000 … 95000 175000 … 100000

CR-761 Produits de

participations 50000 … 53000 60000 … 500000

B. L’utilisation des comptes de gestion sur le compte de Compte de résultats

(22)

21

MOIS EN COURS CUMUL ANNUEL A CE JOUR (YEAR-TO DATE)

Prévisions Actuel Diff Diff % Année

d’avant Prévisions Actuel Diff Diff % Année d’avant

CA 320 370 50 13% 425 3500 3900 400 10% 3200

CHARGES D’EXPLOITATION

150 180 30 17% 290 1320 1400 80 5% 1300

CHARGE DE PERSONNEL

80 70 -10 -12% 75 900 850 50 6% 1000

… … … … … … … … … … …

EBE 15 25 10 40% 14 1600 1700 100 6% 1300

… … … … … … … … … … …

▪ Analyse du compte de résultat

Le compte de résultat est construit à partir des comptes de gestion et permet d’avoir une visibilité sur un cycle d’activité souvent une année, sur la profitabilité de l’entreprise. En plus des informations évidentes de rentabilité de l’activité comme le résultat net qui doit être positif, les investisseurs vont beaucoup s’intéresser à la performance opérationnelle. Il s’agit de l’analyse de la marge opérationnelle qui permet de pouvoir comparer des entreprises entre elles sans être affecté par les éléments d’amortissement, de frais financiers ou de l’imposition sur le revenu. Ce qui peut être des choix de management, de la fiscalité du pays ou du choix d’amortissement des actifs.

L’indicateur le plus utilisé est l’EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) qui est une marge opérationnelle proche de l’EBE (Excédent Brut d’exploitation) utilisée pour notamment valoriser les sociétés. Très souvent l’EBITDA est ajusté, par exemple pour supprimer les dépenses ou revenus ponctuels non opérationnels comme les subventions, ou les prêts aux employés… une fois ajusté, il peut être comparé aux EBITDA du secteur. Comparaison très utile pour un acheteur et qui permet de notamment de voir les potentiels ajustements nécessaires.

Exemple de compte de résultats simplifié

(qui sera utilisé pour illustrer les exemples de calcul des ratios)

2018 2019 2020

CHIFFRE D’AFFAIRE 89 648 119 661 119 996

DEPENSES 44 010 57 019 56 326

(23)

22 EXCEDENT BRUT

D’EXPLOITATION

45 639 62 641 63 670

AMORTISSEMENTS 5 914 7 781 8 552

FRAIS FINANCIERS 4 916 8 047 5 436

IMPOTS 10 442 14 044 14 905

RESULTAT NET 24 366 32 770 34 777

▪ Analyse du bilan

Le bilan traduit la taille de l’activité, il est courant que le bilan soit gonflé, en l’arrêtant a une période avec une forte hausse de l’activité notamment pour les activités saisonnières comme le tourisme, d’inclure des éléments qui ne doivent pas y être, ou de ne pas déprécier les actifs au bon rythme.

Les investisseurs sont particulièrement attentifs à son analyse, notamment sur :

Les actifs ou immobilisations tangibles : En principe relativement facile à enregistrer, l’élément important est d’impacter une dépréciation justifiable. Faire attention à l’impact des mouvements brusque de marché sur les actifs (baisses brutales d’une valeur immobilière par exemple).

Les actifs intangibles : brevet, licences, propriété intellectuelle… dont il est souvent difficile d’apprécier la valeur. Les investisseurs y apportent une attention particulière, notamment pour les startups innovantes dans le digital, l’actif le plus important de l’entreprise peut être intangible.

Les actifs circulants (actifs court terme composés par les stocks et les créances clients) sont assimilés à de la trésorerie car peuvent être transformées en trésorerie rapidement (en moins d’un an). Pour les analyser, on y rajoute souvent le passif circulant (dettes court termes, créances fournisseurs, dettes fiscales) afin de déterminer le besoin en fonds de roulement.

L’analyse détaillée de la composition de l’actif et du passif circulant, peut traduire par exemple des manquements dans la stratégie de recouvrement quand l’entreprise paie les fournisseurs avant d’être payé par les clients, même si cela peut beaucoup dépendre de l’industrie. De même, le niveau de trésorerie est aussi un indicateur extrêmement important pour une due diligence, une trésorerie importante traduit une capacité financière de la société à faire face à des imprévus, des échéances à venir, ou aux investissements futurs etc…

Exemple de bilan simplifié

(qui sera utilisé pour illustrer les exemples de calcul des ratios)

2018 2019 2020

TOTAL ACTIFS 74 167 81 315 87 125

IMMOBILISATIONS 22 077 18 664 40 142

ACTIF CIRCULANTS 50 600 45 500 36 900

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23

TRESORERIE 1 490 17 151 10 082

TOTAL PASSIF 74 167 81 315 87 125

FONDS PROPRES 18 739 18 018 19 827

PASSIF CIRCULTANT 43 027 45 927 56 178

LONG TERME DEBT 12 400 17 370 11 119

L’analyse des différents comptes permet de mettre en cohérence certaines réalisations :

▪ La répartition des clients : est-ce que 20% des clients génèrent 80% des revenus, qui sont les gros clients à traiter de manière spéciale ? Qui sont les clients récurrents ? D’où proviennent-ils géographiquement ?

▪ Identifier des revenus ponctuels ou fictifs provenant de filiales ou de JV

▪ Alignement des revenus avec les contrats, identifier des sauts brusques de revenus et les raisons…

▪ Sur les dépenses, identifier celles qui sont récurrentes contre celles qui sont ponctuelles, certaines entreprises font des prêts aux salariés pour les déclarer comme pertes, les dépenses non explicables, non liés à des contrats ou produits par exemple.

Schéma relation compte de résultat et bilan

Bilan

Ressources = Capital + Dettes = Passif

Emplois = Biens = Actifs

Activité Vendre

Produits « + » Charges «

-

»

Résultat

Financent

Compte de

Résultats

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24 Analyse des projections financières

Comme pour les états financiers une même analyse est faite sur les projections financières. L’accent sera particulièrement mis sur les hypothèses de projection et la cohérence avec le modèle économique.

Les projections sont faites sur la base d’un potentiel de marché, de la stratégie de pénétration et des investissements nécessaires. L’outil utilisé est le modèle financier qui permet de bien caractériser le point de départ des projections et comment la valeur sera créée.

Le modèle financier permet de montrer donc comment l’entreprise génère les revenus, de traduire les idées en chiffres, de pouvoir tester plusieurs scénarios et de planifier la trésorerie.

Les entrepreneurs ont tendance à surestimer la croissance de leur activité, les investisseurs vont donc essayer de comprendre comment la croissance annoncée va être réalisée : qu’est-ce qui justifie les taux de croissance annoncés, les dépenses en marketing pour l’adoption du produit par la clientèle, etc.

L’objectif ultime de la due diligence est de déterminer qu’il y a un potentiel de création de valeur à la hauteur des attentes de l’investisseur sur une période donnée. Pour ce faire les principaux indicateurs utilisés sont :

▪ La Valeur Actualisée Nette (VAN) qui est le montant de trésorerie générée actualisée à aujourd’hui sur une période donnée, généralement sur 3 à 5 ans ;

▪ La Payback period : qui est la durée à partir de laquelle on a le retour sur investissement ; Indicateur important car si le retour sur investissement dépasse la période d’investissement envisagée de l’investisseur, l’investissement pourrait ne pas se faire ;

▪ Le Taux de rentabilité Interne (TRI) est un indicateur qui permet de mesurer la performance d’un projet d’investissement. Il doit être supérieur à la rentabilité attendue des investisseurs pour que l’investissement fasse sens. Il est attendu qu’il soit supérieur aux taux de la dette bancaire car le niveau de risque bien plus élevé pour un investissement en capital.

Pour finir, une analyse de sensibilité est réalisée. L’idée est de voir l’impact que des imprévus peuvent avoir sur la réalisation de la performance. Par exemple une réduction de 20% du chiffre d’affaires, une augmentation de 10% des charges, ou des coûts d’acquisition d’une matière première qui augmentent, une pandémie mondiale comme le COVID-19. On identifie les facteurs les plus sensibles pour l’activité, afin mettre en place des solutions de réduction de ces risques.

Analyse des ratios de santé financière et de performances

Les ratios financiers permettent aux analystes d’analyser très rapidement une grande quantité de données pour une entreprise. Les analyses du bilan et des comptes de résultat se font souvent par le biais de ratios. Ci-dessous quelques- uns de ces ratios d’analyse parmi les plus utilisés par les investisseurs. En fonction du secteur et de la raison de l’investissement, l’accent sera mis plus sur certains et moins sur d’autres.

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25 Ratios de santé financière

▪ Ratio d’autonomie financière ou ratio de solvabilité

Les ressources d’une entreprise sont composées des capitaux propres et de la dette. Le ratio d’autonomie financière permet de mesurer le niveau d’endettement de l’entreprise. Pour le calculer, il faut diviser les capitaux propres et le bilan total. S’il est inférieur à 20%, on peut considérer que le poids de la dette est trop important et peut mettre en péril la survie de l’entreprise. Comme tout ratio, ce pourcentage est à mettre dans son contexte, mais en général plus il est faible, plus l’entreprise aura du mal à rembourser ses dettes.

Exemple de calcule du ratio

Ratio d’autonomie financière= 18 927 / 87 125 = 23%

▪ Ratio de liquidité générale

Mesure la capacité de l’entreprise à payer ses dettes à court terme. Il se calcule en divisant l’actif circulant par le passif circulant. Si le ratio est supérieur à 1, l’entreprise est jugée capable d’honorer ses dettes à court terme.

Ratio de Liquidité général= 36 900 / 56178 = 0,66

▪ Ratio de couverture des emplois stables

Ce ratio permet de vérifier si les ressources stables (fonds propres et dettes long termes) financent les actifs long termes (immobilisations) et doit être supérieur à 1. Il est calculé en divisant les ressources stables par les actifs immobilisés.

Ratio de couverture des emplois stables : (19 827 + 11 119) / 40 142 = 77 %

▪ Fonds de roulement

Ressources disponibles pour financer le besoin moyen et long terme, les charges d’exploitation et les investissements. Il est calculé comme suit : Ressources stables – Actifs immobilisées. S’il est positif, le surplus est utilisé pour financer le besoin en fonds de roulement et alimenter la trésorerie.

Fonds de roulement : 19 827 + 11 119 - 40 142= -9 195

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▪ Besoins en fonds de roulement

Ressources disponibles pour financer les activités courts termes (inférieur à un an). Il peut être calculé de plusieurs manières, le calcul plus simple est le suivant : actifs circulants - passif circulant. Son interprétation dépend de la situation de l’entreprise ; si elle est en croissance forte ou pas, mais en générale quand il est négatif, l’entreprise a la capacité de financer ses activités court terme, s’il est positif c’est l’inverse et le fonds de roulement permet combler le déficit.

L’actif circulant est en général composé de l’inventaire, des dettes clients notamment et le passif circulant de la dette court terme (les dettes fournisseurs, de la dette fiscale), l’objectif est de garder le maximum de trésorerie court terme dans ses comptes et donc payer ses fournisseurs après avoir été payé par ses clients.

Besoins en fonds de roulement : 36 900 – 56 178 = -19 278

▪ Capacité de remboursement

Ratio qui mesure la capacité d’une entreprise à rembourser son endettement net par ses ressources internes, sa capacité d’autofinancement. Il est calculé en rapportant l’endettement net à la capacité d’autofinancement.

Il est recommandé d’avoir un ratio entre 3 et 4, qui dit qu’il faut 3 ou 4 exercices pour rembourser ses dettes long terme. Plus de 4 ans signifie que l’endettement de l’entreprise est trop important par rapport aux ressources générées, et elle peut avoir du mal à honorer ses dettes.

Exemple de calcul du ratio

Supposons une capacité d’autofinancement de 43 330 et un endettement net de 11 119 + 56 178 – 36 900 soit 30 397 Capacité de remboursement : 43 30/30 397 = 1,42

▪ Ratio de rentabilité des fonds propres

Permet à l’investisseur d’estimer la rentabilité des capitaux, donc une bonne indication de la future rentabilité du potentiel investissement. Il est calculé comme suit : Résultat net/ Capitaux propres. Plus le ratio est élevé plus de la valeur est créée à partir des capitaux propres.

Ratio de rentabilité des fonds propres : 75 666 / 19 817 = 1,75

Ratios de rentabilité

▪ Ratio d’activité

Mesure la variation du chiffre d’affaires d’une année à l’autre. Il s’exprime comme suit: (chiffre d’affaires, année N – chiffre d’affaires année N-1)/chiffre d’affaires année N-1

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27 Exemple de calcule du ratio

Ratio d’activité : (119 996-119 661) / 119 661= 0,3%

▪ Ratio de productivité

Mesure la productivité du personnel. Sa formule : Valeur ajoutée ou chiffre d’affaires/ nombre de salariés. Il peut être comparé aux ratios des années antérieurs ou à des entreprises dans le même secteur.

Exemple de calcule du ratio Supposons qu’il y a 20 employés

Ratio de productivité : 119 996/20 = 6000

▪ Taux de marge commerciale

Taux important qui détermine le pourcentage de la marge commerciale par rapport au chiffre d’affaires. Sa formule : Excédent Brut d’Exploitation (EBE)/Chiffre d’Affaires

Ce taux aide à prendre des décisions opérationnelles comme fixer ses prix, analyser sa rentabilité, se positionner par rapport à la concurrence etc.

Taux de marge commerciale : 630670 / 119 996 = 53%

Il existe beaucoup d’autres ratios qui peuvent être analysés pour compléter une due diligence comme le ratio de rotation des stocks, le ratio de délais crédit client et fournisseurs etc.

Il y a aussi des ratios opérationnels qui peuvent être regardés comme :

▪ Le cout d’acquisition de la clientèle (Customer Acquisition Cost), au-delà de mesurer le cout d’acquisition de chaque client le CAC monitore l’efficacité de la force de vente. Son évolution dans le temps est aussi analysée.

▪ ARPU (Average revenue per user) : revenu moyen généré par chaque utilisateur. Indicateur important pour analyser la qualité des ventes ainsi que la typologie des meilleurs clients. Cet indicateur permet une meilleure allocation des ressources pour maximiser les revenus.

▪ Customer Lifetime Value : La valeur total que peut rapporter un client sur une période d’un à deux ans. En le reliant au CAC on peut avoir une analyse plus fine sur les clients qui méritent le plus l’attention de l’entreprise.

▪ Revenu récurrent (mensuel / Annuel) : permet d’analyser la part des revenu récurrents et donc la stabilité de l’activité.

▪ D’autres indicateurs comme le taux de perte des clients (Churn rate) peuvent aussi être analysés.

La due diligence financière valide les analyses opérationnelle et stratégique d’une entreprise et permet de mesurer les risques pour mieux les appréhender.

Pour compléter l’analyse, il convient de regarder l’environnement juridique et légale de l’entreprise.

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28 2.2.4. Juridique

La due diligence juridique et légale d’une entreprise est extrêmement importante car permet de mesurer les risques d’exécution de l’activité : les contrats, le type de statut de la société, les conditions d’entrée d’un nouvel investisseur, les contraintes juridiques liées au secteur…

Il convient d’analyser ce cadre juridique en analysant deux types de documents : les documents internes liées à l’identité et au fonctionnement interne de l’entreprise, puis les documents externes qui sont des documents entre la société et son environnement extérieur.

Documents internes : Statuts de la société, Pacte d’actionnaires…

Une due diligence est faite sur une cible formellement créée et enregistrée. Le document d’enregistrement de la société sera examiné car il définit notamment le type de société (entreprise individuelle, SARL, SA, SAS). En fonction du type de société, il peut être nécessaire de le changer afin de pouvoir accueillir un investisseur, c’est notamment le cas des entreprises individuelles. Puis d’autres documents permettront à l’investisseur de savoir si les conditions juridiques sont réunies pour qu’ils puissent rentrer dans le capital de la société. Parmi ceux-ci il y a :

▪ Les statuts qui décrivent conditions de fonctionnement de la société ; de même que le pacte d’actionnaires s’il existe, ou tout type de document régissant le fonctionnement de société établi entre la société et ses actionnaires ou hauts dirigeants ;

▪ Les différents contrats de travail ;

▪ Les contrats de propriétés des actifs de la société etc…

Documents externes : Brevets, contrats avec fournisseurs, clients…

Les documents liés à son environnement sont en nombre beaucoup plus importants. Cela couvre notamment :

▪ Les contrats avec les clients et fournisseurs

▪ Les accords avec les banques y compris les accords de crédits

▪ Les contrats d’assurances

▪ Les documents et reçus fiscaux

▪ Les brevets et certifications

▪ Les différentes autorisations (d’exploitation, d’exportation…)

▪ Les contrats de sous-traitances et de partenariats, etc.

La liste peut être très longue. Il faut recenser tout document légal pouvant engager la société et les mettre à disposition des investisseurs.

2.3. Post due diligence : quoi savoir ?

Une fois la due diligence achevée, un rapport est remis à l’investisseur qui l’a commandé et il y a souvent trois possibilités :

▪ L’investisseur décide d’abandonner le projet d’investissement car la due diligence a mis en lumière un problème important et insurmontable, un « deal breaker » : des malversations passées, une condamnation de justice d’un dirigeant etc.

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29

▪ La due diligence décèle des problèmes importants mais surmontable, donc l’investisseur continue d’échanger avec l’entreprise pour les régler avant ou après investissement ;

▪ Troisième cas, tout se passe bien et la décision d’investissement est confirmée.

Ce rapport sera donc une base de discussion pour finaliser les négociations sur la valorisation, les conditions de l’investissement qui vont permettre à l’investisseur et à l’entreprise de travailler ensemble pour créer de la valeur pendant la durée de l’investissement : droit de vote, reporting, clauses de sortie etc.

Capital Risque et Investisseurs Providentiels

GUIDE DE LA DUE DILIGENCE POUR UN INVESTISSEUR EN CAPITAL