Dans le contexte de cette évaluation réalisée dans la perspective d’une augmentation de capital avec droit préférentiel de souscription, la valorisation du titre BMCI par la méthode des cours boursiers moyens a été privilégiée pour tenir compte du comportement du titre BMCI sur le marché boursier. La méthode des comparables boursiers est présentée à titre indicatif.
La méthode des cours boursiers moyens consiste à évaluer la BMCI par référence à son cours moyen observé sur une période plus ou moins longue. La pertinence de cette méthode repose sur l’efficience du marché boursier d’une part, et sur la liquidité du titre à évaluer d’autre part.
Dans le cadre de la présente évaluation, la valeur du titre BMCI à retenir pour la détermination du prix d’émission correspond au cours moyen pondéré calculé sur les 20 dernières séances boursières. A ce prix sera appliqué une décote de 25.14% pour déterminer le prix d’émission.
3 Prix de Souscription
4 La différence de dividende entre les actions nouvelles et anciennes
5 Nombre d’actions nouvellement émises
6 Égal au nombre d’actions après opération
7 Les éléments de valorisation présentés dans cette partie ont été réalisés sur la base de comptes consolidés du Groupe BMCI
BMCI :AUGMENTATION DE CAPITAL 2008 24
1. METHODE DE LA MOYENNE DES COURS BOURSIERS
Rappel méthodologique et approche
La méthode de la moyenne des cours boursiers consiste à considérer le prix boursier moyen pondéré de l’action observé sur une durée déterminée en tant que référence pour la détermination de son prix.
L’action BMCI est cotée sur le marché de la bourse de Casablanca. Le cours boursier de la BMCI constitue une référence de la valeur intrinsèque de la banque. La raison en est à la fois le volume significatif des transactions sur le titre et le suivi régulier de la valeur par les analystes financiers.
Dans le cadre de cette valorisation, le cours moyen pondéré retenu est celui calculé sur la base des 20 séances boursières allant du 9 octobre 2008 au 5 novembre 2008.
Evolution du cours du titre BMCI
Les actions BMCI sont cotées à la Bourse de Casablanca, depuis 1972, sous le ticker
«BCI». Au 5 novembre 2008, le flottant en bourse représente 16.17% du capital de la société. La valeur est liquide et est détenue majoritairement par le groupe BNP Paribas.
En effet, et selon les statistiques établies sur la période de 6 mois allant du 6 mai 2008 au 5 novembre 2008, le volume moyen échangé sur cette période est de 1 188 MDH avec un nombre de titres moyen échangé de 1 183 (137 177 actions ont changé de mains sur le marché central sur cette période) à un prix moyen pondéré par action de 1 004.85 DH.
Le nombre de titres BMCI échangés sur le marché central les 20 dernières séances de cotation, couvrant la période allant du 9 octobre 2008 au 5 novembre 2008, s’élève à 61 023 actions, soit 3.5% du flottant et 0.6% du capital, avec un volume quotidien moyen de 3 051 titres à un prix moyen pondéré par action de 936.66 DH, comme explicité ci-après :
* Calculée sur la base du nombre d’actions obtenu après conversion des dividendes en actions intervenue courant juillet 2008. Le nombre d’actions de la BMCI après conversion des dividendes s’élève à 10 696 599.
** Cours de clôture au 05/11/2008.
Résultat de la valorisation par la méthode de la moyenne des cours boursiers
La valeur du titre BMCI se déduit à partir du cours moyen pondéré de l’action BMCI issu des 20 dernières séances boursières couvrant la période allant du 9 octobre 2008 au 5 novembre 2008.
Au 5 novembre 2008, et en fonction de la durée d’observation retenue des 20 dernières séances, la valeur de la BMCI selon la méthode des cours moyens pondérés ressort à un prix moyen de 936.66 DH par action, soit une valeur globale de 10.02 Mrds de DH.
2. METHODE DES MULTIPLES BOURSIERS
Rappel méthodologique
La méthode des multiples boursiers est une méthode usuelle de valorisation analogique.
Il s’agit d’une approche boursière fondée sur une perception de la valeur par le marché boursier.
Echantillon
Nous avons retenu un échantillon de banques commerciales constitué d’Attijariwafa bank (AWB), de la Banque Centrale Populaire (BCP) et du Crédit du Maroc (CDM) avec comme base de comparaison l’exercice 2007.
Choix des multiples
Les multiples retenus à appliquer aux données de la BMCI sont les suivants :
- La capitalisation boursière / Résultat net (PER) : ce multiple est corrélé au cours de l’action qui est rapporté au bénéfice net par action ;
- La capitalisation boursière / Fonds propres (P/B) : ce multiple est corrélé au cours de l’action qui est rapporté aux fonds propres comptables par action.
Multiples induits
Sur la base d’un cours moyen pondéré et d’une capitalisation boursière calculés pour chaque banque de l’échantillon sur la période du 9 octobre 2008 au 5 novembre 2008, nous obtenons les multiples de résultat net et de fonds propres suivants :
Sociétés de l’échantillon Nombre de titres
Capitalisation boursière*
(en MDH)
Résultat net 2007 (en MDH)
Fonds propres
2007 (en MDH)
PER
2007 P/B 2007
AWB 192 995 960 54 207 2 750 18 156 19.7x 3.0x
BCP8 5 888 051 13 543 652 4 665 20.8x 2.9x
CDM 8 338 176 6 641 371 2 316 17.9x 2.9x
Moyenne - 24 797 1 258 8 379 19.45x 2.9x
Sources : Sites de la Bourse des Valeurs de Casablanca et du CDVM
* Période du 9 octobre 2008 au 5 novembre 2008
BMCE Bank ne fait pas partie de l’échantillon des comparables boursiers en raison de ses multiples élevés PER et P/B. Ces derniers sont plus de 1.5 fois supérieurs aux moyennes respectives des multiples du résultat net et des fonds propres du secteur.
Résultat de la valorisation par la méthode des multiples boursiers
Sur la base des multiples de résultat net et des fonds propres appliqués aux données financières de la BMCI pour l’exercice 2007, la valorisation de la BMCI ressort comme suit :
8 Avant dernière augmentation du capital du mois de septembre 2008
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En MDH PER P/B
Multiples 19.45x 2.9x
Valorisation de la BMCI* 14 178 12 708
Prix par action (DH/action) 1 325.44 1 188.08
* sur la base des comptes consolidés 2007. Le résultat net consolidé 2007 de la BMCI est de 728.914 MDH.
La valeur de la BMCI induite par la méthode des multiples boursiers s’inscrit dans une fourchette comprise entre 12.7 Mrds de DH (base P/B) et 14.2 Mrds de DH (base PER), soit une valeur moyenne de 13.4 Mrds de DH, correspondant à un prix moyen par action de 1 256.76 DH.
3. SYNTHESE DE LA VALORISATION DE LA BMCI
La méthode des cours moyens pondérés retenue pour la détermination de la valeur du titre BMCI fait ressortir une valeur de 936.66 DH par action.
Compte tenu d’une décote de 25.14% appliquée à la valeur moyenne pondérée ainsi calculée, le prix d’émission retenu ressort à 701.15 DH par action.
Ce prix d’émission fait ressortir les décotes suivantes :
Méthode Valeur moyenne
(en MDH) Valeur par action
(en DH) Décote
Moyenne des cours boursiers 10 019 936.66 -25.14%
Séance du 05/11/2008 10 376 970.00* -27.72%
20 dernières séances 10 019 936.66 -25.14%
3 mois 10 283 961.37 -27.07%
6 mois 10 748 1 004.85 -30.22%
Multiples boursiers 13 443 1 256.76 -44.21%
PER 14 178 1 325.44 -47.10%
P/B 12 708 1 188.08 -40.99%
Valeur totale moyenne 11 731 1 096.71 -36.07%
* Cours de clôture au 05/11/2008.
Le prix proposé dans le cadre de la présente augmentation de capital de la BMCI, affiche une décote de 27.72% par rapport au cours de clôture au 5 novembre 2008.
Sur un semestre, le prix de l’offre présente une décote de 30.22% par rapport au cours moyen pondéré calculé sur la même période.
Le prix de l’offre laisse également ressortir des décotes par rapport aux multiples boursiers retenus : une décote de 47.10% par rapport au PER moyen de l’échantillon et une décote de 40.99% par rapport au P/B moyen de l’échantillon.