La bourse et l’organisation des échanges
Exercice 2-15 Internalisation sur Euronext (corrigé)
Source : site web d’Euronext en 2007
À droite de l’encadré ci-dessus en haut, on trouve une description de l’éxécution de l’ordre arrivé à 10:06 avant novembre 2007. Les priorités d’exécution étaient 1/ mieux disant en prix et 2/ priorité à l’ordre rendu public avant les autres (à prix identique). L’ordre d’acaht de 400 actions s’exécute donc contre a) l’ordre company B à 22,12 puis b) l’ordre company C à 22,13 (arrivé à 10 :02), puis c) l’ordre company A arrivé à 10 :04.
L’encadré en bas à droite décrit l’exécution depuis novembre 2007 et la mise en place de « l’internalisation sur Euronext » qui implique une modification des règles de priorité. Ces nouvelles priorités amènent à exécuter a) contre company B qui est toujours le mieux-disant en prix, puis b) contre les deux ordres company A. L’ordre de company C, pourtant affiché AVANT le deuxième ordre company A est ignoré.
Avant novembre 2007, une application consistait pour un membre à pré-arranger (matcher) deux ordres puis faire enregistrer la transaction sur Euronext.
L’enregistrement était obligatoire puisque le marché était centralisé par la loi.
L’application, comme « l’internalisation sur Euronext » limitent toutes deux le travail d’Euronext puisque le risque de contrepartie n’est pas traité par Euronext et que la compensation est assurée par le membre (les deux cotés de la transaction passent par lui). Euronext facture donc un tarif réduit par rapport à une transaction classique.
Le nouveau dispositif est dans le prolongement des applications d’avant novembre 2007. Le point commun entre les deux dispositifs est qu’il s’agit d’un petit arrangement entre Euronext et le membre, sans que le client ne soit informé (le membre l’informe s’il le souhaite). Il y a partage des gains entre Euronext et le membre, sans que le client soit forcément informé.
Bourse et gestion de portefeuille 35 Exercice 2-19 : Fixing (exercice d’examen donné en avril 2002)
Le corrigé est très détaillé et des variantes sont explorées (ce qui n’est pas demandé dans l’énoncé). En situation d’examen, un texte plus bref en réponse gagnera tous les points. Attention toutefois à expliquer à minima ce que vous faites et à préciser les notations utilisées.
1. La feuille de marché
Ou carnet d’ordres. La prise en compte de la priorité prix (mieux disant) dans l’exécution des ordres amène à trier les ordres en prix décroissants. Remarque :
« AM » à l’achat est le prix le plus élevé (acheteur disposé à payer n’importe quel prix) et « AM » à la vente le prix le plus faible. On consolide (ou agrège) les ordres formulés à des prix identiques (exemples n° 3 & 4). On obtient les 4 premières colonnes du tableau suivant
2. Premier cours en fixing
On établit les courbes d’offre de titres (cumul des quantités proposées à la vente du bas vers le haut du tableau) et de demande (cumul des quantités à l’achat du haut vers le bas). On obtient les colonnes 5 & 6 du tableau ci-dessus. Par exemple, le tableau indique qu’au prix 61,1€ 1320 achat sont possibles à ce prix (ou à un prix inférieur) et que 1030 vente sont possibles à ce prix ou à un prix supérieur.
A chaque prix (ligne) du tableau, on calcule le volume théorique. Il est égal à Min[Cumul achat ; cumul vente]. Par exemple à 61,10 le volume théorique est de Min[1320 ;1030] soit 1030. Ce qui signifie que si le prix de 61,10€ est retenu alors 1030 titres pourront changer de main (en face d’un acheteur il y a obligatoirement un vendeur). On ontient la 7e colonne du tableau.
Il n’est pas nécessaire ici (pour établir le cours en fixing) de calculer les excès d’offre et de demande (colonnes 8 & 9) du tableau. Ces colonnes indiquent toutefois les quantités non exécutées. Par exemple si le prix de 61,10€ est retenu, alors 1320-1030=290 ordres d’achat ne peuvent être exécutés (excès de demande).
Les règles sur Euronext Paris en 2010 : a) on choisit le cours qui maximise les quantités échangées (ici deux cours remplissent cette condition soit 61 et 61,10€) ; b) en cas d’ex-oequo, ce qui est ici le cas, on choisit parmi le cours le plus proche du cours de référence. Le dernier cours coté la veille est le cours de référence (62€ dans l’énoncé). Le cours en fixing sera donc de 61,10€.
36 La bourse et l’organisation des échanges Les deux questions suivantes constituent des variantes qui peuvent être ignorées (elles n’étaient pas posées dans l’examen de 2002)
– Quel est le cours en fixing si le dernier cours coté la veille est de 59,80€ ? Le cours de 61€ (ci-dessus) est le plus proche. Mais la solution est dans ce cas un peu plus complexe. En effet, 290 acheteurs ne peuvent être exécutés à ce prix, or ils étaient prêts à payer 61,10€. Il n’est pas possible de coter 61 et de leur annoncer qu’ils ne sont pas exécutés ! Le cours faisable le plus proche du cours de référence est donc là aussi de 61,10€ !
– Quel est le cours coté en fixing si on applique les règles de NSC (avant la mise en place d’UTP en 2010) ?
Les règles étaient les suivantes : a) priorité prix (61€ ou 61,10€) ; b) minimisation des excès d’offre ou de demande (61€ ou 61,10€, la règle ne permet pas de progresser) ; c) cours le plus élevé si excès de demande et le plus faible si excès d’offre (ici on cote 61,10 car excès de demande). On obtient ici la même solution.
3. quelle est la quantité échangée au premier cours, quels sont les ordres exécutés ? (1 point)
Sont exécutés et disparaissent du carnet (ou feuille de marché suivant la terminologie en français d’Euronext)
a) les ordres d’achat à un prix >61,1 ; (n° 1, 3, 4 pour 50+620+150=820 titres) b) les ordres de vente à un prix <61,1 (n° 2, 6, 10 et 12 ; pour 150+80+350+450=1030)
c) tous les ordres de vente à 61,10 (aucun en fait)
d) les ordres d’achat à 61,10 non réduits : seul l’ordre n° 11 est à l’achat à 61,10€ ; il ne peut être exécuté en totalité seuls 210 titres seront exécutés et les autres (500-210=290 excès de demande) seront réduits et resteront en carnet après le fixing.
4. quelle est la fourchette affichée après le fixing ? (1 point)
Il est pratique pour cette question et les suivantes d’établir l’état du carnet juste après le fixing (et l’évacuation des orders executes) on obtient le tableau suivant :
La fourchette est de 61,10 (le bid) / 63 (le ask) (ask-bid=1,9€ ou 3,06% du milieu de fourchette à 62,05).
5. quelle est la profondeur aux meilleures limites ? (1 point)
La profondeur correspond aux quantités en carnet (aux meilleures limites) Elle est de 290 / 315. On pourrait l’exprimer en euros. On pourrait donner la
Bourse et gestion de portefeuille 37 profondeur sur les x premières limites du carnet (en cumulé donc). La question est floue et la réponse standard (et au plus court)
6. quel est l’état du carnet après le fixing ? (1 point) cf le tableau ci-dessus
7. Si à 9h01’ un ordre d’achat à la meilleure limite de 100 actions parvient sur le marché que se passe-t-il (cours, volume, modification éventuelle du carnet) ? (1 point)
Exécution immédiate intégrale à 63€ (enfin une réponse plus courte que la question posée !)
8. Si à 9h01’ un ordre de vente à cours limité 60€ de 300 actions parvient sur le marché que se passe-t-il (cours, volume, modification éventuelle du carnet) ? (1 point)
Vente de 290 actions à 61,1€, le solde entre comme ordre de vente à cours limité à 60€.