Introduction
Après avoir effectué les principaux tests d’hypothèses nécessaires pour l’estimation des modèles en équations simultanées, nous passons à la présentation des principaux résultats obtenus, leur interprétation et leur discussion par comparaison aux études précédentes.
Les résultats de notre étude montrent que la décentralisation des investissements en R&D est motivée essentiellement par l’objectif d’améliorer la performance de la FMN.
Elle est adoptée, à un degré plus faible, pour des objectifs de gestion des résultats. Ces résultats montrent, en outre, que l’adoption du marché interne des capitaux ne contribue pas d’une manière significative à la création de la valeur dans la FMN. Ce marché favorise plutôt le financement des investissements réalisés au niveau des sociétés-mères qui contribuent faiblement à la création de la valeur. Il contribue, en plus, au développement des conditions propices à la gestion des résultats.
L’effet de la R&D est positif sur la valeur de marché de la firme. Cet effet serait renforcé lorsque les dépenses sont engagées dans des investissements géographiquement diversifiés. Le marché valorise les efforts des firmes en R&D ainsi que sa diversification géographique (décentralisation). Les investisseurs potentiels assimilent les investissements en R&D à des opportunités de croissance future qui sont susceptibles de donner lieu à des retours financiers adéquats dans un temps raisonnable. Ils assimilent, par la suite, la décentralisation de ces investissements à une stratégie de diversification du risque. L’achat des actions d’une FMN décentralisant ses investissements risqués est assimilé à la détention d’un portefeuille de titres géographiquement diversifiés.
En matière d’impact sur la décentralisation de la R&D, l’effet des ressources internes et du marché interne de capitaux s’avère très faible et parfois non significatif. Le marché interne de capitaux favorise plutôt le financement des investissements en R&D réalisés au niveau des maisons-mères. Il permet d’assurer un transfert des richesses en faveur des sociétés-mères bien que les investissements géographiquement diversifiés semblent être plus créateurs de valeur.
Par opposition, l’attribution d’une rémunération indexée sur la performance incite
rentabilité de la firme. Elle oblige les dirigeants à investir là où les projets de R&D créent plus de valeur pour la firme. En revanche, l’effet des investisseurs institutionnels dépend de leur nature et de leur horizon d’investissement. La présence de ces investisseurs particuliers peut favoriser les deux stratégies d’investissements : la centralisation et la décentralisation de la R&D.
Le reste de ce chapitre est organisé comme suit. Dans une première section, nous effectuerons une analyse descriptive des facteurs influençant la décentralisation de la R&D. Nous réserverons, par la suite, la deuxième section à la présentation, l’interprétation et la discussion des résultats.
Section 1. Analyse descriptive des facteurs explicatifs de la décentralisation et de la centralisation de la R&D
Dans cette section, nous allons présenter les principales statistiques descriptives relatives aux facteurs que nous jugeons influencer les décisions des dirigeants ainsi que les tests de différences de moyennes des différentes variables en fonction du degré de centralisation et de décentralisation de la R&D.
1.1. Statistiques descriptives
Le tableau 2 présente les principales caractéristiques relatives à la décentralisation et la centralisation de la R&D ainsi que les facteurs qui influencent le choix entre ces deux stratégies d’investissements spécifiques dans les FMNs.
Tableau 2 : Les principales caractéristiques de la décentralisation (centralisation) de la R&D et les facteurs explicatifs
N Minimum Maximum Moyenne Écart-type R&D (Total) étrangères peuvent attendre 1.1% du chiffre d’affaires. Les dépenses moyennes engagées au niveau de la société-mère valent environ 3% (≈ 2,9%) du chiffre d’affaires. Si nous considérons la part des investissements internationalisés, nous constatons qu’en moyenne les FMNs décentralisent environ 26,8% (soit 0,011/0,041) de leurs investissements en R&D. Près de 70,7% (soit 0,029/0,041) sont effectués au niveau des sociétés-mères. Ces indices montrent que les efforts de décentralisation sont en constante évolution, ils restent encore limités. Bien que les dépenses totales engagées par les FMNs en R&D puissent atteindre un maximum de 66% de leurs chiffres d’affaires, la part réalisée à l’étranger ne peut dépasser la limite maximale de 12%. Par ailleurs, les dépenses effectuées au niveau des pays de la société-mère peuvent atteindre environ 61% du chiffre d’affaires réalisé par certaines firmes.
Les FMNs disposent en moyenne d’une richesse nette d’environ 6,5% (mesurée par le volume des cash-flows rapportés au total des actifs). Elle peut atteindre dans des situations extrêmes un volume d’environ 2/3 du total des actifs. Cependant, nous constatons, en même temps, que certaines FMNs souffrent d’une insuffisance au niveau des ressources internes ; elles ne disposent plus de ressources excédentaires après financement de tous les projets supposés profitables (volume des cash-flows nul : voir
30 Pour la variable « MIC », nous avons utilisé l’ensemble des flux circulant entre les sociétés-mères et leurs filiales pour mesurer le volume du marché. Les résultats obtenus étaient non significatifs. Pour remédier à ce
tableau 2, cash-flows minimum). La répartition de la richesse nette disponible entre la société-mère et les filiales est contrôlée par le marché interne des capitaux. A partir des résultats du tableau 2, nous constatons que la majorité des flux de financement disponibles est transférée en faveur des sociétés-mères. En moyenne les sociétés-mères reçoivent des montants équivaut à 40% des passifs sous forme de flux de financement auprès de leurs filiales. Ces flux en faveur des sociétés-mères peuvent atteindre un maximum de 2 fois le total des actifs. Les filiales ne bénéficient au maximum que d’environ 85%.
L’endettement des FMNs est moyennement faible. La dette moyenne contractée par les FMNs est d’environ 15% du total des actifs. Le fait que certaines firmes aient recours au service des banques pour financer leurs investissements, la part de la dette ne dépasse pas un seuil maximal de 45% de leurs passifs. Par opposition, plusieurs autres entreprises n’affichent pas des besoins réels au recours au service des intermédiaires financiers. La dette financière ne constitue pas une source de financement adéquate.
A partir des résultats du tableau 2 nous constatons également que les FMNs réalisent une faible rentabilité à court terme (ROE et ROA) et une forte rentabilité à long terme (Q de Tobin). Les rentabilités financière et économique ne dépassent pas 14% et 10%, respectivement. La valeur boursière peut atteindre, cependant, en moyenne, 1,6 fois la valeur comptable de la FMN. Nous constatons, de même, que certaines FMNs peuvent parfois réaliser des grandes pertes affectant leurs rentabilités économiques et financières qui peuvent attendre respectivement environ - 3,53% et - 0,93%. Pour la valeur boursière, elle peut atteindre un seuil maximal de 6,4 fois la valeur comptable de l’entreprise. Le seul minimal est de 0,33 fois la valeur comptable.
Nous constatons, en outre, que les dirigeants des FMNs optent, en général, pour une gestion des résultats à la baisse. L’intensité de la gestion des résultats est en moyenne faible. Elle se limite à un seuil de - 0,025. Cependant, l’intensité extrême des manipulations des résultats à la baisse est plus importante que l’intensité de la gestion des résultats à la hausse. Dans les cas extrêmes, la gestion des résultats à la baisse peut atteindre un seuil de - 1,233 alors que le seuil maximal de la gestion des résultats à la hausse ne dépassent pas 0,73.
Les indicateurs de gouvernement d’entreprise ne sont pas négligés dans les FMNs.
La fréquence des entreprises optant pour l’attribution d’une rémunération incitative et de
celles dans lesquelles des investisseurs institutionnels participent dans le capital sont données par le tableau 3.
Tableau 3 : Les principales caractéristiques de la décentralisation et la centralisation de la R&D et les facteurs explicatifs
INSTITUT STKOPTION
0 1 0 1
Nombre d’entreprises 729 228 567 388
Pourcentage des entreprises 76% 24% 59% 41%
Total des entreprises 957 (100%) 957 (100%)
A partir des résultats du tableau 3, nous constatons que les investisseurs institutionnels participent au capital d’environ 24% des firmes constituant notre échantillon soit 228 firmes parmi 957. Les firmes qui optent pour l’attribution des stock-options pour rémunérer les dirigeants constituent près de 41% soit 388 entreprises parmi 957.
La sensibilité de l’internationalisation de la R&D à ces facteurs est donnée par les tableaux 4 et 5 qui présentent les résultats des tests de différence de la moyenne et des statistiques descriptives relatifs à décentralisation et à la centralisation de la R&D. Pour effectuer le test de différence des moyennes, nous avons retenu la médiane comme critère de décomposition pour subdiviser notre échantillon global en deux groupes. Bien que robuste31 aux erreurs et aux « outliers »32, elle constitue un indicateur de position centrale qui présente l’avantage de permettre de partager la série statistique en deux sous ensembles égaux. C’est une mesure de tendance centrale qui donne la valeur qui occupe la position centrale dans une série. L’objectif qui est à l’origine de ce choix est de décomposer la distribution statistique de façon à faire apparaître autant d’observations avant et après la médiane (soit 50% de l’effectif).
Une fois les médianes de la série décentralisation et la série centralisation calculées, nous essayons de décomposer notre échantillon en fonction de chaque série en deux groupes. Le premier comprenant les entreprises ayant une forte décentralisation (respectivement une centralisation) de leurs investissements en R&D. Nous retenons alors les entreprises caractérisées par une décentralisation (respectivement une centralisation) supérieure à la médiane. Le deuxième groupe est composé des entreprises ayant une
31 Un indicateur est « robuste » s’il est peu sensible à la présence d’ « outliers ».
32 Les « outliers » sont des valeurs extrêmes qui sont exactes et qu’il convient de ne pas modifier dans la base