La relation parent-enfant

Nesta investigação, a seleção das variáveis independentes considera a literatura existente, assim como o âmbito e os objetivos do estudo. Conforme já referido em 3.3.1, as variáveis independentes, também designadas por determinantes, fatores, explicativas ou regressores, podem ser de três tipos: variáveis microeconómicas (ou da empresa), variáveis macroeconómicas e variáveis do ambiente de negócios.

Neste estudo, os dois primeiros tipos de variáveis enquadram-se no grupo das designadas variáveis de controlo, precisamente porque constituem variáveis já estudadas na literatura e que, como o próprio nome indica, são utilizadas para controlar o comportamento já conhecido da variável de interesse, que, no presente caso, é o nível de dívida das empresas. O terceiro grupo de variáveis corresponde exatamente ao principal objetivo desta dissertação que é o estudo da influência das variáveis do ambiente de negócios na variável dependente.

Variáveis de Controlo

i) Rentabilidade (RENT)

De acordo com a Pecking Order Theory (POT), o financiamento de investimentos com valor atual líquido (VAL) positivo deverá recorrer, preferencialmente, a fundos internos, pelo que o recurso a fundos externos ocorrerá em última instância de forma a evitar custos que advêm de assimetrias de informação. Assim, é de esperar que as empresas rentáveis utilizem recursos internos para o financiamento de investimentos, abdicando da dívida.

Existem dezenas de estudos empíricos que defendem a existência de uma relação negativa entre a rentabilidade das empresas com a sua dívida, como, por exemplo, Titman e Wessels (1988) e, mais recentemente, Oztekin (2015). Seguindo Chen (2004) e Fama e French (2002), entre outros, o presente estudo mede a rentabilidade através do rácio entre o Earning Before Interest Taxes Depreciation and Amortization (EBITDA) e o total de ativos.

ii) Tangibilidade (TANG)

Os ativos tangíveis, tais como edifícios, terrenos, equipamentos, entre outros, são facilmente avaliados, ao contrário do que ocorre com os ativos intangíveis como, por exemplo, o valor de goodwill24_{. Isto significa que se a estrutura de ativos de determinada}

empresa for composta maioritariamente por ativos tangíveis, de acessível contabilização, estes são facilmente utilizados como colateral (garantia) para os credores, permitindo assim a redução dos custos de financiamento. Empresas com mais ativos tangíveis tendem a endividar-se mais, tal como prevê, simultaneamente, a POT, a Trade-off Theory (TOT) e a

24 _{Goodwill é um termo contabilístico utilizado para refletir o valor de mercado das empresas que não está}

teoria dos custos de agência25_{. Nesta investigação e tal como a generalidade dos autores na}

literatura da especialidade, adota-se como medida da tangibilidade o rácio entre os ativos fixos tangíveis e o total de ativos.

iii) Oportunidades de Crescimento (OPC)

Segundo a TOT, as empresas que apresentam futuras oportunidades de crescimento, consideradas ativos intangíveis, tendem a recorrer menos a empréstimos do que aquelas que detêm uma estrutura de ativos mais tangíveis. Isto é, as oportunidades de crescimento não servem de colateral (garantia) para o credor, o que justifica o menor recurso aos empréstimos e menores rácios de dívida para as empresas menos tangíveis. Em sentido oposto, de acordo com a POT, é bastante improvável que os fundos internos sejam suficientes para suportar o investimento associado às oportunidades de investimento, pelo que a necessidade de recorrer a fundos externos aumenta e, consequentemente, aumentam os rácios de dívida. Nos estudos empíricos analisados na Secção 2.2, existe um mix de resultados, ou seja, uns defendem a relação negativa prevista pela TOT e outros sustentam a relação positiva estimada pela POT.

Na grande maioria da literatura existente, as oportunidades de crescimento são medidas através do rácio market-to-book, cujo numerador é a cotação do mercado bolsista. Todavia, a amostra sobre a qual o presente estudo incide inclui empresas cotadas e não cotadas, pelo que a proxy utilizada na medição das oportunidades de crescimento é dada pela percentagem de variação do total de ativos, tal como definido por Chen (2004).

iv) Liquidez (LIQ)

As teorias clássicas, em particular a POT e a teoria dos custos de agência, estimam a existência de uma relação indireta entre a dívida e a liquidez. De facto, intuitivamente se constata que quanto maior for o cash disponível em determinada empresa, menor será a respetiva alavancagem. Nesta investigação, seguindo Jong et al. (2008), a liquidez é captada através do rácio entre o ativo corrente e o passivo corrente.

25 _{Chen (2004), entre muitos outros autores, refere que, de facto, a estrutura de ativos é um critério}

importante para a política de concessão de crédito bancário e que existe uma relação positiva entre a dívida e a tangibilidade, em particular no que diz respeito à dívida de longo prazo. Hall et al. (2004) chega à mesma conclusão, muito embora refira que, no caso da dívida de curto prazo, existe uma relação negativa.

v) Produto Interno Bruto (PIB)

A maioria dos estudos empíricos analisados na Secção 2.2 prevê a existência de uma relação negativa entre a dívida das empresas e o PIB do seu país. Nesta investigação, a influência macroeconómica sobre a dívida das empresas é medida através da taxa de crescimento do PIB que, tal como definido em Jong et al. (2008) e em Oztekin (2015), corresponde à variação percentual anual do PIB real em moeda local26_.

Variáveis do Ambiente de Negócios

Como tem vindo a ser dito ao longo deste texto, o principal objetivo desta dissertação é avaliar a influência do ambiente de negócios na estrutura de capitais das grandes empresas europeias. Por conseguinte, impõe-se selecionar variáveis independentes que traduzam as especificidades do meio onde as empresas desenvolvem a sua atividade. Para o efeito, no presente estudo é utilizado o índice EODB do Banco Mundial que caracteriza o ambiente de negócios, avaliando a maior ou menor facilidade de promover e realizar negócios em cerca de 190 países, aos quais é atribuída uma pontuação numa escala de 0 a 100. Quanto mais alta for a referida pontuação, melhor a posição do país no ranking mundial27_.

A pontuação geral atribuída pelo Banco Mundial a um determinado país resulta da avaliação de um conjunto de dez áreas de regulação28_{, também designadas por tópicos,}

sendo que cada uma dessas áreas é constituída por vários indicadores29_{. Assim, além do}

índice geral EODB, esta investigação considera também como variáveis independentes algumas das suas componentes, nomeadamente aquelas que, pela sua natureza, se considera que podem influenciar a alavancagem das empresas. A Tabela 3.4 descreve o índice EODB e as respetivas componentes que são utilizadas.

26 _{Corresponde ao indicador GDP Growth (annual %) do Banco Mundial. Para maior detalhe, consultar:}

https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.MKTP.KD.ZG?view=chart.

27 _{Por exemplo, atualmente a posição n.º 1 do ranking é ocupada pela Nova Zelândia com uma pontuação de}

86,59, ao passo que Portugal se encontra na posição 34 com a pontuação de 76,55.

28 _{Abertura de empresas, obtenção de alvarás de construção, obtenção de eletricidade, registo de propriedade,}

obtenção de crédito, proteção de investidores, pagamento de impostos, comércio internacional, execução de contratos e resolução de insolvência.

29 _{Os indicadores que constituem cada um dos dez tópicos mencionados podem ser consultados em:}

Tabela 3.4 – Variáveis do Ambiente de Negócios (variáveis AN), Banco Mundial.

Sigla Variável Descrição

Ín di ce G er al

EODB Ease of Doing

Business Pontuação que resulta da avaliação às dez áreas de regulação de negócios do Doing Business, as quais incluem as seis variáveis abaixo descritas. Varia entre 0 e 100, sendo que 0 representa o desempenho mais baixo em termos de facilidade de fazer negócios e 100 o melhor desempenho. Da referida pontuação advém o ranking das 190 economias avaliadas pelo Banco Mundial. Co m po ne nt es (v ar iá ve is C P) OC Obtenção de

Crédito Tópico que mede a facilidade de obtenção de crédito e que é formado por quatro indicadores (eficiência dos direitos legais, alcance das informações de crédito, cobertura dos registos de crédito e cobertura dos bureaus de crédito). A respetiva pontuação varia entre 0 e 100, sendo que a pontuação máxima é atribuída aos países que têm menores dificuldades em conceder créditos.

PIM Proteção dos Investidores Minoritários

Tópico que mede a proteção dos investidores minoritários em situações de conflito de interesses e tendo em conta os seus direitos em matéria de governo empresarial. A respetiva pontuação varia entre 0 e 100, correspondendo a pontuação máxima a uma maior proteção dos investidores.

CT Carga

Tributária Indicador incluído no tópico pagamento de impostos e reflete o montante total de impostos e contribuições obrigatórias após deduções e isenções fiscais. Medido em percentagem.

EC Execução de

Contratos Tópico que mede o tempo e o custo para a resolução de disputas comerciais em tribunal. É também composto pelo índice de qualidade dos processos judiciais que avalia a qualidade e eficiência do sistema judicial. A pontuação resulta da média simples dos três indicadores referidos e varia entre 0 e 100, atribuindo-se a pontuação máxima aos países mais eficientes judicialmente.

RI Resolução de

Insolvência Tópico que analisa os procedimentos de insolvência, assim como a robustez do regime jurídico aplicável. A respetiva pontuação advém da média simples dos indicadores que o constituem (taxa de recuperação, duração, custo, resultado e índice de eficiência do regime de insolvência) e varia igualmente entre 0 e 100. Maior facilidade da resolução de insolvência implica pontuações maiores.