L’impact de la libéralisation financière sur le Développement financier

Dans de nombreux pays en développement, le secteur financier est considéré comme étant stratégique car il joue un rôle considérable dans le processus d'allocation des ressources. C'est la raison pour laquelle les gouvernements cherchent à le contrôler directement.

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Ces contrôles prennent diverses forme : depuis la nationalisation du secteur jusqu'à la mise en place de procédures telles que la fixation des taux d'intérêts à des niveaux inférieurs au niveau d'équilibre ou le financement en priorité des projets publics. La gestion administrative des taux d'intérêts et leur fixation à de bas niveaux ont suscité des critiques virulentes dans la littérature .

McKinnon (1973) se situe dans le cadre d'une économie fragmenté où les entreprises et les ménages sont tellement isolés qu'ils doivent faire face à des prix effectifs différents pour la terre, le capital, la main d'œuvre et les marchandises et qu'ils n'ont pas accès aux mêmes technologies. Dans cette économie, et en l'absence de marché financiers organisés, toutes les unités économiques recourent à l'autofinancement il n'y a donc pas besoin d'opérer une distinction entre les épargnants (ménages) et les investisseurs (entreprises) qui n'ont pas de relation de financement entre eux. L'investissement est donc totalement autofinancé et nécessite une épargne préalable qui peut prendre deux formes distinctes :

- Une épargne sou forme d'actifs réels improductifs rapportant, au mieux, le taux d'inflation anticipé CP*

- Une épargne financière, sous forme d'encaisse monétaire (dépôts bancaire). Cette épargne est supposée être une fonction croissante de sa rémunération réelle, c'est-à- dire du taux d'intérêt réel servi sur les dépôts (d-P*) Plus élevé et plus l'incitation à épargne est grande.

Cette contrainte sur l'emprunt, empêche les entreprises d'utiliser les technologies les plus efficientes et se traduit par une utilisation sous optimale des ressources de l'économie. McKinnon (1973) estime qu'une augmentation des taux d'intérêt réels (suite à une diminution du taux d'inflation ou à une augmentation des taux d'intérêt nominaux) se traduit par une hausse de l’investissement. La formation d'une épargne supplémentaire, sous forme d'encaisse monétaire, induite par l'augmentation des taux d'intérêt, viendrait financer, en effet, ces investissements.

1 McKinnon.R.I( 1973),op.cit.p.160. 2 Ibid,p.161.

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Le relèvement du rendement de la monnaie contribue à une formation accrue du capital. La mobilisation de l'épargne à travers l'amélioration de sa rémunération, semble être la condition nécessaire à l'augmentation de l'investissement et à la réalisation de la croissance économique. Le cadre théorique développé par Shaw (1973) est moins restrictif que celui de McKinnon dans la mesure où il n'impose pas de contrainte absolue à l'autofinancement. Les agents peuvent emprunter, y compris sur un marché informel. Dans ce cas, l'augmentation des taux d'intérêts accroît les possibilités de financement pour les investisseurs et agit donc positivement sur l'investissement qu'elle permet d'attirer davantage de dépôts. Shaw (1973) met par ailleurs l'accent sur l'efficacité avec laquelle le système financier sélectionne les projets (financial deepning). Il affirme que des taux d'intérêts faibles n'encouragent pas à pratiquer une sélection des projets. Par contre, des taux d'intérêt élevés, incitent les institutions financières à accorder des prêts aux projets d'investissements les plus productifs et favorisent l'augmentation des engagements du système bancaire.

Ainsi, que l'on se place dans le cadre théorique tracé par McKinnon, ou dans celui envisagé par Shaw, l'affirmation de base reste l'existence d'une relation positive entre épargne et taux d'intérêts. Cette thèse a été cependant remise en cause par Taylor (1983). Pour ces deux auteurs, l'augmentation des taux d'intérêts officiels entraînerait, via la réallocation des portefeuilles des agents, une baisse des ressources financières sur le marché informel au profit du secteur bancaire formel. En raison du coefficient de réserves obligatoires et de divers autres ratios de gestion que les banques doivent obligatoirement observer, le transfert de ressources financières d'un marché à l'autre serait de nature à réduire la disponibilité globale des fonds prêtable. La contraint financière des entremises serait ainsi lus serrée, l'investissement réduit et la croissance freinée.

1 Ibid,p.162.

2 Shaw.E.S (1973),op.cit.,p.165. 3 Ibid,p.166.

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D’après Eboué (1990), l’approche de McKinnon et de Shaw négligent un des aspects structurels des pays en développement à savoir l'existence d'un secteur financier informel. En effet, la situation de répression financière reflète le dualisme financier dans les pays en développement. Celui-ci est composé des banques dont les risques doivent être compensés par l'existence de garanties réelles et d'un secteur informel qui finance toutes sortes d'activités par l'allocation de créditeur plutôt que sur la base d'estimation du créateur. Ce dualisme financier montre l'insuffisance de l'intermédiation financière bancaire et non bancaire.

Un résultat similaire est proposé par d'auteurs tels que Davidson (1986). La hausse de l'épargne consécutive à la hausse d'intérêt, a pour corollaire une baisse de l'incitation à la consommation qui, en développant chez les producteurs la formation d'anticipations pessimistes, décourage l'investissement. Cette tendance est renforcée par la hausse des charges financières des entremises suite à l'augmentation des taux d'intérêt et dont l'impacte sur les prix, diminue le salaire réel des consommateurs.

Greenwood et Javanie (1990) ont présenté un modèle dans lequel l'intermédiation financière et la croissance sont endogènes. Selon eux, le rôle des institutions financières est de collecter et d'analyser l'information afin de distribuer les fonds d'investissement aux activités ayant le rendement le plus élevé. Ils ont montré qu'il existe une relation de causalité, à double sens, entre la croissance économique et le développement financier. D'une part, le processus de croissance génère une participation plus élevée dans les marchés financiers facilitant ainsi la création et l'expansion des institutions financières.

Dans le même ordre d'idées, Pagano (1994) a analysé les effets du développement du marché financier sur le taux d'épargne. Ils mettent l'accent sur l'effet des contraintes d'emprunts sur la croissance économique.

1 Ibid,p.176 2 Ibid,p178.

3 Greenwood.J.B et Jovanic .B(1990),opu,cit,p.235. 4 Pagano.M (1994),op.cit.,p.120.

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Un résultat important de ce travail est que l'incapacité partielle ou totale des individus à emprunter les incite à augmenter leurs épargnes. Ainsi, le développement financier qui encourage les crédits, semble ne pas favoriser l'épargne (ce résultat est en conformité avec les résultats constaté en Amérique Latine où la libéralisation financière n'a pas engendré une augmentation des taux d'épargne). Ce résultat implique que le fait de relâcher les contraintes d'emprunts ne semble pas favoriser l'épargne. Ceci ne signifie pas que le développement financier cause une croissance faible, les auteurs suggèrent en fait que la relation entre les contraintes d'emprunt et la croissance dépend finalement de l'importance des effets des contraintes de financement sur la productivité marginale du capital plus que sue le volume d'épargne En particulier, ils ont montré que la relaxation des contraintes d'emprunts favorise l'accumulation du capital humain. Cet effet augmente la productivité marginale du capital et peut ainsi mener à une croissance plus élevée malgré la diminution de l'épargne.

Bandiera et Al (2000) indiquent que l'effet à long terme de la libéralisation financière sur l'épargne peut être différent de celui à court terme. Ce dernier provient essentiellement d'une variation des taux d'intérêts et des qualités de crédits disponibles. A long terme, et comme cela a été souligné par Serven (2002), la libéralisation financière est susceptible de stimuler le développement financier ce qui a une influence positive sur celle du revenu et donc sur l'épargne (effets indirects de la libéralisation).

3.6.2. Libéralisation financière et croissance économique : les canaux de transmission: