FORMES CLINIQUES :

O gráfico 6 demonstra a evolução do prazo médio dos títulos emitidos pelo Tesouro Nacional por meio de ofertas públicas. O prazo médio diz respeito ao prazo para resgate dos títulos públicos ajustado pelas antecipações efetuadas por meio de cupons intermediários, ambos expressos em meses. A partir do mesmo é possível observar que, apesar dos períodos de oscilações, o prazo de vencimento dos títulos que compõem a DPMFi vem se alongando consideravelmente. O prazo que era de 6,12 meses em 1995 passou para 36,31 em 2008.

Esse alongamento ganhou um impulso maior a partir de 2000, fato que pode ser atribuído as medidas efetuadas pelo governo no sentido de melhorar o perfil da dívida pública brasileira, tanto quanto a sua composição como aos seus prazos de vencimento, minimizando os custos de longo prazo e mantendo níveis prudentes de risco. Nesse sentido, em janeiro de 2000, o Tesouro Nacional passou a editar o Plano Anual de Financiamento (PAF), uma publicação na qual são divulgadas as metas, premissas e prioridades da Instituição acerca de dívida pública. Entre as diretrizes que norteiam esse plano tem-se o alongamento do prazo médio da dívida pública e redução do percentual vincendo em 12 meses, assim como a substituição gradual dos títulos remunerados pela taxa Selic por títulos com rentabilidade prefixada ou vinculada a índices de preços.

Gráfico 5: Brasil - Prazo médio dos títulos do Tesouro Nacional emitidos em oferta pública (1995-2008) *. Fonte: Elaboração própria a partir de dados do Banco Central do Brasil.

*Posição em dezembro de cada ano. 6,12 4,41 7,6 _{6,98 7,87} 15,28 27,93 23,0524,5 20,69 21,9 26,56 33,09 36,31 0 5 10 15 20 25 30 35 40 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Anos E m m es es

A importância de se analisar os prazos de vencimento dos títulos está ligada ao fato de que quanto mais curto o prazo médio da dívida maior são os riscos associados a sua administração, especialmente, no que se refere ao custo de rolagem. Além disso, a dívida se torna mais suscetível a conjuntura econômica vivenciada em determinado país e a choques externos, incorrendo um risco maior de default. Para Fonseca Neto (2000) prazos médios maiores podem viabilizar reestruturações das fontes de financiamento do setor público, além de facilitar o gerenciamento da dívida, em função de menores montantes e freqüência de vencimentos.

Conforme Santos (2004), outro conceito bastante difundido no estudo da estrutura dos prazos e na efetivação de políticas de administração para a dívida é o de duração dos títulos. Define-se a duração como sendo o prazo médio de resgate do fluxo de caixa futuro do título ponderado pelo valor presente de cada pagamento. O seu valor corresponde ao prazo para resgate de um título equivalente sem o pagamento de cupom. Assim, esse indicador permite comparar prazos para resgate de títulos com diferentes fluxos de caixa, possibilitando, por exemplo, a estimação de um indicador do prazo médio de vencimento de uma carteira de títulos num dado momento (FONSECA NETO, 2000, p. 24).

O gráfico a seguir demonstra a evolução da duração média dos títulos públicos federais emitidos por meio de ofertas públicas no período de 1996 a 2008. Da mesma forma que o prazo médio, a duração vem apresentando uma tendência de crescimento desde 2000, apesar da queda acentuada em 2008. O momento mais difícil na administração da duração dos títulos públicos federais se dá no contexto da Crise Russa. A duração que era de 7,52 em 1997, cai para apenas 3,26 em 1998 e para 2,11 em 1999. Segundo Santos, os títulos do Tesouro Nacional são os mais susceptíveis a tais oscilações em comparação, por exemplo, aos títulos que eram emitidos pelo BACEN. Enquanto que os títulos pós-fixados como a LFT possuem uma duração média de apenas um dia, os títulos prefixados como as LTNs possuem uma duração que pode ser entendida como seu prazo para resgate final ajustado pelo fluxo futuro de pagamentos anterior ao seu vencimento.

Gráfico 6: Brasil - Duração média dos títulos do Tesouro Nacional emitidos em oferta pública (1996-2008)*. Fonte: Elaboração própria a partir de dados do Banco Central do Brasil.

*Posição em dezembro de cada ano.

Conforme Santos (2004), a concentração de vencimentos é outro ponto que ocasiona grande vulnerabilidade no endividamento público, sendo uma variável redundante para se verificar as políticas de desconcentração de vencimentos promovidas pelo governo. Segundo o autor, ao dividir o prazo médio por 2 e compará-lo com a duração média dos títulos federais, pode se obter uma proxy para analisar a concentração da DPMFi ao longo do período. “A dívida estando totalmente suavizada tende a permanecer no mesmo patamar da metade do prazo médio. Quando se concentra no presente a duração média é menor que a metade dos prazos médios de resgate. Se a duração média dos títulos federais for superior a está média, a concentração se dará no longo prazo” (SANTOS, 2004, p.80). Segundo Medeiros e Barcinski (1998), quanto mais o estoque da dívida estiver concentrado nos vencimentos curtos, menor se torna a duração e o contrário, à medida que os vencimentos são mais longos.

4,01 7,52 3,26 2,11 2,88 8,14 10,52 10,59 11,22 11,97 32,38 36,47 24,98 0 5 10 15 20 25 30 35 40 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Anos E m m es es

Gráfico 7: Brasil – Grau de concentração dos títulos do Tesouro Nacional (1996-2008) *. Fonte: Elaboração própria a partir de dados do Banco Central do Brasil.

*Posição em dezembro de cada ano.

A partir da análise do gráfico é possível verificar momentos distintos na evolução da duração média dos títulos em comparação com a metade dos prazos médios. Entre 1996 e 1998, a duração média se mostra superior a metade do prazo médio, demonstrando que a concentração se dará a longo prazo. No entanto, a partir de 1999 essa tendência se reverte e a duração passa a ser menor em relação à metade do prazo médio, embora siga a trajetória da metade desses prazos, indicando uma tendência de suavização da estrutura de vencimentos. A partir de 2005, a duração média dos títulos federais é bastante superior a média, inferindo que a concentração se dará no longo prazo estrutura de vencimentos.