Etudes exploratoires

Avant de débuter la partie empirique proprement dite, nous présentons ici quelques résultats intéressants de quatre études exploratoires menées sur notre échantillon de données. La première consiste en une analyse des délais de mise en place des opérations. Elle est complétée par l’étude des articles et informations parues dans le quotidien « Les

Echos » et concernant les entreprises de notre échantillon sur une période de deux ans afin

d’en appréhender plus précisément la visibilité. La troisième concerne plus particulièrement les motivations affichées des dirigeants et révélées publiquement au marché dans les différentes annonces et/ou avis financiers pour justifier le recours aux divisions/multiplications de nominal. Quant à la dernière, elle consiste à observer la valeur moyenne du flottant deux mois avant l’annonce au BALO, entre l’annonce et la réalisation et enfin deux mois après la réalisation de l’opération.

3.1. Une analyse du « timing » des opérations et de leur visibilité dans la presse financière

3.1.1. Le « timing » des opérations

Les résultats du tableau 6 ci-après montrent que le déroulement des opérations est sensiblement différent entre multiplications de nominal et divisions. Le processus est plus

190 étalé dans le temps et annoncé d’avantage à l’avance pour les premières. Par ailleurs, plus de la moitié des annonces à la presse (les annonces que les particuliers peu informés sont le plus susceptibles d’observer et de consulter) sont faites dans les cinq jours précédant la réalisation alors que l’opération est prévue depuis environs deux mois (40 jours de bourse).

Div. de nominal

Mult. de nominal

Nombre d’opérations 93 12

Nb j. moy. entre l’annonce au BALO et l’Assemblée Générale 23,716 22,403 Nb j. moy. entre l’Assemblée Générale et l’annonce à la presse 5,669 72,441 Nb j. moy. entre l’annonce à la presse et la réalisation 14,369 14,107 Nb j. moy. entre l’annonce BALO et la réalisation 43,754 82,619 Nb d’opérations annoncées 5 jours max. avant la réalisation

par communiqué de presse 45 2

Tableau 6 : le timing des opérations

3.1.2. Analyse des parutions d’annonces dans le quotidien « Les Echos »

Le but est ici de consulter plus particulièrement les avis financiers, la rubrique « Salle des marchés » (reprenant toutes les annonces de marché du jour) et les articles relatifs à ces entreprises dans le quotidien « Les Echos » sur une période de 3 mois avant la date de réalisation de chaque opération48. On peut alors appréhender de manière plus fine le processus d’annonce de l’opération, la valeur donnée à une telle information dans ce quotidien particulier (supposé représentatif de ce type de presse) et les délais entre annonce et réalisation.

Le tableau 7 récapitule les résultats obtenus pour la période choisie débutant en Aout 2003 et se terminant en Septembre 2005. 142 articles ont été repérés et récoltés à partir de la base de données « Les Echos ». Ceux-ci traitent de 25 des entreprises de l’échantillon de divisions et multiplications de nominal sur cette période de 25 mois, mais seulement 16 articles relatent l’occurrence de l’évènement, pour uniquement 11 d’entre eux. Ces premiers résultats permettent déjà de se poser la question de la légitimité de l’hypothèse de

48

Cette analyse fut menée en consultant les quotidiens au format papier et la base de données en ligne « Les Echos ».

191 signalement et de transmission d’information privée du dirigeant d’entreprise au marché au moyen de l’annonce d’une division/multiplication. En effet, si divulgation d’information il y a, celle-ci semble pour le moins confidentielle. Elle n’est pas systématiquement reprise dans la presse économique et financière au même moment ou juste après sa première annonce au BALO mais plutôt quelques jours avant sa date de réalisation (voire le jour même).

Div. de nominal

Mult. de

nominal Total

Nombre d’opérations 34 4 38

Nb d’articles traitant des entreprises concernées 106 36 142 Nb d’entreprises différentes dans ces articles 23 2 25 Nb d’articles mentionnant l’opération de div/mult 13 3 16 Nb d’opérations différentes dans ces articles 10 1 11 Nb d’opérations annoncées dans « Les Echos » 27 2 29 Nb d’annonces 5 jours max. avant la réalisation 12 0 12 Nb de jours moyen entre l’annonce et la réalisation 28,8 47,5 30,8 Nb de j. moyen entre la 1ère _{annonce et la réalisation 35,7 64,3 38,7}

Tableau 7 : récapitulatif du dépouillement des articles et annonces parus dans « Les Echos » entre Aout 2003 et Septembre 2005

3.2. L’étude des motivations affichées des dirigeants à l’annonce

Cette étude succincte est réalisée en recensant toutes les causes et raisons évoquées publiquement par les dirigeants d’entreprises annonçant une division/multiplication de nominal dans notre échantillon. Ces motivations « officielles » figurent dans les annonces au BALO, les avis financiers, les communiqués de presse ou les rapports annuels des sociétés concernées. Au final, neuf propositions récurrentes ressortent de cette étude. Elles sont récapitulées dans le tableau 8. Les deux objectifs principaux affichés publiquement par les dirigeants quant au recours aux divisions de nominal sont ainsi « l’amélioration de la liquidité des titres » et « la facilitation d’accès aux investisseurs particuliers ». Concernant les multiplications de nominal, il s’agit plutôt de revaloriser le cours pour sortir d’une situation de « penny stock » généralement peu appréciée des investisseurs (qui y voient un signe de mauvaise qualité de l’action) et rendre le titre « plus attractif pour les institutionnels ».

192 Les résultats de cette petite étude montrent clairement que les deux opérations de division et multiplication sont destinées à favoriser tantôt les investisseurs individuels tantôt les institutionnels selon que l’on baisse ou que l’on augmente le niveau de cours des titres. Ces observations sont en accord avec notre hypothèse d’ajustement de l’actionnariat par les prix. L’objectif informationnel ne semble pas correspondre aux motivations des dirigeants sur le marché français. Il parait d’avantage d’ordre opérationnel, aussi bien pour les divisions que les multiplications et contredit en ce sens les résultats antérieurs de l’enquête de Yon (1987). Ils sont en outre plus en accord avec les résultats de Baker & Gallagher (1980) sur le marché américain49. Il faut cependant noter pour limiter la portée de ces affirmations qu’il ne s’agit ici que des raisons évoquées publiquement dans les annonces et avis financiers et non pas de réponses à des enquêtes proprement dites.

Div. de nominal

Mult. de

nominal Total

Nombre d’opérations 93 12 105

Améliorer la liquidité du titre 51 1 52 Faciliter l’accès aux investisseurs individuels 33 0 33 Réajuster le cours après une période de forte hausse 8 0 8 Diminuer la volatilité du titre 0 6 6 Se rapprocher des normes du secteur 1 4 5 Elargir la base de l’actionnariat 1 0 1 Sortir de la situation de « penny stock » 0 6 6 Rendre le titre plus attractif pour les institutionnels 0 2 2 Ajuster la parité d’échange en vue d’une OPE 1 0 1

Tableau 8 : motivations affichées des dirigeants à l’annonce de l’opération

3.3. L’évolution du flottant les mois entourant l’opération

Le tableau 9 présente l’évolution du « flottant » en % pour chaque entreprise, c’est-à- dire la part des actions de la société disponible à la négociation pour le public et les investisseurs ordinaires (et non-détenues stratégiquement). La probabilité de rejet du test t de la moyenne est entre parenthèses.

193 Div. de nominal Mult. de nominal Nombre d’opérations 93 12 Flottant moyen avant l’annonce 0,496

(<0,0001)

0,555 (<0,0001) Flottant moyen entre annonce et réalisation 0,491

(<0,0001)

0,573 (<0,0001) Flottant moyen après la réalisation 0,523

(<0,0001)

0,573 (<0 ,0001)

Tableau 9 : évolution du flottant les mois entourant l’opération de division ou multiplication de nominal

On observe que le flottant tend à augmenter en moyenne dans notre échantillon suite à la division, particulièrement après sa réalisation (environ 3%), pour dépasser 50%. Alors que pour les multiplications de nominal, on observe aussi une augmentation du flottant moyen (environ 2%), mais celle-ci a lieu à l’annonce et non à la réalisation. Elle prend place lorsque le niveau de prix du titre est encore « abordable » pour les particuliers, avant son augmentation annoncée et alors que la valeur moyenne du flottant dépasse déjà les 50%. Ceci corrobore encore une fois notre hypothèse d’ajustement de l’actionnariat. D’une part, les conséquences d’une division de titres semblent aller dans le sens d’une augmentation du flottant et donc de la part des investisseurs particuliers non-contrôlants au détriment des institutionnels contrôlants. D’autre part, les résultats pour les multiplications de nominal appuient d’une certaine façon eux aussi l’idée d’une contrainte budgétaire forte pour les investisseurs particuliers et l’importance de la variable prix dans le choix de leurs portefeuilles de titres.

Ces premiers résultats étant exposés et brièvement discutés, il convient d’aborder dans les deux chapitres suivants les résultats plus complets des études d’évènement proprement dites et des analyses sur la liquidité et le risque des actions soumises à division ou multiplication de nominal

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