I. D un marché très intermédié peu régulé à un marché contraint et moins attractif

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Introduction

Sous l’effet conjugué de la crise financière, de l’évolution anticipée des règles prudentielles et des difficultés des dettes souveraines, les collectivités ont rencontré et rencontrent encore des difficultés d’accès au crédit bancaire.

Accompagnant la raréfaction des ressources mises à disposition des banques et la hausse du coût de leur refinancement, les volumes prêtés ont baissé, le coût du crédit bancaire a augmenté, un raccourcissement des maturités a été observé.

Au cours du premier semestre 2011, le retrait de l’établissement leader historique du marché (Dexia, 40

% du stock et 7 à 8 Mds de crédits annuels) a amplifié le phénomène.

Cette situation augure de changements durables dans les modes de financement des collectivités locales (bancaire/obligataire) et les conditions de financement obtenues (durée, montant, conditions financières des prêts). L’observation des deux derniers exercices (2011 et 2012) en témoigne.

Dans un premier temps, il convient d’analyser l’impact de la mise en place des règles prudentielles de Bâle III (leur anticipation d’ailleurs). Elles constituent la cause structurelle et durable des changements. En effet, bien qu’étant encore des emprunteurs peu risqués, les collectivités pâtissent pour leur demande de financements long et court terme, du renforcement des exigences de liquidités, de solvabilité et de limitation de l’effet de levier pesant sur les prêteurs.

Dans un second temps, il importera de revenir sur le bouclage des exercices 2011 et 2012. Il illustre les effets des nouvelles règles et la crise du crédit. Après de sérieuses inquiétudes, cette dernière a été réglée par l’intervention massive de la caisse des dépôts et consignation (CDC).

Enfin, on s’attachera à projeter la problématique du financement en 2013 et le nouveau modèle qui s’esquisse.

I. D’un marché très intermédié peu régulé à un marché contraint et moins attractif

Jusqu’en 2008, dans un environnement apprécié comme très sûr, le financement bancaire a prospéré quasiment sans limite de crédit, à des conditions attractives tant pour les emprunteurs que pour les principaux établissements de crédits. Fin 2008-début 2009, l’anticipation des normes prudentielles de Bâle III, renforcée par les problèmes de liquidité, a conduit à des comportements très restrictifs des prêteurs et un renchérissement généralisé des conditions.

1) Un marché très intermédié et peu régulé

Au cours de la période 2000-2008, le volume de crédits bancaires sur les flux nouveaux oscillait annuellement entre 11 et 22 Mds €, les collectivités remboursant entre 12 et 14 Mds € chaque année. Les financements étaient largement intermédiés, le recours aux financements obligataires (hors billets de trésorerie) représentant moins de 4 % de l’encours de la dette.

Le marché était extrêmement dynamique. Les propositions financières étaient très souples, en termes de volumes (fréquemment plusieurs fois la demande), de durée (standard 15 ans, 20, 30 et 40 ans aussi proposés), d’indexation (fixe, multi-index (intra et hors zone euro, indice (inflation…)) ; les marges étaient faibles (entre 0 et 20 points de base) et peu différenciées entre emprunteurs.¹ Ce marché était très concentré, cinq établissements (Dexia, BPCE, Groupe Crédit Agricole, SOGE et CDC) détenant en 2010, 88 % de l’encours.

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Journée d’étude-La gestion de la dette des collectivités et établissements publics locaux-9 novembre 2012

Le marché était extrêmement concurrentiel, les banques y avaient développé un modèle de financement et de profit original.

Dans ce secteur, les normes prudentielles étaient allégées. En 1988 (accords de Bâle I), le ratio Cooke avait défini ainsi la part de fonds propres minimale à détenir par la banque par catégorie de risques de crédit et de marché (>8% des engagements). Ce dispositif ne prenait pas en compte tous les risques (opérationnel, de taux d’intérêt…) et il n’assurait pas de pondération très différentiée en fonction du risque réel.

Les collectivités locales françaises étaient considérées comme présentant un risque proche des emprunteurs souverains (Etat). Ainsi, le rapport des fonds propres et engagements de crédits était d’un cinquième des 8 %, soit 1,2 %, quelle que soit la situation financière réelle de l’emprunteur. Pour illustrer l’effet du ratio, lorsqu’une banque accordait un crédit de 100 à une collectivité, elle devait dégager un résultat net après impôts de 2 (8 pour un particulier ou une entreprise). Cela se traduisait par un très faible écart de marges bancaires entre collectivités.

En 2004, les accords de Bâle II avaient entre autres renforcé les exigences de fonds propres (Pilier I) en fonction d’un profil de risque pour la banque. Pour couvrir les divers risques (crédits, opérationnel et de marché), les établissements auraient dû être conduits alors à différentier le risque crédit des collectivités auxquelles ils prêtaient. Dans la pratique, ils réalisaient les évaluations avec des modèles internes, sans réelle différentiation des risques.² La notation externe était au surplus très rare.

Côté « ressources », théoriquement, la capacité de prêt d’une banque dépend de sa structure de refinancement. Or, certaines banques affichaient de réels déséquilibres de leur structure de financement, donc des déficits de ressources (Dexia, Caisses d’Epargne…), les obligeant à se financer sur les marchés financiers.

Dans un contexte d’absence de problèmes de liquidité, elles assumaient un risque de transformation très large.³ Sur ce marché, leurs sources de revenus avaient été très malmenées à la fin des années 1990 avec le désendettement de leurs clients, la baisse importante des marges sur intérêt et la disparition des commissions et frais annexes à la mise en place des lignes de crédit. Au début des années 2000, le développement des offres de produits structurés avait toutefois très rapidement rétabli la rentabilité de la banque, le plus souvent à l’insu du client.

2) Un marché régulé, contraint et moins attractif

A partir de la fin 2008, trois éléments interfèrent. La crise sert dans premier temps de révélateur des déviances de ce marché.

En effet, elle souligne, outre les fonds propres de mauvaise qualité ou en trop faible quantité pour faire face aux pertes, les effets amplificateurs de la comptabilisation à la valeur de marché des actifs bancaires, la faiblesse des liquidités en cas de crise systémique. Cette dernière était structurelle, comme on l’a vu, chez les principaux intervenants. Les déséquilibres de leur structure de refinancement, en particulier chez Dexia et le groupe Caisses d’Epargne sont devenus totalement bloquants.

La crise accélère et justifie alors la mise en œuvre de règles prudentielles plus restrictives (Bâle III).

Enfin, dès 2009, la crise des dettes souveraines affecte le secteur local. Cet ensemble d’éléments concourent au retrait significatif des banques.

Les accords de Bâle III et leurs effets

2 La méthode standard d’évaluation repose sur la pondération des actifs à partir de la note délivrée par un organisme externe (agence de notation, Banque de France…). Dans le cas des collectivités, il s’agissait de la méthode simple de notation interne, fondée sur l’estimation des probabilités de défaut pour chaque portefeuille de clients de l’établissement, ce pour chaque valeur de note interne

3Transformation : Utilisation par les banques de ressources à court terme (dépôts à vue notamment) pour financer des emplois à long terme (prêts). Le risque de transformation met en évidence le risque de liquidité et de différence de taux d’intérêt entre ressources et emplois.

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En décembre 2009, le cadre et les mesures des accords de Bâle III sont fixés. Un calendrier glissant jusqu’en 2018 est élaboré. Par anticipation sur celui-ci, les établissements restreignent leurs offres aux collectivités locales sur le court et le long terme. Pour comprendre l’attitude des banques, il convient de revenir sur les règles et d’analyser leurs incidences sur le marché du financement aux collectivités locales.

Tout d’abord, trois nouveaux ratios sont mis en place. Les deux premiers concernent la liquidité, le dernier, l’effet de levier :

- le ratio de liquidité à un mois (Liquidity Coverage Ratio-LCR) vise à s’assurer que la banque détient suffisamment d’actifs liquides pour faire face à ses besoins à un mois, et ce sans faire appel au marché ;

- le ratio de liquidité à un an (Net Stable Funding Ratio-NSFR) vise à s’assurer que la banque couvre les actifs à plus d’un an par des ressources de même durée ;

- le ratio de levier vise à limiter la taille globale des bilans bancaires quelle que soit la nature des risques portés au bilan. Ainsi, le recours à l’endettement pour l’acquisition d’actifs est plafonné de 3 %, et la norme impose ainsi un recours à d’autres fonds propres (dépôts clientèle, émissions obligataires…).

Pourquoi ces trois ratios posent-ils immédiatement des problèmes pour le marché local français ?

D’une part, sur le plan de la liquidité, ils pénalisent l’activité de transformation des dépôts court terme en crédits long terme, au premier chef du fait que les collectivités ont l’obligation de déposer leurs fonds au Trésor.

Ils aboutissent ainsi à pénaliser les activités les moins risquées et ayant de longues maturités.

Si la Banque Centrale Européenne accepte encore à l’heure actuelle, comme collatéral des prêts qu’elle consent aux banques, les prêts aux collectivités locales, ces mêmes actifs ne sont cependant pas considérés comme liquides par les règles bâloises, au titre des ratios « LCR » et « NSFR ». Ces créances - les prêts aux collectivités locales - ne sont pas retenues en l’état au numérateur des ratios de liquidité à un mois et un an. Si l’orientation n’est pas revue, le marché pourrait donc être durablement pénalisé. Dans le même esprit, depuis le 1^er janvier 2012, le seuil d’éligibilité des créances a été porté à 500 k€. Les créances détenues sur les petits emprunteurs locaux s’en trouvent pénalisées. BPCE et Crédit Agricole, dont elles représentent entre 25 et 30 % de l’assiette, sont directement impactés.

Pour les engagements court terme, les exigences anticipées de Bâle (2015) conduisent à une contraction et un renchérissement important de l’offre de lignes de trésorerie et des lignes « back up » pour les émetteurs obligataires. Avant la crise, ces engagements s’élevaient à environ 12 à 15 Mds €. La contraction s’explique par le fait que le ratio de liquidité « court terme » (actifs liquides > (flux entrant – flux sortant) à 1 mois) n’est pas actuellement couvert par les banques. En effet, les actifs liquides sont classés en deux catégories, très et moins liquides. Ils doivent notamment être négociables sur un marché profond. Dans le premier cas, on trouvera notamment la trésorerie, BTAN, BTF,⁴ billets de trésorerie émis par les collectivités locales… mais pas les obligations foncières (principales sources de financement des collectivités locales). Dans le second, les obligations foncières et certains autres titres. Cette dernière catégorie est pénalisée par un écrêtage de 15 %.

L’anticipation de la nouvelle norme a donc un impact sur les phases de mobilisation (les emprunts « revolving » sont en particulier concernés) et sur les outils de trésorerie pour les emprunteurs locaux.

Toujours sur les engagements court terme (au-delà d’un an), l’esprit du ratio (ressources stables/besoin de financement stable > 100 à un an) est de conduire l’établissement prêteur à adosser les ressources aux emplois avec une maturité identique, ou dit autrement à ajuster la duration des ressources à celle des emplois. Il limite les possibilités de transformation de l’épargne liquide, et il est susceptible d’inciter les banques soit à mobiliser des ressources plus longues donc plus coûteuses, soit à restreindre les prêts à long terme.

Le ratio pénalise d’autant plus les collectivités locales qu’elles n’apportent en contrepartie aux prêteurs ni épargne longue, ni dépôts stables comptabilisés au dénominateur.

4 BTAN : bon du trésor à intérêts annuels ; BTF : bon du trésor à taux fixe

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D’autre part, le ratio de levier (mis en œuvre en 2019, mais probable dès 2015) est susceptible d’imposer une limite au coefficient multiplicateur entre le montant des fonds propres et celui du total des actifs de la banque, pénalisant indirectement les bons risques que peuvent représenter la majorité des collectivités. En l’absence de dépôt de la trésorerie encore, ce ratio est invoqué par les établissements pour réduire les bilans et donc restreindre les offres. Dans les faits, il pénalise moins les grandes banques généralistes que les banques spécialisées, type Dexia.

Enfin, en ce qui concerne le ratio de solvabilité, il est fortement revu dans le sens d’une exigence accrue en termes de qualité et de niveau des fonds propres rapportés aux risques pondérés et complexifié dans Bâle III.

Le ratio de solvabilité est le rapport montant des fonds propres/actifs pondérés des risques = > 8 %. Il sera donc complété par un coussin de sécurité (2,5 % au 01/01/2019), un coussin contra cyclique (2,5 %, date de mise en place à la discrétion des régulateurs nationaux) et une possible réserve pour les banques systémiques. Les exigences en fonds propres de haute qualité (« common equity tier one ») sont à cette occasion fortement relevées. Cependant, le conseil de stabilité financière du G20 (FSB) vient de publier la liste actualisée des banques systémiques, soumises aux exigences de fonds propres accrues, classées en quatre groupes. Crédit Agricole, BPCE et SOGE sont en dernière catégories, donc moins systémiques et non soumise au renforcement des exigences. Les exigences de fonds propres sont à 8 %. Les banques non systémiques demeurent à 7 %.

Dans la situation actuelle, l’insuffisance des fonds propres pour atteindre les 8 % du ratio peut être satisfaite au moyen de deux solutions :

- jouer sur le numérateur en levant des fonds sur les marchés (processus lent et incertain), les émissions d’actions comportent entre autres un risque d’éviction pour les émetteurs non financiers. Dans le même esprit, elle peut aussi revoir sa politique de distribution des dividendes et porter ses résultats en réserves.

- l’autre solution consiste à actionner le dénominateur en réduisant la taille et/ou le degré de risque du bilan, en réduisant le montant des engagements, en premier lieu aux collectivités locales qui ne déposent pas leurs fonds.

Depuis 2009, cette dernière solution est privilégiée. L’objectif pour les banques est aussi de rendre plus liquide un bilan qui ne l’est pas, et de démontrer une capacité à revendre ou échanger des actifs, en particulier, qui ne sont pas nécessairement liquides.

Quelques contrepoints peuvent être apportés

En premier lieu, il est nécessaire de rappeler que les collectivités locales demeurent des emprunteurs de faible risque. Or, Bâle III remet dans les mains des banques l’appréciation de la pondération des risques des collectivités.

Ensuite, il est aussi utile de rappeler qu’aujourd’hui une large part des crédits accordés par les banques aux collectivités territoriales bénéficie de conditions attractives. En effet, ils sont très généralement adossés au financement long terme sur obligations très sûres émises par une « société foncière » (« covered bonds »), acquises à partir de ressources courtes. Par ce moyen, les banques obtiennent pour se financer à long terme des conditions attractives. Bien qu’elles se soient tendues, elles sont aujourd’hui entre 100 et 150 points de base.

Enfin, il convient de noter que les « covered bonds » sont en grande partie exclus du dénominateur du NSFR (ratio de liquidité à un an), ce qui tend à relativiser l'impact défavorable de la part ainsi adossée des prêts aux collectivités sur ce ratio.

II. Des difficultés d’accès au crédit en 2011 et 2012, théoriques ?

Les règles de Bâle III, amplifiées par les crises de liquidité et des dettes souveraines, ont fait peser en particulier en 2011 et début 2012, le spectre à nouveau d’un « crédit crunch » sur le marché local. La politique accommodante de la BCE a cependant desserré l’étau de la liquidité. Comme en 2008, les pouvoirs publics ont par ailleurs mis en place deux années de suite des enveloppes de prêts exceptionnelles.

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1) L’exercice 2011

Avec la crise des dettes souveraines et le retrait de Dexia (hors financement BEI ou CDC), il est marqué par une nouvelle contraction des offres bancaires au secteur public local et une nouvelle hausse des marges.

Dès la fin du premier semestre, la fin de gestion paraissait très délicate. Des difficultés pour équilibrer les comptes des collectivités locales pouvaient être attendues. Ces dernières contractent habituellement leurs financements externes plutôt en fin d’année, quand elles connaissent avec plus de précision leurs dépenses d’équipement et le niveau d’autofinancement réel. L’adossement des restes à réaliser à des contrats d’emprunt avec mobilisation différée, ou des contrats « revolving », ou encore de lettres d’engagement d’établissements bancaires se trouvait potentiellement compromis.

Aussi, une dégradation du fonds de roulement, voire l’apparition de situations nettement déficitaires, était attendue.

Face à ces risques, en novembre 2011, une première enveloppe exceptionnelle de financement sur fonds d’épargne de la CDC (3 Mds €) fut mise en place.⁵ Elle fut abondée au cours du même mois à hauteur de 2 Mds

€.

Au résultat, malgré une hausse de 8,4 % du besoin d’emprunt, les anticipations ne se sont pas réalisées.

La situation financière des collectivités locales s’est appréciée (l’autofinancement de 32,8 Mds €). Leurs fonds de roulement global (2,4 Mds €) a augmenté, de même que la trésorerie (+3 Mds €).

En 2011, les collectivités ont assuré leurs financements long terme (15,8 Mds €) au moyen de plusieurs supports, des financements bancaires nouveaux (12/13 Mds €), essentiellement réalisés auprès des banques françaises et de nouveaux intervenants (Saar Landesbank, Deutsche Pfandbriefbank, Helaba...), ces derniers pour des volumes finalement peu significatifs. Le besoin a aussi été couvert par les revolvings. Le montant consolidé de ces financements est de 18,6 Mds € fin 2011 (14,7 % de l’encours dette au 31/12),6 pour 18,5 Mds € fin 2010.

Outre le financement exceptionnel sur fonds d’épargne mis en place, les « enveloppes spécialisées » de la CDC, accompagnant les programmes l’ANRU, en faveur des infrastructures de transport en commun en site propre (7 Mds €) et du traitement des eaux usées (1,5 Mds €) ont continué à être mobilisées.7 En majorité, les prêts distribués en supplément des autres enveloppes l’ont été en faveur des grandes collectivités, groupements à fiscalité propre pour les transports en commun en site propre (TCSP), Régions et départements pour les financements d’infrastructures. La région Ile-de-France a contractualisé un prêt de 252 M€ à taux fixe annuel de 3,57 % sur 15 ans.

Dans ce cadre, on peut aussi évoquer les financements ou refinancements de la Banque Européenne d’Investissement (BEI). Sur l’exercice 2011, ils se seraient élevés à environ 1,3 Md €. L’évaluation de leur montant n’est pas aisée. En effet, une partie des prêts placés correspondent au refinancement des établissements auprès de la Banque. Leurs conditions sont alors plus attractives. La communauté urbaine de Lyon a par exemple mobilisé 300 M€ de financement BEI.

Enfin, le financement obligataire (4,4 % de l’ensemble) a augmenté. En 2011, les collectivités ont émis globalement 0,7 Md € d’obligations, contre 0,4 Md € en 2010. Les régions françaises en ont réalisé 72 % (470

5 Dans un contexte de « credit crunch », en novembre 2008, une enveloppe de 5 Mds € avait été débloquée. Elle n’avait été consommée qu’à hauteur de 50 %. Le programme de prêt ne peut excéder 75 M€, pour une quotité de 50 % du besoin (en priorité sur la gestion de 2011, mais aussi sur 2012). En deçà d’un million d’euro, le prêt est accordé sans quotité. Quatre types d’indexation sont proposés (EURIBOR, Livret A, inflation et taux fixe). Tous les prêts sont assortis de conditions de remboursement anticipé (Indemnité actuarielle ou 3 % CRD) et de commission d’engagement. Ces conditions peuvent être différentes chez les adjudicataires.

5L’encours consolidé « revolving » par niveaux de collectivités : Communes (4,9 Mds €), GFP (2,2 Mds €), Départements (8,1 Mds €) et Régions (3,4 Mds €).

7 Ces enveloppes concernent aussi les hôpitaux (2 Mds €) ou encore les universités (1 Md €). Il ne s’agit pas d’enveloppes annuelles.

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M€). L’emprunt obligataire a représenté 17 % des financements encaissés en 2011 pour ce niveau de collectivités locales.

2) L’exercice 2012

En 2012, sur les premiers mois de l’année, les conditions d’accès au crédit bancaire ne paraissaient toujours pas s’améliorer. Un très net renchérissement des conditions (jusqu’à plus de 400 points de base sur EURIBOR) et une contraction de l’offre étaient observés. Pour les raisons déjà évoquées, les établissements de crédit poursuivaient leur stratégie de repli. Hors enveloppe de la CDC, le volume de prêts nouveaux aux collectivités locales devrait se situer à 8 à 9 Mds €.

La création retardée de la nouvelle banque publique, co-entreprise entre la Banque Postale et la Caisse des dépôts et consignations, susceptible d’apporter un financement de l’ordre de 5 Mds € amplifiait le phénomène. Un dispositif intermédiaire pour assurer l’activité de prêts était évoqué par la Banque Postale. Le président de son directoire annonçait dans un premier temps une enveloppe de 4 Mds € de crédit court terme.

Au vu des conditions, elle ne devrait être consommée qu’à hauteur d’un milliard €. Deux milliards pour le long terme sont attendus en novembre.

Après les craintes du premier semestre, une partie importante de la demande semble avoir été en réalité couverte par les anciennes et nouvelles enveloppes sur Fonds d’épargne (mesures 2011 et mesures 2012). La seconde enveloppe de 5 Mds € a en effet été mise en place, en deux tranches (2 Mds € en début d’année 2012 et 3 Mds € à l’été).

Les conditions de l’enveloppe 2012 ont évolué. Le premier placement s’est fait à des conditions plutôt onéreuses, par exemple 5,34 % pour un prêt à taux fixe sur 15 ans ou encore à EURIBOR 3 mois + 320 points de base sur 15 ans. Les intentions initiales des pouvoirs publics étaient de ne pas assécher le marché sur 2012.

Cela n’a pas été le cas. En revanche, les établissements bancaires se sont alignés sur ces conditions. La CDC accordait un décalage de la mobilisation des fonds jusqu’au 30 avril 2013, la signature des contrats devant toutefois intervenir avant le 31 décembre 2012. La durée des prêts va toujours de 2 à 15 ans.

Pour la seconde enveloppe CDC (3 Mds €, dont 0,5 Mds € pour les hôpitaux), le barème a évolué. Les conditions ont été sérieusement baissées en octobre. Pour un EURIBOR 3 mois, la marge était de +2,4 %, le taux fixe est à 3,94 %. Cet assouplissement n’est pas lié au marché, le taux de swap n’a pas changé depuis l’été. Il s’agit plutôt d’une décision politique.

De façon plus marquée en 2012, le reflux du financement bancaire conduit les collectivités locales à envisager un accès au marché obligataire. Bien qu’encore marginal dans leur financement externe (4,7 % en 2011), il a progressé nettement depuis 2008, comme le montre le graphique ci-dessous. En 2011, 0,7 M€ ont été émis, pour 0,4 Md € 2010 :

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Source Banque de France

De nombreuses collectivités se sont engagées dans des démarches de notation, en préalable à des intentions d’émissions propres sur 2012 ou 2013. A la fin de l’année, une quarantaine à une cinquantaine de collectivités devrait bénéficier d’une notation long terme, un peu moins une notation court terme. La notation n’est pas une obligation, elle contribue toutefois à la notoriété de l’émetteur sur le marché. Les notes obtenues sont assez fréquemment bonnes (par exemple, le deux AA du conseil général du Bas-Rhin), sur le court terme, elles sont excellentes (F+1 du conseil général du Puy-de-Dôme).

Depuis le début de l’année, presque une vingtaine d’opérations long terme ont été lancées. La région Champagne-Ardenne a levé 25 M€, à 3,75 % sur 10 ans. La région Ile-de-France a réussi à lever 618 M€ à 1,75 % sur 12 ans. La ville de Paris a obtenu 100 M€ à dix ans à 2,909 %, soit l’équivalent d’EURIBOR 6 mois + 0,7 %.

La Région Nord-Pas-de-Calais, pour 80 M€ à 12 ans, 3,42 %, soit l’équivalent d’EURIBOR 6 mois + 1,3 %. A l’initiative de l’association des communautés urbaines de France, une émission groupée a été placée le 19 octobre auprès d’une trentaine d’investisseurs, dont principalement le Crédit Agricole pour 70 %. 44 collectivités se partagent les 610 M€, à des conditions de 4,30 % sur trente ans, un peu supérieure aux conditions de la CDC (+2,35 %, pour +2,12 % sur EURIBOR 3 mois). L’opération s’est faite sans notateur, Moody’s s’étant avant l’été retiré.

Le financement obligataire court terme (billet de trésorerie), moins répandu, assure aussi un coût de ressources moins élevé. Début mars, la ville de Lyon a émis 30 M€ à taux fixe d’un mois de 0,375 %. La communauté urbaine de Marseille devrait émettre prochainement un programme de 200 M€.

La crise des dettes souveraines aurait pu limiter ces opérations, cela n’a pas été le cas. On peut voir dans leur réussite et leur niveau d’émission, plutôt l’intérêt des investisseurs. D’une façon générale, les conditions financières, prime d’émission comprise, sont en effet à l’heure actuelle plutôt moins élevées que pour les financements bancaires. Le profil « in fine » ne semble pas à ce stade poser de problème, de même que la notoriété de l’emprunteur.

Le volume du financement obligataire pourrait dès lors approcher 2 Md€ en 2012.

Le bouclage de l’exercice ne devrait donc pas poser problème. D’une part, la situation financière globale demeure stable ; le niveau d’autofinancement pourrait être équivalent à 2011. Par ailleurs, les dépenses d’équipement des collectivités locales pourraient se situer en repli, et limiter ainsi le recours à l’emprunt.

2 3 4 5 6 7

2006 2007 2008 2009 2010 2011

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Les financements de la CDC ont probablement d’ailleurs saturé le marché. Ils représentent plus d’un tiers du besoin projeté (environ 15 Mds €). De nombreuses collectivités avaient d’ailleurs contracté en 2011 ces prêts pour les mobiliser sur l’exercice suivant. Ainsi, la décision du groupe Crédit Agricole de souscrire à hauteur de 430 M€ à l’émission groupée témoigne probablement de la difficulté de l’établissement à réaliser ses objectifs annoncés en février dernier (3 Mds €).

L’exercice 2012 marque d’ailleurs une évolution nette dans le calendrier de mobilisation des emprunts.

En effet, contrairement aux habitudes qui voulaient qu’on attende la fin d’exercice, les collectivités ont encaissé précocement des financements. Fin juillet, 7,8 Mds € d’emprunts avaient été levés. La crainte de ne pas avoir les financements a sans doute été une motivation. Au risque de voir remonter l’encaisse au trésor, les collectivités ont peut-être aussi préféré s’assurer des financements avant de lancer leurs projets d’investissement. Par ailleurs, la décision de Dexia d’annuler au 4 juillet les enveloppes de « revolving » non mobilisées, soit au bout du compte 34 % de ses encours sur ce type de prêts, a privé ses clients d’un volant d’emprunts mobilisables, et a sans doute accéléré la reconstitution par ceux-ci d’enveloppes de précaution pour la fin d’exercice.

3) Les établissements bancaires à l’heure des nouvelles règles

Les deux derniers exercices illustrent parfaitement les changements d’orientation induits par Bâle III et la politique restrictive de crédit. Le paysage des intervenants n’est toutefois pas encore stabilisé.

Les acteurs majeurs du marché (BPCE et Crédit Agricole) ont annoncé en février 2012 la limitation de leur engagements respectivement à 5 Mds € et 3 Mds € sur le long terme. Les crédits court terme avaient déjà été très contingentés, sans qu’il soit possible de connaître les encours actuels.

Ne voulant plus supporter systématiquement le risque de la transformation, les établissements recherchent un strict adossement actif/passif. Dans cette logique, des offres ont été construites à partir des ressources des filiales d’assurance de certaines banques. Les compagnies d’assurance n’ont effectivement pas le droit de faire du crédit. Elles peuvent acheter des titres (actions ou obligations). La banque « titrise » alors ses crédits aux collectivités. Elle les vend à des véhicules ad hoc, qui se financent en émettant des obligations. Ces dernières sont achetées par les groupes d’assurance vie.

Sur ce modèle, deux montages peuvent être évoqués. La filiale du groupe Crédit Mutuel (Arkéa) a lancé une opération au profit des collectivités locales, à laquelle a souscrit la société d’assurance « Suravenir » qui gère 24,8 Mds € d’actifs. De même, Crédit Agricole a réalisé un montage avec ses filiales d’assurance, notamment Prédica et Pacifica, qui gèrent 221,5 Mds € d’actifs. Du point de vue des conditions, elles devraient être légèrement meilleures au crédit Crédit Mutuel (taux fixe 15 ans, « 3,95 %). Les conditions du Crédit Agricole étaient en septembre à 4,63 %. Le montant de l’opération de Crédit mutuel demeure toutefois très modeste 200 M€, alors que l’opération du Crédit Agricole était supérieure à 1,8 Md €.

Dans le même ordre d’idée, on peut encore évoquer le montage de BPCE. Il s’agit d’une opération semi- intermédiée sur « constant maturity swap » (CMS 8 ans). Elle devait être contractée avant le 31 octobre et mobilisée le 14 décembre.

Les banques sélectionnent aussi leurs risques clients de façon plus drastique. Certaines collectivités n’obtiennent ainsi plus de prêts, ou alors des montants très inférieurs au besoin. Il existe désormais une forte discrimination sur la solvabilité du prêteur qui n’existait pas vraiment avant 2008. Le ratio de solvabilité, comme d’ailleurs la limitation de l’effet de levier rentrent désormais en ligne de compte.

Les banques maintiennent des conditions très élevées évoquant principalement leur coût de refinancement.

A la fin des années 2000, les normes de Bâle III conjuguées à la crise de liquidité ont justifié un rétablissement exceptionnel des marges. Cependant, dans les conditions actuelles, elles se refinancent sur obligations foncières sécurisées (type « cover bonds ») ou pas sur 7 à 10 ans à des niveaux voisins de 100 à 150 points de base. Elles ont donc encore un potentiel de diminution de marge important. Témoin de ces possibilités, la facilité avec laquelle, elles sont passées dans leurs propositions entre juin et octobre de 320 points de base à 220/240 points

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de base. Dans la situation actuelle, le point d’équilibre devrait se situer pour les collectivités à un niveau de 150 à 180 points de base.

D’une part, elles ont rétabli à cette occasion la couverture de leurs coûts opérationnels. Les frais de dossiers sont réapparus, d’abord sur les lignes court terme, puis sur les financement long terme (entre 0,10 et 0,40 %).

Des frais de pénalités ont été réintroduits aussi sur les contrats à taux variables (entre de 2 et 6 % du capital restant dû). D’autre part, les marges sur index ont considérablement progressé (entre 0,80 et 3,60 % sur EURIBOR). Les contrats multi-index ont quasi disparu. Au plus fort de la crise, des propositions ont été faites sur EURIBOR mensuel (une semaine, deux semaines…).

En revanche, la durée des contrats demeure assez longue. On peut trouver sur le marché du 2 à 20 ans, et même du 40 ans.

Depuis septembre 2012, une légère détente des marges est observée. Le nouveau barème de la CDC évoqué plus haut, tout comme l’atonie des autres marchés (particuliers et entreprises) peut expliquer la baisse. Dans ce contexte, l’exercice à venir est encore incertain.

III. Un exercice 2013 encore incertain ?

1) Quelles sources de financement ?

Attendue depuis le mois de juin dernier, la mise en place de la banque de financement des collectivités locales (La Banque Postale et la CDC), et de son véhicule de financement (Dexia Municipal Agency-DMA), pourrait se mettre en place, dans l’hypothèse de l’accord de la commission européenne en janvier prochain sur le système de garantie dont bénéficie l’établissement. Outre la gestion des engagements existants, le dispositif pourrait rapidement apporter au marché un niveau de financement de 4 à 5 Mds €. Toutefois, le retard de la réalisation de ce projet n’augure rien de bon. Les observateurs ont notamment décelé dans les récentes déclarations de Ph. Wahl (LBP) une anticipation de l’avis négatif européen. En effet, après avoir indiqué qu’une enveloppe de 2 Mds € de prêts long terme verrait le jour en novembre sur financement LBP, il annonçait des

« milliards à venir ».

En suspens, aussi, le projet d’agence de financement des collectivités locales. Il apparaît que les pouvoirs publics sont toujours réticents, au motif que l’agence serait susceptible de réclamer automatiquement la garantie de l’Etat, malgré les dépôts en garantie des collectivités adhérentes. L’enlisement de la reprise de Dexia est probablement encore aujourd’hui le plus sérieux obstacle au projet. S’il devait voir le jour, il pourrait apporter au marché 2013 (premier exercice), entre 500 et 1 Md €, un niveau voisin de l’émission groupée 2012.

En 2013, les financements obligataires devraient confirmer leurs présences plus structurelles (2 à 3 Mds €, peut-être plus). En effet, le nombre de collectivités en demande de notation progresse.

Sur l’exercice 2013, la part des financements de la Banque Européenne d’Investissement pourrait sensiblement s’accroître. En effet, l’augmentation du capital de la BEI (+ 10 Mds €), décidée en juin dernier pourrait doubler la capacité de l’établissement à intervenir dans les 27 états membres, en portant à 110-120 Mds

€ le volume prêté, et en particulier en France (10 % des financements). Outre le financement des PME (R § D et innovation), la BEI est très présente sur le financement des projets d’investissement locaux (infrastructures, normes HQE, eaux et assainissements, haut débit, énergies renouvelables…). Une partie de ces financements seront encore placés probablement par les réseaux bancaires, notamment pour les petites collectivités.

Plus anecdotique, le financement d’investissements (quelques centaines de millions d’euro) pourrait aussi être assuré par des Landesbanken au moyen des « Schuldscheinen ». Il s’agit de placements privés « intermédiés ». Le contrat de prêt donnant à la banque le droit de transférer le prêt aux investisseurs privés ; l’agent payeur (la banque) répartit ensuite entre les investisseurs les paiements de la collectivité. Ces prêts sont adossés aux

« Pfandbriefe », qui servent historiquement outre-Rhin au refinancement des prêts entre autres aux collectivités locales. Les « Pfandbriefe » bénéficient d’une excellente réputation, notamment parce qu’ils sont adossés à des actifs hypothécaires surdimensionnés par rapport à la valeur de l’obligation émise. Ils sont moins consommateurs

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de ressources, car soumis à des règles allégées de réserve. Au surplus, ils sont très sûrs jouissant du fait des garanties en cascade de l’Etat fédéral et des Länders. Enfin, leur marché est très liquide, les investisseurs n’hésitent dès lors pas à s’engager. Les « Schuldscheinen » assurent leur rémunération à des conditions aujourd’hui très compétitives. Les prêts ainsi mis en place concerneraient plutôt les grosses collectivités (tranche de 10 ou 20 M€). A la fin des années 90, avec la loi créant les « foncières », il avait déjà été question de la possible arrivée des Landesbanken ; elles avaient renoncé pour des motifs de prix.

Sur le plan des ressources pour les établissements prêteurs, les choses devraient se détendre avec la poursuite de la mobilisation des fonds d’assurance vie. Les foncières réactivées, DMA et l’agence de financement, pourraient aussi drainer les fonds du Livret A. Dans les deux cas, le placement des actifs est conduit par un impératif de durée et de sécurité, apanage encore très sérieux du monde local. D’une façon générale, les besoins d’emplois longs pour des investisseurs demeurent (fonds de pension…). Pour les établissements de crédit, les volumes de financement devraient se situer au même niveau qu’en 2012, la contrainte de réduction de bilan continuant à peser.

Côté conditions, la détente pourrait se poursuivre ; les enveloppes de prêts « bonifiés » (LBP-CDC et BEI), conjugués aux niveaux des émissions obligataires directes, devraient conduire les établissements de crédits à des ajustements de prix, dans un contexte global d’activité plutôt atone, mais aussi compte tenu de leurs conditions de refinancement (entre 100 et 150 points de base). Avec le rééquilibrage de l’offre, les prix devraient baisser, si elles ne veulent pas perdre leurs meilleurs clients, qui ne devraient pas hésiter à aller directement sur le marché obligataire et obtenir des conditions plus attractives. Les banques (BPCE, CASA, Crédit mutuel…) devraient conserver un volume d’engagements nouveaux au moins équivalent à 2012.

Sauf bouleversement, la pénurie de crédits pour les collectivités locales paraît s’éloigner en 2013. Le nouveau modèle de financement n’est toutefois pas encore stabilisé.

2) Pour les collectivités locales, quelle attitude adopter ?

D’une part, la limitation du besoin, et donc de facto des dépenses d’équipement, devrait permettre de faire face aux incertitudes de financement, mais plus encore à la réduction attendue des financements d’Etat.

Cette limitation peut en premier lieu passer par un meilleur ajustement du fonds de roulement de fin d’exercice, malgré les difficultés techniques.

D’autre part, si les incertitudes persistent, les collectivités pourraient, en acceptant le surcoût du préfinancement, contracter tout ou partie de leurs besoins par anticipation.

Ensuite, pour celles qui en ont les moyens et malgré l’absence actuelle de réelle concurrence sur ce marché, une sollicitation régulière des établissements peut s’avérer payante en termes de conditions.

En revanche, la gestion du court terme pourrait durablement être affectée par les impératifs de liquidité des établissements et par la situation structurelle d’absence de dépôts des collectivités locales. Seule solution réservée aux grands comptes, le marché des billets de trésorerie, encore balbutiant, semble très prometteur.

Toutefois, des offres de crédit long terme assorti de possibilité de remboursements temporaires réapparaissent.

Sous réserve de leurs coûts, cela pourrait relancer aussi la gestion de trésorerie zéro.

En conclusion

Le financement externe de l’investissement des collectivités locales connaît depuis quatre ans de sérieux bouleversements. Traditionnellement très intermédié dans notre pays, il évolue désormais vers un modèle plus mixé (bancaire et obligataire), sans pour autant être encore stabilisé. Le devenir du projet de banque de financement des collectivités locales fait encore peser des incertitudes.

Pour les collectivités locales, les conditions financières se sont jusqu’à l’été 2012 nettement dégradées, bien que la baisse des taux monétaires en ait amortie les effets. Depuis, on observe une certaine détente (de 60 points de base en moyenne). En effet, les coûts de refinancement pour les établissements se situent aujourd’hui

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entre 100 et 150 points de base. Sous l’effet du rééquilibrage de l’offre, suscitée notamment par la concurrence de l’obligataire et des financements BEI, il y a donc encore un potentiel de baisse de marges bancaires que l’on peut estimer entre 60 et 70 points de base.

Les craintes de « credit crunch », très présentes au cours de cette période, ne se sont cependant pas réalisées et ne devraient pas non plus affecter l’exercice 2013. La situation décrite demeure sous réserve de l’absence de nouvelles tensions sur les dettes publiques.

Depuis 2008, l’absence de liquidité a déjà justifié une intervention massive des pouvoirs publics sur trois exercices. Au-delà de 2013, pour les collectivités locales, les besoins pourraient stagner voire baisser ; si les taux monétaires demeurent bas, un scénario de désendettement, comme celui connu entre 1998 et 2003 n’est pas à exclure, cette fois-ci généré par la baisse des investissements.

Patrick Barbaste

Premier conseiller CRC Alsace