تاراـــــيخلا رــــــــــــيعست
ةــــــيلاملا
كلاب جذوــــــــــمنل اـــــــقفو
زـــــــــلوشو
–
ةــــــــــسارد
ةـــــلاح
يرطقلا يكنبلا عاطقلا تارايخ
–
أ.
و ةعاــــــــقوـــب بنـــيز
ةــــــمرارب ةــــــمير
صخلم ،ينثحابلا لبق نم يربك مماتهاب صاخ لكشب تارايلخا عوضومو ماع لكشب ةيلالما ةسدنلها موهفم يظح ةفلتخلما تايجيتايرتسلاا نم ديدعلا ءانب ةيناكمإ ثيح نم ةيلالما تاودلأا لضفأ تارايلخا دوقع دعتو طيوتح لىإ ةفدالها ةيلالما رطاخلما دض ةيلالما ةظفحلما . لجا نم جذمانلا نم ديدعلا تمدختسا دقف كلذلو جذمانلا رثكأ زلوشو كلاب جذومن دعبو ،لباقلما فرطلا اهيلع لصحتي يتلا ةأفاكلما ةميق ديدتحو اهمييقت امادختسا . ةمزلأا ثادحإ في اهرودو تارايلخا دوقع لىع ءوضلا طيلست فدبه ةيثحبلا ةقرولا هذه تءاج دقو مهأ ضرع للاخ نم كلذو ةيلالما تارايلخا يرعستل زلوشو كلاب جذومن لىع فرعتلا لىإ ةفاضلإاب ،ةيلالما ،تارايخلل ةأفاكلما ةميقلا ديدحتل همادختسا ةيفيك و اهيلع موقي يتلا تايضرفلا في هقيبطتب انمق ماك رايلخا ءاشر دقع نأ اهيلإ لصوتلا مت يتلا جئاتنلا مهأ نمو ،يرطقلا يكنبلا عاطقلا تارايخ يرعست كلذ نم بركا قوسلا في دقعلا رعس ناك اذإف ،كونبلا نم كنب لكل ةأفاكلما ةميقل ايواسم نوكي نأ بجوتي عس نوكيف كلذ نم لقا ناك اذإ امأ هيف لااغم دعي هناف يغبني امم لقا ار . ةيحاتفلما تمالكلا : ،رطاخلما ،ةيلالما ةسدنلها طوحتلا ،زلوشو كلاب جذومن ،تارايلخا دوقع Abstract
The concept of financial engineering in general and the subject of the options are particularly great interest by the researchers, Where the options are the best financial instruments in the term of the adopting several different strategies that aim to avoid the portfolio from financial risks. Therefore it has been used many models to evaluate them and to determine the value of the reward which be obtained by counterparty , and the Black -Scholes model is still the most commonly used. this paper has been prepared to discover the options contracts and their role in causing the financial crisis , as well as to recognize the Black and Scholes options model that is used in financial options pricing and through the show the most important Hypotheses on which it adopts and how to use it to determine the rewarded value of the options , then we have applied in the pricing of Qatarian banking sector options. We Conclude that the purchasing contract must be equal to the rewarded value for each bank, if the contract’s price in the market is higher than that it means that it’s an overpricing but if it is lower than that, it’ll be a low price.
Keywords: Financial Engineering, Risks, Options contracts, Black and Scholes model, Hedge
ةـــــــــــــــــــــــــــــــمدقملا : ،ةيلالما قاوسلأل عراستلما يداصتقلاا حاتفنلال ةجيتن رطاخلما ةرادإب ةيرخلأا دوقعلا في مماتهلاا ديازت ةديدشلا تابلقتلا لظ في ةيجرالخا تايرثأتلا نم طوحتلا فدبه كلذو ، ةيفصرلما تاعاطقلا ةصاخ نم حبصأ ةيرخلأا ةمزلأا تايعادتل رظنلاب ،تادنسلاو مهسلأاو تلامعلا راعسأو ةدئافلا راعسلأ حلما رطامخ ةرادلإ رطأ عضو يروضرلا لماعتسا ةطساوب طوحتلا ةظفمح ءانب متي ثيح ،ةيلالما ظفا ةردقلا اله ىرخأ فارطأ لىإ رطاخلما لقن متي الهلاخ نم ثيح ،ةيلالما تارايلخا ةصاخ ةيلالما تاقتشلما تاصروبلا في ةلوادتلما تارايلخا برتعتو ،ةظفحلما تانوكمب ةقلعتلما ةيرعسلا تابلقتلا ةهجاوم لىع بركأ م ةغيص يه اههمأ ةيلالما يرغو ةيلالما تاودلأا نم ةعساو ةعوممج لىع متت يتلا دوقعلا غيص ن : قارولأا ،لوصلأا نم اهيرغو علسلا ،ةبعصلا تلامعلا ،ةصروبلا تاشرؤم ،ةدئافلا راعسأ ،ةنيمثلا نداعلما ،ةيلالما خ ، ةبرتعم حابرأ تارايلخا لىع متت يتلا تلاماعتسلاا هذله نأ نم مغرلا لىعو ،ينبراضملل ةبسنلاب ةصا لوصلأا كلت راعسأ بلقت نم نيرمثتسلما طوتح وأ ةيماحب رملأا قلعت ام اذإ ةيهملأا ةغلاب برتعت انهإف . ينفرطلا دحأ هحبري ام ثيح ةيرفص ةلدابم اهتعيبط نوك ةيهمولا تابراضلما نم تارايلخا دوقع برتعتو لادابلما نع اهجريخ ام اذهو ،رخلآا فرطلا هسريخ لمح لصلأا ةيكلم لقن ابه داري نوك ةيقيقلحا ت ةيانه دنع تلامعلا راعسأو ةيلالما قارولأا راعسأ تاقورف ةيوست لىع ابلاغ اهيف صرتقي لب ،قاقتشلاا ،تارايلخا مييقتل جذمانلا نم ديدعلا لماعتسا مت دقو ،عاجترسلال ةلباق يرغ ةأفاكم لباقم كلذو دقعلا لخاب ةقلعتلما كلت مايسلا ،اديدتح تارايلخاو ةيلماعلا ةيلالما قاوسلأا لتمخ في ةيداعلا مهسلأا لىع تاراي يئانثلا جذومن اهنمو Binomial Model نم روط يذلا ، لبق
Cox ,Ross and Rubinstein ، كلاب جذومنو زلوشو model Black-sholes في لاماعتساو ةرهش جذمانلا رثكأ نم يرخلأا اذه برتعيو ، ا قاوسلأا ىرخلأا جذمانلا نم يرثكب لهسأ وهو ةيلالم . ةيلاتلا ةيلاكشلإا حرط اننكمي قبس ام للاخ نم : - ؟ةيلالما تارايخلل ةأفاكلما ةميقلا ديدتحو يرعست في زلوشو كلاب جذومن ةيهمأ ىدم ام
- في ةيلالما تارايلخا رود وه ام ؟ةيلالما ةمزلأا ثادحإ - ؟ةيلالما تارايلخا مييقت في زلوشو كلاب جذومن مادختسا متي يك - ؟زلوشو كلاب جذومن للاخ نم تارايلخا ةميق لىع ةيلالما رطاخلما رثؤت له ثحبلا ةيهمأ : ببسلما تناك يتلا ةيلالما ةمزلأا دعب ةصاخ مماتها نم ةيلالما ةسدنلها هب تيظح الم ارظن تارايلخا يرعست عوضومف هيلعو ،ةلوادتلما تاجتنلما مهأ نم ةيلالما تارايلخا دعت ثيح ،اله سياسلأا ايلخا رعسلم ةيليلحتلا ةردقلا ينبو يداصتقلاا ليلحتلا في ةيمكلا تاينقتلا ينب عميج نم نكمي ثيح تار نم ديدعلا مادختسا مت دقف ةياغلا هذلهو ،لباقلما فرطلا اهيلع لصحتي يتلا ةأفاكلما ةميق ديدتح الهلاخ هنا ثيح عساو مماتهاب يظح يذلا زلوشو كلاب جذومن وه قيبطتلا ةيحان نم اهلهسأو اههمأ جذمانلا لخا نم ةعوممجو ةيلصلأا ةادلأا نم ةظفمح نيوكت لىع زكتري تايرغتل ةساسح يرغ نوكت ثيحب تاراي ةادلأا كلت راعسأ . ةيلاتلا رواحلما ةيثحبلا ةقرولا هذه في لوانتنس ةلئسلأا هذه لىع ةباجلإلو : -لولأا روحلما : ةيلالما ةمزلأا ثادحإ في اهرودو ةيلالما تارايلخا . -نياثلا روحلما : تارايلخا يرعستل زلوشو كلاب جذومن . -ثلاثلا روحلما : يرطقلا يكنبلا عاطقلا عيبو ءاشر تارايخ يرعست . لولأا روحملا : ةيلاملا ةمزلأا ثادحإ يف اهرودو ةيلاملا تارايخلا لاوأ : ةيلاملا تارايخلا 1 -ةيلالما تارايلخا يرعت : يريج ناك ثيح ،ةيكيرملأا ةدحتلما تايلاولا في دوقعلا نم عونلا اذه أشن قوسلا في دوقعلا هذبه لماعتلا لىإ كلذ دعب لماعتلا لقتنا مث ،ينيلام ءاطسو للاخ نم ةمظنلما يرغ ةيلالما في وغاكيش ةصروب للاخ نم ةمظنلما قوسلا 62 ليرفا 1791 في دوقعلا هذه تشرتنا ام ناعسرو ، ةيبورولأا تاصروبلاف ،ةيكيرملأا تاصروبلا . ينفرط ينب دقع وه رايلخا دقعو : ررمحو يترشم 1 ، نأ وأ نم يترشي نأ في قلحا يترشملل دقعلا ىطعيو ليام وأ يقيقح لصأ تادحو نم ددع ررحلما لىإ عيبي 2 متي نأ لىع ،دقعلا عيقوت ةظلح هيلع قفتي رعسب ، مدع في قلحا يترشمللو ،ةيحلاصلا ءاهتنا خيرات وأ ذيفنتلا خيرات هيلع قلطي ،قحلا خيرات في ذيفنتلا ا ناك اذإ ،دقعلا ذيفنت وأ ةأفاكم هيلع قلطي ررحملل هعفدي ضيوعت لباقم كلذو ، هلحاص يرغ في ذيفنتل
ةقفصلا ةميق نم ءزج تسيلو درلل ةلباق يرغو ،دقاعتلا دنع عفدت ةأفاكلما هذه ،ةولاع . هنأ ىرخأ ةرابعب لصيح يترشلما نأ ثيحو ،دقعلا ذيفنت مدع وأ ذيفنت في رايلخا قح لباقم في يترشلما هعفدي غلبم اذه لىع ةظحللا كلت في ةأفاكلما سريخ هناف ،دقعلا عيقوت ةظلح ذنم قلحا 3 . لياولما لودلجا في تارايلخا دوقع صئاصخ صيخلت نكميو : مقر لودلجا ( 11 :) تارايلخا دوقع صئاصخ 1 رايلخا دقع لماح وأ يترشم هل هحيتي يذلا قلحا نم ديفتسي يذلا فرطلا وه ا ناك اذإ لصلأا ءاشرب دقعلا عيبلا وأ ،ءاشرلل رايلخ عيبلل رايلخا ناك اذإ لصلأا 6 -رايلخا دقع ررمح وأ عئاب وه فرطلا يذلا عقي هيلع مازتللاا ذيفنتب ةيلمعلا عوضوم دقعلا - ءاشر وأ عيب لصلأا عوضوم دقعلا - في ةلاح بلط يترشلما ذيفنتلا دقعلل . 1 -ذيفنتلا وأ ةسرمالما رعس وهو رعسلا ددحلما افلس ذيفنتل دقع رايلخا يأ رعس ءاشرلا وأ عيبلا لبق خيرات قاقحتسلاا 4 -ةأفاكلما وأ ةولاعلا وه ام هعفدي يترشلما قلح رايلخا عئابلل لباقم ،ءاشرلا ابلاغو ام ددتح ةبسنب ةيوئم نم غلبم دقعلا وأ اقفو ةجردل بذبذت ةلمعلا وأ ةقرولا ةيلالما عوضوم دقعلا 5 -يقوسلا رعسلا وه رعس لصلأا عوضوم دقعلا في قوسلا في خيرات ذيفنت دقعلا وأ في رخآ موي في ةترف دقعلا . 2 -ذيفنتلا خيرات وه خيراتلا يذلا موقي هيف يترشم دقعلا ذيفنتب قافتلاا 9 -ءاهتنلاا خيرات وهو رخآ موي قفتم هيلع ةيحلاصل ذيفنت دقعلا
ردصلما : ،سييخم دممح مجر نب ةيلالما تاجتنلما ةقتشلما : مأ رطاخلما ةيطغتل ةثدحتسم ةيلام تاودأ اهتعانصل ةمكولحاو ةيلودلا ةيداصتقلااو ةيلالما ةمزلأا لوح ليودلا ىقتللما نمض ةمدقم ةيثحب ةقرو ، مايأ ، يطس ،سابع تاحرف ةعماج ،ةيلماعلا : 61 -61 ربوتكأ 6117 ص ، 19 . ايناث : رايخلا دوقع عاونأ ينب زييمتلا نكمي يرياعم ةدع بسح تارايلخا نم عاونأ ةدع : 1 -ءاشرلا رايخ : رعسب ينعم خيرات في ةيلالما لوصلأا نم ددع ءاشر في قلحا هكلام ءاشرلا رايخ يطعي لىإ عفدي ثيح ،لباقم نود نم سيل قلحا اذه لىع رمثتسلما لوصلحا ناف ،قح وه رايلخا نأ مابو ،ينعم ي لالما نم اغلبم رايلخا كلذ عئاب ةيادب في هديدتح متيو تباث غلبلما اذهو ةولاعلا وأ ،رايلخا رعس هيلع قلط تارايلخا قوس في بلطلاو ضرعلا ىوقل اقفو دقاعتلا 4 ينح في لجلأا ليوط اعضو ءاشرلا رايخ ذخأيو ، ررمح ذخأي ( عئاب ) لجلأا يرصق اعضو ءاشرلا رايخ . 6 -عيبلا رايخ : ع عيب في قلحا هكلام عيبلا رايخ يطعي رعس ىمسي ينعم رعسب ةيلالما لوصلأا نم دد رايخ في لالحا وه ماكو ،قاقحتسلاا خيرات وأ ةيحلاصلا ءاهتنا خيرات ىمسي ينعم خيرات فيو ،ذيفنتلا نم اغلبم رايلخا كلذ عئاب لىإ عفدي ثيح ،لباقم نودب سيل عيبلا رايخ لىع رمثتسلما لوصح ناف ،ءاشرلا ةولاع وأ رعس هيلع قلطي لالما رايلخا . رعس ضفخنا مالك هتميق ديزت عيبلا رايخ نأ هيلإ ةراشلإا ردتج اممو مهسلل يقوسلا رعسلا ضافخنا مغر ،ذيفنتلا رعسب مهسلا عيب رايلخا لمالح حيتي هنلأ ،مهسلا ( وهو عقوتلما رصرلا ) وأ رايلخا رعس وه رايلخا لماح هسرخيس ام لك ناف ،مهسلا رعس ضفخني لم اذإ امأ ، لاعلا دقاعتلا ةيادب في اهعفد يتلا ةو 5 . ةيلاتلا ضارغلأل تارايلخا نم عونلا اذه مدختسيو 4 : 1 رعسلا ضافخنا عقوتي يذلا براضلما نأ ثيح ،فوشكلما لىع عيبلا تايلمعل ليدبك مدختست بولسلأا لىع يرخلأا بولسلأا ةيلضفأ عم ،عيب رايخ يترشي نأ وأ فوشكلما لىع عيبي نأ نكمي ديلقتلا ينب قرفلا اققمح دقاعتلا رعسب مهسلأا يترشي نأ هرودقمب نوكيس هنأ عقوتي هنأ ثيح ،ي نيرعسلا . 6 ضافخنا نوعقوتي نيذلا نيرمثتسلما فرط نم ةبراضلما ضرغب تارايلخا نم عونلا اذه مدختسي تارايلخا هذه ةيحلاص خيرات ةيانه دنع دقاعتلا لمح ةيلالما قارولأا راعسأ .
1 -يلخا دقع جودزلما را : عميج دقع وه نأ في قلحا هلمالح حبصي هاضتقمبو ءاشرلا رايخو عيبلا رايخ اذإف ،تناك ماثيح يترشلما ةحلصمب نوهرم كلذو ،اله اعئاب وأ دقاعتلا لمح ةيلالما قارولأل ايترشم نوكي مظاعت عمو ،اعئاب ناك تضفخنا اذإو ايترشم ناك دقعلا ةترف للاخ قوسلا راعسأ تعفترا يتلا ةرطاخلما رايلخا عئاب اله ضرعتي 6 ةجودزلما تارايلخا دوقع نم ينعون ينب راطلإا اذه في زيمنو ، : 1 -1 تباث جودزلما رايلخا دقع رعسلا Straddle : دوقع في اراشتنا رثكلأا تافيلوتلا نم ةدحاو نب عيب رايخو ءاشر رايخ ءاشر نم نوكتت يهو ةجودزلما تارايلخا دوقع يه تارايلخا ذيفنتلا رعس سف لىع نوبراضي نيذلا ينبراضملل اهميمصت ىريج دوقعلا هذه نأ ىريو ،قاقحتسلاا خيراوت سفنو طوبلها وأ دوعصلاب اءاوس قوسلا تاهجوت 7 ينعون لىإ هرودب دقعلا اذه مسقنيو ، : أ راعسلأا عافترلا حجرم جودزم رايخ دقع Strap* ب راعسلأا ضافخنلا حجرم جودزم رايخ دقع Strip** 1 -6 عيبلا رعس نع ءاشرلا رعس هيف يرغتي جودزم رايخ دقع ءاشر Strangle : عونلا اذه بلطتي رعس امأ ،ذيفنتلا خيرات سفنبو ،مهسلا سفن لىع عيب رايخ رخلآاو ءاشر رايخ اهمدحا ،نيدقع ماربإ سلا رعس نم لىعأ نوكي نأ يغبني ءاشرلا رايخ في ذيفنتلا رعسف ، لتخيف ذيفنتلا هب لوادتي يذلا مه مهسلا هب لوادتي يذلا رعسلا نم لقأ عيبلا رايخ رعس نوكي نأ يغبني ماك ،مهسلا 8 . 1 -1 - عيبلا رعس نع ءاشرلا رعس هيف يرغتي جودزم رايخ دقع عيب : جودزم رايخ دقعل ءاشر كانه نأ ماكو ا نم عاونلأا كلتل ريرتح وأ عيب كانه عيبلا رعس نع ءاشرلا رعس هيف يرغتي براضلما موقي ثيح ،دوقعل سكع لىعو قباسلا جهنلا سفن لىع كلذو ،عيبلا رايلخ رخلآاو ءاشر رايلخ اهمدحأ نيدقع ريرحتب ةدودمح رعس تابلقت ريرحتلا ةيجيتايرتسا بلطتت ،ةيربك رعس تابلقت بلطتت يتلا ءاشرلا ةيجيتايرتسا 9 . 4 -ةيمكلا ةفعاضمب رايخ دقع : نأ هلمالح دقعلا اذه لويخ يتلا كلت وأ اهاترشا يتلا ةيمكلا عاضي اله ضرعتي يتلا رطاخلما مظاعتتل ارظن نكلو ،دقعلا ةدم للاخ هلحاص في دقعلا ذيفنت نأ ىأر اذإ اهعاب وأ ءاشر رايخ ناك اءاوس رايلخا قح لباقم هاضاقتي يذلا رايلخا نمث عض ضىاقتي هناف قلحا اذه عئاب عيب رايخ 10 .
5 -أ تارايخ دوقع ةدئافلا راعس : دقعلا فيرط دحأ اهاضتقمب مزتلي دوقع يهو ( قلحا عئاب ) دح نماضب هنع ةدايزلا متي لا ةدئافلا لدعلم صىقأ ( ضاترقلااب قلحا يترشم مايق ةلاح في ) ةدئافلا لدعلم ىندأ دح وأ ( قلحا يترشم مايق ةلاح في ) ةلومع وأ ةأفاكم لباقم كلذو ينماظنلا ينب عملجاب وأ 11 . 2 -فصرلا راعسأ تارايخ دوقع : ةيمك عيب وأ ءاشر ةيلمع ماتمإ في ايهترشلم قلحا يطعت دوقع يهو دقعلا يترشم قفتي دقف ،لبقتسلما في ددمح خيرات في ةيبنجأ ةلمع نم ةنيعم ( قلحا ) لىع دقعلا ررمح عم علا يترشم ظفتيح انهو ،عفدلا ةولاع لباقم ةيبنجأ ةلمع نم ةنيعم ةيمك عيب وأ ءاشر ذيفنت قحب دق ذيفنتلا مدع وأ ةيلمعلا 12 . 9 -تاشرؤلما تارايخ دوقع : ةليكشت لثمي ليالما قوسلل شرؤم اهعوضوم نوكي يتلا رايلخا دوقع يهو ءاشرلا وأ عيبلاب شرؤلما عوضوم ةيلالما قارولأا ميلست متي لا دقعلا اذه في هنأ لاإ ةيلالما قارولأا ةنوكم في هنأ لاإ ةيلالما قارولأل متيو ،ءاشرلا وأ عيبلاب شرؤلما عوضوم ةيلالما قارولأا ميلست متي لا دقعلا اذه دقع ةلوادتلما تاشرؤلما دوقع ةلثمأ نمو ،ةيكيرملأا ةدحتلما تايلاولا في ةرثكب دقعلا نم عونلا اذه لوادت شرؤم رابتخا S&P100 ، صىقأ دحك رهشأ ةعبرأ دوقعلا نم عونلا اذله ذيفنتلا ةترف زواجتت لا ةداعو . اثلاث : ةرصاعملا تارايخلا دوقعل نيرمثتسملا مادختسا عفاود ةصرفلا ةحاتإ فدبه ةيلالما قاوسلأا في تاودأك ،ةصراعلما ةيلالما تارايلخا دوقع ثدحتست لم سا مانإ ،طقف حبرلا قيقحتل نيرمثتسملل نوكي دق لب ،لولأا فدلها نع ةيهمأ لقي لا رخأ رملأ تثدحت يتلا وأ ،اتهزوحب يتلا علسلاو ةيلالما قارولأا راعسأ بلقت رطامخ نيرمثتسلما ءلاؤه بنتج وهو ،مهلأا وه نوئجلي نيرمثتسلما تلعج يتلا عفاودلا مهأ لثمتتو فوقوللو ،لبقتسلما في ابه لماعتلا في نوبغري لخاب ةبراضملل ليي مايف تاراي 13 . 1 ضارغأ ةبراضلما : Speculative : تققتح ام اذإ ءاشرلا قح ءاشر ةجيتن احبر براضلما ققيح ذيفنتلا رعس نم رثكأب قوسلا في لصلأا رعس عافترا يهو هتاعقوت . 6 طوحتلا ضارغأ Hedging : لماعتلما نوكي انهو Dealer ةلمعلا نم فوشكم زكرم بحاص اهئاشر قح يونلما ةلاح في راعسلأا عافترا نم هتيشخ عم تلامعلا هذه نم ةيلبقتسم تاعفدب مزتلم وأ اهثودح .
1 -ةيرماثتسا ضارغأ : Investment : لصلأا ةزايح نع ةليدب ةيرماثتسا ةادأ ءاشرلا قح ءاشر دعي رماثتسلااو ءاشرلا ةيناكمإو رايلخا دقع قاقحتسا تقو في رعسلا عافترا عقوت راظتناب كلذو تقؤم لصلأا ءاشر ذيفنتل ةمزلالا ةردقلما كلتمي رمثتسلما لماعتلما ناف اذله ،ذيفنتلا رعس وهو لقلأا رعسلاب ليعفلا . نكميو لياولما لودلجا للاخ نم تارايلخا راعسأ لىع ةرثؤلما لماوعلا ديدتح : مقر لودلجا ( 16 :) تارايلخا راعسأ لىع ةرثؤلما لماوعلا تايرغتلما ءاشرلا رايخ عيبلا رايخ مهسلا رعس + -ذيفنتلا رعس -+ ةدلما ةيانه نمز + + مهسلا راعسأ بلقت + + ةدئافلا تلادعم -+ ضرعلا -ةدئافلا راعسأ + -ةيدقنلا تاعيزوتلا -+ بلطلا + + ردصلما : ،ضيراعلا لولدم مظاك ليلج ةأفاكلما ةميق ديدتح في اهرودو ةمدقتلما تارايلخا يرعست جذمان طوحتلا ةظفمح ءانبو رايخلل ، يقارعلا فيصرلما عاطقلا في ةيقيبطت ةسارد ددعلا ،ةفوكلا بادآ ةلمج ، 5 ، ص 12 . -دقاعتلا لمح لصلأل يقوسلا رعسلا : شرابلما يرثأتلا ببسب رايلخا ةميقل سييئرلا ددحلما صرنعلا اذه لثمي نوكي ماك ،عيبلا رايلخ ايبلسو ءاشرلا رايلخ ةبسنلاب عافترلاا دنع ايبايجا نوكي دقف ،هكتري يذلا يوقلاو ايبلس / ،لياوتلا لىع ينعونلل ضافخنلاا دنع ايبايجا ايقوس ددحتي هنوك يجراخ لماعلا اذه برتعيو 14 .
-ةسرمالما وأ ذيفنتلا رعس : ،اقبسم ددحلماو دقعلا ماربإ دنع هديدتح مت يذلا رعسلا كلذ وه ذيفنتلا رعس ذيفنتلا رعس ناك مالكف عيبلا رايلخ ةبسنلاب امأ ،ءاشرلا رايلخ ةبسنلاب بركأ ةفلكت وذ وهف ضفخنم ناك اذإف ا تداز عفترم نوك ةيداع ةقلاع يهو ،ينتلالحا في رايلخا ةميق لىع يبلس يرثأت هل ذيفنتلا رعس اذإ ،ةفلكتل ضافخنلاا ىشيخ وهف عيبلا رايخ يترشم امأ ةئندتلا لىع فديه وهف عافترلاا ىشيخ ءاشرلا رايخ يترشم ميظعتلا لىإ فديه وهف 15 لياولما لكشلا للاخ نم يرثأتلا اذه زاربإ نكميو ، : لكشلا مقر ( 11 :) رايخ ةميق لىع ذيفنتلا رعس يرغت رثأ ءاشرلا ردصلما : ،نداد نياغلا دبع تارايلخا ةيرظن روظنم نم تاسسؤلما مييقت ددعلا ،ةيرادإو ةيداصتقا ثاحبأ ، 11 ص ، 112 . ءاشرلا رايخف ،ءاشرلا رايلخا ةميقو ذيفنتلا رعس ينب ةيسكعلا ةقلاعلا هلاعأ لكشلا زبري OA1 رعس هل ذيفنت Pex1 رايلخا نم لقأ OA2 يواسي يذلا Pex2 لولأا ءاشرلا رايخ ةميق لالحا ةعيبطب ، VOA1 نياثلا رايلخا ةميق نم بركأ VOA2 رخآ ةسرامم رعس دنع هنأ كلذكو ، POX0 بركأ لولأا رايلخا ةميق يخ ةميقو ذيفنتلا رعس ينب ةيسكعلا ةقلاعلا تبثي امم نياثلا رايلخا ةميق نم ءاشرلا را . -يقوسلا رعسلا تابذبذت : يتلاو ،ةرطاخلما ةجرد سايقل اشرؤم يقوسلا رعسلا في تابذبذتلا برتعت نيابتلاب اهسايق نكمي ( يرايعلما فارحنلاا ) ةدايزف ةرطاخلماو ةيدودرلما ينب ةدجاوتلما ةقلاعلا ةعيبطبو ، في ةلثمتلماو ،ةيدودرلما تدادزا دقاعتلا لتح لصلأا رعس بذبذت رايلخا ةميق في ةلالحا هذه 16 نكميو ، لياولما لكشلا للاخ نم اهحيضوت :
مقر لكشلا ( 20 :) رايخلا ةميق ىلع دقاعتلا لحم لصلأا راعسأ تابذبذت رثأ ردصلما : ،نداد نياغلا دبع تارايلخا ةيرظن روظنم نم تاسسؤلما مييقت ددعلا ،ةيرادإو ةيداصتقا ثاحبأ ، 11 ص ، 119 . دنعف ،ءاشرلا رايخ ةميق لىع بيايجا يرثأت دقاعتلا لمح لصلأا رعس تتشتل نأ لكشلا نم ودبي σ دنع ةميقلا ةلاد ليم نم لقأ ةميقلا ةلاد ليم نم لقأ ةميقلا ةلاد ليم ناك σ ةرطاخلماو ةيدودرلما ينب ةيدرطلا ةقلاعلا لالحا ةعيبطب سكعي اذهو . -رايلخا ةايح ةدم : لظ في ةفلكتلا تداز رايلخا ةدم تداز مالكف دوقنلل ةينمز ةميق كانه ةيلالما ةيرظنلا رايلخ ةبسنلاب كلذكو ديازتت فوس ءاشرلا رايخ ةميقو ضفخنت فوس ةنادتسلال ةيلالحا ةميقلا هنمو عيبلا . -ةدئافلا لدعم : أتف مهسلل ةيقوسلا ةميقلاو يقوسلا ةدئافلا لدعم ينب ةيسكعلا ةقلاعلل ارظن لدعم يرث صيخ مايف امأ ،عيبلا رايخ ةميق لىع بيايجاو ،ءاشرلا رايخ ةميق لىع عافترلاا ةلاح في يبلس ةدئافلا ةدودمح تايضرف لظ في كلذك يهف تاعيزوتلا . اعبار : ةيلاملا ةمزلأا يف ةيلاملا تارايخلا دوقع رود لقأبو ،تقو عسرأبو حبرلا نم نكم ردق بركأ لىع لوصلحا وه ةيلالما تارايلخا دوقع نم ةياغلا نإ اهيلع فراعتلما دوقعلا ةفاكل ةفلامخ يهف هيلعو ،سراخ فرطو حبار فرط اهيف مائاد دوقعلا هذهو ةرطامخ يداصتقلاا راثلآا نم ديدعلا اهبلع بترت دوقعلا هذه ناف كلذلو ،انوناقو اعشر لىع تسكعنا ،ةيبلسلا ة
1 -راعسلأاب بعلاتلل ةليسو ءاشرلا رايخ دوقع : وهو فوشكلما لىع عيبلا لىإ راجتلا رابك دحأ ألج اذإ في هنوكايح ام ابلاغ راجتلا نم هيرغ ناف ،رعسلا ضافخنا عقوتي يذلا رملأا ،ادئاق هرابتعاب كولسلا اذه تاهاتجا يرغتو قوسلا بلقت عقوتي رجاتلا نلأو كلذ نم مغرلابو ،طوبلها لىإ رعسلا هاتج هيلع بتتري يرغ هنأ مغر ءاشرلا لىع نيرمثتسلما يرغي ةديهز راعسأبو ،تارايلخا دوقع عيب لىإ أجلي هناف ،راعسلأا لثم في قارولأا ميلست في بغار عفتري لمام قارولأا ميلستب دحأ هبلاطي نل هنأ نوك ،فورظلا هذه هتحلصم بسح راعسلأاب رايلخا ررمح بعلاتي اذكهو ،اهرعس . 2 -ةلدابتلما نيدقاعتلما ةحلصم ققتحو تارايلخا دوقع : انوناقو اعشر اهيلع فراعتلما دوقعلا ةفاك نإ ةنزاوتم هبشو ،ينفرطلل ةلدابتم حلاصم قيقتح اهتياغ دوقع في رملأا نكل ، ةراسلخاو حبرلا ثيح نم رخآ ىنعمبو رخلآا فرطلل ةراسخ لثمي دقعلا فيرذ دحأ هققيح بسكم لك نأ ثيح ، لتمخ تارايلخا ةراسخ هتاذ وه رايلخا عئاب هققيح يذلا بسكلماو،هعئاب ةراسخ هتاذ وه رايلخا يترشم بسك ناف ك لايخ دوقعلا نم عونلا اذه كلذلو ،يترشلما رماقلا ليبس لىع ناك ام عاونلأا ةفا . 1 -ةورثلا عيزوت لىع تارايلخا دوقعل يبلسلا يرثأتلا : دارفلأا ينب ةورثلا عيزوت لىع ةيبلسلا اهراثآ لثمتت ليي مايف : -ةراسخ لثتم تارايلخا دوقع في بساكلما . -ليالما قوسلا في ةبراضلما جاور في ببس تارايلخا دوقع . 4 -و تارايلخا د-وقع جاتنلإا لىع يبلسلا اهرثأ : اذه لىجتيو ،جاتنلإا لىع ايبلس ارثأ تارايلخا دوقعل نإ هذه نأ ينعي اذهو ،راعسلأا تابلقت رطامخ نم مهيمتح ةيطوتح ةادأك اله نيرمثتسلما مادختسا للاخ نم قوسلا في رماثتسلال ملهاومأ هيجوت لىإ مهعفدت ،لاوملأا باحصلأ ةعجشم ةادأ تحبصأ دوقعلا ليالما " ةصروبلا " مانيح حابرلأا قيقتح نم تقولا تاذ في مهمرتح لاو رئاسلخا نم مهيمتح دوقعلا هذه نأ مادام ، ةقيقلحا ةيجاتنلإا تايلمعلاب مايقلا نع لاوملأا سوؤر باحصأ نم يرثكل داعبإ اذبهو ،متهاعقوت قدصت ةعارزو ةعانص نم عمتجلما اهبلطتي يتلا ... ظتنا في مهلعتجو ،خلا رملأا ديزي اممو ،حابرلأا قيقتح صرف را لاومأ سوؤر نارود نم لعيج يذلا رملأا ،ةبراضلماب اقلعت اودادزا اوحبرو متهاعقوت تحص اذإ اءوس يداصتقلاا طاشنلا ةرود نع دعبلا لك ديعب دارفلأا ءلاؤه . يناثلا روحملا : تارايخلا ريعستل زـــــلوشو كلاب جذومن
لاوأ : لوشو كلاب جذومن زــــــ في ،ةيداعلا مهسلأا لىع تارايلخاب ةقلعتلما كلت مايسلا ،تارايلخا مييقتل جذمانلا نم ديدعلا لماعتسا مت كلذ لىع ةلثملأا نم ،اديدتح تارايلخا قاوسأو ةيلماعلا ةيلالما قاوسلأا لتمخ : جذومنلا يئانثلا binomial model ، لبق نم روط يذلا cox, Ross and Rubinstein
كلاب جذومنو زلوشو Black-scholes model نأ لاإ ،ام دح لىإ ةنورلماب زاتمي لولأا جذومنلا نأ نم مغرلا لىعو ، ةدقعلما ةيباسلحا تايلمعلا ( تماتيراغوللا ) جذومنلا امأ ،هقيبطتل ايروضر رتويبمكلا تلعج هبحاصت يتلا عتساو ةرهش جذمانلا رثكأ نم برتعي يذلاو ،نياثلا هيرظن نم يرثكب لهسأ وهف ،ةيلالما قاوسلأا في لاما ةيلصلأا ةادلأا نم ةظفمح نيوكت لىع اساسأ زكتري وهف ،لولأا The underlying instrument
ةساسح يرغ ةظفحلما نوكت ثيحب تارايلخا نم ةعوممجو ( يرغتت لا ) ذئدنعو ،ةادلأا كلت رعس تايرغتل رماثتسلاا دئاعل ايواسم اهدئاع نوكي رطاخلما نم ليالخا 18 . ةنس 1791 ايربك اقيبطت يقل ثيح ماهيمسا دعب مايف ذخأ يذلا جذومنلا احترقا زلوشو كلاب ، حابرلأا عيزوت اهيلع متي لا يتلا ةيبورلأا تارايلخاب اصاخ ناك يذلاو ،ينيلالما ينللحلماطسو 19 مغرلا لىع يلالما تارايلخا تلاز لاو تناك ةيكيرملأا تارايلخا نم كلذ دعب مث ،ةيلماعلا قاوسلأا في لاوادت رثكلأا ة كلاب يمس جذومن في حابرلأا عيزوت صرنع ةفاضإ مت – زلوش - نوتيرم ( BSM ) يرعست جذومن قيرط نع عيبلا رايخ رعس دايجإ نكمي نكل ،عيبلا تارايخ زلوش كلاب جذومن رعسي لا بلا رايخو ءاشرلا رايخ ؤفاكت أدبم لماعتسا مث ءاشرلا رايخ عي Put-Call-Parity) ) ماق كلذ دعب ، تارايلخا لىع هتقباطم نكملما نم لعيج لكشب جذومنلا لىع تلايدعت ةفاضإب كلاب تايلبقتسلما لىعو ( Futures Option ) كلاب جذومن ابلاغ هيلع قلطي يذلا جذومنلا اذه ، ( Black Model ) ماق ماك ، نجاهللهوك نفيتسو نامراج كرام (
Mark Garman and Steven Kohlhagen )
ليدعتب
ماهجذومن ةطساوب تلامعلا لدابت لىع تارايخلل ةقد رثكأ يرعست ءاطعإ لجأ نم زلوشو كلاب جذومن Garman Kohlhagen model يكل ةيافكلا هيف ماب هباشتت يرعستلا جذمان نم خسنلا هذه لك ،
ذومن ضترفيو ،زلوكس كلاب جذومنب ماع لكشبو نايحلأا بلغأ في صوت نكمي هنأب زلوش كلاب ج
ةفزامج نود طوحتلاب ىمسي ام اذهو رادقلما ( Riskless Hedge ) ، ةبسنب ىعدت نيزكرلما ينب ةقلاعلاو طوحتلا ( Hedge Ratio ) ،رايخ لكل ةينمضلا ةيلالما تاودلأا ددع طوحتلا ةبسن صت ماع لكشبو ، ب طوتح ةبسن لاثلما ليبس لىعف 1.5 مزلي دحاو رايخ طيوتح لجأ نم هنأب ينعت 51 ينمض مهس . ةيادب ذنم ابرتعم اطوش ةيلالما ةيرظنلا تعطق دقف كلذبو جذومنلا ريوطتب ضيالما نرقلا نم تانيعبسلا يأ ،ينقباسلا ينلماعلا فرط نم مهسلأا لىع تارايلخا مييقتل قيقدلا Ficher Black و Myron Scholes ،لماوعلا نم اهيرغو تاعيزوتلا ةيلمع رابتعلاا ينعب ذخأيو ىرخأ تاودأ لمشيل هعيسوت مث فرط نم Robert Merton لكش جذومنلا فرع ىتح ، كلاب جذومنب ضعبلا ىدل يئاهنلا ه -زلوش نترم Merton Option Pricing model -Black scholes لبون ةزئاج نترامو زلوش لان ، ةنس تارايلخا ةيرظن ريوطت في اهمدوهلج داصتقلال 1779 هنلأ جيوتتلا اذه في شريف كلاب ماهكراشي لمو ، يأ ينتنسب كلذ لبق فيوت 1775 ، ماجحأ في درطم عافترا لىإ جذومنلا اذله عساولا قيبطتلا ىدأ دقلو هروهظ ذنم لماعلا برع تارايلخا قاوأ في لوادتلا 20 . ايناث : جذومنلا ءانب ةركف ءاشر رايخ رعس مييقتل جذومنلا اذه ءانب ةركف تءاج دقل ( Call Option ) ؤبنتلا لياتلابو ، كو ،ةعقوتلما ةيدقنلا تاقفدتلاب كلت مصلخ ساسأك مدختست يتلا ةليدبلا ةصرفلا ةفلكت ميدقت اذ ادج ةبعص ةليدبلا ةصرفلا ةفلكت ديدتح نأ نوك لىإ تارايلخا مييقت لامج في ةبوعصلا نمكتو ،تاقفدتلا لصلأل ةيقوسلا ةميقلا يرغتل اعبت ىرخأ لىإ ةظلح نم يرغتت دقعلا اهيلع يوطني يتلا رطاخلما نأ نوك لابف ،ينمضلا ةيديلقتلا ةيلالما تاودلأل ةبسن ( تادنسلاو مهسلأا ) رطلخا تاشرؤم باسح نكمي ( لماعم ةعقوتلما دئاوعلل يرايعلما فارحنلااو اتيب ) دوقع ةلاح في ةعفترم نوكت يتلا تاشرؤلما هذه ،ةنيعم ةظلح في دعم ديدحتل يفكت لا اهدحو تاشرؤلما هذه نأ يرغ ليالما عفرلا عافترا ةجيتن تارايخ نأ كلذ مصلخا ل تباث يرغ رطاخلما مجح . اثلاث : جذومنلا تايضرف ليي مايف لثمتت تايضرف ةدع لىع جذومنلا موقي 21 : -لىولأا ةيضرفلا : يكيرملأا سيلو بيورولأا عونلا نم دقاعتلا لمح رايلخا . - ةيناثلا ةيضرفلا : دويق نود نم فوشكلما لىع عيبلل ةيناكمإ دجوت .
ةيضرفلا ةثلاثلا : مهسلا ذخأي ( ةيلصلأا ةادلأا لىع تاقفصلا ) لا يأ ،ايعيبط ةعزومو ةرمتسم مايق ، ؛لاثم ءلايتسا ةيلمع نع نلاعلإا دعب ثدتح يتلا كلتك راعسلأا في تازفق دجوت - ةعبارلا ةيضرفلا : ؛ينلماعتلما ةداشر -ةسمالخا ةيضرفلا : شر رمثتسملل نكمي ماك ،تلاماعملل ةفلكت دجوت لا مهسلأا نم ةيمك يأ عيب وأ ءا تاذ في عيمجلل حاتت قوسلا نع تامولعلما نأ ضاترفا لىإ ةفاضإ ،اهمجح رغص ماهم تارايلخا وأ يلاكت نودبو ةظحللا . - ةسداسلا ةيضرفلا : ؛تباث رطاخلما نم ليالخا رماثتسلاا لىع دئاعلا - ةعباسلا ةيضرفلا : ؛ةدئافلا رعس تابث - ةنماثلا ةيضرفلا : رايلخا ةترف للاخ ينعلما مهسلا لىع تاعيزوت دجوت لا ( قاقحتسلاا خيرات ىتح يأ .) - ةعساتلا ةيضرفلا : ةترفلا للاخ ةيلصلأا ةادلأا بذبذت تابث . اعبار : زـــــــلوش كلاب ةلداعم ،رمتسم ليالما قوسلا في يرعستلا ناب برتعن فوس ،جذومنلا اذله انتسارد راطإ في ةفلكت نم ىفعم ينساسأ ينلصأ نم نوكتيو تلاماعلما : رطخ لصأ ( مهس ) متي ضرق دقع في لثمتي ،رطخ نودب لصأو ، زمرلاب هل زمرن رمتسم تباث لدعمب هيلع ضوافتلا r خيراتلا في ليالما قوسلا في رعسلما مهسلا ةميقل زمرنو ، t زمرلاب . 1 - ئاوشعلا يرسلا نوناق عبتي ينمضلا لصلأا رعس ي ( Random Walk ) قوسلا نلأ ،ةيلالما قاوسلأا ةءافكل ةبولطلما تايضرفلا دحأ ةماع ةفصب ليام لصلأا يئاوشعلا برتعي ةرهاظلا هذه عجرتو ،ايئاوشع راعسلأا هيف كرحتي يذلا قوسلا وه ء كلا ( ةيئاوشعلا ةكرلحا راعسلأل ) ةنس في لييشاب سيول سينرفلا ابه ماق يتلا ثاحبلأا لىإ ، 1711 تايرغتلا نأب رهظأ يذلاو في كرحتت ددمح جذومن دوجو مدع لياتلابو ،اهنيب طبارت يأ دوجول رقتفت علسلا قوس في راعسلأل ةيلاتتلما ةلداع ةبعل يه قاوسلأا نم عونلا اذه في ةبراضلما نأب ةجيتنلا هذه لىع قلعو ،راعسلأا هراطإ " Faif Game " ، ناف لياتلابو ،ماهيضعب باسح لىع حابرأ قيقتح ناعيطتسي يترشلما لاو عئابلا لا نأ يأ
- يخرات سكعت ةيلالما لوصلأل ةيلالحا راعسلأا ؛اه -لصلأا اذه راعسأ لىع ليالما -لصلأاب قلعتت ةديدج ةمولعم يأ يرثأت لالحا في سكعت ةيلالما قاوسلأا . -كلاب ةلداعم زــــــــــــــلوشو : ليي ماك زلوكسو كلاب ةغيصب ةقلعتلما رايلخا ةميقل ةيئاهنلا ةرابعلا بتكت : ثيح : و و α عم انيدل ةياهنلا فيو 22 : عم : ثيح : :S ينمضلا لصلأا ذيفنت رعس :E ليالما رايلخا ذيفنت رعس . : r رطخ نودب دئاعلا لدعم σ : ينمضلا لصلأا رعس بلقت لدعم . هذه ينب نم ةثلاث ،رايلخا ةميق ديدتح الهلاخ نم متي تايرغتم ةسخم كانه نأب رهظي ةلداعلما هذه للاخ نم ذيفنتلا رعس ،ةيلالما قارولأا راعسأ يهو ،ةشرابم اهديدتح متي لماوعلا E رايلخا ةزايح ةدمو T نايرغتلما وأ ةلوهسب اهمديدتح متيف بلقتلاو ةدئافلا لدعم اهو نايقابلا . ةسرمالما رعسو دقاعتلا لمح لصلأل يقوسلا رعسلا ينب قرفلا ددتح انهأ ةغيصلا هذه لىع ظحلاي ام هثادحتسا متي عقوتلما رعسلا ديدتح دعبف ،ثودلحا لماتحاب ماهيلكل حيجترلاب اهم ينتملعم تاذ ةيسأ ةلادب ثادحتسلاا لىع دمتعت يتلا ةيديلقتلا قرطلا سكع لىع ،رايلخا ةايح ةدمو ةرطامخ نودب ةيدودرلما لدعم ةيسدنه ةيلاتتمب 23 .
مييقت جذومن نم اقلاطنا اينمض هب عقوتلا متي وأ ،قوسلا في هتظحلام نكمي ةدئافلا لدعمب قلعتي مايفف هنلأ ،عقوتلا بلطتي بلقتلاب قلعتي مايفو ،رايلخا قوسلا في ةشرابم هتدهاشم متت لا . اسماخ : عسوملا زــــــلوشو كلاب جذومن ءارشلا رايخل : رعس نوكي هنمو ،ينهماسلما لىع حابرلأا عيزوت ةيلمع رابتعلاا ينعب ذخأيل زلوش كلاب جذومن نترام عسو ل اقفو ءاشرلا رايخ Back-Scholes-Merton model ليي ماك 24 : ثيح :y : ةعزولما حابرلأا ( ةيوئم ةبسن ) نياعلما سفنب ىقبت زومرلا ةيقبو ، . لىع عيبلا رايخ امأ وهف يداعلا مهسلا : ثلاثلا روحملا : يرطقلا يكنبلا عاطقلل عيبلاو ءارشلا تارايخ ريعست نم ديدعلا مماتهاب صاخ لكشب تارايلخا عوضومو ماع لكشب ةيلالما ةسدنلها عوضوم يظح لىع ،ةؤفكلا ةيلالما قاوسلأا ثيح يلماعلا ىوتسلما لىع اساسأ زكتري ناك مماتهلاا اذه نأ لاإ ،ينثحابلا ناك ذإ ليحلما بنالجا فلاخ تاساردب ءاج دق ةيلالما ةرادلإا ميهافم نمض يويلحا لاجلما اذبه مماتهلاا ةسدنلها تايلآ مهفت فدبه ةيناديم ،ةقمعم تاساردو ةيربك دوهج لذب بلطتي يذلا رملأا ،ادج ةدودمح داصتقلاا ىوتسلما لىع اهيرثأت ىدمو اتهاودأو ةيلالما . قوس في ةجردلما فراصلما عاطق ةساردلا تدمتعا ةعست اهددع غلابلاو ةلماك ةيلالما قارولأل رطق فراصم ( مث 8 نم اءادتبا فراصم 15 /11/ 2011 ةصروب في ليومتلل لىولأا مهسأ لوادت ءاغلإ دعب ،ةيرطق ةهماسم ةكشرك ةورب كنب سيسأت ضرغب ةيراقعلا ةورب ةكشر فرط نم اهئاشر ةجيتن رطق ا لماعلأاو نياكسلإاو يراقعلا ليومتلا اهضرغ كلذب كنبلا حبصيو ،ةيرماثتسلااو لييومتلاو ةيفصرلم
لماكلاب كولمم رطق في صصختم يراقع كنب لوأ 111 % اذه رايتخا مت دقو ، ةيراقعلا ةورب ةكشرل ةيلاتلا يرياعلما ءوض في عاطقلا 25 : - تغلب ليالما عاطقلا ةهماسم ناب رهظت ةيرطقلا ةيمسرلا تايئاصحلإا نإ 11.1 % جتانلا نم يهو ،ليحلما تاقورحلما ريدصت لىع يربك لكشب دمتعت يتلا ةقطنلما تايداصتقا ةعيبط انفرع اذإ ةمهم ةبسن . - ماظتناب هيف اهمهسأ لوادت متيو ةيلالما قارولأل رطق قوس في ةجردم تاكشرلا هذه نإ . -كلأا لياتلابو ابلقت تاعاطقلا رثكأ هنأ ضترفي يذلا عاطقلا لثتم تاكشرلا هذه نأ رطاخملل ةضرع رث ةترفلا هذه في ةيلالما هتامزأ بركلأ ضرعت لماعلا نأ ةصاخ ،ةيلالما . ةيلاتلا تايضرفلا لىع هتاه انتسارد في اندمتعا دقو : - ذيفنتلا رعس نوكي 75 % ؛ينمضلا لصلأا رعس نم - يه مهسلا بلقت ةبسن 65 % و ادوعص 15 % لاوزن . - ةدلما : 1 ةنس مقر لودجلا ( 20 :) لدعم فراصملا عاطقل ةلوادتملا مهسلأا ددعو مهسلا رعس ةيرطقلا كنبلا مسا مهسلا رعس طسوتم ( لاير ) ةلوادتلما مهسلأا ددع طسوتم ( نويلم ) ينطولا رطق كنب 122.75 121 يملاسلإا رطق فصرم 75.41 618 يرطقلا يراجتلا كنبلا 71.42 619 ةحودلا كنب 21.16 186 ليهلأا كنبلا 26.11 26 يملاسلإا ليودلا رطق كنب 29.11 111 نايرلا فصرم 19.42 951 يراجتلا جيللخا كنب 14.21 471 ليومتلل لىولأا 65,86 58
ردصلما : رطق ةصروبل ةيرهشلا ةلجلما لىع دماتعلااب ينثحابلا دادعإ نم . لاوأ : كلاب جذومن لامعتسا -تارايخلا ريعست يف زلوش زلوش كلاب ةلداعم ىطعت لياتلا لكشلاب ةيبورلأا تارايخلل : ( ) يتلاو جذومنلا تايرغتلما باسلح ةجاحب اننإف ةساردلا لمح يكنبلا عاطقلا تارايخ يرعست لجأ نمو ةيلاتلا صرانعلا في لثمتت : 1 - ةينمضلا لوصلأا راعسأ بلقت : رعس في يرغت يأ نأ نوك ،زلوشو كلاب جذومن ريدقت في ةمهلما تاددحلما دحأ مهسلأا راعسأ بلقت برتعي اقيف شرؤلما ةطساوب ساقت رايلخا ةميق في بلقت لىإ يدؤي ينمضلا لصلأا . لكشلا نم نوكي يذلا يرايعلما فارحنلاا وه بلقتلل لاماعتساو ةيمومع رثكلأا يرعتلا نإ : مقر لودلجا ( 14 :) يرطقلا يكنبلا عاطقلا مهسأ راعسأ بلقتل ةيوئلما بسنلا كنبلا مسا 𝝈% ينطولا رطق كنب 15.19 يملاسلإا رطق فصرم 66.89 يرطقلا يراجتلا كنبلا 11.66 ةحودلا كنب 39.41 ليهلأا كنبلا 39.44 يملاسلإا ليودلا رطق كنب 70.92 نايرلا فصرم 9.37 يراجتلا جيللخا كنب 1.94
ردصلما : ينثحابلا دادعإ نم قيض ينمز ىدم فيو ةيربك تايمكب راعسلأا كرحتت امدنعف ،راعسلأا ةكرح ةعسر ىدم بلقتلا لثمي ةعفترم تابلقتلا نأب اهدنع لوقن . ،لاثلما ليبس لىع ةطساوب رايلخا لىع حابرأ قيقتح لجأ نم ينمضلا لصلأا رعس كرتح لىإ رايلخا عئاب رظني ينمضلا لصلأا راعسأ ةكرح ةعسر ىدم وأ بلقتلا رثؤيو ،ينمضلا لصلأا نم ةيفاك تايمكب ةرجاتلما ايخلل ةينمزلا ةميقلا تناك مالك يربك ينمضلا لصلأا بلقت ناك مالك لياتلابو ،رايلخا رعس لىع ةيربك ر 26 . بلقتلا ظحلان ينح يفف ،اهيلع لصحتلما جئاتنلا لتمخ ينب نيابتلا ظحلان هلاعأ لودلجا للاخ نم ةهج نم ظحلان ،يرطقلا يراجتلاو يملاسلإا رطقو ينطولا رطق كونب نم لك مهسأ راعسأ في يربكلا ،نايرلاو يراجتلا جيللخا يكنب يرعسل ةيربكلا ةيرارقتسلاا ىرخأ هذه دحأ في رماثتسلاا رارق ناف مالك ةدعاق قفو اهقيقتح دارلما حابرلأا ةيعون في براضلما وأ رمثتسلما ةبغرو ةعيبط لىإ عجري مهسلأا اهنم ةعقوتلما دئاوعلا تداز مالك ةيلالما ةقرولا رطامخ تداز . ءاشرلا رايخ ةكرح هاتجا ةفرعم في مهم رود بلقتلل ايربك بلقتلا ناك مالكف ، رعسلا لىع كلذ راشأ مالك رايخلل عفترلما . كلاب جذومن في ةلخادلا تاشرؤلما لتمخ لياولما لودلجا ضرعي - تارايلخا يرعستل زلوش : مقر لودلجا ( 15 :) زلوشو كلاب جذومن بسح ءاشر رايخ دقع ةميق باستحاب ةصالخا تانايبلا كنبلا مسا S E R 𝝈 T S/E In(S/E) رطق كنب ينطولا 166 . 40 30..59 9.900 9.10 3.99 3.90 9.90 رطق فصرم يملاسلإا 95.43 49.55 9.900 9.71 3.99 3.90 9.90
كنبلا يراجتلا يرطقلا 41.95 ...24 9.900 9.13 3.99 3.90 9.90 ةحودلا كنب 59.37 02.33 9.900 9.30 3.99 3.90 9.90 ليهلأا كنبلا 57.91 0..41 9.900 9.33 3.99 3.90 9.90 رطق كنب ليودلا يملاسلإا 52.19 51.49 9.900 9.70 3.99 3.90 9.90 فصرم نايرلا 32.95 35.04 9.900 9.99 3.99 3.90 9.90 جيللخا كنب يراجتلا 39.51 31.49 9.900 9.91 3.99 3.90 9.90 لىولأا ليومتلل 65.86 64.51 1.155 1.19 1.11 1.15 1.15 ردصلما : ينثحابلا دادعإ نم مهسلأا ميق لودلجا ينبي S ذيفنتلا رعسو E رطاخلما نم ليالخا دئاعلاو ة r نع لاضف ،ركذلا قباس ةينمزلا ةدلماو دئاوعلا بلقت t ةغلابلا رايلخا قاقحتسا ةدم لثتم يتلا 1 ةميقب صالخا متيراغوللاو ،ةنس In ( E) ةيلاتلا ةقيرطلاب ابهاسح مت ثيح ، : :S مهسلا رعس طسوتم مقر لودلجا في هنايبت متو ةساردلا ةترف للاخ كنبلا ( 03 .) E : ةبسنب ددح يذلاو رايلخا دقع ذيفنت رعس 75 % . ةبسنلاب لاثلما ليبس لىع ينطولا رطق كنبل : =158 .60 1.75 * 122.75 E= r : غلابلاو رطاخلما نم ليالخا دئاعلا لدعم 5.5 % ةنسل يرطقلا يزكرلما كنبلا تايئاصحا بسح 6111 .
مقر لودلجا ( 12 :) ءاشرلا رايخ ةأـفاكم ةميق ديدتح كنبلا مسا d1 d2 N(d1) N(d2) C ينطولا رطق كنب 0.36 1.11 1.21 1.51 11.51 فصرم رطق يملاسلإا 1.51 1.68 1.27 1.21 11.99 يراجتلا كنبلا يرطقلا 1.41 1.17 1.25 1.54 15.21 ةحودلا كنب 1.95 1.2 1.99 1.96 9.59 ليهلأا كنبلا 1.19 1.79 1.82 1.8 8.75 ليودلا رطق كنب يملاسلإا 1.49 1.66 1.27 1.58 11.51 نايرلا فصرم 1.18 1.14 1.11 1.11 1.84 كنب جيللخا يراجتلا 1.2 1.59 1.11 1.11 1.54 ليومتلل لىولأا 1.58 1.51 1.74 1.71 6.97 ردصلما : ينثحابلا دادعإ نم ثيح : نأو T-t=1 تاونسلا ددعب ردقت قاقحتسلاا ةدم نوكل ارظن نأ يأ ةترفلا ةيادبلا في ناك مييقتلا ناو t=0 لكشلا نم حبصت ةيضالما ةغيصلا ناف لياتلابو ، : عم = - ةبسنلاب هناف هيلعو ينطولا رطق كنبل : =0.36 و =0.36-0.35
يقلا يرشت ة ة c ،ةأفاكلما ةميق لىإ قباسلا لودلجا اهنمضت يتلا تافصاولماب مهس ءاشر دقع نأ ينبت يتلا نم بركأ قوسلا في دقعلا رعس ناك ام اذإف ،كونبلا نم كنب لكل ةأفاكلما ةميقل ةيواسم نوكت نأ بجوتي هيف لااغم ارعس دعي هناف كلذ ( overvalued ) يغبني امم لقأ ارعس نوكيف كلذ نم لقأ ناك اذإ امأ ، ( Undervalued ) ةأفاكملل ةميق لىعأ ققح دق ينطولا رطق كنب نأ ظحلان روكذلما لودلجا نمو ، تغلب يتلاو 12.51 تغلب ةأفاكملل ةميق لقأ نايرلا فصرم ققح كلذ فلاخ لىع ،لاير 12.51 لاير . تغلب ةأفاكملل ةميق لقأ نايرلا فصرم ققح كلذ فلاخ لىع 6.12 لاير . يتلا ةميقلاب جذومنلا دوزي لاو دقو ،ضرغلا اذله دعأ صاخ لودج بجومب اهيلع نوكي نأ يغبني ينب عاطقلا مومعل ةميقلا هذه تغلب 1.21 و 1 ةبسنب مهسلا رعس في ايرغت نأ ينعت يهو ، 1 % بتتري ينب حوارت بسنب ءاشرلا رايخ دقع رعس في بلقت هيلع 21 % و 111 % في بغري رمثتسلما ناك اذإ هيلعو ، رماثتسلاا هزكرم ةيطغت ينب يترشي نأ هيلع بيج ي 1.21 و 1 ،ءاشر رايخ دقع لك لباقم في مهس لوصلأا نم دحاو في هب قحلت يتلا رئاسلخا ناف كلذ فلاخبو ( رايلخا دقع وأ مهسلا ) حابرأ اهلباقت رخلآا دوجولما اهققيح ةبسنلا سفنب . ؤفاكتلا ةقلاع لماعتساب عيبلا تارايخ ةميق لىع لوصلحا اننكمي (Put-Call Par ة ity) ذئدنع ، ءاشرلا رايلخ ةبسانلما ةميقلا بسحن عيبلا رايخ مييقتلو The value of corresponding call
option ، لكشلا نم بتكت يتلا : ساسأ لىع ةدحاو ةنس ةدلم ناك مييقتلا ناو اهيلع حابرلأا عيزوت متي لا ةينمضلا مهسلأا نأ رابتعابو لكشلاب ةقباسلا ةغيصلا بتكن ،بيورأ رايخ : ةساردلا لمح كونبلل عيبلا تارايخ ميق لثمي يذلا لياتلا لودلجا لىع لصحنو : مقر لودلجا ( 19 :) عيبلا رايخ رعس ديدتح
ينطولا رطق كنب 11.22 يملاسلإا رطق فصرم 4.14 يرطقلا يراجتلا كنبلا 2.19 ةحودلا كنب 1.51 ليهلأا كنبلا 6.27 يملاسلإا ليودلا رطق كنب 4.91 نايرلا فصرم 1.18 يراجتلا جيللخا كنب 1.19 ليومتلل لىولأا 1.18 ردصلما : ينثحابلا دادعإ نم ةبسنلابف ينطولا رطق كنبل وه عيبلا رايخ رعس : p=30.5+95.166+158.60 .2.71-0.05=13.66 يرشت ميق p نأ بجوتي لودلجا اهنمضت يتلا تافصاولماب مهس ءاشر دقع نأ ينبت يتلا ،ةأفاكلما ةميق لىإ ،كونبلا نم كنب لكل ةأفاكلما ةميقل ةيواسم نوكت هناف ،كلذ نم بركا قوسلا في دقعلا رعس ناك ام اذإف ، ظحلان قباسلا لودلجا نمو ،يغبني امم لقا ارعس نوكيف ،كلذ نم لقأ ناك اذإ امأ ،هيف لااغم ارعس دعي تغلب ذإ ،ةأفاكملل ةميق لىعأ ققح دق ينطولا رطق كنب نأ 11.22 جيللخا كنب ققح كلذ فلاخ لىع فاكملل ةميق لقأ يراجتلا تغلب ةأ 1.19 . ةـــــــــــــــــــــــمـــتاخلا : نرقلا نم تانيتسلا ةيشرع ذنم مايسلا ،ةروطتم دج ةيلام تاودأ ،ةفثكم ةروصبو قاوسلأا تلخد دقل ، تادنسلاو مهسلأا لثم طقف ةيديلقتلا تاودلأا لىع صرتقت لا قاوسلأا كلت تحبصأو ،ضيالما نمو ديدتحو اهمييقتل جذمانلا نم ديدعلا لماعتسا مت دقو ،اهعاونأ لتخمب تارايلخا دجن تاودلأا هذه ةلثمأ زلوشو كلاب جذومن اههمأ ةأفاكلما ةميقلا
اذه موقي ماك ،تايضرفلا نم ةعوممج لىع موقي ثيح ،ينيلالما ينللحلما طسو في ايربك اقيبطت يقل يذلا ظفمح ءانب لىع جذومنلا مت يتلا جئاتنلا مهأ نمو ،ةرطامخ ابه لوصأو ةرطامخ نودب لصأ نم ةنوكم ة ليي ام اهيلإ لصوتلا : نورمثتسلما اهمدختسي ةيلالما قاوسلأا في ةثدحتسلما رماثتسلاا تاودلأا نم ةادأ يه تارايلخا دوقع لامعلا راعسأو ،ةيلالما قارولأا راعسأ يرغت رطامخ نم ةيماحلل ةيطوتح ةليسوك ةقيرطو ،ةيبنجلأا ت راعسلأا قورف لىع ةبراضلما للاخ نم اهعسرأو قرطلا صرقأب مهحابرأ ميظعتل . - ةيلالما ةمزلأا ثودح في تببست يتلا ةيهمولا تابراضلما رثكأ نم برتعت ةيلالما تارايلخا دوقع . -ناف ،رايلخا دقع رعس وأ ةأفاكلما ةميق ديدتح في زلوشو كلاب جذومن لماعتسا دنع مهسلا ءاشر دقع نم بركأ قوسلا في دقعلا رعس ناك ام اذإف ،كونبلا نم كنب لكل ةأفاكلما ةميقل ايواسم نوكي نأ بجوتي يغبني امم لقأ ارعس نوكيف كلذ نم لقأ ناك اذإ امأ ،هيف لااغم ارعس دعي هناف ،كلذ . -،يرطقلا يكنبلا عاطقلا تارايخ لىع هقيبطت دنع زلوشو كلاب جذومن حضوي ةيطغتلا لدعم نأ N( d1) ينب تحوارت يتلاو ، 1,21 و 1 يرماثتسلاا هزكرم ةيطغت في بغري رمثتسلما ناك اذإ هنأ ينعت يتلاو ، ينب يترشي نأ هيلع بيج 1.21 و 1 يتلا رئاسلخا ناف كلذ فلاخبو ،ءاشر رايخ دقع لك لباقم في مهس لوصلأا نم دحاو في هب قحلت ( رايلخا دقع وأ مهسلا )، ةبسنلا سفنب اهققيح ةبسنلا سفنب حابرأ اهلباقت رخلآا دوجولما اهققيح . شماوهلاو عجارملا 1 يدنلها ميهاربإ يرنم تارايلخا دوقع ،رطاخلما ةرادإ ، ،ةيردنكسلإا ،فراعلما ةأشنم ، ج 1 ، 6119 ص ، ص 5 -2 . 2 josef Christl, Financial Instruments stractured Products Handbook, Gunther thonabauer, vienna, 2004, p69.
3 يدنلها ميهاربإ يرنم ،
هركذ قبس عجرم .
5 ،رداقلا دبع ىسيع نب ةسارد ،ةيلماعلا ةيلالما ةمزلأا ثادحإ في اهتهماسمو ةيلالما تاقتشلما مادختسا رثأ ةيتيوكلا لالما قوس ةلاح يفناج نم ةدتملما ةترفلل ةيلالما قارولأل 6112 لىإ 6111 في يرتسجام ةركذم ، ص ، ةلقرو ،حابرم يدصاق ةعماج ،يريستلا مولع 51 . 2 ،شئاعلا عيبضوب عيبر ا ةسدنلها رود ةيلالما ظفاحلما رطامخ ضفخ في ةيلالم تايجيتايرتسا رود ليلتح ةترفلل يرطقلا ليالما قوسلا في طوحتلا ةظفمح ءانب في تارايلخا 6119 -6111 ص ، 78 . 9 ،ناوضر ديملحا دبع يرمس ةيلالما تاقتشلما ،ةرهاقلا ،تاعماجلل شرنلا راد ، 6114 ص ، 128 . 8 ص ،قباسلا عجرلما 127 . * رمثتسلما لىع بلغ ام اذإ كلذو دحاو عيب رايخ دقعو ءاشر رايخ يدقع ءاشر لىع دقعلا اذه يوطني تابلقت نم ةفيخ سجوتيو كلذب نقوم يرغ ناك ناو ،دوعصلا لىإ هجتت فوس راعسلأا ةكرح نأ نظلا ي جودزم رايخ دقع ءاشرب ينينسلحا ينب عميج نأ يغبني وهف كلذلو ،هلحاص يرغ في راعسلأا في هب نصحت عيبلا قوقح لىع ءاشرلا قوقح ةدايز للاخ نم هتاعقوت رماث ينيج نأو رطاخلما ةهجاوم . ** عيب رايخ يدقع يأ ،دحاو ءاشر رايخ دقعو عيب رايخ يدقع في لايوط ازكرم نمضتي رايخ دقع وه دقعلا ةدم سفنلو دقاعتلا رعس سفنبو ءاشر دقع لكل . 7 اس عجرم ،يدنلها ميهاربا يرنم ص ،قب 111 . 11 قباسلا عجرلما . 11 يرمس ص ،قباس عجرم ،نسح ناوضر ديملحا دبع 181 . 16 ،سييخم دممح مجر نب ةقتشلما ةيلالما تاجتنلما : اهتعانصل مأ رطاخلما ةيطغتل ةثدحتسم ةيلام تاودأ ، ةمكولحاو ةيلودلا ةيداصتقلااو ةيلالما ةمزلأا لوح ليودلا ىقتللما نمض ةمدقم ةيثحب ةقرو ةعماج ،ةيلماعلا مايأ ، يطس ،سابع تاحرف : 61 -61 ربوتكأ 6117 ص ، 18 . 11 قباس عجرم ،سييخم دممح مجر نب . 14 ،ضيراعلا لولدم مظاك ليلج جذمان رايخلل ةأفاكلما ةميق ديدتح في اهرودو ةمدقتلما تارايلخا يرعست طوحتلا ةظفمح ءانبو ، يقارعلا فيصرلما عاطقلا في ةيقيبطت ةسارد ، ددعلا ،ةفوكلا بادآ ةلمج 5 ص ، 5 .
