Principes d’Economie Pierre-Noël Giraud
2017
Tome 2: L’Entreprise
Chapitres 7 à 11
Plan du Tome 2
• 7. Histoire de Zaccaria, entrepreneur génois du 13ème siècle
• 8. L’entreprise et ses comptes
• 9. L’entreprise et la décision d’investissement
• 10. L’entreprise et le capital
• 11. L’entreprise et le travail
Chap 7. Histoire de Zaccaria,
négociant génois
Résumé
• L’histoire réelle d’une opération d’un
négociant génois de la fin du 13ème siècle, Zaccaria, permet d’introduire concrètement les problématiques:
– De l’investissement d’une entreprise, son rendement et son risque
– Du financement d’une entreprise
– De la division du travail entre entreprises
• Négociant génois, en 1298 Zaccaria:
– achète 20 tonnes d’alun pour 1000 ducats à Aigues Mortes
– veut les transporter sur son unique bateau à Bruges où il espère les revendre 2000 ducats après 2 mois de voyage
– fera revenir son or, produit de la vente, par voie
terrestre (1 mois de voyage), et son bateau avec
une autre cargaison… s’il la trouve à Bruges
Risques pris par Zaccaria, entrepreneur
• Risque de mer: 10% des navires se perdent sur cette route
• Risque de prix: quel sera le prix de l’alun à Bruges dans 2 mois?
• Risque de transport de fonds: 5 % de pertes
• Risque de retour à vide de son bateau
Motivations de Zaccaria
• Le profit, directement ou comme contrainte
• Comment évaluer l’intérêt de l’opération?
– Calcul de l’espérance de gain
– Calcul de l’espérance de rendement – Calcul du risque
– Arbitrage rendement/risque
Arbitrage rendement / risque
On vote!
que choisissez vous parmi ces trois investissements de100, qui au bout d’un an rapportent:
Espérance =110 Écart type =1
Obligation
Espérance=110 Écart type =10
Action d’entreprise, secteur “mûr”
Espérance=110 Écart type = 86
Action d’une Start up 111 ( Prob. 50%)
109 ( Prob. 50%)
116 ( Prob. 75%)
90 ( Prob. 25%)
600 ( Prob. 3%)
95 ( Prob. 97%)
Les nombreux métiers de Zaccaria…
• Armateur
• Convoyeur de fonds
• Investisseur
• Assureur
• Spéculateur
• Négociant
La solution de Zaccaria en 1292
• Suppa et Grilli lui font un prêt déguisé:
– Ils achètent l’alun à Zaccaria qui signe une promesse de le racheter, plus cher, à Bruges, s’il y parvient…
– Le prix de rachat (et donc la rémunération de Suppa et Grilli) va dépendre de leur
appréciation des risques, ici très grossière, faute d’informations suffisantes
• Suppa et Grilli sont:
– Des investisseurs
– Des assureurs
La solution de Zaccaria en 1292
• Zaccaria
• Prend des risques avec l’argent des autres
• Vend une partie de son risque: le risque de mer, mais conserve le risque de prix
• Ce sont les deux fonctions essentielles de la finance:
• Mettre l’argent des épargnants à la disposition des entrepreneurs
• Vendre et acheter des risques économiques
Dans le monde moderne Zaccaria:
• Se débarrasserait des fonctions pour lesquelles il est moins compétitif, par exemple ici les fonctions
productives (transport)
– au profit d’entreprises spécialisées bénéficiant et faisant bénéficier la société d’économies d’échelle
– lesquelles s’assureraient auprès d’ entreprises spécialisées dans l’assurance des risques par mutualisation
• Il bénéficierait ainsi de la division du travail entre des firmes concurrentes
• coordonnées par des marchés
• régulés par des Etats
Dans le monde moderne Zaccaria:
• Lèverait des fonds
– auprès de banques ou
– sur les marchés de titres de dette ou d’actions
• Couvrirait son risque de prix sur les marchés dérivés
• La finance moderne permet de le faire:
• À très grande échelle (mondiale)
• Avec une très grande diversité d’instruments beaucoup
Chap. 8. L ’entreprise et ses comptes
Résumé
• Les comptes d’une entreprise permettent:
– À l’Etat de la taxer
– Aux investisseurs de l’évaluer , pour décider d’y investir ou pas – Aux salariés de savoir ce que l’entreprise fait du produit des
ventes
• Ils se composent de trois comptes
– Le bilan: à l’instant t, il mesure ce que possède l’entreprise ( actif ) et ce qu’elle doit aux autres , dont ceux qui l’ont financé ( passif)
– Le compte de résultat est une compte de flux, pour une période donnée, qui permet de calculer l’impôt et le bénéfice
– Le compte de trésorerie est un compte des flux de monnaie entrants et sortant de l’entreprise, pour une période donnée, qui permet de calculer sa trésorerie disponible en fin de
période: son « cash flow »
Histoire de l’entreprise « Start Up »
• Nous allons suivre, à travers ses comptes, l ’histoire d ’une entreprise nouvelle dans sa première année d ’existence:
• Cette entreprise a été crée durant l’année 0
• Elle commence son activité le 1/01 de
l ’année 1
Création de l ’entreprise
• Un groupe de jeunes entrepreneurs crée l’entreprise « Start up » sous forme de société par actions
– Ils émettent 100 actions au prix de 10, en achètent une partie eux
même et en vendent le reste à des amis et à des fonds de capital risque – Ils obtiennent, de plus, un prêt de 1000
• Ils utilisent ainsi les 2000 dont ils disposent:
– Investissement de 1800 en équipements (ordinateurs) et licences ( logiciels)
– Constitution d ’une réserve de monnaie (une trésorerie) de 200
• La première année
– ils utilisent la trésorerie pour acheter des consommations
intermédiaires( location du « garage », électricité, fournitures diverses)
et payer les premiers salariés.
Les comptes de l’entreprise
• Un compte de stock: le Bilan
– Il enregistre à une date donnée ce que l’entreprise possède: son « actif », et ce qu’elle doit à ceux qui lui ont apporté des fonds: son « passif »
• Deux comptes de flux:
– Le compte de résultat qui calcule le résultat net revenant aux actionnaires
– Le compte des flux de trésorerie, qui calcule le
« cash flow » et récapitule comment l’entreprise
finance son développement
Bilan à la création
• Le bilan est un compte de stock, établi à une date donnée
• Il comptabilise:
– Dans une colonne « passif » comment l’entreprise s’est procuré des fonds et donc ce qu’elle « doit » (sauf à ses actionnaires)
– Dans une colonne « actif » ce qu’elle en a fait et donc
possède
Bilan fin d’année 0
Actif Passif
Immobilisations 1800 Fonds propre (actions émises)
1000
Trésorerie ( monnaie) 200 Dette ( emprunt bancaire ) 1000
Total 2000 Total 2000
Les comptes de résultats de l’année 1
• Ce sont des comptes de flux ( annuels ou trimestriels)
• Ces différents comptes établissent des
« soldes intermédiaires de gestion » qui vont progressivement décrire les activités de l ’entreprise durant la période
considérée
Chiffre d’Affaires CA : 4000
Consommations
Intermédiaires CI : 1800 Valeur Ajoutée VA : 2200
Salaires, Charges, Taxes : 1490
Excédent Brut d’Exploitation EBE ( EBITDA) : 710
Chiffre d’Affaires, Valeur Ajoutée,
Excédent Brut d’Exploitation
Excédent Brut d’Exploitation EBE
Earnings before Interest Taxes Depreciation and Amortization EBITDA : 710
Résultat d’Exploitation RE Earnings before Interest and Taxes EBIT : 350
Impots sur les bénéfices des
Inté rêts INT:
50 Résultat Net:
200
Provisions pour amortissement et dépréciation PRO : 360
Provisions, calcul de l’impôt, Résultat
Net
Compte de résultats Résumé
Ressources et Emplois ( ) Soldes
Chiffre d’affaire: 4000
Consommations intermédiaires: (1800) Valeur ajoutée: 2200
Personnel et taxes liées à la production: (1490) Excédent Brut d’Exploitation ( EBITDA): 710
Provisions: (360) Résultat d’exploitation( EBIT): 350
Intérêts nets sur les dettes : (50)
Impôt sur les Bénéfices: (100) Résultat Net: 200
Dividendes distribués: (100) Réserves, incorporées aux fonds
propres: 100
Résultat Net ( Bénéfice net) : 200
Réserves : 100 Dividendes DIV : 100
Utilisation du Résultat Net
EBE ( EBITDA) : 710
Cash Flow= = Capacité d’Autofinancement : 460
INT : 50 IS :
100 DIV :
100
Variation de
trésorerie : + 60
Nouvel emprunt : 600 Investissements : 1000
Financement des investissements de
l’année suivante
Compte de trésorerie: Résumé
Cash flow opérationnel 460
Investissement (1000)
Financement( nouvel
emprunt) 600
Variation de trésorerie 60
Bilan fin année 1
Actif Passif
Immobilisations Fonds propres
(1800 – 360) + 1000 2440 Initiaux 1000
Réserves 100
Trésorerie Dette
200 + 60 260 Emprunt bancaire 1000
Obligations 600
Total 2700 Total 2700
Variation /année 0 700 700
Commentaire sur la modification du bilan
• À l ’actif:
– Les immobilisations ont été réduites des
amortissements et augmentées des nouveaux investissements:-360+1000 = + 640
– Le stock de trésorerie a augmenté: + 60
• Au passif
– La nouvelle dette de 600 est inscrite
– Les réserves de 100 (qui aurait pu être distribué aux
L’analyse des comptes
• Situation Nette
• Ratios de rentabilité:
• ROCE ( Return on Capital Employed)
• ROE ( Return on equity)
• Effet de levier de l’endettement sur le ROE
• WACC ( Weighted Average Capital Cost), Cout Moyen Pondéré du Capital, CMPC en français
• EVA ( Economic Value Added)
Situation nette de l’entreprise
• Définition:
Situation nette = actif – dettes
• C’est ce qui reviendrait aux actionnaires si on
« liquidait » l ’entreprise en vendant tous ses actifs à leur prix au bilan et en payant toutes ses dettes
• Si la situation nette est négative, l’entreprise est
déclarée en faillite
Situation nette de l’entreprise
• Dans l’exemple, la situation nette en fin d’année 1 est de 1100, en augmentation de 100 par rapport au bilan de fin d ’année 0
• Elle est donc de 11 par action ( au lieu de 10): les actionnaires ont touché 1 de dividende par action et la valeur nette de
l’entreprise a augmenté de 1 par action
• Remarquons que si les réserves de 100 avait été entièrement distribué en dividendes, l’entreprise aurait du emprunter 100 de plus
• La situation nette serait restée de 1000, soit 10 par action, mais
les actionnaires auraient touché un dividende de 2 par action
Les ratios de rentabilité
• L’entreprise se procure deux types de fonds:
– Les fonds propres: E (Equity) – La dette : D
• On a:
Actif du bilan = A = E + D = Capitaux Engagés
• Deux ratios principaux décrivent le rendement des fonds levés par
l ’entreprise:
– ROCE: Return on capital employed
– ROE: Return on equity
Le ROCE
• ROCE :Return On Capital Employed:
ROCE = Résultat d’exploitation (après impôt)/ Capitaux engagés
ROCE = (RE-IR) / A = (RE - IR)/( E + D)
Ce ratio mesure la
rentabilité économique
de l ’entreprise
Le ROE
• ROE: Return On Equity:
ROE= RN/ E
ROE: Résultat Net/ Fonds Propres
Ce ratio mesure
la rentabilité des fonds propres investis par les actionnaires dans
l ’entreprise
Effet de levier de l ’endettement
• Rapport entre ROE et ROCE
• i= l ’intérêt moyen payé sur la dette de l ’entreprise, on a donc: INT= iD
• ROE= RN/E = (ROCE ( E+D) - iD)/E soit:
ROE = ROCE + (ROCE-i) . D/E
– Quand ROCE > i, ROE est une fonction croissante de D/E, ratio d ’endettement, quand ROCE < i, une fonction décroissante:
• C ’est « l’effet de levier de l ’endettement » sur ROE, la rentabilité pour les
actionnaires .
Effet de levier de l’endettement
Exemple
Montant des capitaux
Revenus du capital rendement
Total:
« capital engagé »
3000 200 6,66%
Dette 2000 100: intérêts 5%
FP 1000 100: dividendes et réserves 10%
Effet de levier de l’endettement
Exemple
FP Dette Revenus
totaux du capital
Intérêts Rendement des FP
1000 2000 200 100 10%
500 2500 200 125 15%
CMPC ( WACC)
• Soit fm le rendement minimum exigé des actionnaires , compte tenu du risque de l’investissement dans les fonds propres d’une entreprise donnée
• Soit i le coût de sa dette
• CMPC = Coût Moyen Pondéré du Capital
• WACC = Weighted Average Capital Cost CMPC = WACC = f m E + iD
+
EVA ( Economic Value Added)
EVA= (ROCE- CMPC) (E+D)
L’EVA est le « bonus » des actionnaires
RE-IR =
ROCE(E+D) iD
fmE EVA
iD+fmE = CMPC(E+D)
Si EVA > 0
ROE > fm
EVA ( Economic Value Added)
• Une entreprise dont l’EVA est positive a un ROE supérieur au rendement fm attendu par les actionnaires
• On dit qu’elle « crée de la valeur » pour ses actionnaires
• Réciproquement, une entreprise qui a un ROCE inférieur à
son CMPC « détruit de la valeur » (EVA négative) du point
de vue de ses actionnaires. En effet cela entraîne que le
ROE réalisé sera inférieur à fm, rendement minimum
attendu par les actionnaires.
Chap. 9. L’entreprise et
la décision d’investissement
Un investissement
• Un investissement est une dépense I en t=0 qui engendre des flux nets positifs Y
tentre t=1 et t=n
• Comment évaluer la « rentabilité » d’un investissement I et ainsi comparer tous
0 n
I
Y t
?
Résumé: Evaluer un investissement, c’est:
• Calculer son rendement espéré: son « taux de rentabilité interne », TRI,
– le TRI d’un investissement est une variable aléatoire, comme le sont les flux de revenus futurs Yt
– le TRI d’un investissement est calculé grâce à un
« taux d’actualisation », qui donne la « valeur actuelle » des revenus futurs engendrés Yt par l’investissement
– Le TRI permet de comparer la rentabilité espérée de tout investissement
• Calculer son risque: le risque d’un investissement
se mesure par l’écart type de son TRI
Calcul de la rentabilité d’un investissement
• Taux d’actualisation
• Valeur actuelle nette: VAN
• Taux de Rentabilité Interne: TRI
La notion d’actualisation
• L ’actualisation permet de calculer, grâce à un paramètre appelé « taux d’actualisation », la valeur actuelle (en t=0) d ’un flux monétaire futur F, recevable en t
Définition:
• Valeur actuelle, au taux d’actualisation a, de la somme Ft, à recevoir en t:
VA(a , F t ) = F t
(1 + a ) t
Le taux d’actualisation a
• Le taux d’actualisation « a » utilisé par un détenteur de
monnaie pour mesurer la valeur actuelle d’un revenu futur F t :
– Mesure sa « préférence pour le présent », qui résume son
comportement en matière de consommation inter temporelle:
consommer F
t/(1+a)
ten t=0 est équivalent à consommer F
ten t « un tiens vaut mieux que deux tu l’auras », sans incertitude
– Est le rendement minimum auquel il serait prêt à placer de la monnaie sur un marché financier dans un instrument « sans risque »: il
acceptera de placer la somme I au taux d’intérêt i pendant la
période(0,t) si et seulement si: I (1+i)
t/ (1+a)
t> I, donc si i > a
« Valeur actuelle nette » d ’un investissement
• Valeur actuelle nette actualisée au taux a d ’un investissement I engendrant les flux nets de revenus F t :
VAN (a , I, F t ) = - I + F t (1 + a) t
1
å n
TRI: « Taux de Rentabilité Interne » d ’un investissement
• Le taux de rentabilité interne (TRI) d ’un investissement I engendrant les flux F t est le taux r tel que:
VAN( r, I, F t ) = 0
Note: si les flux F
tsont positifs, VAN est une fonction strictement
décroissante de a et r est unique
Interprétation du TRI
• Supposons qu’il existe un placement financier, du type obligation à taux fixe et remboursement « in fine » au taux d’intérêt i=r
• L’achat d ’un montant I de ces obligations est remboursé I(1+r)
nl ’année n
• Si celui qui réalise l’investissement I en t=0 place les flux Y
tau taux d’intérêt i= r au fur et à mesure qu ’il les reçoit
• Il dispose en n de la somme:
F t
1
å n (1 + r ) n - t = (1 + r ) n (1 + F t r ) t 1
å n = I (1 + r ) n
Interprétation du TRI
• Un investissement caractérisé par ( I, F t ) dont le TRI = r est donc « équivalent », c ’est à dire:
– a le même TRI
– donne la même somme finale en n s’il est possible de placer les liquidités au taux r
• Que l’achat pour un montant I d’obligations in fine à taux fixe i = r, puisque pour i=r
- I + (1 + i) t I
+ = 0
Interprétation du TRI
• On vérifiera que l ’investissement est également équivalent à l’achat d ’un montant I d’obligations
« perpétuelles » servant chaque année un « coupon»
(intérêt) = i.I, avec i=r,
• puisque:
- I + rI
(1 + r ) t
1
å ¥ = 0
Notion de risque
• Les flux futurs engendrés par un investissement productif sont affectés d’incertitude:
– sur le volume et les prix de ventes – sur les coûts
– sur le prix auquel on pourra revendre les immobilisations en cas d’échec
• On peut décrire cette incertitude en considérant les
Yt comme des variables aléatoires, caractérisées par
leur valeur moyenne, ou « espérance », E(Ft) et par
leur « variance » V(Ft) ou par leur écart type σ( Ft)
Rappel: Définition d’une variable aléatoire continue
• Variable aléatoire continue r:
• Elle peut prendre toutes les valeurs xR
• Avec la probabilité ( p(x).dx) que x (x, x+dx)
• On a:
p(x). dx = 1
ò
espérance : E(r) = ò x.p(x). dx
variance : V(r) = [ x - E(r)] ò . 2 p(x). dx
écart type : s (r) = V(r)
Notion de risque
• Le calcul du TRI: r, se fait alors avec les espérances de flux: E(Ft)
• r est lui même une variable aléatoire d’espérance E(r) et de variance V(r)
• V( r), ou σ ( r) = √ V(r), est une mesure du risque de l’investissement
• plus σ( r) est élevé, plus l ’investissement est risqué au sens suivant:
– plus σ( r) est élevé
– plus est élevée la probabilité que le r effectivement réalisé
soit extérieur, par exemple, à une fourchette: {0,8.E(r) ;
1,2.E(r)}
Deux investissements de même espérance de
rendement et de risque différent
Arbitrage rendement / risque
On vote!
que choisissez vous parmi ces trois investissements de100, qui au bout d’un an rapportent:
E=110
σ=1
Obligation
E=110
σ=11
Action d’entreprise, secteur “mûr”
E=110
σ= 85
Action d’une Start up 111 ( Prob. 50%)
109 ( Prob. 50%)
116 ( Prob. 75%)
90 ( Prob. 25%)
600 ( Prob. 3%)
95 ( Prob. 97%)
Attitudes face au risque
• Courbes d’indifférence d’un investisseur particulier dans le plan rendement / risque
Rendement espéré r
i
Adverse au risque
Neutre au risque
« Joueur »
Attitudes face au risque
• Pour un risque ρ donné tout investisseur adverse au risque choisira le rendement espéré le plus élevé
• Un investisseur adverse au risque ne choisira
un investissement plus risqué qu’un autre que
si son espérance de rendement est plus élevé
Arbitrage rendement /risque
• Sur les marchés financiers, on constate que les différents titres
financiers se distribuent ainsi dans un plan rendement espéré - risque
Risque Rendement
espéré
Taux sans
Risque i
r ()
L’investisseur « moyen » est donc adverse au risque
Arbitrage rendement /risque
• L ’entrepreneur ayant évalué le risque de
l ’investissement I qu’il envisage, ne décidera cet
investissement que si son TRI, donc son rendement, est supérieur :
– à r (), sinon, il ferait mieux de placer la somme I sur les marchés financiers
– à son CMPC, sinon I détruit de la valeur pour les actionnaires
• Une entreprise = portefeuille de projets risqués
– À l’équilibre de marchés financier parfaits:
CMPC = TRI moyen du portefeuille de projets
• En investissant dans des projets plus ou moins risqués
le management modifie le TRI moyen et donc le CMPC
Chap. 10 L’entreprise et le capital
Résumé
• Une entreprise lève deux types de fonds: fonds propres et dettes. Ils représentent pour l’investisseur des couples
rendement-risque différents. Les fonds propres, qui
reçoivent le résidu, sont plus risqués et demandent donc un rendement supérieur à celui de la dette. Pour l’entreprise, ils sont plus couteux
• L’objectif d’une entreprise dans l’optimisation de son financement est de minimiser le cout de ses ressources financières, donc son CMPC ( WACC)
• Les investisseurs ont besoin d’ évaluer en permanence les
couples « rendement espéré- risque » des titres (actions,
obligations, créances) émis par les entreprises
Les choix financiers de l’entreprise
• Pour financer ses investissements, l’entreprise a accès à deux type de fonds externes:
Actif Passif
Immobilisations Stocks
Créances
Actif financiers Trésorerie
Fonds propres
Dette
Les choix financiers de l’entreprise
Les fonds propres:
l’apporteur de fonds est un associé, l’entreprise lui vend une part du capital social ( des actions):
• Posséder des actions donne le droit de voter à l’assemblée générale qui choisit les dirigeants ( et leur stratégie pour l’entreprise) et
décide de la répartition du résultat net
• Les fonds propres n’ont pas à être remboursé
• Aucune garantie de rendement ne leur est donné
• Les actionnaires qui les ont apportés ( ou laissés dans l’entreprise lors des exercices précédents) ne sont rémunérés que s’il reste des
revenus une fois que l’entreprise a tout payé
Les choix financiers de l’entreprise
La dette:
l’apporteur de fonds est un préteur , l’entreprise lui vend un titre de dette:
• Créance bancaire, obligation, etc…
• L’entreprise s’engage à verser des revenus convenus à l’avance: le remboursement de la dette augmenté des intérêts
• La dette doit être remboursée et les intérêts doivent être payés en priorité: juste après les fournisseurs et le personnel et avant l’impôt sur les sociétés et les actionnaires
• L’intérêt est soit fixe soit indexé sur un indice de taux sans risque
plus une « prime ». Son niveau dépend du « risque de crédit » que
représente l’entreprise
Les choix financiers de l’entreprise
• Risques et donc coûts des deux types de
financement externes dépendent aussi de la structure du passif de l’entreprise, le rapport dette/ fonds propres, en raison de:
• L’effet de levier de la dette sur le rendement
des fonds propres
Effet de levier ( Rappel)
Posons e=ROCE, f= ROE, i= l’intérêt moyen payé sur la dette de l ’entreprise, D la dette et E les fonds propres, on a:
f= e+(e-i) D/E
e et f sont des variables aléatoires On vérifiera que:
V(f) = (1+D/E) 2 V(e)
Si D≠0 f est toujours plus risqué que e
Le coût des ressources financières
• La rémunération des actionnaires est plus
risquée que celle des détenteurs de titres de dette
• Elle doit donc être en moyenne supérieure et d’autant plus élevée que les revenus de
l’entreprise sont volatils et incertains
Les choix financiers de l’entreprise
• La dette est bon marché: jusqu’où s’endetter?
• Quel est le taux d’endettement optimal?
• La structure (D/E) optimale de financement est celle qui procure le CMPC minimum.
• En pratique, les banquiers, agences de notation de la dette et
actionnaires, estiment qu’il existe un niveau de dette D/E à ne
pas dépasser , d’autant plus faible que V(e) est élevé. Au delà
de ce niveau, le coût tant de la dette que des fonds propres
augmente, donc le CMPC.
Le niveau d’endettement optimal
Le ratio D/FP optimal est celui qui minimise le CMPC
Le coût des fonds propres augmente car l’effet de levier accroît le risque pour
l’actionnaire
Le coût de la dette
augmente car un fort taux d’endettement accroît le risque d’insolvabilité
CMPC
Que demande un investisseur?
• L’investisseur achète avec son bon argent une simple promesse de revenus futurs…
• On ne peut en effet jamais savoir exactement
ce que rapportera la monnaie « placée » en
titre financier
Que demande un investisseur?
• L’investisseur est donc, à juste titre, toujours:
– Anxieux…
– Avide du maximum d’information sur l’entreprise ( ou l’Etat) à qui il a confié son
bon argent, afin d’évaluer le rendement et
le risque de ce placement
Que demande un investisseur?
Plus un titre est risqué, plus son rendement doit être élevé
• Le risque peut s’évaluer par l’écart type
des rendements procurés par le titre dans le passé (leur volatilité)
• Mais ce n’est qu’une approximation, ce
sont les revenus futurs qui intéressent
l’investisseur
Que demande un investisseur?
• Tout investisseur a besoin de pouvoir évaluer le couple rendement/risque à venir d’un titre
• Donc d’évaluer si son prix de marché actuel est sur ou sous évalué
• C’est à cela que les aident:
– pour les titres de dette: les agences de rating
–
La notation des titres de dette (rating)
• Les agences de notation (rating) sont des prestataires de service indépendants:
Moody’s, Standard and Poor’s, Fitch
• Ils notent le risque de crédit d’une entreprise, à sa demande
• Ils sont donc particulièrement attentifs à:
l’évolution prévisible des ratios de
solvabilité
La notation
Les principaux ratios de solvabilité:
• Dette nette/ EBITDA ou /Free Cash Flow:
Mesure la rapidité avec laquelle l’entreprise pourrait rembourser ses dettes.
• Intérêts/ Free Cash Flow avant intérêts:
Mesure la part du free cash flow qui est consacrée au paiement des intérêts, et donc dans quelle
mesure celui-ci est bien assuré.
La notation
Rating et coût de la dette
Coût de la dette ( source: Moody's)
0 50 100 150 200 250 300
Aa a
Aa 1
Aa 2
Aa 3
A1 A2 A3
Ba a1
Ba a2
Ba a3 Ba 1 Rating
P ri m e d e ri sq u e en p o in ts d e b as e
Source: Goldman Sachs
