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Intérêts et Limites de la labélisation du marché français
de l’ISR
Vincent Lavaine
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Vincent Lavaine. Intérêts et Limites de la labélisation du marché français de l’ISR. 2020. �hal-02494009�
Intérêts et Limites de la labélisation du marché français de l’ISR
Vincent Lavaine
Résumé
Cette étude propose de comparer la performance financière de différents fonds ISR en fonction de leur engagement dans les différents labels ISR français. Les résultats qui en ressortent montrent que les fonds ISR labélisés ne sont pas plus performants que les fonds non labélisés. Cependant, lorsqu’un fond ISR est labélisé plus de deux fois, sa performance financière tend à s’améliorer.
Introduction
Dans un monde ouvert avec une croissance démographique exponentielle et d’échanges économiques sans précédent, les entreprises jouent un rôle de plus en plus important. Elles cherchent à répondre aux besoins des populations par la création de richesse mais sont aussi les premiers acteurs de nombreuses problématiques sociales et sociétales tels que le chômage, les conditions de travail ou encore la redistribution des richesses. Il en va de même d’un point de vue environnemental où elles jouent un rôle de premier plan dans l’exploitation des matières premières, leur redistribution et leur préservation.
L’investissement socialement responsable est une thématique financière engagée qui cherche à répondre à l’ensemble de ces questions en promouvant la théorie du développement durable. Cette théorie étant encore un sujet controversé par rapport aux théories économiques traditionnelles, il convient de comprendre ses fondements et pourquoi elle intéresse les investisseurs.
Le développement durable est apparu durant la seconde moitié du XXème siècle après la découverte des conséquences de la surexploitation des matières fossiles sur l’environnement. Dès lors, l’Homme commence à s’interroger sur la production et la préservation de l’environnement. C’est dans le rapport Brundtland publié en 1987 qu’est défini la notion de développement durable, ildésigne « la capacité des générations présentes à satisfaire leurs besoins sans compromettre la capacité des générations futures à satisfaire leurs propres besoins ».
1Mais c’est lors du Sommet sur la Conférence de Rio en 1992 que l’ensemble des Etats de la
planète s’engagent et définissent les trois objectifs du développement durable : la performance économique sur le long terme, la performance sociale et la performance environnementale.
A partir de cette date, les Entreprises commencent à s’intéresser à leur impact économique, environnemental et sociétale et cherchent à l’intégrer dans leur stratégie globale. Par ailleurs, chaque grande entreprise française publie chaque année un rapport environnemental et sociétal. Parallèlement, un nouveau mode de financement basé sur le respect du développement durable est apparu, il s’agit de l’investissement socialement responsable. Des agences de notations
1 Déjean F., Contribution à l'étude de l'investissement socialement responsable - Les stratégies de légitimation des
spécialisées dans la notation extra-financière apparaissent ainsi que des cabinets d’investissement éthique. L’investissement socialement responsable rencontre un certain succès notamment aux Etats-Unis. L’intérêt de l’ISR pour un investisseur est d’être davantage au courant des entreprises dans lequel il investit, de participer davantage aux prises de décisions et de limiter le risque en recherchant du profit sur le long terme tout en préservant l’environnement. Cependant, ces intérêts ont aussi leur limite. En effet, d’après Novethic « Il n'existe pas de définition de l'ISR commune à tous les investisseurs »2 ainsi bien qu’il existe des méthodes d’évaluations extra-financier, celles-ci restent difficile à évaluer. De plus, les résultats de ces fonds en matière de performance financière font débat car ils ne prouvent pas une meilleure rentabilité que les fonds traditionnels (Brière et al, 2017).
C’est dans ce contexte que nous nous interrogerons sur les intérêts et les limites de l’ISR en France et de son impact sur les entreprises en matière d’engagement social et environnemental. Dans une première partie, nous exposerons la littérature déjà existante sur le sujet pour présenter les principales questions que soulèvent l’ISR. Nous identifierons leurs intérêts et leurs limites. Ensuite, nous tenterons de répondre à une question actuelle à savoir la labélisation du marché français et à sa démocratisation auprès du grand public.
1. Description de l’Investissement Socialement Responsable
Par son originalité même, l’investissement socialement responsable cherche à modifier profondément les comportements des financiers pour les rendre responsables des activités dans lesquels ils investissent (Peillex et Comyns, 2020). Cette opposition à la finance traditionnelle qui dicte que la rentabilité est le seul intérêt d’un investisseur n’est pas nouvelle. Nous expliquerons donc les origines et le développement de ce secteur puis nous détaillerons les enjeux et les principaux acteurs enfin nous verrons sa taille et son avenir.
1.1. Histoire de l’ISR 1.1.1. Origines de l’ISR
2
L’investissement socialement responsable trouve ses origines au XVIIIème siècle aux Etats-Unis. A cette époque, les colons irlandais créent des fonds religieux protestants car ils refusent d’investir dans certains types d’activités non conforme à leur croyance. Ces fonds religieux éthiques sélectionnent donc leurs investissements et refusent de financer tout entreprise liée à des activités non puritaines comme les jeux d’argents ou la prostitution ou promouvant la violence comme l’esclavage ou l’armement. Ces fonds restent donc longtemps confinés aux congrégations religieuses.
En Europe, il fait plutôt référence à la pensée du paternalisme sociale issu du XIXème siècle qui engage les entreprises à s’occuper du sort de leurs employés notamment des ouvriers qui étaient connu pour travailler dans des conditions difficiles pour un salaire de misère. En France, elle s’est rapidement développée avec des économistes comme Proudhon qui ont réussi à en faire un débat politique où l’Etat a peu à peu pris le relais en instaurant des règles et des systèmes de contrôle et en développent le système de santé publique.
L’Etat Providence prend de plus en plus de place au début du XXème siècle et met en place des règles de contrôle pour moraliser l’individu notamment sur des thèmes tel que la consommation d’alcool, le tabac ou les drogues. Aux Etats-Unis un fond lancé par l’église évangéliste décide de s’opposer à la consommation d’alcool et de tabac en éliminant de leur champ d’investissement toute entreprises liées à ces secteurs d’activités et participa activement au débat sur la prohibition.
1.1.2. Son développement
Ce n’est qu’au XXème siècle que le mouvement s’étend avec l’apparition de l’investissement moderne.
Des fonds solidaires, souvent issu de communautés religieuses, spécialisés sur l’aide aux plus démunis apparaissent. Le but n’étant pas le profit mais de soutenir des projets de développement pour les plus démunis notamment dans les pays en développement avec des projets de développement économique ou humanitaire. C’est notamment le début des mouvements du commerce équitable avec Artisan du Monde dans les années 1970.
De plus, les investisseurs font de plus en plus attention aux rôles politique et social des entreprises et commencent à s’en servir à des fins politiques, c’est le début de l’action
actionnariale. L’exemple le plus abouti est celui pour l’abolition de l’Apartheid en Afrique du Sud.
En 1971, une campagne est menée par une congrégation religieuse et les actionnaires contre la présence de l’entreprise américaine General Motors en Afrique du Sud. Les activistes s’opposent à ses activités là-bas et ne comprennent pas comment une entreprise qui rejette les lois raciales sur le sol américain puisse encore les appliquer dans un autre pays et demandent son retrait immédiat. Très rapidement les autres multinationales américaines présentes en Afrique du Sud sont aussi appelées à faire de même. Ces revendications de la part des actionnaires sont faites en sorte d'inciter les réformes raciales en Afrique du Sud. Au final, General Motors ainsi qu’une vingtaine de multinationales présentes en Afrique du Sud ne partiront pas mais établiront une charte éthique du respect des droits de l’Homme sur leur site. L’action eu un impact considérable : « les deux tiers des entreprises présentes en 1984 avaient quitté le régime de l’Apartheid en 1991 »3
1.1.3. Standardisation du secteur
Dans les années 1980, avec les catastrophes écologiques telles que Tchernobyl et de l’Exxon Valdez, ainsi qu’avec les premières inquiétudes liées au gaz à effet de serre et au réchauffement climatique, l’environnement devient un sérieux sujet de société. Il devient également une problématique très importante pour les entreprises qui découvrent ce que les conséquences d’une catastrophe écologique liée à leur activité peuvent engendrer. Le cas de l’Exxon Valdez est typique. Ce pétrolier américain parti le 23 mars 1989 de la ville de Valdez en Alaska avec 180 000 tonnes de pétrole brut à son bord alors que les conditions de navigation semblent difficiles. Il s'échoue dans la soirée sur les côtes de l'Alaska en provoquant une importante marée noire. Le nettoyage de cette marée noire plus les dommages à payer aux nombreux pécheurs ne pouvant plus exercer leur activité coutât plus de 4,3 milliards de dollars à l’entreprise américaine Exxon Mobil. De plus, les régulations législatives pour le transport maritime de telles produits furent sérieusement renforcées. Pour éviter de telles catastrophes, les entreprises font de l’environnement une de leur priorité qu'elles font entrer dans leur charte éthique.
3 Déjean F., Contribution à l'étude de l'investissement socialement responsable - Les stratégies de légitimation des
Durant les années 1990, apparait la notion de développement durable : prendre en compte les attentes des parties prenantes devient une politique managériale à la mode et les fonds éthiques commencent à sélectionner les entreprises en fonction de leur stratégie en la matière alors que le monde se libéralise et les inégalités augmentent. Les grandes entreprises investissent en masse dans les pays en développement alors que l’on constate un manque de respect de la part de nombreuses d'entre elles pour les droits de l’Homme (travail des enfants, maigre salaire, conditions de travail compliquées), environnementaux ainsi que des scandales financiers. L’investissement social devient un secteur à part entière de l’investissement avec l’apparition de ses propres cabinets spécialisés, de tentatives de normalisation internationale commune et d’indices spécifiques.
1.2. Enjeux et principaux acteurs 1.2.1. Acteurs directs
L’investissement socialement responsable regroupe trois principaux acteurs.
Tout d’abord les investisseurs qui veulent être accompagnateurs du changement et investir durablement dans des entreprises qui sont à la fois profitables et qui s’investissent et communiquent sur leur engagements RSE. Ces investisseurs sont principalement des institutionnels comme les fonds éthiques, les assurances ou les fonds de pensions. Les particuliers sont minoritaires car ils préfèrent investir auprès de fonds de placement collectif pour qu’ils gèrent leur placement. Mais leur engagement en matière actionnarial est un élément fondamental de l’investissement responsable.
Ensuite, les entreprises qui sont les principales clés du succès de l’investissement responsable. Leur succès repose sur leur capacité à développer leur activité de manière durable tout en étant à l’écoute des différents partis et en conservant une rentabilité importante. Pour réussir cela, elles doivent montrer leur engagement en matière de responsabilité sociale et environnementale ainsi que communiquer efficacement dessus.
Enfin, il y a les agences de notations extra-financières qui sont les principaux fournisseurs et diffuseurs d’informations du secteur. Elles cherchent à normaliser leur secteur, c’est-à-dire à
créer une méthode d’évaluation de l’engagement sociétal et environnementale la plus efficace possible. Elles analysent les entreprises et donnent une estimation de leur niveau d’engagement et de respect en matière de développement durable. Leurs analyses sont importantes car elles sont beaucoup sollicitées par les investisseurs ISR ainsi que par les entreprises elles-mêmes qui cherchent à comprendre la performance socialement responsable et les institutions publiques qui cherchent à établir des normes extra-financières.
1.2.2. Acteurs indirects
Les acteurs indirects du secteur sont les ONG, les syndicats ainsi que les pouvoirs publics.
Les ONG cherchent à influencer le comportement socialement responsable des entreprises. Il existe des ONG en tout genre reconnues d’utilité publique qui défendent chacune un secteur particulier. Les plus connus étant le World Wild Fund, Greenpeace, les Amis de la Terre ou encore Amnisty international. La plupart décident d’agir de manière intrusive, c’est-à-dire en allant sur le terrain en menant une enquête qu’elles diffuseront ensuite gratuitement. Elles permettent ainsi aux agences de notation sociétale et aux sociétés de gestion d’avoir un plus grand accès à l’information. Cependant certaines d’entre elles ont préféré coopérer avec les entreprises soit en leur servant d’auditeur, c’est-à-dire en certifiant les bonnes pratiques de l’entreprise dans ses activités soit en venant sensibiliser les employés ou les actionnaires aux problématiques du développement durable.
Ce sont ces acteurs qui sont à l’origine des labels.
Les syndicats sont depuis le début de l’investissement ISR l’un de ses principaux acteurs d’influence. Ils agissent pour défendre les intérêts des travailleurs et se focalisent donc principalement sur les questions sociétales comme le racisme, la sécurité de l’emploi ou les conditions de santé au travail. Dans le secteur de l’ISR, ils ont compris l’importance de l’engagement actionnarial pour résoudre des situations conflictuelles. En effet, de nombreux fonds ont été créés aux milieux des années 80 par les syndicats pour pouvoir investir dans le capital de leur entreprise et émettre une opposition décisionnelle en cas de non accord. Ce fut par exemple le cas cette année chez Renault lors de l’AG avec le refus majoritaire des actionnaires
dont une partie des syndicats contre l’augmentation de salaire exorbitante exigée par son PDG Carlos Ghosn.
Ils sont à l’origine du label CIES sur le marché de l’ISR français
Enfin, les pouvoirs publics se sont montrés de plus en plus attentifs sur les questions du développement durable en particulier auprès des entreprises. En effet, le gouvernement a exigé depuis l’entrée en vigueur de la loi dite « Grenelle II » du 12 juillet 2010 que les grandes entreprises cotées du CAC 40 diffusent un rapport sur l’information diffusée en matière de responsabilité sociale, sociétale et environnementale tandis qu’en mai 2001 une autre loi avait déjà rendu obligatoire la publication d'informations sur la rémunération des dirigeants dans leur rapport annuel. Mais le gouvernement a aussi été particulièrement attentif à l’ISR où chaque fonds éthique est tenu d’expliquer son mode de sélection et de gestion des portefeuilles ainsi que de communiquer ses résultats. De plus, des établissements publics ont été créés pour analyser le développement de l’ISR et déterminer les enjeux extra-financiers. En France, il s’agit de l’Observatoire de la Responsabilité Sociétale des Entreprises (ORSE) tandis qu’en Europe il s’agit de l’European Sustainable Investment Forum (EUROSIF). Dernièrement un label ISR a été promu par les pouvoirs publics
1.2.3. Principaux enjeux
Le but principal de l’investissement socialement responsable est de promouvoir le développement durable, c’est-à-dire d’incorporer à la finance la part de responsabilité sociale et environnementale des entreprises. La RSE ne concerne donc pas que les entreprises mais l’ensemble des acteurs de la finance qui doivent apprendre ensemble à adopter un comportement plus responsable.
L’ISR « apporte un point de vue original à contre-courant des idées reçues en économie financière, en préconisant l’insertion de critères non financiers dans la gestion d’actifs, l’existence d’une responsabilité sociale des entreprises et le financement du développement local et de la cohésion sociale qui s’inscrit dans une tradition historique, avec notamment les courants politiques du nouveau libéralisme et de la solidarité » 4
4
Lacroix A. & Marchildon A., Quelle éthique pour la finance ? Portrait et analyse de la finance socialement responsable, Presse de l’Université du Québec, 2013
Il faut donc que les différents acteurs communiquent ensembles efficacement et coopèrent pour que l’engagement et le succès soit au rendez-vous. Les investisseurs ISR attendent des entreprises un plus grand engagement sociétale, environnementale mais aussi de transparence sur leur activité.
1.3. Taille actuelle et Avenir 1.3.1. Dans le monde
Le secteur de l’investissement socialement responsable c’est considérablement développé ces dernières années. D’après Social Investment Forum de 2007 aux Etats-Unis « les encours ISR atteignent 2,71 trillions de dollars en 2007, sur 25,1 trillions de dollars sous gestion. Soit une augmentation de 324 % depuis le 1 er bilan de Social Invest, en 1995 » 5 tandis que « la croissance globale de l’investissement socialement responsable eu Europe est estimé à 106% entre 2003 et 2006 »6
Et les récentes études montrent encore sa croissance, comme le prouve la publication du GSIA en 2013 :
« Dans la période depuis le lancement inaugural de l'étude, le marché durable mondial d'investissement a continué à grandir en termes tant absolus que relatifs, passant de 13.3 trillions de dollars au début de 2012 à 21.4 trillions de dollars au début de 2014 et de 21.5 pour cent à 30.2 pour cent des actifs professionnellement gérés dans les régions couvertes » 7
Néanmoins toutes ces études sont à analyser par rapport à la croissance du secteur boursier et des différentes définitions que l’on fait de l’ISR. Si l’on compare l’évolution de l’ISR aux Etats-Unis entre 1998 et 2008 « il concernait 1 dollar sur 8 en 1998 passant à un peu plus d’un dollar sur 9, 10 ans plus tard »8. En effet, le secteur financier étant très dynamique, il croit également rapidement et fluctue en fonction de l’intérêt que les investisseurs ont notamment en Bourse. Ainsi, les études relativisent leurs chiffres comme dans le rapport de l’European SRI Study de 2006 qui met en contraste cette progression avec la progressions du MSCI Europe, indice
5
USSIF, Report on Responsible Investing Trends in the United States, 2007
6
Eurosif, European SRI Study, 2006.
7 GSIA, the Global Sustainable Investment Review 2014, p3. 8
boursier qui mesure la performance des principaux marchés boursiers des pays d’Europe, pour l’ajuster à une croissance réelle de 36%.
Enfin, il est nécessaire de définir les différentes activités et stratégies de management regroupant l’investissement socialement responsable. En comparant les études précédentes, on s’aperçoit qu’elles distinguent leur résultat suivant les différentes méthodes d’évaluation des fonds d’investissements que nous détaillerons plus tard. Néanmoins, on peut distinguer deux grands types d’investissement ceux qui sont évaluatifs et qui investissent dans les entreprises suivant leur résultat extra-financier et ceux qui sont beaucoup plus engagées et investissent dans les entreprises pour des raisons éthiques spécifiques. Le premier type regroupe l’exclusionary screening et la méthode d’intégration ESG. Le second regroupe l’engagement actionnarial, le norms-based screening ou encore l’impact investing
1.3.2. Marché français et spécificité
Le marché français de l’investissement socialement responsable est relativement récent. Il s’est développé à partir des années 1990 et a poursuivi une croissance importante dès lors.
En 2003, il est estimé à 2300 Milliards. Ces chiffres sont à mettre en perspective avec les méthodes d’évaluations dont la plus couramment utilisée est la méthode normative (Norms-based screening) qui est estimée à plus de 1952 milliards d’euros tandis que l’intégration des normes ESG n’est entré que récemment et se développe rapidement en passant de 257 milliards d’euros en 2012 à 356 milliards d’euros en 2014. Les principaux produits gérés sont des obligations ainsi que des actions.
On y compte plus d’une soixantaine d’acteurs. Ce sont principalement des investisseurs institutionnels comme des assurances ou des cabinets d’investissement issus de filiales de banques tandis que les particuliers représentent moins de 20% du marché. Contrairement aux Etats-Unis ou en Grande-Bretagne, les fonds de pensions de retraites ou salariales sont encore minoritaires.
Il existe plusieurs cabinets spécialisés celui s’étant le plus distingué étant Vigeo ainsi que le média Novethic.
Globalement, on voit que le marché de l’ISR est en pleine croissance et il devrait continuer à croître du fait de l’ampleur que prend peu à peu le développement durable. Pourtant, il reste encore méconnu du grand public et n’intéresse pas toutes les entreprises car il semble difficile à comprendre du fait qu’il n’y ait pas encore de véritables normes d’évaluation « extra-financière » mis en place ainsi que des preuves significatives de rentabilité sur le long terme.
2. Méthodes d’évaluations
Les acteurs spécialisés en investissements socialement responsables ont, suivant leur rôle dans ce secteur, différentes méthodes et points de vue pour évaluer la performance sociétale des entreprises. Nous nous intéresserons dans un premier temps à la méthode d’approche des fonds d’investissement, puis nous analyserons celle des agences de notations spécialisées enfin nous décrirons les méthodes d’approches extra-financière des entreprises.
2.1. Par les fonds d’investissement
Les gestionnaires de portefeuille spécialisés en investissements socialement responsables ont plusieurs méthodes d’approches pour évaluer la performance sociétale des entreprises et les sélectionner. Les plus classiques sont les suivantes.
2.1.1. Sélection ESG
La sélection ESG consiste à sélectionner des entreprises suivant leur résultat ESG (environnementales, sociales et de gouvernance). Si le fond contient son propre laboratoire, ces évaluations sont faites en interne en se basant sur différentes sources comme les chiffres extra-financiers publiés par l’entreprise ou les informations diffusées par les ONG, soit en externe par l’intermédiaire d’agences spécialisées dans la notation extra-financière tel que Vigeo.
La sélection se fait en comparant les résultats extra-financiers de l’entreprise à d’autres entreprises. Pour la sélection des entreprises comparées, plusieurs méthodes existent : La méthode class" (comparaison des entreprises au sein de leur secteur d'activité), "best-in-universe" (comparaison des entreprises indépendamment de leur secteur d'activité) afin d’ajouter au portefeuille ISR celles qui sont préférables aux autres ou encore la méthode "best effort" où le
portefeuille surpondère des entreprises avec une bonne note ESG mais n’exclue pas les autres pour autant. La sélection ESG est de plus en plus utilisée en France par les fonds d’investissement socialement responsable.
Tout l’inconvénient réside dans le choix des indicateurs. En effet, même si la sélection ESG est une méthode très prisée pour la mesure de la performance, une recherche de consensus sur les indicateurs est recherchée, « le chemin est encore long pour aboutir à un consensus méthodologique permettant de l’objectiver et de comparer les fonds ISR sur ce critère » 9
Ainsi chaque analyse ESG est faite suivant la définition que se fait le fond d’investissement de sa démarche socialement responsable.
2.1.2. Exclusions sectorielles et normatives
De nombreux fonds éthiques ont établi des « listes d’exclusion », c’est-à-dire une liste noire des entreprises dans lequel ils ne vont pas investir car celles-ci ne respectent pas les conventions internationales, comme l’interdiction du travail des enfants, le non-respect des normes de pollutions comme ce fut le cas pour les trucages des tests chez Volkswagen en 2015 ou encore les conditions de travail des salariés. Les exclusions normatives sont spécifiques à une entreprise reconnue pour son manque d’éthique tandis que les exclusions sectorielles sont faites pour toutes les entreprises d’un secteur dont l’activité est vu comme non éthique comme par exemple le nucléaire, la chasse d’animaux en voie de disparition, l’armement, le tabac, l’alcool ou encore les jeux d’argent. Ces méthodes d’exclusion sont très utilisées par les fonds religieux qui suivent leurs propres éthiques. Cette méthode est ancienne, elle est historiquement apparue au XVIIIème siècle avec l’apparition des fonds religieux protestants ou « Quakers » aux Etats-Unis. On parle également fréquemment de sélection négative pour indiquer ce type de liste.
2.1.3. Fonds thématiques
Les fonds thématiques investissent dans des entreprises très proactives en matière ESG car leurs activités sont en général étroitement liées à la transition énergétique ou au développement
9
durable. C’est le cas par exemple des fonds pour les énergies renouvelables, pour la santé ou la préservation de l'eau. Ces fonds sont souvent établis par des grandes structures bancaires pour promouvoir le développement de leur activité future.
2.1.4. Engagement actionnarial
L’engagement actionnarial n’est pas une méthode de sélection des entreprises mais bien une implication direct d’un investisseur auprès d’une entreprise. Il consiste à exiger des améliorations en matière environnementale, sociale et de gouvernance par le dialogue direct et l'exercice des droits de vote en assemblées générales ou le dépôt de résolutions lorsque le dialogue est infructueux. C’est une méthode qu’utilise couramment les fonds socialement responsables pour engager davantage les entreprises en matière de RSE et de normes ESG. C’est le cas par exemple de Mirova qui dans son rapport d’engagement 2014 révèle ses « démarches d’engagement auprès de 163 entreprises cotées détenues dans les fonds de ses clients, sur un éventail de 610 enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance [dont] 82 actions d’engagement centrées sur le développement d’opportunités soutenables, ainsi que 528 actions d’engagement centrées sur la réduction de risques liés aux enjeux de développement durable et de bonne gouvernance »10
2.2. Par les cabinets spécialisés
Les cabinets de notations extra-financiers ont plusieurs méthodes d’approches pour évaluer la performance sociétale des entreprises, elles différent considérablement suivant le type de service qu’ils proposent et leur client. Les deux principales étant la « notation déclarative », par opposition à la « notation sollicitée » tandis que d’autres formation de notations sont apparus avec le temps pour fournir plus d’information aux investisseurs.
2.2.1. Notation sollicitée
Ce sont des notations réalisées à la demande des entreprises qui consiste à réaliser un audit d’entreprise sur la base de sa stratégie RSE. Cet audit peut se faire dans son ensemble, sur une dimension spécifique d’ordre social ou environnemental, ou encore sur un périmètre restreint.
10
Quelques agences de notation extra-financière tel que Vigeo en France via sa filiale Vigeo enterprise proposent ce genre de service aux entreprises. Néanmoins, ce système de notation est contesté car il met à mal le principe même d’indépendance de ces agences.
2.2.2. Analyse normative ou déclarative
Il s’agit d’une analyse extra-financière classique, demandée par un client, en général un investisseur, pour analyser une entreprise au regard de ses publications en matière de RSE rendues obligatoires en France depuis la loi Grenelle de 2010. L’analyse se fait sur la base du respect des normes ESG au regard des principales normes et conventions internationales comme les conventions internationales de l’Organisation Internationale du Travail (OIT), le but étant de vérifier si ses dires sont réels. Les principales sources d’information pour analyser le respect de ses conventions se font auprès des médias, d’ONG ou de syndicats ou directement auprès de l’entreprise. Les agences de notation extra-financière analysent les entreprises selon trois grands piliers ESG : l’Environnement, le Social et la Gouvernance. Ces domaines sont déclinés en de multiples critères (accidents du travail, consommation d’énergie, émissions de gaz à effet de serre…) y compris les normes (conventions internationales de l’OIT, principes du Pacte Mondial des Nations Unies…). Chaque critère est ensuite analysé en fonction des politiques décidées par l’entreprise, du déploiement de ces mesures, du reporting des actions effectuées et de la performance de ces actions mises en œuvre.
À partir de ces analyses, les agences déterminent des notes pour chaque critère puis calculent une note globale de l’entreprise ce qui permet de comparer les entreprises entre elles sur la base de critères ESG. Le choix des critères et les systèmes de pondérations entre les critères peuvent différer selon les secteurs d’activités (comme par exemple le critère d’émissions de CO2 d’une gamme de véhicules spécifique aux constructeurs automobile). Les agences de notation extra-financière travaillent à partir de documents issus de sources diverses : les entreprises elles-mêmes (documents publics, questionnaires spécifiques, contacts téléphoniques et rencontres), les parties prenantes (ONG, syndicats, organisations gouvernementales, etc.) et les médias. Si chacune a développé sa propre méthodologie, car il n’existe pas de référentiel standard de notation extra-financière, la plupart des agences s’appuient sur un même socle de normes internationales pour proposer des critères de notation opposables. Par ailleurs, certaines agences se sont spécialisées
dans la notation extra-financière des PME. Cela requiert une méthodologie spécifique beaucoup plus « sur le terrain ».
2.2.3. Indices ISR
Les indices ISR sont créés par des agences de notation extra-financière. Le premier indice ISR à voir le jour, « le Domini Social Index 40 » a été créé aux États- Unis en 1990. D’autres ont suivis comme le FTSE4Good au Royaume-Uni en Juillet 2001. Ces indices correspondent souvent à l’équivalent ISR d’un indice classique dans laquelle les agences de notation sélectionnent les entreprises ayant les meilleurs notes ESG pour composer l’indice, leur poids dans l’indice étant corrélé à leur valeur ESG.
En général ses indices se forment donc sur la base de sélection positives mais cependant des formes d’exclusion existent (Peillex et ureche-Rangau, 2015 ; Peillex et al., 2019) : « En sont cependant exclues, sur décision de la direction des méthodes de Vigeo, les entreprises faisant l'objet de controverses sur des sujets critiques » 11
Le suivi extra-financier de ces entreprises est scrupuleux. Une évaluation a lieu tous les 6 mois dans le cas des entreprises des indices Euronext-Vigeo et sont en général des entreprises qui mettent les normes ESG au centre de leur stratégie.
2.2.4. Conseil en portefeuille et engagement
Les agences de notation extra-financière proposent aujourd’hui aux investisseurs de suivre leur gestion de portefeuilles. Leur rôle premier est d’évaluer la performance de leurs portefeuilles vis-à-vis des risques liés au changement climatique puis de leur recommander les entreprises durables dans lesquels investir.
Mais ils sont ensuite également là pour conseiller les investisseurs dans leur engagement actionnarial.
Si ceux-ci veulent investir durablement dans une entreprise ils peuvent attendre que celle-ci améliore ses engagements. De ce fait, ils devront approcher directement les dirigeants et les autres actionnaires de l’entreprise. Une méthode d’approche spécifique avec des revendications particulières devant obtenir l’unanimité et des rencontres spécifiques seront nécessaires. Les agences de notations spécialistes de l’éthiques des affaires sont là pour élaborer avec eux ce type de plan d’action.
2.2.5. Alerte sur les controverses
Ce sont des services basés sur la veille ESG d’entreprises ou de secteurs spécifiques. Elles sont régulièrement demandées par les fonds ISR afin d’identifier d’éventuelles pratiques ESG contestables ou par les entreprises elles-mêmes pour suivre les évolutions sectorielles et législatif. Les cabinets extra-financiers se basent sur des multiples sources (journalistes, médias, rapport d’ONG, etc.).
2.3. Par les Entreprises
L’évaluation extra-financière est récente et demande aux entreprises de revoir autrement leur stratégie globale ainsi que leur méthode de communication. Tout d’abord, en termes de stratégie globale car l’investissement socialement responsable demande de prendre en compte l’avis de l’ensemble des parties prenantes, c’est-à-dire l’ensemble des acteurs qui peuvent être affectés par l’activité de l’entreprise. Puis en termes de communication car elle sort de la vision classique de l’entreprise qui doit uniquement rendre des comptes de sa performance financière. Ici les demandes sont bien plus nombreuses, car elles concernent l’impact sociétal, environnemental et de Gouvernance de l’entreprise qui doivent être capable de communiquer sur les raisons de leurs activités à une multitude de parties prenantes. Par conséquent, Il semble difficile de pouvoir étudier la méthode d’évaluation des entreprises sans faire le lien entre la RSE et l’ISR. C’est ce que nous présenterons dans une première partie. Puis nous nous intéresserons ensuite aux différentes méthodes d’évaluation existantes au sein des entreprises et la nécessité pour celles-ci de se regrouper.
Tandis que l’ISR tente de faire émerger l’intérêt des notions extra-financières des entreprises aux investisseurs, la RSE cherche à faire reconnaitre aux les entreprises leur responsabilité sur les sujets sociales ainsi qu’environnementale. Ainsi, les deux notions se rapprochent lorsqu’il s’agit d’expliquer le rôle des entreprises en matière de développement durable.
Le Global Compact, apparu en 1999 à l’initiative de l’ONU constitue le premier acte fondateur de la RSE que doivent respecter les entreprises. Il s’agit d’une charte composant les grandes questions qui engagent les entreprises dans le respect des droits de l’Homme, de questions
l'environnement et sur le principe de gouvernance.
En voici les 10 principes :
1. Les entreprises sont invitées à promouvoir et à respecter la protection du droit international relatif aux droits de l'homme
2. Les entreprises sont invitées à veiller à ne pas se rendre complices de violations des droits de l'homme
3. Les entreprises sont invitées à respecter la liberté d'association et à reconnaître le droit de négociation collective
4. Les entreprises sont invitées à contribuer à l'élimination du travail forcé ou obligatoire 5. Les entreprises sont invitées à contribuer à l'abolition effective du travail des enfants 6. Les entreprises sont invitées à contribuer à l'élimination de toute discrimination en
matière d'emploi et de profession
7. Les entreprises sont invitées à appliquer l'approche de précaution aux problèmes touchant à l'environnement
8. Les entreprises sont invitées à prendre des initiatives tendant à promouvoir une plus grande responsabilité en matière d'environnement
9. Les entreprises sont invitées à favoriser la mise au point et la diffusion de technologies respectueuses de l'environnement
10. Les entreprises sont invitées à agir contre la corruption sous toutes ses formes, y compris l'extorsion de fonds et les pots-de-vin12
12
Cependant, aucune méthode ne vient éclaircir les entreprises sur leurs méthodes d’actions pour respecter ces engagements. Très vite, d’autres initiatives ont suivi comme le Global Reporting Initiative ou plus récemment l’apparition de la norme ISO 26000. Toutes ces initiatives ne sont pas obligatoires mais cherchent à travailler collectivement pour aboutir à des indicateurs RSE communs.
Prenons le cas de la Norme ISO 26 000. Celle-ci publiée en 2010 est l’œuvre d’un travail collaboratif de plus de 500 experts sur une durée de 5 ans. Sept sujets principaux liés au développement durable ont été traités : la gouvernance de l’organisation, les droits de l’Homme, les relations et conditions de travail, l’environnement, la loyauté des pratiques, les questions relatives aux consommateurs et les questions liées aux relations avec les communautés locales. Pour chacune d’elles, des objectifs, des questions à se poser ainsi que des pistes d’action ont été posés et étudiés. Pour la première fois, un modèle stratégique et normatif est mis en place : il s’agit du modèle AFAQ 1000NR.
« L’évaluation AFAQ 1000NR est donc une analyse des résultats de l’entreprise qui, au regard des pratiques mises en œuvre, permettent d’évaluer le degré de maturité de la démarche de RS/développement durable. » 13
2.3.2. Les différentes méthodes d’évaluations 2.3.2.1. L’auto-évaluation
La méthode la plus courante d’évaluation des entreprises est l’auto-évaluation. Il s’agit d’une méthode d’approche interne à l’entreprise souvent mis en place par un département dédié qui établit des méthodes internes de contrôle.
Un cadrage évaluant les enjeux principaux, le champ d’étude ainsi que les objectifs est tout d’abord nécessaire.
Puis on réalise un état des lieux en identifiant les parties prenantes et leurs attentes. Cette étape est une partie intégrante de la notion de développement durable qui apporte un intérêt majeur à la communication entre les différents acteurs.
Ensuite, on établit la stratégie de mise en place de l’étude. On identifie les forces et faiblesses de l’entreprise, on définit les facteurs clés de succès et on établit un programme d’action. Pour cela, il est nécessaire fixer des indicateurs de référence pour mettre en œuvre un reporting de qualité. On distingue deux principales approches. Soit l’entreprise se fit à des modèles classiques qui ont fait leur preuve comme la norme ISO 26 000 soit elle établit le sien. Dans ce second cas, leur mise en place est longue et compliquée car elle nécessite des moyens de mesures qui puissent avoir un rôle concret, qui marche dans la durée et qui soit reconnu par les différentes parties prenantes.
Puis, on peut mettre en œuvre le plan d’action et on mesure sa performance.
Mais cette démarche est surtout mise en avant pour son analyse. Les résultats apportés chaque année permettent d’évaluer les impacts du développement durable sur la stratégie globale de l’entreprise. On va communiquer les résultats avec les parties prenantes et échanger avec elles pour résoudre les problèmes rencontrés et améliorer les méthodes d’évaluation. Ainsi, une démarche itérative et collective du reporting peut être mise en place.
2.3.2.2. La méthode d’audit externe
Les méthodes d’auto-évaluation étant compliquées et assez limitées en matière de développement durable, de plus en plus d’entreprises se sont engagées à coopérer avec d’autres entreprises. De nombreux entreprises du même secteur se sont par exemple regroupées pour établir des normes communes d’éthique et environnementales comme les industriels de l’agroalimentaire qui s’engagent pour l’environnement en luttant contre les pesticides. Ces contrôles sont effectués par des organismes indépendants qui évaluent l’engagement de l’entreprise. Ainsi de nombreux
labels ont vu le jour ces derniers années concernant le secteur de l’agriculture comme le label AB (Agriculture Biologique)
Ensuite, de nombreuses entreprises demandent de l’assistance auprès d’organisme de communication spécialisées pour les accompagner dans le développement de leur stratégie globale. La partie extra-financière est devenue une priorité primordiale dans certains secteurs comme le pétrole ou l’électricité où l’enjeux est d’assurer une transition énergétique. Ces cabinets peuvent les accompagner dans une campagne de lobbying pour influencer les débats d’opinions publiques.
Enfin, certaines entreprises cherchent à mettre en valeur leur engagement en matière de RSE. Pour cela, ils cherchent également à coopérer avec des entreprises qui s’engagent dans l’investissement socialement responsable. A ces fins, des plateformes comme EcoVadis, spécialisées dans l’évaluation de fournisseurs, ont mis en place des systèmes d’audits externes pour permettre de rechercher des partenaires impliqués en RSE.
Le manque de consensus en matière extra-financier semble être un problème majeur pour les entreprises cependant on peut constater de nettes amélioration comme la fusion récente entre Vigeo et EIRIS, deux agences de notations extra-financières reconnus, en Octobre 2015 qui permettront un rapprochement en la matière. Notre première hypothèse empirique serra de valider cette tendance.
3. Etudes de la performance financière
La question de la performance financière de l’investissement socialement responsable est un sujet d’étude académique fréquent (Peillex et Ureche-Rangau, 2016 ; Erragragui et al., 2018). Il s’agit d’une question essentielle pour le développement du secteur car si sa surperformance était prouvée, elle intéresserait autant les investisseurs que les entreprises à suivre le développement durable. Néanmoins, les différentes études sont contrastées. Nous analyserons dans un premier temps la performance des fonds d’investissement puis dans un second temps la performance des entreprises.
3.1.1. Comparaison entre les fonds classiques et les fonds ISR
Un certain nombre de chercheurs se sont penchés sur la rentabilité des fonds ISR en les comparants aux fonds classiques. La supposition théorique est que du fait de la faible reconnaissance des investissements éthiques par le marché et des méthodes de sélection des investissements qui limite la capacité d’un portefeuille à se diversifier, les investisseurs devraient accepter d’investir dans les fonds ISR en acceptant une rentabilité moindre.
Hors les études tendent à prouver qu’il n’existe pas de différence significative entre les deux types d’investissement.
La méthode la plus classique étant la mesure du ratio de Sharp. Mis en place en 1966 par l’économiste américain William Sharpe. Ce ratio de permet de mesurer la rentabilité d’un portefeuille en fonction du risque pris (Peillex et Rangau, 2012 ; Peillex et Ureche-Rangau, 2013 ; Peillex et al., 2019 ; Desbrières et al., 2018 ; El Ouadghiri et Peillex, 2018 ;. Il est très utile pour comparer deux entités.
Schéma 1: Formule de Sharpe
Source: abcbourse.com
Ce ratio peut être négatif ou positif. S’il est négatif, l’investissement sous performe un placement sans risque, il n’est donc pas à prendre au contraire si le ratio est supérieur à 1, alors le portefeuille surperforme un placement sans risque, il est donc conseillé car il peut générer une plus forte rentabilité.
Luther et al. (1992) analysent un échantillon de 15 fonds éthiques au Royaume-Uni est obtient un ratio de Sharp légèrement supérieur aux fonds conventionnels tandis que Goldreyer et Diltz
(1999) comparent un large ensemble de fonds éthiques américains à des fonds classiques et ne détectent pas de sur ou sous performance systématique.
Ainsi comme conclu Belloz « Pas une seule caractéristique de fonds communs de placement socialement responsables ne diffère significativement de celui de fonds conventionnels. »14
Ces études apportent d’autres résultats intéressants. Tout d’abord elles prouvent que les méthodes de sélection n’ont pas d’effets significatifs sur la capacité de diversification d’un portefeuille socialement responsable, c’est-à-dire sa capacité à diminuer son risque. Cependant, elles viennent aussi interroger sur la réelle utilité de ces méthodes qui demandent un travail supplémentaire alors qu’elles n’apportent pas de différence financière concrète.
Cette problématique a amené certains chercheurs à vérifier si ces méthodes investissaient au final dans des entreprises très différentes que les fonds classiques 15(Benson, K.L., Brailsford, T.J. & Humphrey, J.E.,2006). En utilisant une méthode de régression, les auteurs ont analysé que les fonds classiques et les fonds socialement responsable performants n’investissaient globalement pas dans les mêmes secteurs mais que lorsque c’était le cas ils avaient tous les deux tendances à sélectionner les mêmes entreprises.
3.1.2. Comparaison avec les Indices
Une autre approche pour étudier la rentabilité des fonds ISR est de comparer leur rentabilité par rapport aux indices en utilisant l’alpha de Jensen. De fait, ce ratio est intéressant car il permet de déterminer un rendement en comparaison d’un index type et de d’identifier une surperformance ou une sous performance par rapport la méthode théorique du CAPM. Il est donc un bon indicateur pour évaluer la gestion active d’un portefeuille. Il sert par ailleurs de référence pour évaluer les compétences d’un gestionnaire de portefeuilles.
Schéma 2: Formule de l’alpha de Jensen
14
Bello Z., “Socially responsible investing and portfolio diversification”, The Journal of Financial Research, 2005, vol. 28, p.41-57.
15
Benson K.L., Brailsford T.J., & Humphrey J.E.,” Do socially responsible fund managers really invest differently?”, Journal of Business Ethics, 2006, vol.65, p.337-357.
: l’alpha de Jensen
: la rentabilité espérée du portefeuille : le taux sans risque
: le Beta du portefeuille
: la rentabilité espérée du marché, de l'actif
Source: abcbourse.com
Si l'alpha de Jensen est positif, le portefeuille surperforme l’indice dans le cas contraire il le sous performe.
L’indice à définir est donc primordial. Il existe depuis quelques années des indices éthiques comme le Domini Social Index crée en 1990, le FTSE4Good ou encore le Euronext Vigeo Europe 120. Mais les chercheurs apprécient également de comparer les fonds avec des indices classiques.
Globalement, les résultats sont négatifs pour ce type d’étude : ils montrent que les fonds socialement responsables ne surperforment pas les indices mais ont plutôt tendance à avoir des performances proches de ceux-ci.
Dans son étude16, Statman M. a montré que les fonds socialement responsables sous performaient à la fois les indices traditionnels (S&P 500) et les indices éthiques (DSI).
De même, Schröder M. étudiant des fonds américains et des fonds européens par rapport à des indices éthiques conclut que seulement un quart des fonds européens étudiés ont un alpha positif tandis que seul un ou deux fonds américains en bénéficient.17
Ainsi, on peut s’interroger sur le véritable rôle des fonds d’investissements et de leur capacité à gérer un portefeuille. On peut donc comprendre pourquoi la législation leur a demandé de publier leur stratégie ainsi que leur résultat pour que les investisseurs puissent avoir une vraie opinion.
16 Statman M., “Socially responsible mutual funds”, Financial Analysts Journal, 2000, vol.56, p30-39. 17
Schröder M., “The performance of socially responsible investments: Investment funds and indices”, Financial Markets and Portfolio Management, 2004, vol.18, p.122-142
3.2. Performance des entreprises
Au niveau des entreprises, l’intérêt de l’investissement socialement responsable est souvent remis en doute. En effet, elles ont tendance à croire que l’investissement dans les engagements sociaux et environnementaux n’est pas profitable pour leur rentabilité. Il existe deux principales approches pour étudier la rentabilité des entreprises. La première est de comparer les résultats d’une entreprise classique à celle engagée dans le développement durable. La seconde est d’établir une corrélation entre rentabilité et critères ESG.
3.2.1. Comparaison entre les indices classiques et les indices éthiques
De nombreux praticiens ont voulu savoir s’il était intéressant pour une entreprise rentablement parlant d’avoir un comportement éthique. Ils ont donc comparé les rentabilités entre les indices éthiques et les indices traditionnels. Bartolomeo & Kurtz ont comparé la performance du Domini Social index et celle du S&P 500 entre Mai 1990 et 1995. Il s’est avéré que le Domini Social Index surperformait l’indice traditionnel mais qu’il y avait un plus grand risque d’exposition.18
Statman ré effectue la même étude en 2006 en comparant quatre indices éthiques (Domini 400 Social Index, le Calvert Social Index, le Citizens Index et le U.S. portion of the Dow Jones Sustainability Index) au S&P500.
Il retrouve les mêmes conclusions “les retours sur indices socialement responsables sont en général meilleur que ceux du S&P 500”.19
Wim Vermeir &Catherine Friedrich viennent confirmer l’ensemble de ces analyses dans un tableau.
Tableau n° 1 : Comparaison du rapport rendement/risque des indices SR par rapport aux indices traditionnels
Indice socialement
responsable
Période d’observation Rendement Risque
(Indice traditionnel) annuel (volatilité)
18 Kurtz L. and Di Bartolomeo D., ‘Socially Screened Portfolios. An Attribution Analysis of Relative
Performance’,Journal of Investing, 1996, vol.5, p35–41.
19 Statman M., “Socially responsible indexes: Composition, performance, and tracking error”,
Indice ASPI 31/12/97 - 31/12/04 4,32 % 22,16 %
(Stoxx Euro Zone) 3,93 % 21,55 %
ESIE 31/12/97 - 31/12/04 2,81 % 22,23 %
(MSCI Europe) 2,60 % 18,11 %
ESIG 31/12/97 - 31/12/04 2,47 % 19,82 %
(MSCI World) 1,36 % 17,97 %
Dow Jones Sustainability Group Index
31/12/97 - 31/12/04 2,12 % 19,24 %
(Dow Jones Global Index) 2,42 % 18,36 %
Domini Social Index 30/04/90 - 31/12/04 12,57 % 15,62 %
(S&P 500) 11,61 % 14,64 %
FTSE4Good Europe 31/07/01 - 31/12/04 - 8,26 % 19,61 %
(FTSE Europe) - 6,45 % 18,61 %
Source : Vermeir W., Friedrich C., “La performance de l'ISR”, Revue d'économie financière, 2006, vol.85, p.107-120.
On s’aperçoit pour l’ensemble de ces indices ISR qu’ils ont un rendement supérieur non significatif mais également un plus grand risque de volatilité. Par ailleurs, les auteurs notent que les indices ISR regroupent plus de grande capitalisation qu’un indice traditionnel et expliquent cela par le fait qu’il y ait « un effet de « communication », les grandes entreprises ayant plus de ressources pour communiquer sur leur stratégie et performance RSE. »20
3.2.2. Cout de la RSE et rentabilité des entreprises
D’autres recherches se sont intéressées aux couts qu’une implication sociale, environnementale et de gouvernance auraient et sur un rapport avec la performance financière. On évoque souvent ces facteurs sous le sigle ESG. Il s’agit également d’une méthode de plus en plus utilisée par les fonds d’investissements et les agences spécialisées pour évaluer les entreprises. Bien qu’il
20
n’existe pas de critère normalisé pour chacun de ces facteurs au niveau mondial, certains sont privilégiés.
En matière social et sociétale, deux critères principaux sont mis en avant pour les entreprises, tout d’abord celui du respect des droits de l’Homme puis ensuite celui du lien avec la communauté dans lequel elle exerce ses activités et la création d’emplois. Ce facteur est très important, il est même historiquement le plus ancien en matière d’éthique. Pourtant, il ne fait pas l’avis de la majorité des dirigeants qui le voit souvent comme des couts supplémentaires et par conséquent comme un désavantage de compétitivité. C’est également le point de vue de certains chercheurs comme Friedman en 1970 21ou McWilliams & Siegel22. Pourtant, d’autres comme Porter estiment le contraire car si l’on investit plus dans le social l'entreprise améliore sa capacité à conserver les meilleurs salariés, à être plus proche des consommateurs et des parties prenantes. Ainsi investir socialement peut devenir un réel avantage compétitif 23.
En 2005, Shank, T. M., Manullang, D.K. & Hill, R.P.démontrent que les entreprises investissant d’avantages dans le social sont aussi rentables que celles qui n’y consacrent pas d’intérêts sur une courte période (3ans) mais qu’elles deviennent plus rentables à terme (5ans à 10 ans). 24
Cette étude est contestée par Brammer, S., Brooks, C. & Pavelin, S. par une étude en 2006 où les auteurs concluent que l’indicateur sur la création d’emploi n’est que peu corrélé avec le retour sur investissement et notent que l’investissement pour le lien avec la communauté avec un impact considérable sur le retour sur investissement pour l’actionnaire.25
Un autre point de la question peut par ailleurs être évoqué à partir de ce commentaire. L’investissement dans le social est souvent vu comme une perte sur la rentabilité lorsqu’elle est portée par l’actionnaire. Pourtant de nombreuses entreprises ont fait le choix de se développer en investissant dans le développement durable et en affectant cet investissement au consommateur
21
Friedman M., “The social responsibility of business is to increase its profits”, New York Times Magazine, September 1970, vol.13, p.122-126.
22 McWilliams A. and Siegel D., “The role of money managers in assessing corporate social responsibility research”,
Journal of Investing,1997, vol.6, n°4, p.98-107.
23
Porter M., “Towards a dynamic theory of strategy”, Strategic Management Journal, 1991, vol.12, p.95-118
24 Shank T.M., Manullang D.K. & Hill R.P., (2005), “Is it better to be naughty or nice?”, Journal of Investing, 2005,
vol.14, n°3, p.82-87
25 Brammer S., Brooks C. & Pavelin S., “Corporate social performance and stock returns: UK evidence from
final. L’exemple typique sont les produits issus du commerce équitable où le consommateur accepte de payer plus pour le développement économique de pays du tiers monde.
En matière d’environnement, les indicateurs les plus acceptés sont liés au réchauffement climatique et aux émissions de CO2. Le réchauffement est vu comme un facteur important car ses impacts financiers sont reconnus dans beaucoup de secteur et sont considérés comme hautement risqué. Cependant, il est également vu comme un cout et pour beaucoup d’entreprises ce critère ne peut pas devenir rentable.
Pourtant, certaines études prouvent le contraire. C’est le cas par exemple de l’étude de Derwall, J., Guenster, N., Bauer, R. & Koedijk, K. Ceux-ci ont comparé un portefeuille d’entreprises investit collectivement dans l’environnement avec un portefeuille d’entreprises qui ne sont pas investis dedans. Les résultats ont prouvé que le retour sur investissement du portefeuille environnement était plus rentable que l’autre.26
On peut classer les études sur ce facteur de trois manières différentes : les études de portefeuille (Benlemlih et al., 2018), les études d’évènements (Jaballah et al., 2018 ; Peillex et Ureche-Rangau, 2014) et les études par régression (Benlemlih et Peillex, 2019).
Cohen, Fenn and Konar (1997) 27furent les premiers à réaliser une étude pluri-secteurs en comparant des entreprises avec un faible impacte carbone et celles ayants un haut impact carbone et qui conclurent que le retour sur investissement était le même pour les deux portefeuilles. Une autre étude du même type sur dix ans réalisée par Yamashita, Sen and Roberts (1999) a elle montrée que le retour sur investissement pour des entreprises avec un bon contrôle de leur émission était plus rentable que des entreprises très émettrices.28
Les études sur les évènements ont montré qu’un accident écologique ou les publications environnementales d’entreprises avaient des conséquences directes néfastes sur la valeur des entreprises. En 1996, Rao a par exemple prouvé que la performance des entreprises après la
26
Derwall J., Guenster N., Bauer R. & Koedijk K., “The eco-efficiency premium puzzle”, Financial Analysts Journal, 2005, vol.61, n°2, p.51-63
27 Cohen M.A.., Fenn S. and Konar S., Environmental and Financial Performance: Are They Related?, 1997, working
Paper.
28 Yamashita M., Sen S. and Roberts M., “The Rewards For Environmental Conscientiousness in the U.S. Capital
publication de rapports environnementaux par le Wall Street Journal entre 1989 et 1993 étaient bien inférieure à ce qui était attendu. 29
Enfin, la méthode par régression consiste à examiner s’il y a une corrélation sur le long terme entre l’environnement et l’impact financier. Carhart a démontré par cet intermédiaire que le seul facteur environnemental n’avait pas de conséquence sur la rentabilité à long terme de l’entreprise à moins d’une catastrophe écologique.30
Pourtant, le facteur environnemental est néanmoins devenu un réel segment de la finance. En effet, la lutte contre le réchauffement climatique renforcée par la COP21 est devenue un vrai enjeu financier et de nombreuses banques se sont intéressées au sujet. Ling, A., Forrest, S., Mallin-Jones, P. & Feilhauer, S. de chez Goldman Sachs ont par exemple analysé le secteur minier pour identifier leur capacité à évoluer face au réchauffement climatique. 31
Ils existent maintenant des produits financiers dits « verts » spécialement consacrés à ce sujet (El Ouadghiri et al., 2019).
Le dernier facteur régulièrement analysé est celui de la gouvernance. Ce facteur questionne sur l’équilibre du respect des parties prenantes ainsi que du respect de l’éthique par les dirigeants. Son indicateur le plus courant concerne la rémunération des dirigeants.
Gompers, P., Ishii, J. & Metrick, A. mesurent la relation entre la performance de la valeur d’une action et les politiques de Gouvernance. Ils évaluent la gouvernance d’un échantillon d’entreprises et leur donnent une note afin de créer un indice (G-Index). Cette note est établie sur la politique de gouvernance, à savoir si elle privilégie le management par la direction ou l’intervention des actionnaires. Une note importante indique une politique plus en faveur du management. Ils en concluent qu’une gouvernance privilégiant la politique des dirigeants est moins rentable qu’une privilégiant l’action des actionnaires.32
Cette étude est reprise par Core, J., Guay, W. & Rusticus, T en 2006. Ceux-ci répliquent le G Index mais privilégient l’étude en utilisant comme indicateur le ROA (return on assets) pour tester une relation entre gouvernance et une performance opérationnelle. Ils trouvent des résultats
29
Rao S., “The Effect of Published Reports of Environmental Pollution on Stock Prices”, Journal of Financial and Strategic Decisions, 1996, vol.9, n°1, p.25-32.
30 Carhart M., “On the persistence in mutual fund performance”, Journal of Finance, 1997, vol.52, p.57-82. 31
Ling A., Forrest S., Mallin-Jones P. & Feilhauer S., Introducing GS SUSTAIN, Goldman Sachs, 2007, p72-77
32 Gompers P., Ishii J. & Metrick A., “Corporate governance and equity prices”, The Quarterly Journal of Economics,
opposés et concluent que ses faibles performances sont dues à des erreurs des prévisions des analystes sur le revenu anticipé des entreprises. La corrélation n’est donc pas tout à fait claire.33
La rentabilité des entreprises en matière d’ISR n’est pas prouvée. Lors de étude empirique, nous chercherons à confirmer cette hypothèse et à savoir quel sont alors les intérêts.
4. La question de la légitimité
Le secteur de l’ISR est encore à l’état de développement. Un des points limitant son développement est le manque de légitimité et de consensus. Un premier point qui est souvent remis en question est la légitimité de la RSE souvent remise en question par les entreprises que nous étudierons dans une première partie. La deuxième étant la légitimité des agences de notation extra-financières qui bien qu’elles servent de référence dans le domaine n’ont pas encore réussi à établir des normes communes ou à portée globale en matière sociétale.
4.1. La légitimité de la RSE
La légitimité de la RSE est souvent remise en cause par les entreprises car elle ne semble pas toujours applicable au fonctionnement d’une entreprise. En effet, la thématique de la RSE est une remise en question profonde de la stratégie et du management de l’entreprise où l’on demande aux dirigeants de ne plus seulement accorder de l’importance aux actionnaires et à leur demande de rentabilité mais à l’ensemble des parties prenantes.
Ce nouveau mode de pensée est apparu à la fin du XIXème siècle avec le paternalisme qui demande aux dirigeants de s’occuper du caractère social de l’entreprise notamment de bien-être de ses salariés.
La RSE repose elle sur une idée plus étendue du rôle sociétal de l’entreprise : celle-ci doit prendre en compte l’avis de l’ensemble des partis prenantes, c’est-à-dire n’importe quel groupe dont le comportement collectif peut affecter de manière directe le futur de l’organisation, même si celui-ci n’est pas sous le contrôle direct de l’organisation.
Elle s’appuie sur la théorie des parties prenantes développée par Edward Freeman dans les années 198034. Avec l’émergence de nombreux groupes d’influence, il est nécessaire selon lui de revoir
33
Core J., Guay W. & Rusticus T., “Does weak governance cause weak stock returns? An examination of firm operating performance and investors’ expectations”, Journal of Finance, 2006, vol.56, n°2, p.655-687
34
la théorie traditionnelle de l’entreprise. Il identifie deux types de partis prenants : ceux internes à l’entreprise (managers, syndicats, actionnaires majoritaires) et ceux qui en sont externes (consommateurs, gouvernement, sociétés civiles, réseaux sociaux, fournisseurs et entreprises partenaires, actionnaires minoritaires, créditeurs).
Pour lui, il est nécessaire de prendre en compte l’ensemble des revendications de ces parties prenantes lors de l’élaboration de la stratégie et tenté d’y répondre au mieux.
Cependant, pour simplifier l’élaboration et éviter les conflits d’intérêts, il faut limiter cette liste et ne garder que ceux qui sont nécessaires à la stratégie de l’entreprise.
Cette distinction sera établie par Clarkson en séparant les partis prenants primaires dont la participation est nécessaire à la survie de l'entreprise (clients, employés actionnaires) et les autres.35
Mais cette classification bien qu’elle soit reconnue comme nécessaire pour l’établissement de la stratégie est loin de faire l’unanimité. Ainsi il n’existe pas encore de consensus sur la hiérarchisation des parties prenantes ce qui pose un premier problème de légitimité à cette théorie.
Son autre principale critique est la question du rôle que joue un parti prenant dans le processus de création de valeur.
Traditionnellement on distingue une entreprise sous deux dimensions : sa dimension organisationnelle, créatrice de valeur et de richesse à sa dimension institutionnelle, gestionnaire des conflits d’intérêts et de répartition des richesses.
Or cette théorie ne semble répondre qu’à la dimension institutionnelle de la question « le processus de la création de valeur à travers, notamment, l’émergence des ensembles d’opportunité (d’investissement)reste ignoré. » 36
La question posée reste donc sujette à débat alors que la notion de valeur immatérielle avec internet et le big data et l’image publique de l’entreprise dans les réseaux sociaux prend de plus en plus d’importance dans la création de valeur.
35
Clarkson M.B.,« A stakeholder framework for analyzing and evaluating corporate social performance », Academy of Management Review, 1995, vol.20.
36
Charreaux G., « Les théories de la gouvernance : de la gouvernance des entreprises à la gouvernance des systèmes nationaux », cahier du FARGO n° 1040101, version révisée, décembre 2004, p.11
