La réduction

7.1. Metodologia Utilizada

Os principais ativos da PT SGPS compreendem uma participação efetiva maioritária de 27,48% na OI (30 de Março de 2014), e papel comercial da Rio Forte que se encontra completamente provisionado devido à incerteza na sua recuperação, cujo valor é de cerca de EUR 897 milhões. A opção de compra de 47.434.872 ações ordinárias (ON) e 94.869.744 ações preferenciais (PN) da OI, cerca de 12,25% do capital da empresa, está dependente da recuperação deste ativo.

Assim, para a avaliação da participação na OI, será utilizado o método de Free Cash

Flow to Firm, uma vez que é a partir das suas operações que são esperados os recursos

financeiros para assegurar a continuidade da sua atividade.

Ao investimento da PT SGPS no produto financeiro da Rio Forte não será atribuído nenhum valor, sendo considerado um haircut de 100%.

A participação da OI na Africatel BV Holdings, a qual detém as empresas, Timor Telecom, Unitel, MTC, CV Telecom, CST, Multitel e Directel, encontra-se contabilizada ao Justo Valor26_{. Assim para o apuramento do seu valor, foi utilizado o valor}

contabilístico ajustado. 7.2. Pressupostos

Receita Operacional Líquida

As vendas da OI foram revistas em baixa, uma vez que a empresa se encontra dominada pelas suas concorrentes diretas na maioria dos segmentos, e a perder quota

de mercado. A não ocorrer uma possível fusão com a TIM, e tendo em conta os ganhos decorrentes das economias de escala das concorrentes, esta situação poderá fazer com que a OI perca gradualmente posição no mercado.

Para 2015 foi considerada uma Receita Operacional Líquida que tem em conta os resultados reportados no segundo trimestre de 2015. Para os restantes anos da projeção foi assumida uma taxa de crescimento abaixo do PIB, de cerca de 1,5% ao ano. Não foi considerada receita de outras operações internacionais, uma vez que o Valor Contabilístico desses ativos é classificado como Ativos Detidos para Venda. Estas considerações podem ser consultadas nos Anexos 3 e 5.

Custos e Despesas Operacionais

Para a projeção dos custos e despesas operacionais da OI foi tido em conta um corte gradual na estrutura de custos de Recursos Humanos da empresa. Para as restantes rúbricas da estrutura de custos foi assumido um aumento de acordo com o PIB previsto para o Brasil nos próximos anos, de cerca de 2,5%. Estas considerações podem ser consultadas no Anexo 3.

Outras Receitas (Despesas) Operacionais Líquidas

As receitas e despesas que têm vindo a ser reconhecidas até ao ano de 2014 na OI dizem respeito a operações pontuais. Assim, para o cálculo do FCFF optou-se por não atribuir nenhum valor a esta rúbrica, uma vez que tem um caráter não corrente.

investimento constante em novas tecnologias. Nesse sentido, as projeções do CAPEX foram ponderadas a partir da evolução da Receita Operacional Líquida.

Necessidades de Fundo de Maneio

A projeção das Necessidades de Fundo de Maneio da OI foi realizada tendo em consideração a natureza das rúbricas de Contas a Receber, de Existências e de Fornecedores. Assim, o valor das Contas a Receber foi projetado tendo em conta a percentagem histórica da Receita Operacional Líquida, o valor dos Estoques foi projetado tendo em conta as vendas de Material de Revenda, e as Contas a Pagar foram projetadas tendo em conta a redução gradual da dívida a fornecedores. No quadro infra é apresentado o sumário da projeção.

Tabela 10 – Projeção da evolução das Necessidades de Fundo de Maneio – OI

Valores em BRL milhões

Dívida

A Oi reportou uma dívida de BRL 33.295 milhões no fecho de 2014. É esperado uma redução gradual nos níveis de dívida com o encaixe da venda da PT Portugal. Apesar disso, com a venda da PT Portugal já em 2015, a dívida da Portugal Telecom International Finance (PTIF) que vinha sendo classificada como Ativos Detidos para

2013 2014 2015' 2016' 2017' 2018' 2019' 2020' CAGR 14'-19' Contas a Receber 7.097 7.450 7.153 7.260 7.369 7.480 7.592 7.706 0,6% Existências 433 478 371 377 382 388 394 400 -3,0% Contas a receber 7.529 7.929 7.524 7.637 7.752 7.868 7.986 8.106 0,4% Fornecedores 4.732 4.337 4.252 4.168 4.086 4.006 3.928 3.851 -2,0% Contas a pagar 4.732 4.337 4.252 4.168 4.086 4.006 3.928 3.851 -2,0% Necessidades de Fundo de Maneio 2.797 3.592 3.273 3.469 3.665 3.862 4.058 4.255 2,9% Variação das Necessidades de Fundo de Maneio 795 -319 196 196 196 197 197 -20,8%

aumento de BRL 17.080 milhões no passivo. Assim o encaixe do valor de venda da PT Portugal a nível de dívida líquida resultou num impacto praticamente nulo. No Anexo 1. pode ser consultada a previsão de amortização da dívida da OI de 2014 a 202027. A PT SGPS apresenta uma dívida líquida de EUR -109 milhões a 31 de Dezembro e no final do primeiro semestre de 2015 não tinha dívida bancária contratada.

Ativos e Passivos Associados a Ativos Detidos para Venda

As rúbricas contabilizadas nesta conta dizem respeito aos valores contabilizados ao justo valor dos negócios da PT Portugal e de África, detidos para venda, conforme demonstrado no Anexo 5.

Apesar da OI ter como objetivo vender as participações em África, antigas participações da PT Portugal, até ao final de 2015, e por isso estarem reconhecidas como Ativos e Passivos detidos para venda, não é expectável que este negócio ocorra. No entanto, para o estudo foi considerado o valor contabilístico destas participações à data de 31-12-2014, e não se considerou proveitos decorrentes na rúbrica ‘Resultado Líquido das Operações Descontinuadas’.

Dado o abrandamento que ocorre na economia em que as empresas destas participações operam, como é o caso da Unitel em Angola, não é expectável a OI conseguir obter mais-valias na venda destas participações.

Custo do Capital – Ke

O Ke foi calculado tendo por base o CAPM, em que para a Taxa Livre de Risco (Rf) foram

utilizadas as yields do tesouro dos Estados Unidos a 10 anos, de cerca de 2,17%28. Para o Prémio de Mercado (Rm-Rf) foi utilizada a taxa computada por Damodaran no

documento ‘Country Default Spreads and Risk Premiums’29, de cerca de 8,60%. O Beta utilizado corresponde ao Beta histórico da OI, de 2,18, disponibilizado pela Bloomberg na data de 09-10-2015.

Custo da Dívida – Kd

O Kd foi calculado tendo em conta as yields das Obrigações de Tesouro do Brasil a 10

anos, a 01-10-2015, de cerca de 15,72%. O Risco de Incumprimento utilizado foi conforme o computado por Damodaran para o rating da Fitch BB, de cerca de 3,5%.

Tabela 11 – Rating OI30

Para a taxa de imposto foi utilizada a taxa média indicada para o Brasil, de 34%31.

28 _{Fonte: U.S. Department of the Treasury: http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-}

center/interest-rates/Pages/TextView.aspx?data=yieldYear&year=2014

29 _{Fonte: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html} 30

WACC

A partir dos indicadores anteriores e tendo em conta as ponderações da Dívida e do Capital Próprio, chega-se a uma taxa para o WACC de 15%, conforme apresentado no Anexo 6, e resumido na tabela infra:

Tabela 12 – Composição do WACC

Taxa de Crescimento - g

A potencialidade de crescimento do Brasil tem sido revista em baixa, pelo que foi utilizado como fator de crescimento a taxa de crescimento estimada do PIB para o Brasil, para o período de 2016 a 2020, conforme Gráfico 14 do documento.

Rf - Taxa Livre de Risco 2,17% Prémio de Mercado 8,60% Beta Alavancado 2,18

Ke - Custo do Capital 20,92%

OTs do país a 10 anos 15,72% Risco de Incumprimento 3,50% Taxa de imposto 34,00% Kd - Custo da Dívida 19,22% Capital Próprio 19.311 Dívida Líquida 35.849 D/(D+E) 64,99% E/(D+E) 35,01% WACC 15,57%

8. Análise de Resultados