Hedge Funds pour les nuls

(1)

Hedge

Hedge Funds Funds pour les nuls pour les nuls

Atelier de formation Atelier de formation Congr

Congr è è s de l s de l ’ ’ Association des Association des é é conomistes qu conomistes qu é é b b é é cois cois

Montr

Montré éal, le 3 mai 2006 al, le 3 mai 2006

MivilleTremblay, MA, MBA, CFA, directeur, Banque du Canada Élyse Léger, CFA, FSA, FICA, vice-présidente, HR Strategies

André Fok Kam, CA, MBA, consultant

(2)

Plan Plan

Les fonds de couverture

Les fonds de couverture … …

Qu Qu ’ ’ est est - - ce que c’ ce que c ’est? est?

Est- Est - ce important? ce important?

Qu Qu ’ ’ est est - - ce que ce que ç ç a donne? a donne?

O O ù ù va va - - t t - - on on ? ?

Faut Faut - - il s il s ’ ’ en soucier? en soucier?

Que faire?

Ces notes de cours reflètent les opinions des auteurs mais pas nécessairement celles de leurs institutions.

(3)

Qu Qu ’ ’ est est - - ce que c ce que c ’ ’ est? est?

Tentative de d

Tentative de d é é finition finition

(4)

V V é é hicule de placement priv hicule de placement priv é é

Minimum Minimum élevélevéé

Petite organisation ax

Petite organisation ax é é e sur les habilet e sur les habilet é é s s

Gens dGens d’exp’expéérience, venant de firmes traditionnellesrience, venant de firmes traditionnelles

ActivitActivités pés péériphériphériques confiériques confiées aux courtiers des aux courtiers déésignsignés és ((prime brokers) et administrateurs spprime brokers) et administrateurs spéécialisécialiséss

Culture de discr

Culture de discr é é tion tion

PropriéPropriéttéé intellectuelleintellectuelle

VulnéVulnérabilitrabilitéé des positions de marchdes positions de marchéé

Faible transparence pour l’Faible transparence pour l’investisseurinvestisseur

Soci Soci é é t t é é en commandite extraterritoriale en commandite extraterritoriale

Organisation type

(5)

5 5

R R é é glementation l glementation l é é g g è è re re

Partenaires investis avec commanditaires Partenaires investis avec commanditaires

Alignement des int Alignement des int é é rêts rêts Frais

Frais é élev levé é s : 1 à s : 1 à 2 % de l’ 2 % de l ’ actif actif +15 +15 à à 25 % du rendement 25 % du rendement

Liquidit

Liquidit é é limit limit é é e e

Sortie trimestrielle ou annuelle; parfois verrou de Sortie trimestrielle ou annuelle; parfois verrou de 2 ans

2 ans

Ferm Ferm é é aux nouveaux capitaux quand taille jug aux nouveaux capitaux quand taille jug é é e e optimale

optimale

Organisation type

(6)

Institutionalisation

Institutionalisation de l de l ’ ’ industrie industrie Fonds de fonds: organisation g

Fonds de fonds: organisation g é é rant un rant un

portefeuille de placements dans des FC (ex.

HR Strat

HR Strat é é gies) gies) Fonds

Fonds multistrat multistrat é é gies gies plus grands plus grands FC abrit

FC abrit é é s par les institutions s par les institutions traditionnelles

traditionnelles

Autre formes d

Autre formes d ’ ’ organisation organisation

(7)

7 7

Rendement absolu (ex. 15% ou LIBOR+) et non Rendement absolu (ex. 15% ou LIBOR+) et non

relatif (battre l

relatif (battre l ’ ’ indice) indice)

Sé S é lection et gestion rigoureuse des risques lection et gestion rigoureuse des risques

Minimise les pertes et non l Minimise les pertes et non l ’ ’ erreur de tra erreur de tra ç ç age age Vaste choix de strat

Vaste choix de strat é é gies, classes d gies, classes d ’ ’ actif et actif et march

march é é s s

Innovation Innovation

Instruments d Instruments d é é riv riv é é s s

Sp Sp é é cialisation cialisation

Comportement type

(8)

Minimise le

Minimise le beta beta (rendement du march (rendement du march é é ) ) Maximise l

Maximise l ’ ’ alpha (valeur ajout alpha (valeur ajout é é e) e) Ventes

Ventes à à d d écouvert é couvert

Source de levier naturel Source de levier naturel

Levier variable selon les strat

Levier variable selon les strat é é gies gies

2 2 à à 5 fois 5 fois

Comportement type

(9)

Est Est - - ce important? ce important?

Portrait de l

Portrait de l ’ ’ industrie industrie

(10)

Industrie mondiale Industrie mondiale

Donn Donn é é es incompl es incompl è è tes tes 1 500 milliards $US d

1 500 milliards $US d ’ ’ actif actif 8 000 FC

8 000 FC

Concentration Concentration

Top 50 contrôlent 40 % de l Top 50 contrôlent 40 % de l ’ ’ actif actif

Top 200 contrôlent 90 % de l Top 200 contrôlent 90 % de l ’ ’ actif actif

Mortalit

Mortalit é é de 9 % par ann de 9 % par ann é é e e

NYC, Greenwich, Londres, Asie

(11)

11 11

Les plus grands Les plus grands

Fonds de couverture Fonds de couverture 1. 1. Farallon Farallon 16,5 G$ 16,5 G$

2. 2. Och Och - - Ziff Ziff 15 G $ 15 G $

3. 3. Citadel Citadel et et Maverick Maverick 12 G $ chacun

12 G $ chacun Note: LTCM 5 G $ Note: LTCM 5 G $

Fonds de fonds Fonds de fonds 1. 1. UBS 45 G $ UBS 45 G $

2. 2. Man 36 G $ Man 36 G $

3. 3. Union Bancaire Union Bancaire Priv Priv é é e 21 G $ e 21 G $ Courtiers d

Courtiers dé ésign sign é é s s

1. 1. Morgan Morgan Stanely Stanely

2. 2. Goldman Sachs Goldman Sachs

3. 3. Bear Bear Stearns Stearns

(12)

Industrie canadienne Industrie canadienne

15 G $ d

15 G $ d ’ ’ actif (d actif (d é é c. 2004 c. 2004 - - excluant excluant Teacher

Teacher ’ ’ s et CDP) s et CDP)

Croissance annuelle de 30%

Croissance annuelle de 30% à à 40% 40%

78 firmes g

78 firmes g è è rent 200 FC ou rent 200 FC ou FdF FdF 42 gestionnaires de FC: 4 G $ d

42 gestionnaires de FC: 4 G $ d ’ ’ actif actif (moyenne de 95 M$)

(moyenne de 95 M$)

35 35 FdF FdF : 11,4 G $ d : 11,4 G $ d ’ ’ actif actif

Moiti Moiti é é en billets garantis vendus au d en billets garantis vendus au d étail é tail

(leaders: Desjardins et Banque Nationale)

(13)

13 13

Industrie canadienne Industrie canadienne

FdF FdF investissent surtout dans les FC investissent surtout dans les FC é é trangers trangers

30% de l

30% de l ’ ’ actif des FC canadiens sont actif des FC canadiens sont d d é é tenus par des tenus par des é é trangers trangers

11 % des zinzins canadiens ont des FC 11 % des zinzins canadiens ont des FC (ou (ou FdF FdF ) ) – – surtout surtout é é trangers trangers

28 % aux 28 % aux É É - - U et en Europe, 54 % au Japon U et en Europe, 54 % au Japon

(14)

Fonds de couverture canadiens:

styles et strat

styles et strat é é gies gies

Long/short equity

75%

Convertible arbitrage Equity market 4%

neutral 5%

Merger/risk arbitrage

3%

Others 6%

Managed futures 7%

Actif total: 4 milliards de $

Source: Investor Economics, 2005

(15)

Qu Qu ’ ’ est est - - ce que ce que ç ç a a donne?

donne?

Avantages et inconv

Avantages et inconv é é nients nients

(16)

Principales caract

Principales caract é é ristiques ristiques

Moins réglementée Fortement réglementée

Réglementation

Faible corrélation Forte corrélation positive

Corrélation de marché

Restreinte Généralement bonne

Liquidité

Majoritairement Rarement

Le gestionnaire est un investisseur important dans le fonds qu’il gère

Fixes + participation à la performance Fixes

Honoraires de gestion

Oui, dans le but de réduire les risques en terme de volatilité

Très limitée Utilisation d’outils

sophistiqués

Perte éventuelle (risque total) Écart par rapport à l’indice de

référence (risque actif) Définition du risque

Faibles Élevées

Contraintes de gestion

Le talent et la stratégie du gestionnaire Le marché

Principale source du rendement

Rendements positifs absolus

(indépendamment de la direction des marchés)

Rendements relatifs à un marché

(supérieurs à l’indice) Objectif

Gestion de FC Gestion traditionnelle

Critères

(17)

17 17

Principales strat

Principales strat é é gies gies

Arbitrage de valeurs relatives

Événements spécifiques

Sélection de titres

Gestion tactique

Arbitrage de titres convertibles

Arbitrage de structure de capital

Arbitrage statistique

Neutre au marché des actions

Arbitrage de titres fixes

Arbitrage de volatilité

Arbitrage de fonds fermés

Arbitrage de fusions et d’acquisitions

Obligations à haut rendement

Couverture d’actions (« long/short »)

Macro mondial

Contrats à terme gérés

Marchés émergents Titres en

difficulté

Niveau d’exposition aux marchés

Faible Élevé

(18)

Exemples de strat

Exemples de strat é é gies gies

Exemple 1

Exemple 1 –– StratStratéégie neutre au marchégie neutre au marché

Transaction en paire de deux sociTransaction en paire de deux sociééttéés comparables s comparables cotécotées en Bourse, dans le même secteur d’es en Bourse, dans le même secteur d’activitactivitéé

Le gestionnaire considèLe gestionnaire considère que le titre de la sociére que le titre de la sociéttéé ABC ABC devrait s

devrait s’’apprappréécier plus que celui de la socicier plus que celui de la sociééttéé XYZXYZ

Le gestionnaire vend àLe gestionnaire vend à ddéécouvert 100 000 $ de la couvert 100 000 $ de la socisociééttéé XYZXYZ et achet achèète 100 000 $ de titres de la socite 100 000 $ de titres de la sociééttéé ABCABC

Le gestionnaire sLe gestionnaire s’’attend attend àà une hausse du prix du titre une hausse du prix du titre de la soci

de la sociéétété ABC par rapport àABC par rapport à la sociéla sociétété XYZ et tente XYZ et tente de profiter des diff

de profiter des difféérences de performance entre les rences de performance entre les deux soci

deux sociééttéés, sans courir aucun risque de secteur ou s, sans courir aucun risque de secteur ou de march

de marchéé

(19)

19 19

Exemples de strat

Exemples de strat é é gies (suite) gies (suite)

Exemple 2

Exemple 2 –– SStrattratéégie d’gie d’arbitrage de fusionsarbitrage de fusions Lorsqu

Lorsqu’’une sociune sociééttéé acheteuse (A) offre aux actionnaires acheteuse (A) offre aux actionnaires de la soci

de la sociéétété cible (B) des actions de la sociécible (B) des actions de la sociétété acheteuse, le cours du titre de la soci

acheteuse, le cours du titre de la sociééttéé acheteuse acheteuse baisse g

baisse géénnééralement alors que celui de la sociralement alors que celui de la sociééttéé cible cible monte si la transaction est effectu

monte si la transaction est effectuééee

ÉÉtape 1 tape 1 –– DDééclaration de la prise de contrôle : A offre une claration de la prise de contrôle : A offre une prime de 20% par rapport au cours actuel de l

prime de 20% par rapport au cours actuel de l’’action de Baction de B Étape 2 Étape 2 –– RéRéaction du marchaction du marchéé : le cours du titre de A : le cours du titre de A baisse alors que celui de B monte. Le gestionnaire va baisse alors que celui de B monte. Le gestionnaire va donc vendre

donc vendre àà ddéécouvert le titre de A et acheter le titre de couvert le titre de A et acheter le titre de BB

Étape 3 Étape 3 –– RéRéussite de la prise de contrôle : profit réussite de la prise de contrôle : profit réalisaliséé

(20)

Strat

Strat é é gies gies é é mergentes mergentes

L L ’industrie des FC est en constante ’ industrie des FC est en constante é é volution volution

Les gestionnaires sont de plus en plus Les gestionnaires sont de plus en plus sp sp é é cialis cialis és é s

De nouvelles strat

De nouvelles strat é é gies gies é é mergent : mergent :

Financement de primes dFinancement de primes d’’assurancesassurances

DDéérivérivés climatiquess climatiques

Obligations liObligations liéées aux catastropheses aux catastrophes

Financement de transactions commercialesFinancement de transactions commerciales

Autres (Ex. : EWI)Autres (Ex. : EWI)

(21)

21 21

Fonds de fonds (

Fonds de fonds ( FdF FdF ) )

Les gestionnaires d

Les gestionnaires d ’ ’ un un FdF FdF investissent dans des investissent dans des FC s FC s é é lectionn lectionn é é s; cette approche assure s; cette approche assure g g é é n n é é ralement une diversification de styles, de ralement une diversification de styles, de

strat

strat égies, de risques, etc. é gies, de risques, etc.

Lorsque combin

Lorsque combin é é s, les FC procurent s, les FC procurent à à l l ’ ’ investisseur : investisseur :

Rendements supéRendements supérieursrieurs

VolatilitVolatilitéé plus faibleplus faible

Diversification accrueDiversification accrue

La diversification qui caract

La diversification qui caract é é rise un rise un FdF FdF diminue diminue le risque d

le risque d ’ ’ un portefeuille dans son ensemble un portefeuille dans son ensemble

(22)

Avantages des

Avantages des FdF FdF vs strat vs strat é é gies uniques gies uniques

Diversification de gestionnaires et de strat

Diversification de gestionnaires et de stratéégiesgies

ÉÉquipe spquipe spéécialiscialiséée en analyse et suivi des gestionnairese en analyse et suivi des gestionnaires Gestion dynamique optimisant les portefeuilles

Gestion dynamique optimisant les portefeuilles Expertise permettant de g

Expertise permettant de géérer lrer l’’ensemble des risquesensemble des risques

Communication de connaissances du gestionnaire de Communication de connaissances du gestionnaire de FdFFdF

AccèAccès aux FC (capacits aux FC (capacitéé et possibilitet possibilitéés d’s d’investissement)investissement) Consolidation des rapports de performance

Consolidation des rapports de performance

Économie dÉconomie d’échelle pour la plupart des investisseurs’échelle pour la plupart des investisseurs Performance g

Performance géénnééralement supéralement supérieurerieure

(23)

23 23

Inconv

Inconv é é nients des nients des FdF FdF vs strat vs strat é é gies gies uniques (suite)

uniques (suite)

Moins de transparence (dans certains cas) Moins de transparence (dans certains cas)

Moins de flexibilit

Moins de flexibilit é é dans la construction du dans la construction du portefeuille

portefeuille Frais plus

Frais plus é élev lev és é s

(24)

Notes :

La volatilité annualisée (écart-type) est calculée en utilisant des données mensuelles de janvier 1996 à décembre 2005.

Les indices d’actions mondiales et américaines ainsi que l’indice des FC sont en devises américaines en supposant une couverture de devise en dollars canadiens. Les indices d’actions canadiennes et d’obligations canadiennes sont en devises canadiennes.

L’indice MSCI World représente les actions mondiales, le S&P 500 représente les actions américaines, le S&P/TSX représente les actions canadiennes, l’indice Marchés des Capitaux Scotia représente les obligations canadiennes et l’indice CSFB représente les FC.

Rendement/risque des principaux indices Rendement/risque des principaux indices

Obligations canadiennes

Actions canadiennes

Actions américaines

Actions mondiales

Fonds de couverture

1995 20.7% 14.5% 37.6% 21.3% 21.7%

1996 12.3% 28.3% 23.0% 14.0% 22.2%

1997 9.7% 15.0% 33.4% 16.2% 25.9%

1998 9.2% -1.6% 28.6% 24.8% -0.4%

1999 -1.2% 31.7% 21.0% 25.3% 23.4%

2000 10.2% 7.4% -9.1% -12.9% 4.8%

2001 8.1% -12.6% -11.9% -16.5% 4.4%

2002 8.7% -12.4% -22.1% -19.5% 3.0%

2003 6.7% 26.7% 28.7% 33.8% 15.4%

2004 7.1% 14.5% 10.9% 15.2% 9.6%

2005 6.5% 24.1% 4.9% 10.0% 7.6%

Volatilité

annualisée 4.1% 16.5% 15.6% 14.5% 7.9%

Rendement

annualisé 7.7% 11.0% 9.1% 7.5% 11.3%

(25)

25 25

Rendement/risque des principaux indices (suite) Rendement/risque des principaux indices (suite)

Source : HR Stratégies Inc.

Notes :

La volatilité annualisée (écart-type) est calculée en utilisant des données mensuelles de janvier 1996 à décembre 2005.

Les indices d’actions mondiales et américaines ainsi que l’indice des FC sont en devises américaines en supposant une couverture de devise en dollars canadiens. Les indices d’actions canadiennes et d’obligations canadiennes sont en devises canadiennes.

L’indice MSCI World représente les actions mondiales, le S&P 500 représente les actions américaines, le S&P/TSX représente les actions canadiennes, l’indice Marchés des Capitaux Scotia représente les obligations canadiennes et l’indice CSFB représente les FC.

Rendement / risque annualis

Rendement / risque annualiséés des principaux indices (janvier 1996 s des principaux indices (janvier 1996 ààdédécembre 2005)cembre 2005)

Hausse du rendementHausse du rendement

Baisse du risque (volatilit Baisse du risque (volatilitéé))

Actions mondiales Obligations

canadiennes

Actions américaines Actions

canadiennes Fonds de

couverture

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0%

Volatilité annualisée

Rendement annualisé

(26)

Fronti

Fronti è è re efficiente re efficiente

L'effet d'inclure des investissements alternatifs dans un portefeuille d'actions et d'obligations

50/50%

Obligations/Actions 100% Inv. alternatifs

100% Obligations

100% Actions 10/20/70%

Oblig./Actions/Inv. alt.

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

14.0%

0.0% 4.0% 8.0% 12.0% 16.0% 20.0%

Écart type

Rendement

Combinaison d'actions et d'obligations Combinaison d'actions, d'obligations et d'alternatifs 50/50% Obligations/Actions 100% Inv. Alternatifs

100% Obligations 100% Actions

10/20/70% Oblig./Actions/Inv. Alt.

(27)

27 27

L L ’ ’ allocation des FC dans un portefeuille global allocation des FC dans un portefeuille global

Note : Rendements annualisés sur 10 ans au 31 décembre 2005, calculés en supposant une couverture de devise en dollars canadiens. Le portefeuille cible est composé de : Bons du Trésor à 5 %; Indice Marchés des Capitaux Scotia à 40 %; S&P/TSX à 30 %; S&P 500 à 12,5 % et MSCI EAEO à 12,5 %. Les FC sont représentés par l’indice CSFB.

Baisse du risque (volatilit Baisse du risque (volatilitéé))

Hausse du rendementHausse du rendement

Allocation de FC

0%

5%

10%

15%

8.90%

9.00%

9.10%

9.20%

9.30%

9.40%

8.00% 8.20% 8.40% 8.60%

0%

5%

10%

15%

Allocation de FC dans un portefeuille cible Allocation de FC dans un portefeuille cible

% de fonds de couverture 0% 5% 10% 15%

Rendement annualisé 8.98% 9.11% 9.23% 9.36%

Volatilité annualisée 8.63% 8.45% 8.28% 8.13%

(28)

Analyse de participation aux rendements des Analyse de participation aux rendements des

indices traditionnels indices traditionnels

Notes:

Calculés sur 10 ans au 31 décembre 2005, les rendements mensuels des actions mondiales sont représentés par l’indice MSCI World et ceux des obligations canadiennes par l’indice Marchés des Capitaux Scotia.

Le tableau « Actions mondiales vs FC » est en dollars américains et le tableau « Obligations canadiennes vs FC » est en dollars canadiens.

Actions mondiales Actions mondiales

vs FC vs FC

Obligations

Obligations canadiennescanadiennes vs FC

vs FC

-6.00%

-4.00%

-2.00%

0.00%

2.00%

4.00%

M S C I Wo rld

C S F B M S C I Wo rld

C S F B

-1.00%

-0.50%

0.00%

0.50%

1.00%

1.50%

S M U C S F B S M U C S F B

M archés haussiers M archés baissiers M archés haussiers M archés baissiers

(29)

29 29

Mesures quantitatives Mesures quantitatives

Mesures de rendements ajust

Mesures de rendements ajustéés pour le risque : s pour le risque :

Ratio Ratio SharpeSharpe : rendement obtenu au-: rendement obtenu au-dessus du dessus du rendement sans risque, divis

rendement sans risque, diviséé par la volatilitpar la volatilitéé (i.e. (i.e.

unitunitéés de rendement gés de rendement génnéréréés par units par unitéé de risque)de risque)

Ratio Ratio TreynorTreynor : rendement obtenu au-: rendement obtenu au-dessus du dessus du rendement sans risque, divis

rendement sans risque, diviséé par le bêta (i.e. unitpar le bêta (i.e. unitéés s de rendement g

de rendement géénnéérérés par unités par unité de risque de de risque de march

marchéé))

Omega et GammaOmega et Gamma : autres mesures tenant compte : autres mesures tenant compte de lde l’’asyméasymétrie de la distribution des rendementstrie de la distribution des rendements

(30)

Asym Asym é é trie et trie et kurtose kurtose

AsymAsymétrieétrie : une distribution est asym: une distribution est asyméétrique lorsque trique lorsque les valeurs situles valeurs situéées d'un côtées d'un côté de la courbe de de la courbe de

distribution ont tendance

distribution ont tendance àà s'és'éloigner davantage du loigner davantage du centre que les valeurs situ

centre que les valeurs situéées de l'autre côtes de l'autre côtéé.. En En ggénénééral, lral, l’’asymasyméétrie des FC est ntrie des FC est néégative, tout comme gative, tout comme

pour les indices boursiers pour les indices boursiers

Kurtosis

Kurtosis : le coefficient : le coefficient KurtosisKurtosis mesure le degrmesure le degréé dd’écrasement d’écrasement d’une distribution. Le coefficient ’une distribution. Le coefficient

Kurtosis

Kurtosis est normalement plus éest normalement plus élevlevéé que pour les que pour les principaux indices boursiers

principaux indices boursiers

EstEst--ce problce probléématiquematique ? Il faut être prudent lors de ? Il faut être prudent lors de l’l’interprinterpréétation de ces rétation de ces résultatssultats

(31)

31 31

Principaux indices Principaux indices

Historiquement, les consultants sp

Historiquement, les consultants sp é é cialis cialis é é s en FC s en FC maintiennent leurs propres indices (HFR, CSFB maintiennent leurs propres indices (HFR, CSFB Tremont

Tremont) )

Ré R écemment, les principaux fournisseurs d cemment, les principaux fournisseurs d’ ’indices ont indices ont créé cr éé des indices (MSCI, RBC, des indices (MSCI, RBC, Scotia Scotia , S&P) de plus , S&P) de plus en plus utilis

en plus utilis é é s pour mesurer la performance des FC s pour mesurer la performance des FC

L L ’ ’ indice le plus appropri indice le plus appropri é é demeure le rendement demeure le rendement sans risque (ex. : Bons du Tr

sans risque (ex. : Bons du Tré ésor) sor)

(32)

Principaux indices (suite) Principaux indices (suite)

Les indices sont utiles pour fins de comparaison : Les indices sont utiles pour fins de comparaison :

Certains indices sont compos

Certains indices sont compos és de sous é s de sous- -indices indices Les rendements sont g

Les rendements sont g é é n n é é ralement nets de frais ralement nets de frais Biais du survivant

Biais du survivant : les bases de donn : les bases de donn é é es es incluent seulement les fonds qui sont incluent seulement les fonds qui sont op op é é rationnels rationnels

Biais de s

Biais de s é é lection lection : les gestionnaires de fonds : les gestionnaires de fonds alternatifs ne sont pas oblig

alternatifs ne sont pas oblig és de publier leurs é s de publier leurs rendements

rendements

(33)

33 33

Indices

Indices investissables investissables

Gé G ér r és passivement en é s passivement en « « comptes gé comptes g é r r é é s s » » visant visant à à offrir : offrir :

LiquiditéLiquidité

TransparenceTransparence

Frais peu Frais peu éélevlevéé

En pratique, le d

En pratique, le d é é fi est consid fi est consid é é rable : rable :

Certains fonds refusent les Certains fonds refusent les «« comptes gcomptes gérérééss »»

Certaines stratCertaines stratéégies ne peuvent offrir la liquiditgies ne peuvent offrir la liquiditéé visvisééee

Quelques indices

Quelques indices investissables investissables : :

CSFB CSFB TremontTremont, HFR, MSCI, RBC, Scotia, HFR, MSCI, RBC, Scotia, S&P, S&P

(34)

Alpha portable Alpha portable

Strat

Straté égie bas gie basé é e sur la s e sur la s é é paration de l paration de l ’alpha et du bêta ’ alpha et du bêta Technique visant l

Technique visant l ’ ’ augmentation du rendement par augmentation du rendement par l’ l ’alpha alpha

Processus de base : Processus de base :

Remplacer la gestion active d’Remplacer la gestion active d’une classe dune classe d’’actif par une actif par une gestion synth

gestion synthéétique : contrats àtique : contrats à terme + Bons du Tréterme + Bons du Trésorsor

Remplacer les Bons du TréRemplacer les Bons du Trésor par une stratsor par une stratéégie de gie de FdFFdF

RéRésultat : rendement indiciel + alpha gsultat : rendement indiciel + alpha géénnééréré par le FdFpar le FdF

Caract

Caracté éristiques essentielles : ristiques essentielles :

Pas de changement au niveau du risque du portefeuillePas de changement au niveau du risque du portefeuille

CoûCoûts de transactions faiblests de transactions faibles

(35)

35 35

Alpha portable (suite) Alpha portable (suite)

La structure d

La structure d’ ’alpha portable peut être mise en alpha portable peut être mise en place avec plusieurs classes d

place avec plusieurs classes d ’actif sous ’ actif sous - - jacentes : jacentes :

Actions amActions amééricainesricaines

Obligations canadiennesObligations canadiennes

Obligations Obligations àà rendement rrendement rééelel

Caract

Caract éristiques essentielles de la classe d é ristiques essentielles de la classe d ’actif : ’ actif :

Contrats Contrats àà terme liquidesterme liquides

Valeur ajoutValeur ajoutéée des gestionnaires actifs de cette classe e des gestionnaires actifs de cette classe dd’’actif relativement faibleactif relativement faible

(36)

Transparence Transparence

Transparence : confirmation des investissements Transparence : confirmation des investissements

et des sources de valeur ajout

et des sources de valeur ajout é é e e

Par gestionnairePar gestionnaire

Par sousPar sous--stratstratégieégie

Par stratPar stratéégiegie

Essentielle pour assurer la gestion du risque et Essentielle pour assurer la gestion du risque et l l ’ ’ optimisation du portefeuille d’ optimisation du portefeuille d ’un un FdF FdF

Peu de r

Peu de ré églementation relative glementation relative à à la transparence la transparence Transparence sur les facteurs de risque

Transparence sur les facteurs de risque

(37)

37 37

Structure des frais de gestion Structure des frais de gestion

Frais de base entre 1% et 2% de l

Frais de base entre 1% et 2% de l ’ ’ actif sous gestion actif sous gestion Frais bas

Frais bas é é s sur la performance : g s sur la performance : g é é n n é é ralement 20% ralement 20%

du rendement du rendement

Frais per

Frais per çus lorsque le rendement atteint le ç us lorsque le rendement atteint le « « hurdle hurdle rate rate » »

« « Highwater Highwater mark mark » » g g é é n n é é ralement applicable ralement applicable Normalement, les frais op

Normalement, les frais op é é rationnels (frais l rationnels (frais l é é gaux, gaux, frais de garde de valeurs, frais d

frais de garde de valeurs, frais d ’ ’ administration, frais administration, frais

de v de v é é rification) ne sont pas inclus rification) ne sont pas inclus

(38)

O O ù ù va va - - t t - - on on ? ?

Quelques tendances

(39)

39 39

L L ’ ’ alpha: gisements limit alpha: gisements limit é é s s

Jeu Jeu à à somme nulle somme nulle Rendements

Rendements à à la baisse la baisse Strat

Strat é é gies gies à à capacit capacit é é s plus limit s plus limit é é es es Arbitrage complet de certaines

Arbitrage complet de certaines inefficiences

inefficiences

Recherche de nouvelles inefficiences Recherche de nouvelles inefficiences

Risques: apprenti

Risques: apprenti - - sorcier, levier accr sorcier, levier accr û û

(40)

Actionnariat militant Actionnariat militant

Critique gouvernance et strat

Critique gouvernance et strat é é gie gie Outils:

Outils:

Persuasion, chantage Persuasion, chantage

Campagnes m Campagnes m é é diatiques diatiques

Course aux procurations Course aux procurations

Poursuites judiciaires Poursuites judiciaires

Cibles: Manitoba

Cibles: Manitoba Telecom Telecom , , Fairmont Fairmont , , Intrawest

Intrawest , Magna , Magna

Risque: gestion de court terme

(41)

41 41

Convergence avec capital

Convergence avec capital - - risque risque

Des fonds de placements priv

Des fonds de placements priv é é s lancent s lancent des FC

des FC

Des FC lancent des fonds de placements Des FC lancent des fonds de placements priv priv é é s s

Saisir la prime de liquidit Saisir la prime de liquidit é é

Risques:

Appel soudain de liquidit Appel soudain de liquidit é é

A A - - t t - - on les comp on les comp étences pour g é tences pour g é é rer les rer les entreprises?

entreprises?

(42)

Convergence avec gestion Convergence avec gestion

traditionnelle traditionnelle

Relâcher les contraintes traditionnelles:

levier, d levier, d é é rivé riv és, ventes s, ventes à à dé d é couvert, univers couvert, univers Produits substituts:

Produits substituts: betas betas exotiques à exotiques à meilleur meilleur prix prix

Leaders mondiaux: Goldman Sachs, Leaders mondiaux: Goldman Sachs,

UBS,Barclays,

UBS,Barclays, Deutsche Deutsche Bank, State Street Bank, State Street Leaders canadiens: Ontario

Leaders canadiens: Ontario Teachers Teachers , Caisse, , Caisse, PSP PSP , TD, , TD, Connor Connor Clark & Clark & Lunn Lunn

Trading

Trading sur capital propre des banques sur capital propre des banques Enjeu: innover avec risques ma

Enjeu: innover avec risques ma î î tris tris é é s s

(43)

Faut Faut - - il s il s ’ ’ en soucier? en soucier?

Trois pr

Trois pr é é occupations occupations

(44)

1. Impact sur les march

1. Impact sur les march é é s s

Efficience Efficience

Liquidit Liquidit é é

Volatilit

Volatilit é é

(45)

45 45

2. Risque syst

2. Risque syst é é mique mique

Canada versus USA/UK Canada versus USA/UK LTCM et initiatives subs

LTCM et initiatives subs é é quentes quentes

(46)

Long

Long Term Term Capital Management Capital Management

Actif net de 4,8 G$

Levier tr

Levier tr ès important (50 è s important (50 à à 1) 1)

possibilit possibilit é é de contagion de contagion

Strat

Strat é é gies d gies d ’ ’ arbitrage arbitrage

Vendre Vendre à à d d é é couvert des obligations du couvert des obligations du Tr Tr é é sor am sor am é é ricain ricain

Acheter des obligations plus risqu Acheter des obligations plus risqu é é es es

Straté Strat égie rentable quand le gie rentable quand le « « spread spread » » est est stable ou

stable ou à à la baisse la baisse

(47)

47 47

LTCM (suite) LTCM (suite)

Rendements annuels: + 40%;

Juillet 1998 : probl

Juillet 1998 : probl è è mes financiers en Russie mes financiers en Russie Fuite vers qualit

Fuite vers qualit é é , , é é largissement du largissement du

« « spread spread » »

R R é é sultat non pr sultat non pr é é vu par mod vu par mod è è les les sophistiqu

sophistiqu é é s s

LTCM incapable d

LTCM incapable d ’ ’ honorer appels sur marge honorer appels sur marge La La Fed Fed persuade les cr persuade les cr é é anciers de monter anciers de monter

un plan de rescousse

(48)

L L ’ ’ apr apr è è s LTCM s LTCM

Initiative du

Initiative du « « Financial Financial Stability Stability Forum Forum » » ( ( é é manation du G manation du G - - 7); 7);

Gestion plus serr

Gestion plus serr é é e du risque de e du risque de contrepartie par les banques

contrepartie par les banques

É É viter une trop grande concentration viter une trop grande concentration

Suivi des courtiers d

Suivi des courtiers d é é sign sign é é s ( s ( prime prime brokers

brokers ) par les autorit ) par les autorit é é s r s r é é glementaires glementaires

(49)

49 49

3. Protection des investisseurs 3. Protection des investisseurs

Acc Acc è è s par les investisseurs s par les investisseurs Risques op

Risques op é é rationnels. rationnels.

(50)

R R è è gle g gle g é é n n é é rale rale

Toute distribution de valeurs mobili

Toute distribution de valeurs mobili è è res res requiert :

requiert :

D D é é pôt d pôt d ’ ’ un prospectus un prospectus

Implication d Implication d ’ ’ un courtier inscrit un courtier inscrit

(51)

51 51

Exceptions

Exceptions à à la r la r è è gle g gle g é é n n é é rale rale

Instrument national 45

Instrument national 45 -106 - 106 – – s’ s ’ applique applique uniform

uniform é é ment au Canada ment au Canada

Investisseurs accr Investisseurs accr é é dit dit é é s s

Achat minimum (150 000$) Achat minimum (150 000$)

Les FC sont distribués aux institutions et aux

personnes fortunées en vertu d’une exception

(52)

Investisseur accr

Investisseur accr é é dit dit é é : : Institutions

Institutions

Banques Banques Courtiers Courtiers

Gouvernements et leurs agences Gouvernements et leurs agences

Caisses de retraite Caisses de retraite

Oeuvres charitables, apr

Oeuvres charitables, apr è è s avoir pris s avoir pris conseils

conseils

Etc. Etc.

(53)

53 53

Investisseur accr

Investisseur accr é é dit dit é é : : Particuliers

Particuliers

Particulier (seul ou avec conjoint) Particulier (seul ou avec conjoint)

poss poss è è de actif financier net > de actif financier net > 1 M$ ou actif 1 M$ ou actif

>=

>= 5 M$; 5 M$;

Particulier dont le revenu net avant impôts Particulier dont le revenu net avant impôts

> > 200 000 $ 200 000 $

(ou 300 000 $ avec conjoint) (ou 300 000 $ avec conjoint)

Au cours 2 derni Au cours 2 derni ères ann è res ann é é es es

et pour l et pour l ’ ’ ann ann ée en cours. é e en cours.

(54)

Achat minimum (150 000 $) Achat minimum (150 000 $)

Doit être pay

Doit être pay é é au comptant au comptant

Doit être investi dans une seule valeur Doit être investi dans une seule valeur

mobili

mobili è è re re

Effet pervers

(55)

55 55

Autre exception

Autre exception à à la r la r è è gle gle g g é é n n é é rale rale

Billets

Billets é é mis par une banque ou une mis par une banque ou une agence du gouvernement

agence du gouvernement Le capital doit être garanti Le capital doit être garanti

Permet distribution

Permet distribution indirecte indirecte de fonds de de fonds de couverture

couverture à à des investisseurs au d des investisseurs au d é é tail tail par le biais de billets structur

par le biais de billets structur é é s. s.

(56)

Billets structur

Billets structur é é s s

Billet = emballage (

Billet = emballage ( « « wrapper wrapper » » ) ) Contenu

Contenu

Une obligation Une obligation à à z z é é ro coupon (pour prot ro coupon (pour prot é é ger ger le capital);

le capital);

Une option d Une option d ’ ’ achat sur le fonds de achat sur le fonds de couverture sous

couverture sous - - jacent (pour g jacent (pour g é é n n é é rer le rer le rendement).

rendement).

D D ’ ’ autres structures de protection existent autres structures de protection existent

.

(57)

57 57

Pr Pr é é occupations li occupations li é é es aux billets es aux billets à à capital prot

capital prot é é g g é é

Trois niveaux de frais Trois niveaux de frais

Divulgation non uniforme Divulgation non uniforme

Oblige l

Oblige l ’ ’ investisseur investisseur à à acheter une acheter une protection du capital

protection du capital

(58)

Que faire?

D D é é bat sur la r bat sur la r é é glementation glementation

(59)

59 59

Acc Acc è è s aux FC par d s aux FC par d é é tail tail

Autres pays permettent acc

Autres pays permettent acc ès plus large è s plus large qu qu ’ ’ au Canada au Canada

Effet b

Effet b é é n n é é fique des fonds de couverture fique des fonds de couverture sur l

sur l ’ ’ efficience d efficience d ’ ’ un portefeuille un portefeuille

(60)

Acc Acc è è s aux FC par d s aux FC par d é é tail tail

D D ’autres pays permettent : ’ autres pays permettent :

Fonds communs de faire des ventes Fonds communs de faire des ventes à à dé d écouvert et d couvert et d’ ’utiliser l utiliser l ’ ’ effet de levier; effet de levier;

Acc Acc è è s aux s aux FdF FdF (avec ou sans achat (avec ou sans achat minimum)

minimum)

Acc Acc è è s aux FC (avec achat minimum). s aux FC (avec achat minimum).

(61)

61 61

L L ’ ’ acc acc è è s au d s au d é é tail exige contrôle plus tail exige contrôle plus serr serr é é des risques op des risques op é é rationnels rationnels