Une comparaison simplifiée entre les fonds de capital risque et les fonds de

de garder le contrôle va atténuer les comportements opportunistes et motiver les dirigeants à mener à bien le projet de développement, la création de valeur et, in fine, l’IPO.

En France bien que les IPO et les cessions de titres cotés se soient réalisées sur un rythme soutenu, ce type de sortie se trouve au troisième rang, après la cession industrielle et le rachat des participations par les dirigeants. Avec l’inconvénient d’une sortie progressive dans le temps, l’IPO a d’autres contraintes pour la prise en compte. L’entreprise doit être capable de fournir au marché des informations régulières et de qualité et surtout de mettre une structure de communication adéquate, d’être à la hauteur des objectifs de croissance et de résultats.

L’IPO est elle-même une opération coûteuse. Il faut des frais de communication, des rémunérations des intermédiaires, des commissions d’admission.

Enfin, le développement de ce type de sortie est associé à l’existence de marchés financiers développés et profonds capables d’absorber les IPO des entreprises.

L’ensemble de ces éléments constitue autant d’obstacles à la sortie en Bourse et contribue à la faible liquidité des titres de l’entreprise financée par le capital risque.

2.6 Une comparaison simplifiée entre les fonds de capital risque et les fonds

Au contraire, la recherche par les gérants de capital risque de rendements absolus tient à la nature même de ce type d’investissements : contrairement aux gérants de fonds benchmarks d’actions cotées, le gérant de capital risque prend des participations dans des sociétés non cotées, après une analyse fine de leurs fondamentaux, de la pertinence de leur stratégie et de la capacité des dirigeants à la mettre en place. Il accompagne le développement à moyen terme et cherche à optimiser le processus de sortie en vue de maximiser le rendement pour ses investisseurs. Il résulte de cette recherche de rendements absolus, une faible corrélation entre le capital-investissement et les autres classes d’actifs.

Les hedge funds ne sont pas aussi corrélés directement à l’économie ou aux marchés boursiers. Ils ne prennent pas pour référence un indice de comparaison ou un benchmark.

Cependant, ils génèrent une plus-value pour leurs investisseurs dans le cadre du scénario qu’ils auront choisi au préalable.

Les hedge funds et les fonds de capital risque sont pourtant différents. Il s’agit de deux branches de la gestion alternative. Les hedge funds sont des fonds spéculatifs, qui cherchent à se couvrir des baisses des cours et profitent des hausses pour revendre. Ils ne s’intéressent pas à une entreprise en particulier, mais visent plutôt les actions des entreprises cotées ou encore la spéculation sur les cours des matières premières. Leur philosophie est d’utiliser des opportunités du marché d’où ils ont un libre choix de techniques d’investissement comme la vente à découverte, l’effet de levier et les produits dérivés. Le niveau de l’effet de levier des hedge funds est très important. Au contraire, les fonds de capital risque s’intéressent à des investissements de long terme dans des entreprises non cotées, prometteuses, jeunes ou déjà établies dans le but de ne pas rater un succès. Leur stratégie est d’accepter de prendre des risques importants en participations dans des sociétés non cotées.

Une autre différence vient de la liquidité. Les fonds de couverture investissent dans des actifs souvent liquides autorisant les investisseurs à quitter le fonds avec peu de préavis (en principe, pour sortir d’un fonds spéculatifs, l’investisseur doit respecter un délai de blocage qui dure en règle générale trois mois). Au contraire, les fonds de capital-investissement se concentrent sur des actifs peu liquides et les investisseurs sont généralement contraints de demeurer dans le fond pendant une période substantielle en général limitée à 10 ans (lock up period). L’horizon temporel d’un investissement dans le capital risque est donc un horizon

Finalement, la différence fondamentale entre les deux modèles de gestion repose sur la nature des opérations. La conduite, la rémunération et le suivi d’opérations de capital-risque, qui sont des opérations de nature industrielle et financière à la fois, ne peuvent être mises sur le même plan que celles des opérations de hedge funds dont les opérations sont de nature essentiellement financière.

Le capital risque est caractérisé par l’implication active des capital-risqueurs dans la gestion des entreprises financées. Sa gestion est donc orientée vers la création des valeurs avec des compétences multiples alors que la gestion des hedge funds est orientée vers les techniques financières.

Une comparaison simplifiée entre fonds de capital risque, hedge fonds et mutual fonds est synthétisée dans le Tableau 17 suivant.

Tableau 17: Une comparaison simplifiée entre fonds de capital risque, hedge fonds et mutual fonds

Fonds de capital risque Hedge Funds Mutual Funds (OPCVM)

Stratégie d’investissement

Accepter de prendre des risques importants en participations dans des sociétés non cotées

Choix libre de techniques d‘investissement, comme la vente à découvert, l‘effet de levier et les produits dérivés

Chercher à réduire les risques spécifiques en sélectionnant des actifs

financiers aux

caractéristiques différentes.

Philosophie d’investissement

Investissements de long terme dans des entreprises prometteuses, jeunes ou déjà établies dans le but de ne pas rater un succès

Utilisation des opportunités

du marché Ne pas se tromper en

moyen

Rendement

attendu Rendement absolu Rendement absolu Rendement relatif

Management

- Management orienté vers la création de valeur avec des compétences multiples - Implication active dans la vie des entreprises financées

Management orienté sur les techniques financières (mentalité commerciale)

Frais

- Frais de commission

- Intéressement sur les plus values réalisées lors de la sortie

- Frais de commission

- Intéressement -Frais de commission -Droits d’entrée et de sortie

Liquidité

Faible

- portefeuille contient des titres non liquides

- immobilisation des fonds propres pendant plusieurs années

Moyen

- entrée et sortie du fonds sont fixées à un certain moment

- interdiction éventuelle de rachat des parts dans un certain période

Forte

- les parts/actions des OPCVM "ouverts" peuvent être à tout moment souscrites ou rachetées à la demande des investisseurs.

Opacité

Forte

-Informations privées et cachées

-Seules évaluations trimestrielles

Forte - Informations privées - Prix de marché

Faible - Informations publiques - Prix de marché quotidien

Leverage

- Pouvoir financer une partie du prix de participation d'une entreprise par l'endettement afin d'accroître la rentabilité des capitaux propres investis - Effet de levier est moins important que celui de hedge fonds

- plus 70 % des hedge fonds ont recours au levier financier

- Quelques fonds utilisent un effet de levier jusqu’à 70 fois

- Peu de fonds utilisent cet outil

Après avoir décliné les fondements théoriques et pratiques du modèle spécifique d’investissement par capital risque, nous analyserons les relations investisseur-capital risqueur-entrepreneur sous l’angle de la théorie de l’agence. Plusieurs travaux comme ceux de Black et Gilson, Gompers, Lerners…ont souligné l’intérêt de ces relations pour la compréhension des pratiques du métier de capital-risqueur ainsi que des déterminants de la performance du fonds tels que l’organisation des activités du capital risque, le processus de levée de fonds, le contracting entre les investisseurs et le capital-risqueur pour aligner l’intérêt. L’objectif du troisième chapitre sera d’une part, de comprendre les fondements de ces relations et d’autre part, d’analyse leur contribution dans la réussite de l’opération de capital risque.